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融資券范文第1篇

關(guān)鍵詞：短期融資券；風(fēng)險溢價；違約距離

企業(yè)短期融資券類似于國外貨幣市場上的融資性商業(yè)票據(jù)，其收益率由無風(fēng)險收益率+信用風(fēng)險溢價+其他風(fēng)險溢價構(gòu)成。筆者選取了12只由上市公司發(fā)行的企業(yè)短期融資券為樣本，通過KMV模型的方法計算違約距離，分析其風(fēng)險溢價與信用風(fēng)險的關(guān)系。

一､研究所依據(jù)的模型

KMV模型是對Merton模型[1]的繼承和發(fā)展。Merton模型的核心思想是：對一個有負(fù)債的公司而言，股票可以看作是對公司未來資產(chǎn)價值的看漲期權(quán)，公司的負(fù)債可以被看成是期權(quán)的執(zhí)行價格。即在債務(wù)的到期日，如果資產(chǎn)價值高于債務(wù)價值，那么公司的股東的最優(yōu)策略是執(zhí)行期權(quán)，償付債務(wù)；否則就不執(zhí)行期權(quán)，選擇違約。

應(yīng)用KMV模型時需要計算兩個不能直接觀察到的變量值：公司資產(chǎn)的市場價值(V)和資產(chǎn)市值的波動率(σv)，計算方法之一是建立起股票價格(S)和資產(chǎn)價值(V)之間，以及股票收益波動率(σs)和資產(chǎn)價值波動率(σv)之間的關(guān)系的方程組，然后求解方程組：

(d)表示標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的概率函數(shù)，X代表公司的負(fù)債，r表示無風(fēng)險利率，τ表示期權(quán)的到期日。計算出V和σv)之后，KMV模型[2]定義違約距離(DD)如下：

其中，X是公司的負(fù)債，通常被稱為“違約邊界”。E(V)是對下一個時期資產(chǎn)價值的預(yù)測值，在實際應(yīng)用中通?？紤]的是1年后的情形。最后，KMV模型把違約距離映射到經(jīng)驗的違約頻率，規(guī)律是違約距離越大的對應(yīng)的違約頻率越小，信用風(fēng)險越低；違約距離越小的對應(yīng)的違約頻率越大，信用風(fēng)險越高。所以，我們可以通過違約距離的大小初步判別上市公司信用風(fēng)險的高低。

二､實證方法

(一)短期融資券樣本的選擇

由于KMV模型需要有公司公開發(fā)行的證券價格和收益波動率數(shù)據(jù)作為輸入變量，所以我們選擇由上市公司發(fā)行的短期融資券為研究對象，期限為1年?；厩闆r如下表1。

(二)數(shù)據(jù)描述

我們采用每個交易日的收盤價來計算上市公司股票收益的波動率，股票價格數(shù)據(jù)來自于CCER(色諾芬)中國經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)庫。公司負(fù)債數(shù)據(jù)來自于上市公司的前期財務(wù)報表，用母公司財務(wù)報表進(jìn)行整理計算，以流動負(fù)債加長期負(fù)債的50%作為違約邊界X，以央行票據(jù)利率為無風(fēng)險利率，到期日τ按1年計算。

為了計算和表述的方便，對負(fù)債作了單位化處理，即除以公司的總股數(shù)。由(3)式可知用此方法算出的違約距離與用總量算出的違約距離相等，并且不受總股數(shù)變動的影響。

(三)股票收益波動率和股票價格的計算

以半年為間隔，用除權(quán)價格計算每個短期融資券發(fā)行前1年的股票收益的日波動率(剔除了除權(quán)日之后的第一個交易日的收益率)。由于不能觀察到上市公司的未上市流通股的價格，而模型需要的是全部股權(quán)的整體價格，筆者借鑒已經(jīng)完成的股權(quán)分置改革的成果，對發(fā)行時點前10天的收盤價求平均數(shù)后再除以1．3作為股權(quán)價格。比如05滬電力CP01的發(fā)行日期為2005年9月8日，則計算2004年9月8日到2005年9月7日的股票日收益率和波動率，再年度化為1年的波動率。計算股票日收益率的方法為：R=ln(St/St-1)，記σR為收益率序列的標(biāo)準(zhǔn)差，那么年度化的波動率σs=。

三､研究結(jié)果

用Maple編程聯(lián)立求解方程(1)､(2)，可得到隱含的公司資產(chǎn)價值和波動率，進(jìn)而計算違約距離，結(jié)果見表2。

違約距離和風(fēng)險溢價的關(guān)系如圖1。

從圖1可看到，2006年5月之前發(fā)行的融資券集中于右上角，與違約距離有一定的負(fù)相關(guān)關(guān)系，風(fēng)險溢價分散程度小。而2006年5月之后發(fā)行的融資券集中于左下角，與違約距離的負(fù)相關(guān)關(guān)系比較明顯，并且風(fēng)險溢價分散程度高。這說明后一段時期短期融資券的定價體現(xiàn)出不同公司信用風(fēng)險的差異，和王軍平[3]的研究發(fā)現(xiàn)一致。除去離群點05馬鋼CP01后，違約距離和風(fēng)險溢價間的斯皮爾曼相關(guān)系數(shù)為-0．333，表明違約距離和風(fēng)險溢價間有負(fù)相關(guān)的關(guān)系，即違約距離越小，投資者所要求的風(fēng)險溢價越大。通過和表1比較，發(fā)現(xiàn)違約距離顯然比信用評級更能解釋風(fēng)險溢價的差異。

四､結(jié)論

筆者發(fā)現(xiàn)違約距離比信用評級能提供更多的風(fēng)險溢價信息，并且違約距離和風(fēng)險溢價間存在負(fù)相關(guān)的關(guān)系，說明風(fēng)險溢價中有一部分是由信用風(fēng)險決定的，但信用風(fēng)險解釋不了全部的風(fēng)險溢價，還存在其他因素的影響。

參考文獻(xiàn)：

[1]Merton，R．C．Onthepricingofcorporatedebt：theriskstructureofinterestrates[J]．TheJournalofFinance，1974．Vol．29，No．2，pp．449-470．

融資券范文第2篇

【關(guān)鍵詞】 短期融資券;優(yōu)勢;問題;對策

短期融資券是央行著力推行的一種金融市場創(chuàng)新產(chǎn)品。短期融資券作為在銀行間債券市場發(fā)行和交易并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券,自推出以來,受到了以貨幣市場基金為代表的機構(gòu)投資者的熱烈歡迎。在旺盛的市場需求下,首批5家企業(yè)的7只短期融資券109億元的發(fā)行量被一掃而空,而后續(xù)發(fā)行的短期融資券也受到了同樣的追捧,短期融資券無疑已成為了企業(yè)融資的新寵。它的推出與發(fā)行,對我國金融市場的發(fā)展和影響具有里程碑的意義。表1為我國自央行《短期融資券管理辦法》(以下簡稱《辦法》)及相關(guān)配套文件以來,企業(yè)發(fā)行短期融資券的情況。

資料來源:(1)中國證券監(jiān)督委員會.2004.中國證券期貨統(tǒng)計年鑒(2003)[M].中國財政出版社:120-121。(2)中國債券信息網(wǎng):省略

注:(1)1988～1997年為企業(yè)短期融資券,隨后暫停發(fā)行;(2)2005年恢復(fù),含央行短期融資券;(3)發(fā)行額為四舍五入值。

一、短期融資券的優(yōu)勢所在

與我國現(xiàn)有的其他有價證券相比,短期融資券的優(yōu)勢突出表現(xiàn)在:

第一,靈活性強。首先,短期融資券發(fā)行的備案制審批手續(xù)相對簡單,發(fā)行周期明顯縮短;其次,余額管理制使發(fā)行人可根據(jù)市場利率、供求情況和自身融資需要來決定產(chǎn)品的發(fā)行時機和產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu),靈活性較強;最后,銀行間市場聚集了市場上最主要的機構(gòu)投資者,有利于發(fā)行人迅速完成融資。

第二,融資成本低。短期融資券與銀行貸款相比,成本明顯偏低。例如,已發(fā)行的1年期短期融資券與短期貸款利率(甚至是優(yōu)惠貸款利率)相比,具有約兩個百分點的成本優(yōu)勢。

第三,利于建立市場信譽。通過發(fā)行短期融資券,定期披露財務(wù)信息,可在資本市場樹立良好的信用形象,為持續(xù)融資和進(jìn)行長期債券融資以及股權(quán)融資打下信用基礎(chǔ)。

二、短期融資券發(fā)展過程中的問題分析

任何金融產(chǎn)品的推出,優(yōu)勢和不足總是相伴而生。我國短期融資券市場起步比較晚,發(fā)展比較緩慢,過去又經(jīng)受過挫折,這在一定程度上限制了其發(fā)展,因此有必要思考我國短期融資券發(fā)展中存在的不足。

(一)信用評級體系不完善

《辦法》規(guī)定企業(yè)在進(jìn)行評級后只需向央行進(jìn)行備案,30天后即可發(fā)行。可見信用評級對短期融資券的發(fā)行有著極為重要的基礎(chǔ)作用。但從當(dāng)前我國短期融資券市場來看,信用評級機構(gòu)對于發(fā)行短期融資券企業(yè)的評級結(jié)果基本都在A-1級以上,最差也是B+,即意味著這些企業(yè)是信用等級較高的優(yōu)質(zhì)企業(yè),具有極強的還本付息能力,投資者幾乎沒有風(fēng)險。實際卻不然,這種結(jié)果的出現(xiàn)恰恰反映出我國目前的信用評級業(yè)還很不健全,存在諸多弊端:

1.評級方法不科學(xué),評級質(zhì)量不高

由于我國的評級業(yè)務(wù)尚未設(shè)立統(tǒng)一的機構(gòu)進(jìn)行管理,各個評級機構(gòu)都有自己的評級體系,在評級程序、評級指標(biāo)、信用級別設(shè)置等方面存在較大的差異,隨意性較大,導(dǎo)致目前我國短期融資券的評級情況存在著較為嚴(yán)重的“評級標(biāo)準(zhǔn)有別,信用級別混亂”的情況。

2.缺乏市場化的評級機構(gòu)

我國現(xiàn)行的評級機構(gòu)多數(shù)擁有行政背景,這就使得評級過程中難免受到行政行為的影響,使得評級結(jié)果的科學(xué)性和公證性受到質(zhì)疑。

3.信用評級結(jié)果缺乏實用性

我國企業(yè)的信用評級一般是由被評級主體向信用評級機構(gòu)提出和付費,獲得一次性評級,評級機構(gòu)不提供跟蹤評級,這種評級由于缺乏連續(xù)性和動態(tài)性,實際用途不大。

(二)信息披露制度不健全

投資者對于投資決策的作出主要建立在企業(yè)的信息披露文件上。投資者通常都會認(rèn)可信息披露文件的真實性和完整性,并在此基礎(chǔ)上進(jìn)行自主分析、自主投資、自主承擔(dān)投資風(fēng)險。但要完全依靠企業(yè)自身來保證披露信息的真實性,就會有“自賣自夸”的嫌疑,因而信息披露機制的健全度就顯得尤為重要。但是,在我國企業(yè)債券的發(fā)展史上,信息披露一直是個薄弱環(huán)節(jié)。在整個公司債券存續(xù)期間,要保證所披露信息的真實、準(zhǔn)確、完整,不是那么容易做到的。特別是當(dāng)存在連續(xù)融資行為的情況下,如果上市公司隱含了財務(wù)黑洞,這危機就會像擊鼓傳花游戲一樣,一直傳遞下去,最終導(dǎo)致危機總爆發(fā)。

(三)備案發(fā)行制度徒有虛名

目前我國短期融資券名義上實行備案發(fā)行制,但所有擬發(fā)行短期融資券的企業(yè),即使符合條件,也必須得到央行的受理并下達(dá)備案通知書后才允許發(fā)行,決定權(quán)在央行,可以看出,這不是真正意義上的備案發(fā)行制,而是備案審批制。顯然,這與堅持市場化為原則,弱化市場準(zhǔn)入行政干預(yù)的初衷是相矛盾的;另外,央行作為短期融資券的主管機構(gòu),過多地承擔(dān)具體企業(yè)的審批工作,有可能降低融資券的發(fā)展速度,影響監(jiān)管效率,甚至還會讓投資者產(chǎn)生已得到人民銀行認(rèn)可得假象。

三、完善我國短期融資券市場的對策建議

(一)規(guī)范信用評級市場

信用級別是投資者評判短期融資券風(fēng)險最主要的指標(biāo),信用評級機構(gòu)公正、客觀、獨立、專業(yè)的服務(wù)是短期融資券市場健康運行的基礎(chǔ)。因此,要發(fā)展短期融資券市場,監(jiān)管部門就必須規(guī)范信用評級市場,采取有效措施,促進(jìn)評級機構(gòu)服務(wù)水平的大幅度提高。

1.統(tǒng)一規(guī)范評級制度

由于中外不同評級機構(gòu)評級工作所采取標(biāo)準(zhǔn)存在差異,信用等級評價體系的不同,導(dǎo)致了不同的評級結(jié)果。例如,中誠信評定的“A-1+”和標(biāo)準(zhǔn)普爾評定的“BBB+”級別,在各自公司的評級體系中,已屬中國市場債券所能獲得的最高級別,但它們在形式上并不是AAA級別。然而根據(jù)《貨幣市場基金管理暫行規(guī)定》,貨幣市場基金不得投資“信用等級在AAA級以下的企業(yè)債”,給一些機構(gòu)投資者在債券信用級別的判斷上造成困惑。因此,監(jiān)管部門應(yīng)制定相關(guān)管理條例來解決我國信用等級與國際的接軌,明確兩者之間的平衡與差異。

2.充分體現(xiàn)短期融資券評級的市場化

監(jiān)管部門應(yīng)下力氣改革和完善目前的評級體系,加強對評級機構(gòu)的監(jiān)管,整頓信用評級機構(gòu),允許和鼓勵評級機構(gòu)向大型機構(gòu)投資者有償提供評級資料和信息,建立評級“賣方”市場,消除評級中的“尋租”現(xiàn)象;提高評級水平,由單純的信用評級向綜合商業(yè)評級發(fā)展,逐步實現(xiàn)融資券價格與評級直接掛鉤,推進(jìn)企業(yè)融資券市場向市場化的方向發(fā)展。

3.提高我國國內(nèi)信用評級水平

國外評級機構(gòu)已具有上百年的發(fā)展歷史,積極借鑒國際經(jīng)驗,不斷提高自身能力,已成為我國信用評級業(yè)健康發(fā)展的理性選擇。但我國信用評級仍應(yīng)堅持自主創(chuàng)新為根本,將國際先進(jìn)的評級技術(shù)和合理經(jīng)驗與我國經(jīng)濟發(fā)展實際相結(jié)合,與我國未來信用經(jīng)濟建設(shè)相聯(lián)系,形成具有中國特色的信用評級體系,保證我國自身對信用評級業(yè)的主動權(quán)。

(二)進(jìn)一步規(guī)范和完善信息披露制度

要防止發(fā)行人在信息披露過程中出現(xiàn)不規(guī)范的現(xiàn)象,損害短期融資券發(fā)行和交易市場的健康發(fā)展,防止投資者蒙受不必要的損失和風(fēng)險,除了依托《短期融資券信息披露規(guī)程》,還應(yīng)從以下幾方面繼續(xù)加以規(guī)范和完善:

1.制定信息披露制度,專人負(fù)責(zé)

發(fā)行短期融資券的企業(yè)可以參照目前上市公司的做法,制定完善的信息披露制度,并由專門的企業(yè)高級管理人員承擔(dān)信息披露工作。以此形成規(guī)范的信息披露渠道,最大限度地保證投資者及時、準(zhǔn)確地獲得相關(guān)信息。

2.實行發(fā)行信息披露和持續(xù)信息披露并重

雖然央行在發(fā)行備案材料中要求發(fā)行人提供經(jīng)注冊會計師審計的近三個會計年度的財務(wù)會計報表及審計意見全文,但財務(wù)報表和審計報告有相關(guān)財務(wù)法規(guī)的基本格式,不能突出反映融資券投資者所需的財務(wù)信息。因此,可在短期融資券募集說明書中,強制要求發(fā)行人披露相關(guān)財務(wù)信息:一是管理層對在短期融資券存續(xù)期間公司財務(wù)分析的簡明性結(jié)論意見,并主要說明可能產(chǎn)生的財務(wù)困難和償債風(fēng)險以及已采取的防范措施;二是披露投資者關(guān)注的償債能力和盈利能力等指標(biāo);三是對短期融資券存續(xù)期間的現(xiàn)金流量做出科學(xué)的預(yù)測,分析短期融資券到期時發(fā)行人償還融資券的主要資金來源;四是披露管理層就已發(fā)行的短期融資券市場發(fā)展問題研究的專項說明等。

3.增加重大事項的信息披露

短期融資券的存續(xù)期限比較短,因此在持續(xù)信息披露中,對影響短期償債能力的重大事項都應(yīng)予以披露。在此基礎(chǔ)上,還應(yīng)將以下事項列為重大事項:一是公司生產(chǎn)經(jīng)營的外部條件發(fā)生的重大變化;二是公司的董事長,三分之一以上的董事,或經(jīng)理等人員的變動;三是涉及公司的重大訴訟,法院依法撤銷股東大會、董事會決議;四是在列舉上述通常的重大事項后,再補充:“凡是公司認(rèn)為會對短期融資券的投資者決策產(chǎn)生重大影響的事件都應(yīng)及時披露”的條款。

(三)實行名副其實的備案發(fā)行制

要實行真正意義上的備案發(fā)行制,較好的做法應(yīng)該是適當(dāng)將核準(zhǔn)權(quán)限下放至相關(guān)機構(gòu),如國債登記公司和同業(yè)拆借中心。建議這樣操作:短期融資券的企業(yè)按程序向中國人民銀行上報備案材料,中國人民銀行直接或授權(quán)相關(guān)機構(gòu)審核發(fā)行人的材料和信用評級是否符合《辦法》及其它相關(guān)規(guī)定的要求,凡符合條件及要求的企業(yè)予以核準(zhǔn),同時明確表示不對投資人做任何保證,投資人自行承擔(dān)投資短期融資券的所有風(fēng)險。核準(zhǔn)后的企業(yè)由國債登記公司和同業(yè)拆借中心,根據(jù)市場狀況,統(tǒng)籌安排發(fā)行上市等事項,發(fā)行能否成功則取決于企業(yè)和承銷商的努力以及投資人的認(rèn)同。

由于短期融資推出的時間較短,對它的研究還是一個嶄新的課題。目前相關(guān)的文章數(shù)量非常有限,且都只是做了部分層面的探討。隨著短期融資券的進(jìn)一步發(fā)展,許多問題將明朗化,對它的進(jìn)一步研究將會有更多的數(shù)據(jù)和例證來說明。

【參考文獻(xiàn)】

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[2] 應(yīng)兆祥.發(fā)展我國短期融資券市場的思考[J].浙江金融,2005(10):4-5.

[3] 林新岳,鄒洋.企業(yè)短期融資券在我國的發(fā)展探討[J].金融經(jīng)濟,2007(20):124-125.

[4] 劉利梅.淺談企業(yè)短期融資券[J].企業(yè)研究,2008(9):72-73.

[5] 胡乃紅,吳畏.當(dāng)前信用體系下的我國短期融資券發(fā)展研究[J].

融資券范文第3篇

推出企業(yè)短期融資券的背景

    當(dāng)前，中國金融領(lǐng)域的改革面臨新的挑戰(zhàn)，同時也面臨加快發(fā)展的重要機遇。概括來說，金融領(lǐng)域改革面臨的挑戰(zhàn)主要包括四個方面：第一，貨幣供應(yīng)量持續(xù)高增長的挑戰(zhàn)。改革開放以來，中國的m2增長率持續(xù)高于gdp增長率與通貨膨脹率之和，其結(jié)果是m2/gdp的比例從1990年的80%，增長到2003年的183%，2004年末，該比例達(dá)到了185%。與其他國家相比，中國的m2/gdp比例是全球最高的：2002年，東歐轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟國家的m2/gdp的比例大多數(shù)在30%~40%之間，歐美發(fā)達(dá)國家大多數(shù)在40%~50%之間。中國m2/gdp比例過高，雖然從轉(zhuǎn)軌的實際國情來觀察有一定的合理性，但也表明了以間接融資為主模式的低效率。這種狀況給宏觀調(diào)控和微觀經(jīng)濟發(fā)展帶來諸多挑戰(zhàn)，固定資產(chǎn)投資過快增長、銀行不良貸款累積、中小企業(yè)融資等問題都與現(xiàn)有融資結(jié)構(gòu)不協(xié)調(diào)有聯(lián)系。

第二，金融體制改革的挑戰(zhàn)。改革早期，我們通過讓利方式促進(jìn)了農(nóng)業(yè)改革、國有企業(yè)改革、對外經(jīng)濟改革，當(dāng)財政資源很緊、體制上又缺少靈活性時，金融業(yè)就承擔(dān)了改革的成本，其后果之一就是在銀行業(yè)積累了大量的不良貸款，同時也使金融改革滯后。1998年以來，國家通過發(fā)行特種國債補充資本金、剝離不良資產(chǎn)、動用部分外匯儲備注資國有商業(yè)銀行等措施推動金融體制改革。當(dāng)前，國有商業(yè)銀行股份制改革試點工作穩(wěn)步推進(jìn)，農(nóng)村信用社改革試點工作進(jìn)展順利，但是總體來看，我國的金融體制改革，特別是國有銀行改革仍處于攻堅階段。隨著改革的深化，金融業(yè)的經(jīng)營模式勢必隨之轉(zhuǎn)變。這就需要響應(yīng)的配套機制和環(huán)境及市場工具。從全球范圍來看，金融體制的改革比其他領(lǐng)域的改革具有更大的艱巨性，不管是休克療法還是漸進(jìn)式改革，共同點是要培育過去的計劃經(jīng)濟體制下所沒有的、與金融機構(gòu)發(fā)展相應(yīng)的法規(guī)體系、政策環(huán)境和市場環(huán)境。

第三，金融市場發(fā)展不均衡的挑戰(zhàn)。中國金融市場發(fā)展面臨的主要挑戰(zhàn)是發(fā)展不均衡的挑戰(zhàn)，這可以概括為兩個“不均衡”：一是金融市場各子市場發(fā)展不均衡，這種發(fā)展不均衡的格局使發(fā)育程度低、市場規(guī)模小的金融子市場的需求，轉(zhuǎn)移到市場規(guī)模相對較大的金融子市場中實現(xiàn)，形成跨市場的風(fēng)險轉(zhuǎn)移，既不利于新興市場的發(fā)展，也不利于既有市場的完善；二是金融市場產(chǎn)品、參與者、中介機構(gòu)和市場規(guī)則體系發(fā)展不均衡，在推進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新中必須顧及現(xiàn)有市場環(huán)境的約束。要解決這兩個“不均衡”，僅針對個別問題采取局部性的改革措施是不夠的，有的時候甚至?xí)硇碌膯栴}。

第四，儲蓄難以順暢轉(zhuǎn)化為投資的挑戰(zhàn)。一方面，近幾年我國家庭住戶部門的儲蓄性金融資產(chǎn)增長迅速，對可投資的金融工具的創(chuàng)新提出了迫切要求，但苦于投資工具不多，大量儲蓄類資產(chǎn)集中于銀行體系，使金融系統(tǒng)的可用資金十分豐裕，貨幣市場資金大量聚集；另一方面，企業(yè)的資金需求非常旺盛，雖然企業(yè)愿意以較高成本融資，需求仍得不到滿足。儲蓄向投資的轉(zhuǎn)化出現(xiàn)了“梗阻”。上述四個方面的挑戰(zhàn)在現(xiàn)實中錯綜關(guān)聯(lián)，在具體領(lǐng)域有不同表現(xiàn)，目前金融改革中遇到的主要困難和問題大多可以分析歸結(jié)到這三個方面的挑戰(zhàn)。如何抓住機遇、超越常規(guī)、加快發(fā)展金融市場、以發(fā)展和改革的手段應(yīng)對挑戰(zhàn)，是擺在我們面前的重大課題。

推出企業(yè)短期融資券的政策意圖

在應(yīng)對金融改革面臨的新挑戰(zhàn)中，既要整體推進(jìn)，也要重點突破。從目前情況看，加快金融產(chǎn)品創(chuàng)新步伐，帶動市場規(guī)則體系完善，促進(jìn)金融市場發(fā)展，是金融體制改革的重要突破口之一。在金融產(chǎn)品創(chuàng)新中，企業(yè)短期融資券作為一個重要的突破口，具有以下四方面的優(yōu)勢：

引入短期融資券有利于完善貨幣政策傳導(dǎo)機制

按照經(jīng)典的貨幣政策傳導(dǎo)機制理論，貨幣政策信貸傳導(dǎo)機制和貨幣政策市場傳導(dǎo)機制都是貨幣政策傳導(dǎo)的有效途徑。當(dāng)前，我國以銀行間接融資為主的融資體系，決定了我國貨幣政策的傳導(dǎo)機制還主要是依靠信貸傳導(dǎo)途徑，貨幣政策能否有效傳導(dǎo)，受商業(yè)銀行行為的影響很大。

首先，在銀行體系中處于壟斷地位的國有商業(yè)銀行治理結(jié)構(gòu)尚待完善，利率定價能力和判斷市場風(fēng)險的能力不足，其經(jīng)營行為并未完全市場化。因此，商業(yè)銀行不會像經(jīng)典市場經(jīng)濟假設(shè)條件下的商業(yè)銀行，對中央銀行貨幣政策操作作出反應(yīng)。這種情況在以擴大內(nèi)需為主的宏觀調(diào)控階段和以抑制貸款過快增長的宏觀調(diào)控階段，都出現(xiàn)過逆周期調(diào)控手段效果不理想的情況。

其次，我國商業(yè)銀行累積的不良貸款問題也使商業(yè)銀行面臨多目標(biāo)經(jīng)營的困境。亞洲金融危機后，我國金融機構(gòu)意識到大量不良貸款的嚴(yán)重后果，開始加強風(fēng)險控制，盡量收縮信貸總量以降低不良貸款比率。當(dāng)時經(jīng)濟景氣總體下滑，銀行緊縮信貸的行為加劇了經(jīng)濟周期波動。2003年以來，宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)了過熱現(xiàn)象，而商業(yè)銀行通過擴大貸款總量降低不良貸款比例的行為比較普遍，恰好與經(jīng)濟周期波動順周期，加大了宏觀調(diào)控難度。

第三，銀行監(jiān)管職能從中央銀行分離后，通過微觀管制方式提高中央銀行貨幣政策執(zhí)行效果的可能性降低。在經(jīng)濟景氣度降低的時候，中央銀行通過降低利率和存款準(zhǔn)備金率來促進(jìn)商業(yè)銀行發(fā)放貸款，但央行并不能強迫商業(yè)銀行發(fā)貸，信貸主動權(quán)在銀行手中，他們可以通過增加信貸申請難度繼續(xù)收縮貸款，并將多余的流動性存放在央行（形成超額準(zhǔn)備）或購買債券。在經(jīng)濟趨熱的時候，央行往往會提高利率或法定準(zhǔn)備金率來收縮信貸，這時商業(yè)銀行可以不斷提高消耗超額儲備來解決流動性問題，維持信貸擴張，同時在信貸結(jié)構(gòu)上首先壓縮對中小企業(yè)和非公有制企業(yè)的貸款，使這些企業(yè)流動資金緊張，向各方面訴苦，對貨幣當(dāng)局形成較大壓力，這在2003年~2004年表現(xiàn)得非常典型。

提高貨幣政策傳導(dǎo)效能的辦法要多方面入手。完善商業(yè)銀行治理結(jié)構(gòu)、提高經(jīng)營水平，使其行為對貨幣政策產(chǎn)生正反饋，但要實現(xiàn)這一目標(biāo)還有相當(dāng)長的時間。目前比較現(xiàn)實的做法是加強貨幣政策的市場傳導(dǎo)效能，即大力發(fā)展債務(wù)融資市場，使企業(yè)融資更多地通過市場進(jìn)行，中央銀行可以通過調(diào)節(jié)貨幣市場資金供求來影響貨幣市場利率，從而直接影響企業(yè)融資成本及投資行為。在貨幣政策信貸傳導(dǎo)機制沒有大的變化的同時，增強市場傳導(dǎo)機制的效能。

引入短期融資券有利于金融穩(wěn)定

從美國的情況看，直接融資市場（包括股票市場和債券市場）在融資體系中占有主導(dǎo)性地位，根本原因在于它與間接融資（通過銀行融資）相比，具有市場透明度高、風(fēng)險分散、有利于金融穩(wěn)定的特點。

債務(wù)人違約是市場經(jīng)濟的常態(tài)，是市場競爭優(yōu)勝劣汰的必然結(jié)果。當(dāng)企業(yè)違約時，貸款由于透明度很低，難以對企業(yè)形成有效的市場壓力，企業(yè)風(fēng)險直接轉(zhuǎn)化為銀行風(fēng)險，不良貸款累積轉(zhuǎn)化成金融體系的風(fēng)險，最后需要由中央銀行來處置。

如果更多的融資通過短期融資券以直接融資的方式進(jìn)行，情況就不一樣。短期融資券與短期貸款相比，一是信息透明度高，發(fā)行過程及債券完全兌付前有嚴(yán)格的信息披露、信用評級貫穿始終，違約事實也會公之于眾，市場約束力較強，惡意違約者將立即被市場拋棄，有利于減少約束不足導(dǎo)致道德風(fēng)險的惡意違約，減少企業(yè)風(fēng)險向銀行風(fēng)險轉(zhuǎn)化的概率；二是風(fēng)險分散，短期融資券的投資者眾多，風(fēng)險責(zé)任分散，加上短期融資券可以在二級市場流通，發(fā)行人信用狀況的變化可以通過二級市場價格變化和債券在不同投資者間轉(zhuǎn)手，有較多的時間靠較多投資者加以消化，降低了單一投資者的風(fēng)險，減少了風(fēng)險積聚并向系統(tǒng)風(fēng)險轉(zhuǎn)化的可能性，有利于金融穩(wěn)定。

引入短期融資券有利于金融市場的發(fā)展

改革開放20多年來，我國金融業(yè)在規(guī)模和結(jié)構(gòu)方面經(jīng)歷了諸多重大變革。金融市場也由單一的國債市場發(fā)展為包括同業(yè)拆借、債券、股票等多層次貨幣市場與資本市場共存的格局。但是，與發(fā)達(dá)國家成熟金融市場相比，我國金融市場結(jié)構(gòu)仍存在一定問題，金融市場發(fā)展仍不平衡。引入短期融資券品種，可以在一定程度上改善金融市場發(fā)展不平衡。

一是有利于改善貨幣市場與資本市場發(fā)展不平衡。與資本市場相比，貨幣市場工具相對短缺，其別是商業(yè)票據(jù)和短期債券的發(fā)行量很小。從短期債券來看，企業(yè)短期融資券和大額可轉(zhuǎn)讓存單這兩種工具在我國貨幣市場發(fā)展過程中曾經(jīng)出現(xiàn)過，后來由于存在各種問題而停發(fā)。因此，重新開啟短期融資券的發(fā)行，有利于豐富貨幣市場工具，協(xié)調(diào)貨幣市場與資本市場的發(fā)展。

二是有利于改善股票市場與公司債券市場發(fā)展不平衡。在資本市場中，債權(quán)融資和股權(quán)融資是企業(yè)融資的兩種不同方式，與之相適應(yīng)，我國的資本市場主要包括債券市場和股票市場，兩個市場的發(fā)展并不是平衡的。與股權(quán)融資相比，債權(quán)融資規(guī)模很低，并在上世紀(jì)90年代中期后，出現(xiàn)了逐年下滑的趨勢，2000年企業(yè)債發(fā)行額只相當(dāng)于a股籌資額的8.48%。短期融資券屬于固定收益類證券，在銀行間債券市場發(fā)行和流通，對于促進(jìn)債券市場的發(fā)展有著積極的作用，從而有利于協(xié)調(diào)股票市場與公司債券市場的發(fā)展。

三是有利于改善政府債券市場與非政府債券市場發(fā)展不平衡。目前，我國的債券分類，大致可分為政府債券、金融機構(gòu)債券和企業(yè)債券。政府債券都是由國家財政擔(dān)保的，是無信用風(fēng)險債券，企業(yè)債是金融機構(gòu)擔(dān)保的，不利于企業(yè)債券市場的長遠(yuǎn)發(fā)展。短期融資券的發(fā)行，有助于壯大企業(yè)債券市場的規(guī)模，促進(jìn)企業(yè)債券的發(fā)展，從而有利于協(xié)調(diào)政府債券和非政府債券市場的平衡發(fā)展。

四是有利于改善金融市場參與者結(jié)構(gòu)不均衡。我國的金融市場參與者主要是國有銀行、保險公司、證券公司、基金公司等中介機構(gòu)。國有銀行和大型保險公司壟斷金融資源，在金融市場有很強的壟斷力量，而貨幣市場基金等新興機構(gòu)投資人的進(jìn)入可以提高金融市場的競爭性。短期融資券的發(fā)行為貨幣市場基金增加了投資品種，有助于促進(jìn)金融市場參與主體之間的競爭，協(xié)調(diào)他們之間的平衡發(fā)展。

五是有利于資本市場與貨幣市場的協(xié)調(diào)發(fā)展。短期融資券作為企業(yè)的主動負(fù)債工具，為企業(yè)進(jìn)入貨幣市場融資提供了渠道。與一般企業(yè)相比，好的上市公司治理結(jié)構(gòu)相對完善、信息披露相對透明，具有成為短期融資券發(fā)行主體的優(yōu)勢。優(yōu)質(zhì)上市公司發(fā)行短期融資券，能夠有效地拓寬融資渠道、降低財務(wù)成本、提高經(jīng)營效益，還可以通過合格機構(gòu)投資人市場強化對上市公司的外部約束，有利于改善上市公司作為資本市場微觀基礎(chǔ)的素質(zhì)，有利于資本市場的長遠(yuǎn)發(fā)展。在證券公司已被批準(zhǔn)發(fā)行短期融資券的基礎(chǔ)上，新興的企業(yè)短期融資券市場拓寬了證券公司的業(yè)務(wù)范圍，為證券公司開展新業(yè)務(wù)，提高盈利能力創(chuàng)造了良好條件。短期融資券還為基金等新興機構(gòu)投資人的發(fā)展創(chuàng)造了有利環(huán)境，基金規(guī)模的擴大就是資本市場發(fā)展的有機組成部分。與此同時，在銀行間市場引入短期融資券豐富了貨幣市場工具，將改變直接債務(wù)融資市場中，長短期工具發(fā)展不協(xié)調(diào)的問題，改變政府債券市場與非政府債券市場發(fā)展不平衡的問題。

引入短期融資券有利于逐步改變一系列制約金融發(fā)展的制度安排

日本和韓國的經(jīng)驗表明，短期融資券市場發(fā)展之后可以使社會融資格局發(fā)生明顯變化：高信用等級的大型企業(yè)更多地通過cp市場直接融資，迫使商業(yè)銀行去發(fā)現(xiàn)和培育中小企業(yè)客戶，這將從根本上解決中小企業(yè)融資難的問題。同時，由于市場直接融資效率的提高，企業(yè)整體融資成本降低，可以增強企業(yè)的競爭力。此外，在貨幣市場領(lǐng)域率先突破企業(yè)債券市場過度管制，有利于促進(jìn)減少管制的市場化改革。

短期融資券市場的框架設(shè)計和運作管理

    面向銀行間市場機構(gòu)投資人發(fā)行的短期融資券實質(zhì)上就是發(fā)達(dá)國家貨幣市場中的融資性商業(yè)票據(jù)（com鄄mercialpapers）。融資性商業(yè)票據(jù)是一種以融資為目的、直接向貨幣市場投資者發(fā)行的無擔(dān)保的本票。在美國，商業(yè)票據(jù)已成為高信用等級公司籌集短期資金的重要方式，其屬性十分類似于債券，只是在期限上比我們通常說的債券要短。目前美國有超過1700家企業(yè)發(fā)行商業(yè)票據(jù)，主要是高信用等級的大型公司。隨著cp市場的快速發(fā)展，美國貨幣市場發(fā)生了重大變革，大額存單（cd）市場已經(jīng)逐漸消失，短期國庫券（t-bill）市場也退居次位，市場未清償商業(yè)票據(jù)總額已占貨幣市場待償還票據(jù)總額的66%，一躍成為當(dāng)今美國貨幣市場上最主要的工具。在銀行間債券市場引入短期融資券，有發(fā)達(dá)國家貨幣市場的成熟經(jīng)驗可資借鑒。

既往經(jīng)驗表明，在貨幣市場建設(shè)中什么時候堅持了市場化改革取向，貨幣市場就能快速健康發(fā)展；什么時候違背了市場化改革取向，貨幣市場的發(fā)展就會遭遇挫折和困難。在設(shè)計短期融資券市場框架中，首要的問題是堅持市場化取向的原則，并將此原則貫穿在市場運作管理的各個環(huán)節(jié)。

首先，在市場準(zhǔn)入方面堅持市場化取向。短期融資券發(fā)行準(zhǔn)入的市場化集中體現(xiàn)在弱化行政干預(yù)，市場能解決的問題一定要交給市場解決。把風(fēng)險識別和風(fēng)險承擔(dān)交給投資者，把信息揭示交給專業(yè)評級機構(gòu)和中介服務(wù)機構(gòu)。堅決讓行政部門從對發(fā)行人的實質(zhì)判斷中擺脫出來，防止把間接融資體系下集中到銀行的信用風(fēng)險轉(zhuǎn)而變成直接融資體系下的政府風(fēng)險。

其次，在發(fā)行方式方面堅持市場化取向。短期融資券的發(fā)行既可以采用企業(yè)債、可轉(zhuǎn)債等證券的承銷發(fā)行方式，也可以采用國債、政策性金融債招標(biāo)發(fā)行方式，其核心原則是通過市場化方式定價，消除價格管制，完善不同期限、不同信用等級的收益率曲線，也有利于利率市場化。

第三，在規(guī)范中介服務(wù)方面堅持市場化取向。為短期融資券發(fā)行和投資提供專業(yè)化服務(wù)的中介機構(gòu)包括承銷商、注冊會計師、律師、信用評級機構(gòu)，今后隨著市場的發(fā)展還可能有資產(chǎn)評估機構(gòu)、信用擔(dān)保機構(gòu)等專業(yè)機構(gòu)進(jìn)入。此外，交易平臺和托管結(jié)算機構(gòu)也是重要的中介服務(wù)機構(gòu)。專業(yè)化服務(wù)也要進(jìn)行市場競爭，建立基于市場選擇的扶優(yōu)限劣機制，通過市場競爭、優(yōu)勝劣汰，形成的市場化的專業(yè)服務(wù)機構(gòu)，避免通過行政壟斷或行政認(rèn)可方式來“扶持”一家或數(shù)家壟斷中介機構(gòu)。

第四，在市場發(fā)展進(jìn)程方面堅持市場化取向。超越常規(guī)、加快發(fā)展是發(fā)展短期融資券市場的基本思路，但這并不意味著短期融資券市場的發(fā)展能一蹴而就。堅持市場化的發(fā)展方向，認(rèn)真分析貨幣市場的發(fā)展現(xiàn)狀，找準(zhǔn)發(fā)展的立足點和法律支撐點，按照市場要素發(fā)展的內(nèi)在邏輯，選擇突破口，通過強力推動，打破市場發(fā)展的瓶頸制約，打開市場的發(fā)展空間。在短期融資券市場發(fā)展進(jìn)程方面，重點是引導(dǎo)和調(diào)動市場主體的積極性，尊重市場發(fā)展的客觀規(guī)律，因勢利導(dǎo)、循序漸進(jìn)，按照市場化的原則發(fā)展市場。

信用評級和信息披露問題

    在發(fā)行短期融資券需要進(jìn)行信用評級的問題上，管理部門和市場參與者的意見十分一致，但是在如何進(jìn)行信用評級的問題上，存在諸多見解。

有的觀點認(rèn)為，目前國內(nèi)評級機構(gòu)的公信力難以得到市場認(rèn)可，由于發(fā)行人通常是商業(yè)銀行的優(yōu)質(zhì)客戶，商業(yè)銀行可以將內(nèi)部評級對外公布，從而替代評級機構(gòu)的外部評級。有的觀點認(rèn)為，目前由發(fā)行人聘請評級機構(gòu)進(jìn)行評級的做法很難保證評級結(jié)果的客觀公正，應(yīng)該引入承銷團成員協(xié)商確定評級機構(gòu)和評級辦法的機制。有的觀點認(rèn)為，可以將發(fā)行人在海外發(fā)行債券的評級結(jié)果直接作為發(fā)行短期融資券的信用評級，豁免重復(fù)的信用評級。

由于我國非政府債券市場發(fā)展滯后，目前在信用評級領(lǐng)域缺乏市場化的實踐和統(tǒng)一的認(rèn)識，存在不同觀點是正常的，應(yīng)該允許通過實踐去檢驗各種觀點。在《短期融資券管理辦法》中，只規(guī)定了發(fā)行短期融資券應(yīng)當(dāng)進(jìn)行信用評級并公布評級結(jié)果這個最基本的原則。只要市場認(rèn)可、投資人接受的評級辦法都允許試驗，待積累了一定的實踐經(jīng)驗后再擬訂規(guī)范性文件，逐步推廣在實踐中行之有效的做法和經(jīng)驗。

與信用評級一樣，對發(fā)行人進(jìn)行信息披露監(jiān)管也是減少金融市場信息不對稱的重要手段?！抖唐谌谫Y券管理辦法》明確規(guī)定了在人民銀行統(tǒng)一監(jiān)督管理下的信息披露規(guī)則，其內(nèi)容包括發(fā)行信息披露、持續(xù)信息披露、重大事項臨時公告、超比例投資公告、違約事實公告在內(nèi)的整套信息披露制度，并逐一落實了監(jiān)管責(zé)任、信息披露媒體和操作流程，銀行間債券市場參與者可以很便捷地獲取發(fā)行人披露的信息并進(jìn)行分析。對于披露虛假信息的行為，《管理辦法》制定了非常嚴(yán)厲的處置措施，將不講誠信的機構(gòu)堅決清除出場。

市場培育與市場風(fēng)險問題

    中國正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌過程中，金融市場發(fā)展的一個重要問題是要培育過去的計劃經(jīng)濟體制下所沒有的、為市場經(jīng)濟服務(wù)的機構(gòu)，要建立相應(yīng)的法規(guī)體系。金融市場發(fā)展要面對大量機構(gòu)成長不到位的難題：比如，銀行、證券、保險、信托、基金等金融機構(gòu)自身的成長不足，機構(gòu)投資者的成長是促進(jìn)資本市場發(fā)展和金融產(chǎn)品發(fā)展的必要環(huán)節(jié)；再比如，會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)和評級機構(gòu)的發(fā)展，是一個從無到有的過程，需要花很長的時間，需要將自身培育和對外開放相結(jié)合；還比如，破產(chǎn)法的演進(jìn)和執(zhí)法問題，需要立法、司法、行政方面改革，沒有好的破產(chǎn)法和破產(chǎn)程序，就意味著差的信貸環(huán)境和偏高的不良貸款水平；此外，金融風(fēng)險管理的市場缺失，風(fēng)險轉(zhuǎn)移、規(guī)避和定價的市場機制不完善。

由此可見，對于短期融資券市場的發(fā)展我們不能作過于理想化的判斷，其發(fā)展過程中必然面臨若干風(fēng)險。只有在確保市場整體安全平穩(wěn)運行的基礎(chǔ)上，才能談市場的改革和發(fā)展。風(fēng)險問題逐步解決的過程實質(zhì)上就是以產(chǎn)品創(chuàng)新帶動市場發(fā)展的過程。在如何正確看待和防范風(fēng)險的問題上，需要厘清幾個基本問題：

對于短期融資券的風(fēng)險，應(yīng)該靜態(tài)地分析還是應(yīng)該動態(tài)地比較

有的觀點認(rèn)為，企業(yè)發(fā)行短期融資券有信用風(fēng)險，其信用風(fēng)險比國債、政策性金融債要大，允許這樣的企業(yè)在銀行間市場發(fā)行短期融資券可能會影響銀行間市場的平穩(wěn)運行。

筆者認(rèn)為，關(guān)于市場培育與市場風(fēng)險的關(guān)系有一個辯證認(rèn)識的問題。有人說目前我們的市場主體不成熟，識別承擔(dān)風(fēng)險的能力比較差，現(xiàn)在大力發(fā)展市場，風(fēng)險太大。但如果我們反問，為什么市場主體不成熟？反觀金融市場發(fā)展的經(jīng)歷，實際上從制度設(shè)計到市場管理，我們一直就沒有為市場參與者提供一個真正的市場環(huán)境。市場上現(xiàn)有的產(chǎn)品，包括國債、中央銀行票據(jù)、政策性金融債券實際上是沒有信用風(fēng)險的，企業(yè)債券的風(fēng)險稍高，但管理上要求國有銀行擔(dān)保，幾乎也沒有信用風(fēng)險。沒有風(fēng)險的市場環(huán)境，如何讓市場參與者在市場競爭中鍛煉成熟？企業(yè)發(fā)行短期融資券的確存在信用風(fēng)險，也可能出現(xiàn)部分企業(yè)違約的情況。但是，評估一個新的金融產(chǎn)品的風(fēng)險時，不應(yīng)該僅僅靜態(tài)地看它有沒有風(fēng)險（實際上沒有信用風(fēng)險的金融產(chǎn)品很少），而應(yīng)該比較它與原來的金融產(chǎn)品哪個風(fēng)險更大，新產(chǎn)品是否帶來了新的風(fēng)險。

企業(yè)的短期流動資金目前主要通過貸款滿足，貸款也存在壞賬的可能性。短期融資券實行余額管理，單一企業(yè)發(fā)行短期融資券的規(guī)模目前遠(yuǎn)小于商業(yè)銀行對該企業(yè)的總授信額。因此，引入短期融資券并沒有增加社會總體的信用風(fēng)險。而且，短期融資券與貸款相比，投資人分散，透明度高，短期融資券的違約行為將立刻被市場周知，其聲譽損失遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對單一銀行出現(xiàn)貸款壞賬時的聲譽損失。因此，發(fā)行人在短期融資券違約方面將會面臨更強的市場約束。

在風(fēng)險自擔(dān)的原則下，集中風(fēng)險更好還是分散風(fēng)險更好

有的觀點認(rèn)為，流動資金貸款是“一對一”的交易，交易雙方風(fēng)險自擔(dān)，即使出現(xiàn)違約也是一個“點”上的問題；而短期融資券面向多個機構(gòu)投資人，一旦出現(xiàn)違約是一個“面”的問題，其市場影響可能較大。

貸款違約是一個“點”的問題，但對于承擔(dān)風(fēng)險的機構(gòu)是違約金額100%的損失；短期債務(wù)工具是一個“面”的問題，但對于承擔(dān)風(fēng)險的機構(gòu)只是違約金額十幾分之一或者幾十分之一的損失。更為重要的是，貸款風(fēng)險集中于商業(yè)銀行體系，短期融資券的投資者可以是貨幣市場基金、保險公司、社會保障基金、集合投資等多樣化的機構(gòu)投資人，客觀上能分散目前集中于商業(yè)銀行體系的信用風(fēng)險。

防范信用風(fēng)險，是應(yīng)該堅持行政審批還是應(yīng)該堅持市場約束

融資券范文第4篇

【關(guān)鍵詞】 新疆兵團； 企業(yè)短期融資券； 調(diào)查

短期融資券的發(fā)行對我國宏觀經(jīng)濟、區(qū)域經(jīng)濟乃至企業(yè)的發(fā)展有著重要的意義。新疆兵團企業(yè)自2007年成功發(fā)行第一期短期融資券以來，通過短期融資券已累計融資107億元，有效地改變了兵團企業(yè)以銀行貸款為唯一融資渠道、融資方式的局面，促進(jìn)了兵團經(jīng)濟的發(fā)展。本文在對兵團企業(yè)短期融資券的發(fā)行利率、金額、信用評級等進(jìn)行調(diào)查的基礎(chǔ)上，分析兵團企業(yè)使用短期融資券進(jìn)行融資的原因和存在的問題，最后提出兵團企業(yè)擴大短期融資券進(jìn)行融資的建議，期望能為其他地區(qū)和企業(yè)發(fā)行短期融資券提供借鑒。

一、新疆兵團企業(yè)短期融資券發(fā)行現(xiàn)狀

2005年5月《企業(yè)短期融資券管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》）頒布實施以來，新疆兵團企業(yè)及時抓住金融市場機遇，利用短期融資券從貨幣市場籌集資金，截至2011年5月底，新疆兵團共有10家企業(yè)，累計融資107億元，余額29億元，為兵團經(jīng)濟發(fā)展提供了強大的資金支持。

（一）發(fā)行規(guī)模逐年增長

新疆兵團企業(yè)短期融資券發(fā)行情況見表1。從表1中可以看出，2007年到2011年期間，兵團企業(yè)利用短期融資券分別募得資金10億元、12億元、22億元、50億元、13億元，發(fā)債規(guī)模逐年遞增。發(fā)債企業(yè)由2007年的2家遞增至2010年的7家，平均規(guī)模由2007年的5億元增至2010年的6.25億元，其中2010年單只短期融資券達(dá)到12億元，發(fā)債企業(yè)數(shù)量和融資規(guī)模都有了較快的增長。

（二）發(fā)行期限以1年期為主，最短7個月

從發(fā)行期限來看，1年期占主導(dǎo)地位，共發(fā)行17只，95億元，占總發(fā)行額的88.9%；期限最短的是7個月，占總發(fā)行額的11.1%。

（三）發(fā)債企業(yè)信用等級較高

兵團已發(fā)行的19只融資券中，企業(yè)主體評級均為AA或微調(diào)，屬于償還債務(wù)能力很強，受不利經(jīng)濟環(huán)境影響較小，違約風(fēng)險很低的地區(qū)優(yōu)質(zhì)公司。其中兵團國資公司、農(nóng)六師國資公司和石河子國有資產(chǎn)經(jīng)營公司在后續(xù)的發(fā)債過程中主體信用評級均有所上調(diào)，說明金融市場對兵團企業(yè)的信用評價提高。短期債項評級均為A-1，市場評價為還本付息能力最強、安全性最高的短期債券。

（四）發(fā)行主體均是國有及國有控股企業(yè)

在已發(fā)行的19只短期融資券中，以各師的國有資產(chǎn)經(jīng)營公司為融資平臺的14只，占73.6%，以上市公司為融資平臺的3只，占15.8%，其他有限責(zé)任公司為平臺的2只，占10.6%。發(fā)債企業(yè)均為兵團國有及國有控股大中型企業(yè)，是兵團及各師打造的發(fā)展地區(qū)二、三產(chǎn)業(yè)的融資平臺。

（五）主承銷商多是在短期融資券承銷市場上占主導(dǎo)地位的銀行

目前，參與短期融資券發(fā)行的主承銷商有25家。在兵團企業(yè)已發(fā)行的融資券中，共涉及到建行、農(nóng)行、招行、浦發(fā)銀行、交行五家承銷商，其中浦發(fā)銀行承銷47億元，這幾家銀行屬于短期融資券承銷規(guī)模位列前10的銀行。選擇有實力的承銷商是實現(xiàn)短期融資券成功發(fā)行的因素之一。

二、兵團企業(yè)使用短期融資券融資的原因和存在的問題分析

（一）兵團企業(yè)使用短期融資券融資的原因分析

1.短期融資券市場化程度高，發(fā)行程序及申請手續(xù)相對簡單，比較容易發(fā)行

短期融資券采用備案制發(fā)行，發(fā)行企業(yè)無需資產(chǎn)抵押，只要有愿意承銷的中介機構(gòu)、愿意購買的投資者，就可以向央行提出申請，央行對業(yè)績優(yōu)良、信譽度好的企業(yè)發(fā)行短期融資券持鼓勵態(tài)度。企業(yè)一般可在兩個月內(nèi)完成備案材料的準(zhǔn)備，央行20日內(nèi)將完成對材料的審查并發(fā)出備案通知，完成一個完整的發(fā)行過程只需花費3個月左右的時間，發(fā)行程序及申請手續(xù)相對比較簡單，較公司債更易籌得資金。據(jù)聯(lián)合資信統(tǒng)計，2010年短期融資券的發(fā)行規(guī)模為6 742.35億元，比2009年增長了46.19%，占到當(dāng)年債券產(chǎn)品總發(fā)行規(guī)模的6.99%（見表2）。在債券市場上，非金融企業(yè)融資工具中，企業(yè)短期融資券比重相對最高；其次是中期票據(jù)；最后是企業(yè)債。在兵團相關(guān)部門的支持下，兵團企業(yè)經(jīng)營管理者積極申請短期融資券的發(fā)行，通過幾次滾動發(fā)行，兵團企業(yè)主體信用評級得到了提高，短期融資券市場是一個重視“信用積累”效應(yīng)的市場，在取得投資者信任后，企業(yè)以后再融資就變得順利了，從而形成良性循環(huán)。

2.融資數(shù)額較大而且穩(wěn)定

按照《管理辦法》的規(guī)定，短期融資券的一次申請額度可按不超過企業(yè)凈資產(chǎn)40%的比例申請，企業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模越大，融資額將越大，而且一旦發(fā)行成功，在發(fā)行期間，融資額不受金融市場變動影響。

3.融資數(shù)額靈活

短期融資券實行備案余額管理，企業(yè)可一次申請余額，分次發(fā)行。企業(yè)在核定總額度后，只需在每期融資券發(fā)行前5個工作日，將當(dāng)期融資券的相關(guān)發(fā)行材料報央行備案即可發(fā)行。如果發(fā)行人前一次發(fā)行的短期融資券能如期償還的話，可以發(fā)行新一期的短期融資券。余額管理制使發(fā)行人可根據(jù)市場利率、供求情況和自身融資需要、現(xiàn)金流特點決定產(chǎn)品的發(fā)行時機和產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)，靈活性較強。

4.融資速度較快

短期融資券是在銀行間債券市場融資，銀行間市場聚集了最主要的機構(gòu)投資者，包括商業(yè)銀行、證券公司、保險公司、基金等，資金規(guī)模大，有利于發(fā)行人在短期內(nèi)完成融資。

5.降低企業(yè)財務(wù)成本的優(yōu)勢明顯

根據(jù)目前債券收益率結(jié)構(gòu)，1年期短期融資券與短期貸款利率相比，具有約2個百分點的成本優(yōu)勢，即使考慮到發(fā)行費用在內(nèi)的發(fā)行成本，短期融資券與銀行貸款相比，成本也要低15%~20%。2007年至2011年，兵團企業(yè)已發(fā)行的短期融資券利率基本分布在2.65%~5.58%之間，根據(jù)中國人民銀行公布的2007年至2011年六個月至一年的加權(quán)平均銀行貸款利率為6.89%、7%、5.31%、5.35%及5.7%，按照同期兵團企業(yè)已發(fā)短期融資券加權(quán)平均利率計算，2007年―2011年同期為兵團企業(yè)減少利息費用支出1.7億元（見表3）。

（二）存在的問題分析

1.風(fēng)險防范意識需要加強

目前，兵團企業(yè)發(fā)行短期融資券已具有一定規(guī)模，占到新疆短期融資券融資額的56.8%，而且還有越來越多的兵團企業(yè)提出了發(fā)行申請。短期融資券作為一種直接融資方式，同其他融資方式一樣，也存在著許多風(fēng)險。一是審批風(fēng)險，短期融資券發(fā)行需要有資質(zhì)的會計師事務(wù)所出具三年的審計報告，有資質(zhì)的律師事務(wù)所出具法律意見書，公司對企業(yè)主體、債項進(jìn)行信用評級，企業(yè)前期人力、物力的投入較大，若企業(yè)的發(fā)行材料沒有通過央行的審核備案，企業(yè)的前期投入將白費。二是利率風(fēng)險，發(fā)行短期融資券從材料準(zhǔn)備到正式被批準(zhǔn)一般歷時3個月，若在材料準(zhǔn)備期間央行票據(jù)利率上升，將使發(fā)行利率升高，加大短期融資券的資金成本。若發(fā)行的是固定利率債券，在發(fā)行期間，央行下調(diào)貸款利率，其他融資方式的資金成本也將下降，加大短期融資券的機會成本。三是市場風(fēng)險，短期融資券采用市場化的定價機制，是由承銷商與發(fā)行人根據(jù)貨幣市場狀況、企業(yè)主體及債項信用等級，在參考央行票據(jù)利率的基礎(chǔ)上協(xié)商確定，貨幣市場資金供求變化將影響到短期融資券利率的確定。四是違約風(fēng)險，短期融資券是短期信用融資，最長期限為一年，融資規(guī)模較大，到期還款壓力大，若企業(yè)經(jīng)營情況發(fā)生變動，到期不能及時歸還，企業(yè)的聲譽和融資能力將嚴(yán)重受損。

2.信息披露需要加強

企業(yè)一旦成功發(fā)行短期融資券即成為公眾公司，按照央行頒布的《短期融資券信息披露規(guī)程》，企業(yè)需要按季度進(jìn)行相關(guān)財務(wù)信息披露，對披露的信息內(nèi)容、方式、跟蹤頻率等事項都有明確的指導(dǎo)性規(guī)范，而且按照《管理辦法》的規(guī)定，在融資券存續(xù)期內(nèi)，如發(fā)行企業(yè)發(fā)生諸如：（1）經(jīng)營方針和經(jīng)營范圍的重大變化；（2）超過凈資產(chǎn)百分之十以上的重大損失，；（3）作出減資、合并、分立、解散及申請破產(chǎn)的決定；（4）涉及發(fā)行人的重大訴訟；（5）發(fā)行人發(fā)生未能清償?shù)狡趥鶆?wù)等情況時，發(fā)行企業(yè)還需及時向市場作臨時披露，對企業(yè)財務(wù)信息透明度要求較高，市場約束力較強。發(fā)行人未按照有關(guān)規(guī)定披露信息，或者所披露信息有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏的，央行有權(quán)停止該企業(yè)繼續(xù)發(fā)行融資券，并對相關(guān)責(zé)任人進(jìn)行處罰。農(nóng)六師國有資產(chǎn)經(jīng)營公司就因短期融資券的信息披露時間與下屬某上市公司的信息披露時間相沖突，而向銀行間市場出具了延遲披露2009年度審計報告和2010年1季度報表的說明。兵團已發(fā)行短期融資券的下屬企業(yè)眾多，更要關(guān)注相關(guān)財務(wù)信息披露的真實性和及時性。因此，融資券發(fā)行后，企業(yè)要制定完善的信息披露制度，并由專門的企業(yè)高級管理人員承擔(dān)信息披露工作，并隨時同承銷商溝通，最大限度地保證投資者及時、準(zhǔn)確地獲得相關(guān)信息，樹立良好的市場形象。

3.短期融資券要與其他融資方式相結(jié)合

短期融資券的發(fā)行，發(fā)行企業(yè)的短期流動性資金需求得到了比較好的滿足。但短期融資券畢竟屬于短期融資，即使采用一次申請余額，分次發(fā)行的方式，資金使用的期限也比較短，無法滿足企業(yè)期限在3―10年的中長期資金需求。因此，企業(yè)需要通過多元化、多層次融資工具組合來實現(xiàn)最優(yōu)融資結(jié)構(gòu)。企業(yè)還需要密切關(guān)注公司債、中期票據(jù)等其他融資方式。在兵團已發(fā)行短期融資券的企業(yè)中，天業(yè)集團于2010年10月25日發(fā)行了12億元人民幣六年期固定利率的企業(yè)債券，并于2010年12月15日發(fā)行了6億元人民幣的兩年期中期票據(jù)。農(nóng)六師國有資產(chǎn)經(jīng)營公司也在積極籌備發(fā)行融資時間更長的中期票據(jù)。

三、兵團企業(yè)進(jìn)一步擴大短期融資券融資的建議

（一）建立現(xiàn)代企業(yè)制度，打造合乎要求的發(fā)行主體

發(fā)行短期融資券需要對企業(yè)主體及金融產(chǎn)品本身進(jìn)行信用評級，企業(yè)主體信用等級將對債券發(fā)行利率產(chǎn)生重大影響，對企業(yè)主體評級主要考察企業(yè)自身的產(chǎn)權(quán)狀況、法人治理結(jié)構(gòu)、管理水平、經(jīng)營狀況、財務(wù)質(zhì)量、抗風(fēng)險能力等。因此，要獲得較高的信用評級，取得較低成本的資金，發(fā)行企業(yè)必須是管理規(guī)范、資產(chǎn)規(guī)模大且優(yōu)質(zhì)、還本付息能力強、銀行信譽好的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。因此，兵團企業(yè)一定要牢固樹立現(xiàn)代企業(yè)意識，按照現(xiàn)代企業(yè)制度建立治理結(jié)構(gòu)、組織結(jié)構(gòu)、管理制度、財務(wù)管理模式，按照資本市場、貨幣市場的要求，打造合乎要求的發(fā)行主體。

（二）做好發(fā)行前的可行性分析

短期融資券融資數(shù)額大、融資期限短、財務(wù)風(fēng)險高，企業(yè)一定要在發(fā)行前做好充分的調(diào)研。首先，企業(yè)要準(zhǔn)確把握當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟形勢，預(yù)測金融政策、貨幣政策的變化及未來發(fā)展趨勢，準(zhǔn)確估計發(fā)行短期融資券的利率風(fēng)險。其次，企業(yè)要了解當(dāng)前的資金市場供求狀況，相同或相近期限的國債利率，商業(yè)銀行的投資偏好等，準(zhǔn)確把握短期融資券發(fā)行的市場風(fēng)險。最后，企業(yè)要深入分析所處行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r及趨勢，企業(yè)目前的財務(wù)狀況和資金需求，企業(yè)未來的經(jīng)營狀況及風(fēng)險，充分了解短期融資券的發(fā)行成本、發(fā)行條件，以及其他融資方式的成本及可能性，確定發(fā)行短期融資券的必要性。

（三）選擇確定合適的中介機構(gòu)及承銷機構(gòu)

《管理辦法》規(guī)定，企業(yè)發(fā)行短期融資券必須向央行提交經(jīng)有資質(zhì)的會計師事務(wù)所審計的企業(yè)近三年的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表、現(xiàn)金流量表和審計意見書，有資質(zhì)的律師事務(wù)所出具的法律意見書，以及信用評級公司出具的企業(yè)主體及債項信用評級報告。企業(yè)在選擇中介機構(gòu)時，最好選取同企業(yè)聯(lián)系密切的中介機構(gòu)，這樣可減少制作備案材料的工作量，縮短材料準(zhǔn)備時間。在選擇承銷商時，應(yīng)選擇資金實力雄厚，市場把握能力強，能提供高效、專業(yè)的財務(wù)顧問及承銷服務(wù)，最好還可提供余額包銷的承銷商。

（四）取得符合發(fā)行要求的信用評級

隨著短期融資券發(fā)行企業(yè)數(shù)量和規(guī)模的大幅增加，發(fā)行企業(yè)主體信用評級有較明顯的提升。據(jù)聯(lián)合資信《2010年短期融資券利差分析報告》的統(tǒng)計，2010年主體信用評級為AA-占發(fā)行總量的90%以上。如果企業(yè)信用等級過低，會導(dǎo)致發(fā)行利率提高，若考慮到承銷費用和其他中介費用，其發(fā)行成本可能略高于同期貸款利率，無法實現(xiàn)短期融資券成本低的優(yōu)勢。

（五）配合中介機構(gòu)做好備案材料的制作，做好資金使用規(guī)劃

發(fā)債企業(yè)要積極配合中介機構(gòu)做好備案材料的制作及提供反映企業(yè)真實情況的各項資料，尤其是要做好發(fā)行后三年盈利和現(xiàn)金流預(yù)測，做好償債計劃及保障措施，這三項材料的質(zhì)量對提高企業(yè)的評級水平，降低發(fā)行成本，有著重大的影響。短期融資券融資數(shù)額較大，若不做好資金使用規(guī)劃，將造成資金的沉淀。融來的資金若用于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，則需有明確的資金使用時間表；若用于歸還貸款，則需了解準(zhǔn)備歸還的貸款是否到期，有無可提前還款的約定，并需提前同相關(guān)商業(yè)銀行溝通，盡量降低發(fā)行短期融資券而產(chǎn)生的資金沉淀成本。

【參考文獻(xiàn)】

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融資券范文第5篇

關(guān)鍵詞：短期融資券 現(xiàn)狀分析 建議

一、短期融資券業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀

短期融資作為一種全新的融資工具，打破了以往任何一種融資方式的審批程序，而是將企業(yè)的經(jīng)營情況及資金的使用情況的評估行為完全市場化，同時要求發(fā)行短期融資券企業(yè)定期向市場披露真實的經(jīng)營狀況，確保銀行間債券交易雙方信息對稱性。而通過中介機構(gòu)的自律機制，約束披露信息的真實性。這一新型的發(fā)行模式對于企業(yè)的發(fā)展有著長遠(yuǎn)的意義，尤其對于欠發(fā)達(dá)地區(qū)的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)而言，是緩解由于規(guī)模限制阻礙企業(yè)通過獲取間接融資發(fā)展的有效途徑。但依據(jù)目前的發(fā)展?fàn)顩r，短期融資券業(yè)務(wù)發(fā)展的空間仍局限于發(fā)達(dá)地區(qū)大中型企業(yè)。仍無法緩解欠發(fā)達(dá)地區(qū)的規(guī)模以下中小企業(yè)的融資狀況，筆者將從工作實際出發(fā)，分析短期融資券在欠發(fā)的地區(qū)發(fā)展的現(xiàn)狀。

    二、短期融資券在欠發(fā)達(dá)地區(qū)發(fā)展受制約的原因分析

（一）發(fā)行主體結(jié)構(gòu)不合理，制約短期融資券業(yè)務(wù)的縱深發(fā)展

盡管現(xiàn)有的短期融資券法規(guī)在企業(yè)規(guī)模、發(fā)行期限、發(fā)行利率等發(fā)行主要因素以由以往的行政審批支轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌鲎灾鳑Q定機制。為中小企業(yè)發(fā)行短期融資券提供了良好的機會，但大部分中小企業(yè)通過短期融資券實現(xiàn)直接融資仍屬于“可望不可及”。主要有以下幾方面的原因：一是準(zhǔn)入門檻較高，目前短期融資券的發(fā)行規(guī)模要求一次申請限額為3億以上，對于中小企業(yè)而言，企業(yè)規(guī)模與融資規(guī)模不相匹配，容易造成了資金閑置，同時帶來大量的中介費用，致使融資成本過高，中小企業(yè)望而卻步。二是市場主管部門從市場健康長遠(yuǎn)發(fā)展的角度考慮，初期選擇一些大企業(yè)發(fā)債，風(fēng)險較低。三是對于承銷商來說，發(fā)行額越多，手續(xù)費越高，承銷商可能也更愿意為大企業(yè)發(fā)券；四是已習(xí)慣了中國扭曲的融資環(huán)境的中小企業(yè)缺乏發(fā)行短期融資券的積極性。

（二）短期融資券業(yè)務(wù)的發(fā)展擠占了金融機構(gòu)資產(chǎn)業(yè)務(wù)

短期融資券業(yè)務(wù)的發(fā)展致使企業(yè)融資渠道的不斷擴大， “金融脫媒”現(xiàn)象日趨明顯。由于欠發(fā)達(dá)地區(qū)金融機構(gòu)仍保持傳統(tǒng)存貸利差為主要利潤來源的經(jīng)營模式，存款向資本市場轉(zhuǎn)移的同時，當(dāng)?shù)貫閿?shù)不多的優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過便捷的直接融資市場獲取成本較低的資本，償還銀行中長期存款，優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。造成了金融機構(gòu)貸款增長速度降低，盈利空間及據(jù)壓縮的狀況。

三、短期融資券市場發(fā)展的建議

（一）根據(jù)中小企業(yè)的經(jīng)營放寬準(zhǔn)入門檻

  目前對于中下企業(yè)的限定為：中小型(工業(yè))企業(yè)職工人數(shù)2000人以下，或銷售額30000萬元以下，或資產(chǎn)總額為40000萬元以下。根據(jù)以上的限定而言，中小企業(yè)在資本和經(jīng)營規(guī)模上劣勢顯而易見，因而發(fā)行風(fēng)險不可忽視。因此對于中小企業(yè)發(fā)行短期融資保持著謹(jǐn)慎的態(tài)度。但由于欠發(fā)達(dá)地區(qū)仍有相當(dāng)部分的中小企業(yè)已經(jīng)歷市場考驗、度過創(chuàng)業(yè)期、步入穩(wěn)步期的中小企業(yè)。此類企業(yè)需要通過新興的短期融資券市場，在向大企業(yè)過渡過程中提供發(fā)展資金。成為中小企業(yè)實現(xiàn)新發(fā)展的“助推器”。而對于處于發(fā)育創(chuàng)業(yè)期、缺乏穩(wěn)定前景的高風(fēng)險的小企業(yè)而言，應(yīng)通過更加適應(yīng)于風(fēng)險管理的融資工具提供資金來源。

（二）呼吁更加靈活的短期融資券發(fā)行方式。

由于欠發(fā)達(dá)地區(qū)大部分中小企業(yè)，短期資金需求在1億元左右的企業(yè)大量存在，因而目前短券的發(fā)行規(guī)模規(guī)模對于大部分中小企業(yè)發(fā)展而言存在著部分的資金閑置的局面。因此發(fā)行方式應(yīng)根據(jù)中小企業(yè)年度流動資金缺口確定2-3年的發(fā)行計劃，進(jìn)行一次性備案，循環(huán)使用備案額度的方式，同時也有效達(dá)到規(guī)避風(fēng)險的目標(biāo)。除此以外為申請發(fā)行短期融資券的中小企業(yè)在資產(chǎn)質(zhì)量、盈利能力、現(xiàn)金流能力等方面制定明確的指標(biāo)考核體系，根據(jù)企業(yè)實際短期流動資金缺口制定靈活的發(fā)行方式，實現(xiàn)資金效用最大化及成本的最小化。，減少操作的盲目性。 

（三）降低交易成本，創(chuàng)新發(fā)行方式

目前短券市場政策框架存在一定的理論與實踐上的矛盾:在市場準(zhǔn)入條件方面，設(shè)置的門檻很低，似乎所有的企業(yè)都可以發(fā)行；但在短券發(fā)行方式上，又實行單一的承銷發(fā)行方式，且在備案制發(fā)行的操作實踐上，實行事實上的主承銷商推薦“通道制”。其結(jié)果就是，具備條件的中小企業(yè)因承銷手續(xù)費導(dǎo)致發(fā)行總成本過高，而放棄選擇發(fā)行短券融資，或承銷機構(gòu)因發(fā)行手續(xù)費低，而不愿推薦發(fā)行規(guī)模較小的中小企業(yè)發(fā)行短券。

因此，要使中小企業(yè)順利進(jìn)入短券市場，必須在現(xiàn)有既定政策框架下創(chuàng)新發(fā)行方式。比如，可以考慮在企業(yè)自主選擇的前提下，市場認(rèn)同度高的較大企業(yè)發(fā)行小規(guī)模的短券，可以通過短券市場自辦公開發(fā)行并免于信用評級；對于具有一定風(fēng)險的中小企業(yè)首次發(fā)行短券可以通過短券市場自辦定向發(fā)行、定向轉(zhuǎn)讓，待經(jīng)過信用考驗后再公開發(fā)行?？傊?，允許中小企業(yè)進(jìn)入短券市場，應(yīng)盡量降低中小企業(yè)市場進(jìn)入的“交易成本”，提高進(jìn)入效率和方便程度。這也是短券市場發(fā)展堅持市場化原則的內(nèi)在要求。

參考文獻(xiàn)：

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