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【摘要】采用2008—2015年我國(guó)上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，研究我國(guó)上市公司產(chǎn)融結(jié)合對(duì)其債務(wù)融資成本的影響。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)和金額與企業(yè)債務(wù)融資成本呈不顯著負(fù)相關(guān)，而持股上市金融機(jī)構(gòu)能夠顯著降低企業(yè)的債務(wù)融資成本，持股銀行或財(cái)務(wù)公司這類金融機(jī)構(gòu)則與企業(yè)債務(wù)融資成本不顯著正相關(guān)。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)面臨的問(wèn)題越嚴(yán)重時(shí)持股金融機(jī)構(gòu)的金額越大，越能提高企業(yè)的債務(wù)融資成本，而持股銀行或財(cái)務(wù)公司則能夠顯著降低債務(wù)融資成本。研究有助于更好地理解和把握產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)債務(wù)融資之間的關(guān)系，以充分利用產(chǎn)融結(jié)合服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，降低企業(yè)債務(wù)融資成本。

【關(guān)鍵詞】產(chǎn)融結(jié)合；債務(wù)融資成本；持股金融機(jī)構(gòu)

一、引言

2015年5月8日，國(guó)務(wù)院印發(fā)的《中國(guó)制造2025》明確提出“支持重點(diǎn)領(lǐng)域大型制造業(yè)企業(yè)集團(tuán)開(kāi)展產(chǎn)融結(jié)合試點(diǎn)，通過(guò)融資租賃方式促進(jìn)制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)”。2015年11月18日陸家嘴跨界產(chǎn)融聯(lián)盟成立，使民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合達(dá)到了真正意義上的高潮。在我國(guó)實(shí)現(xiàn)“三去一降一補(bǔ)”重要階段，工業(yè)和信息化部、中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)于2016年3月2日印發(fā)《加強(qiáng)信息共享促進(jìn)產(chǎn)融合作行動(dòng)方案》的通知，提出“支持符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、核心主業(yè)突出、具有較強(qiáng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力、具備一定資金集中管理經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)集團(tuán)設(shè)立財(cái)務(wù)公司，有效提高企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資金運(yùn)作效率，降低企業(yè)融資成本”。2016年5月13日國(guó)務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于深化制造業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)融合發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》進(jìn)一步提出“選擇一批重點(diǎn)城市和重點(diǎn)企業(yè)開(kāi)展產(chǎn)融合作試點(diǎn)，支持開(kāi)展信用貸款、融資租賃、質(zhì)押擔(dān)保等金融產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng)新”?？梢?jiàn)，政府在企業(yè)面臨持續(xù)走低的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和嚴(yán)重的融資約束背景下，也大力支持企業(yè)走產(chǎn)融結(jié)合道路，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。那么在我國(guó)股市低迷、資本市場(chǎng)不完善、股權(quán)融資和債券融資受到限制的環(huán)境下，產(chǎn)融結(jié)合能否幫助企業(yè)更好地降低債務(wù)融資成本呢？產(chǎn)融結(jié)合的深度和廣度又會(huì)對(duì)企業(yè)的債務(wù)融資成本產(chǎn)生什么樣的影響呢？當(dāng)前研究文獻(xiàn)主要集中于產(chǎn)融結(jié)合動(dòng)因和經(jīng)濟(jì)后果的研究，認(rèn)為產(chǎn)融結(jié)合的動(dòng)因在于：構(gòu)建融資平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)管理和財(cái)務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)，獲取超額的利潤(rùn)[1]；借助信息和激勵(lì)優(yōu)勢(shì)以及依靠特殊的資金借貸關(guān)系優(yōu)化內(nèi)部資源配置，降低外部交易的搜尋成本、簽約成本和監(jiān)督成本等[2]；有效支持產(chǎn)業(yè)資本的擴(kuò)張和結(jié)構(gòu)調(diào)整[3]；滿足融資需求，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值和發(fā)展轉(zhuǎn)型等[4]；緩解融資約束，實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)和分散風(fēng)險(xiǎn)[5]。對(duì)于產(chǎn)融結(jié)合經(jīng)濟(jì)效果的研究主要從公司業(yè)績(jī)、運(yùn)營(yíng)效率[6-7]、風(fēng)險(xiǎn)管理[8]以及緩解融資約束[9]等方面進(jìn)行，尚未有文獻(xiàn)考察產(chǎn)融結(jié)合的深度和廣度對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的影響。本文采用2008—2015年上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，研究了上市公司產(chǎn)融結(jié)合深度和廣度對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的影響。研究發(fā)現(xiàn)上市公司持股金融機(jī)構(gòu)總體上能夠降低企業(yè)債務(wù)融資成本，尤其當(dāng)上市公司持股上市金融機(jī)構(gòu)時(shí)這種效應(yīng)更加顯著。同時(shí)，考慮了企業(yè)內(nèi)部問(wèn)題在產(chǎn)融結(jié)合與企業(yè)債務(wù)融資成本關(guān)系中的影響。研究結(jié)論有助于企業(yè)更好地運(yùn)用產(chǎn)融結(jié)合實(shí)現(xiàn)良好的債務(wù)融資，促進(jìn)發(fā)展；同時(shí)有利于政府部門(mén)更好地強(qiáng)化和指導(dǎo)企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的發(fā)展。

二、理論分析與研究假設(shè)

上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的數(shù)量是產(chǎn)融結(jié)合程度的重要體現(xiàn)。由于上市公司與所持股的金融機(jī)構(gòu)在業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)管理和財(cái)務(wù)管理方面都存在很大的差異，因此上市公司持股金融機(jī)構(gòu)能夠產(chǎn)生較好的管理協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，且這種效應(yīng)隨上市公司持股金融機(jī)構(gòu)數(shù)量的增加而變得更強(qiáng)。一方面，產(chǎn)業(yè)資本與金融資本處于不同行業(yè)，在業(yè)務(wù)上能夠?qū)崿F(xiàn)相互補(bǔ)充，互相支撐；另一方面，產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的收益能夠在上市公司和金融機(jī)構(gòu)之間實(shí)現(xiàn)共享和互補(bǔ)。通過(guò)持股更多不同類型的金融機(jī)構(gòu)能夠產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)。上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的數(shù)量越多，融資渠道和融資工具就越多，可獲得投資資金就越多，且持股這些金融機(jī)構(gòu)使上市公司與金融機(jī)構(gòu)共同受同一主體的控制，相互之間信息溝通和交流增多，降低了銀行等金融機(jī)構(gòu)獲取上市公司信息的成本[10]。此外，持股金融機(jī)構(gòu)家數(shù)越多越能構(gòu)筑更加龐大的金融關(guān)系，通過(guò)良好的金融關(guān)系能夠?yàn)樯鲜泄緜鶆?wù)融資提供較好的便利，同時(shí)由于金融關(guān)系的存在使得金融機(jī)構(gòu)愿意為上市公司提供信貸優(yōu)惠，降低債務(wù)融資成本。

由此提出以下假設(shè)：假設(shè)1：上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)與債務(wù)融資成本負(fù)相關(guān)。上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的金額在一定程度上代表著上市公司對(duì)金融機(jī)構(gòu)的控制權(quán)，當(dāng)上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)比例越高時(shí)，上市公司就越有可能進(jìn)入金融機(jī)構(gòu)的董事會(huì)，直接參與金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)管理決策，產(chǎn)生決策效應(yīng)[10]。而這種決策效應(yīng)使得上市公司能夠更加方便地從金融機(jī)構(gòu)獲得債務(wù)融資，因此能夠?yàn)樯鲜泄咎峁└觾?yōu)惠的債務(wù)融資[11]。此外，上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的金額越大，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的控制權(quán)越大，越能夠進(jìn)入到金融機(jī)構(gòu)的內(nèi)部高層決策系統(tǒng)，這就拉近了上市公司與金融機(jī)構(gòu)的“信息距離”，降低了上市公司與金融機(jī)構(gòu)之間的信息不對(duì)稱，由此可以與金融機(jī)構(gòu)建立起良好的金融關(guān)系。這種金融關(guān)系資源能夠拓寬上市公司獲取債務(wù)融資渠道和提供融資便利，降低了上市公司融資難度和融資成本。而隨著上市公司持股金融機(jī)構(gòu)金額的上升，上市公司在金融機(jī)構(gòu)中的控制權(quán)和決策權(quán)越大，那么金融機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司債務(wù)融資的成本也將隨之降低。

由此提出以下假設(shè)：假設(shè)2：上市公司持股金融機(jī)構(gòu)金額與債務(wù)融資成本負(fù)相關(guān)。在我國(guó)資本市場(chǎng)并不完善，融資渠道和融資工具單一的背景下，企業(yè)普遍面臨融資約束，信貸資金成為企業(yè)融資的主要來(lái)源。信貸資金的供給依賴于金融機(jī)構(gòu)對(duì)資金需求方信息和違約可能性的了解。由于上市公司通過(guò)持股銀行，拉近了銀行與上市公司之間的“信息距離”，使上市公司能夠更加便利地從銀行獲取更加優(yōu)惠的信貸資金，降低了債務(wù)融資成本。而財(cái)務(wù)公司作為內(nèi)置于集團(tuán)的非銀行金融機(jī)構(gòu)，借助于股權(quán)連帶關(guān)系，相對(duì)于外部金融機(jī)構(gòu)其對(duì)集團(tuán)上市成員更加了解，降低了借貸過(guò)程中信息不對(duì)稱帶來(lái)的違約風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)，能夠?yàn)榧瘓F(tuán)成員公司提供優(yōu)惠的信貸資金[12]。此外，持股集團(tuán)財(cái)務(wù)公司為上市公司債務(wù)融資傳遞出兩種信號(hào)：一是上市公司債務(wù)融資的風(fēng)險(xiǎn)能夠通過(guò)股權(quán)關(guān)聯(lián)分散于集團(tuán)成員中；二是集團(tuán)財(cái)務(wù)公司雄厚的現(xiàn)金流以及較高的聲譽(yù)為上市公司債務(wù)融資提供了隱形的擔(dān)保。而持股證券公司、信托、基金、保險(xiǎn)等非銀行類金融機(jī)構(gòu)雖然也能夠?yàn)樯鲜泄咎峁┍匾膫鶆?wù)融資，但這種融資主要來(lái)自于金融關(guān)系和金融擔(dān)保效應(yīng)，無(wú)法直接為上市公司提供信貸資金，因此，相對(duì)于持股這些金融機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，持股銀行和財(cái)務(wù)公司能夠更好地降低上市公司債務(wù)融資的成本。

由此提出以下假設(shè)：假設(shè)3：相對(duì)于上市公司持股其他金融機(jī)構(gòu)，持股銀行或財(cái)務(wù)公司更能降低債務(wù)融資成本。上市公司持股的金融機(jī)構(gòu)既包含上市金融機(jī)構(gòu)，還包括非上市金融機(jī)構(gòu)。由于上市金融機(jī)構(gòu)和非上市金融機(jī)構(gòu)在規(guī)模、經(jīng)營(yíng)管理水平以及投資者關(guān)注程度和政府監(jiān)管程度方面都存在差異，使得上市公司持股這兩類金融機(jī)構(gòu)所傳遞出來(lái)的信號(hào)存在差異。在我國(guó)，存在許多地方性的銀行和其他非上市金融機(jī)構(gòu)，數(shù)量龐雜，且分布地域非常廣泛，幾乎各個(gè)地方都有其分支機(jī)構(gòu)。但是，相對(duì)于非上市金融機(jī)構(gòu)，由于上市金融機(jī)構(gòu)參與證券市場(chǎng)交易，需要接受證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)以及相關(guān)監(jiān)管部門(mén)對(duì)其財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)管理信息的監(jiān)管，因此在同等條件下，相對(duì)于持股非上市金融機(jī)構(gòu)，持股上市金融機(jī)構(gòu)能夠?yàn)樯鲜泄鞠蚪鹑跈C(jī)構(gòu)債務(wù)融資傳遞出一種積極的信號(hào)，這為上市公司從外部金融機(jī)構(gòu)獲取債務(wù)融資提供了“隱性擔(dān)?！焙捅憷軌蚋玫亟档蜕鲜泄緜鶆?wù)融資成本。由此提出以下假設(shè)：假設(shè)4：相對(duì)于上市公司持股非上市金融機(jī)構(gòu)，持股上市金融機(jī)構(gòu)更能降低債務(wù)融資成本。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源本文選用2008—2015年我國(guó)上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的樣本數(shù)據(jù)，考察上市公司產(chǎn)融結(jié)合對(duì)上市公司債務(wù)融資成本的影響。上市公司持股上市金融機(jī)構(gòu)和非上市金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，并經(jīng)手工收集整理，而樣本公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)CSMAR，宏觀經(jīng)濟(jì)變量數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。同時(shí)本文刪除了金融保險(xiǎn)類上市公司持股上市與非上市金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)、ST類上市公司以及數(shù)據(jù)不全的樣本，最終獲得了3724個(gè)樣本觀測(cè)值，采用Stata13.0和Excel對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理和統(tǒng)計(jì)分析。

（二）模型設(shè)計(jì)與變量選擇本文的被解釋變量為債務(wù)融資成本，借鑒Pittman和Fortin[13]、李廣子和劉力[14]、Minnis[15]、魏志華等[16]、陸賢偉等[17]的研究，以財(cái)務(wù)費(fèi)用與負(fù)債總額之比來(lái)衡量企業(yè)債務(wù)融資成本。本文的解釋變量分別為上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)、金額、是否持股銀行或財(cái)務(wù)公司以及是否持股上市金融機(jī)構(gòu)；同時(shí)依據(jù)李廣子和劉力[14]、蔣琰[18]、魏志華等[16]的研究，控制了金融生態(tài)環(huán)境、企業(yè)規(guī)模、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、成長(zhǎng)能力、盈利能力、上市年限、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、問(wèn)題、董事會(huì)和獨(dú)立董事規(guī)模、股權(quán)集中度以及年度和行業(yè)等變量的影響。具體模型設(shè)計(jì)如下：Cost=琢0+琢1Number+琢2Bankers+琢3Size+琢4Lev+琢5Growth+琢6Roe+琢7Date+琢8State+琢9Duality+琢10Directors+琢11Indire+琢12First+琢13Ac+∑Year+∑Industry+著考察上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的金額、是否持股銀行或財(cái)務(wù)公司、是否持股上市金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的影響時(shí)，分別用Money、Bank、List替代Number進(jìn)行回歸。變量選擇及其解釋如表1所示。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)表2報(bào)告了變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表中可以看出我國(guó)上市公司債務(wù)融資成本差異較大，最大值0.89，最小值-1.08，均值0.04，這可能是由于我國(guó)上市公司自身財(cái)務(wù)特征、公司治理特征以及業(yè)務(wù)特征的差異造成的。上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)也存在很大差異，持股最多的達(dá)到13家，最少的只有一家，而持股金融機(jī)構(gòu)的金額差異則不是很大，且樣本公司絕大部分是持股銀行或財(cái)務(wù)公司，大部分是持股非上市金融機(jī)構(gòu)。這是因?yàn)?，在我?guó)上市的金融機(jī)構(gòu)相對(duì)較少，而非上市的金融機(jī)構(gòu)比較普遍，尤其是地方性銀行遍布全國(guó)。此外，樣本公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、成長(zhǎng)能力、盈利能力、上市年限、董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)董比例以及股權(quán)集中度和問(wèn)題都存在較大差異。

（二）相關(guān)性分析表3報(bào)告了主要變量的Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果。從中可以看出上市公司持股上市金融機(jī)構(gòu)與其債務(wù)融資成本之間的相關(guān)系數(shù)為-0.038，在5%的水平上顯著，初步表明上市公司持股上市金融機(jī)構(gòu)能夠有效降低上市公司的債務(wù)融資成本。但對(duì)于上市公司持股金融機(jī)構(gòu)家數(shù)、持股金融機(jī)構(gòu)金額、是否持股銀行或財(cái)務(wù)公司與其債務(wù)融資成本相關(guān)性不顯著。上市公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、第一大股東持股比例與其債務(wù)融資成本在10%的水平上顯著正相關(guān)，而上市公司獨(dú)立董事比例、償債能力、問(wèn)題與其債務(wù)融資成本則顯著負(fù)相關(guān)，初步表明上市公司獨(dú)立董事比例越高越能更好地監(jiān)督和評(píng)估上市公司債務(wù)融資的可行性和科學(xué)性。一般地，償債能力越強(qiáng)的公司其外部獲取資金的能力越大，融資成本相對(duì)要低。

（三）實(shí)證結(jié)果及分析表4報(bào)告了上市公司產(chǎn)融結(jié)合深度與廣度對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的回歸結(jié)果?；貧w結(jié)果（1）顯示上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)與債務(wù)融資成本的回歸系數(shù)為-0.001，沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)?？梢?jiàn)，上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)越多越能夠降低企業(yè)債務(wù)融資成本，但這種作用不顯著，有可能是因?yàn)楫?dāng)前上市公司持股金融機(jī)構(gòu)家數(shù)還普遍較少，上市公司與金融機(jī)構(gòu)之間的金融關(guān)系尚不穩(wěn)定，加之外界宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)并不樂(lè)觀，尚未發(fā)揮產(chǎn)融結(jié)合在降低企業(yè)債務(wù)融資成本中的作用?；貧w結(jié)果（2）顯示上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的金額與債務(wù)融資成本的回歸系數(shù)為-0.009，也未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，表明產(chǎn)融結(jié)合能夠在一定程度上降低企業(yè)債務(wù)融資成本，只是這種效應(yīng)還尚未充分發(fā)揮出來(lái)。這有可能是因?yàn)楫?dāng)前我國(guó)股市并不穩(wěn)定，近年來(lái)資本市場(chǎng)頻繁波動(dòng)，上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的金額尚不足以參與到金融機(jī)構(gòu)的頂層決策，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的控制權(quán)還相對(duì)較弱，未能完全發(fā)揮出產(chǎn)融結(jié)合降低債務(wù)融資成本的作用?；貧w結(jié)果（3）則報(bào)告了上市公司是否持股上市金融機(jī)構(gòu)對(duì)債務(wù)融資成本的影響，回歸系數(shù)為-0.006，在5%的水平上顯著，表明當(dāng)上市公司持股上市金融機(jī)構(gòu)時(shí)能夠比持股非上市金融機(jī)構(gòu)更好地降低債務(wù)融資成本。回歸結(jié)果（4）顯示了上市公司持股銀行或財(cái)務(wù)公司對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的影響，回歸系數(shù)為0.0001，未能通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，表明與持股其他金融機(jī)構(gòu)相比，持股銀行或財(cái)務(wù)公司并沒(méi)有更好地降低企業(yè)債務(wù)融資成本。這有可能是因?yàn)楫?dāng)上市公司持股銀行與財(cái)務(wù)公司時(shí)，一方面銀行對(duì)上市公司的情況更加了解，上市公司所有的缺陷信息都暴露在了銀行面前，銀行能夠更加有效地監(jiān)管上市公司債務(wù)融資；另一方面財(cái)務(wù)公司作為集團(tuán)內(nèi)部的非銀行金融機(jī)構(gòu)，具有內(nèi)部信息優(yōu)勢(shì)，能夠更好地了解和掌握上市公司財(cái)務(wù)、業(yè)務(wù)以及經(jīng)營(yíng)管理方面的不足，對(duì)其債務(wù)融資成本產(chǎn)生重要影響。其余控制變量如表中所示，在此不再贅述。

（四）進(jìn)一步分析現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)相分離，管理層與股東往往存在較嚴(yán)重的利益摩擦和沖突。管理層受托經(jīng)營(yíng)公司，有其自身的個(gè)人利益，當(dāng)管理層與股東沖突比較嚴(yán)重時(shí)，管理層很有可能作出并不理智的融資行為，增加融資成本。上市公司持股金融機(jī)構(gòu)拉近了上市公司與金融機(jī)構(gòu)之間的距離，上市公司內(nèi)部問(wèn)題的嚴(yán)重程度很有可能會(huì)影響到金融機(jī)構(gòu)向上市公司提供資金的成本。因此，需要考慮上市公司問(wèn)題在上市公司持股金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本中的影響。如表5回歸結(jié)果所示，從總體上看當(dāng)上市公司問(wèn)題越嚴(yán)重時(shí)，上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)、金額和持股上市金融機(jī)構(gòu)都會(huì)在一定程度上提升企業(yè)債務(wù)融資成本。這可能是因?yàn)椋鲜泄緝?nèi)部問(wèn)題越嚴(yán)重時(shí)，內(nèi)部經(jīng)營(yíng)管理以及風(fēng)險(xiǎn)控制等可能存在越多的缺陷，而持股金融機(jī)構(gòu)拉近了上市公司與金融機(jī)構(gòu)間的距離，使得金融機(jī)構(gòu)提升其債務(wù)融資成本，以防范由于問(wèn)題帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。而當(dāng)上市公司問(wèn)題越嚴(yán)重時(shí)，相較于持股其他金融機(jī)構(gòu)，上市公司持股銀行或財(cái)務(wù)公司能夠更好地降低債務(wù)融資成本。這可能是因?yàn)椋y行和財(cái)務(wù)公司對(duì)公司管理層的過(guò)度自信，對(duì)于管理層的資金需求及其盈利能力有較好的掌握。

五、結(jié)論與政策建議

本文采用2008—2015年我國(guó)上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了上市公司產(chǎn)融結(jié)合對(duì)其債務(wù)融資成本的影響。研究發(fā)現(xiàn)：上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)和金額越大，在一定程度上越能降低企業(yè)債務(wù)融資成本；相對(duì)于持股非上市金融機(jī)構(gòu)，持股上市金融機(jī)構(gòu)能夠更加顯著地降低企業(yè)債務(wù)融資成本；相對(duì)于持股其他金融機(jī)構(gòu)，持股銀行或財(cái)務(wù)公司這類金融機(jī)構(gòu)并不能降低企業(yè)債務(wù)融資成本。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，總體上看，企業(yè)面臨的問(wèn)題越嚴(yán)重時(shí)持股金融機(jī)構(gòu)越提高了企業(yè)債務(wù)融資成本。依據(jù)上述研究結(jié)論提出以下政策建議：（1）由于上市公司持股金融機(jī)構(gòu)的家數(shù)和金額相對(duì)較少，尚未發(fā)揮產(chǎn)融結(jié)合的規(guī)模效應(yīng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，上市公司對(duì)持股金融機(jī)構(gòu)的控制權(quán)還相對(duì)較弱，未能發(fā)揮融資便利和降低融資成本的效應(yīng)，因此，上市公司應(yīng)該適當(dāng)擴(kuò)大對(duì)金融機(jī)構(gòu)的持股份額和家數(shù)，以更好地利用產(chǎn)融結(jié)合帶來(lái)的融資便利和低成本融資。（2）持股上市金融機(jī)構(gòu)為上市公司債務(wù)融資傳遞出良好的信號(hào)，促進(jìn)了債務(wù)融資，因此，上市公司應(yīng)該盡可能地選擇持股上市金融機(jī)構(gòu)，以便降低債務(wù)融資成本。（3）持股銀行或財(cái)務(wù)公司還尚未實(shí)現(xiàn)低成本債務(wù)融資的效應(yīng)，應(yīng)該積極構(gòu)建良好的銀企關(guān)系，加強(qiáng)上市公司與銀行或財(cái)務(wù)公司之間的溝通和交流，實(shí)現(xiàn)低成本的債務(wù)融資，提升債務(wù)融資的便利性。

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作者：李旭超 單位：山西財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院