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我國國債現(xiàn)狀分析

（一）國債規(guī)模變化的歷史分析

我國1981年恢復國債發(fā)行，向國內(nèi)發(fā)行國債48．66億元，向國外借款73．08億元，隨后每年發(fā)行大量國債，規(guī)模呈不斷膨脹趨勢，國家利用正常渠道對國債本息進行如期償?shù)目赡苄圆粩嘟档汀＿M入20世紀90年代后，國債發(fā)行量增長幅度更是日益變大，1990年僅為375．4億元，到2010年卻上漲至17849．91億元，年增長率達到21．3％，而該時期財政收入的增速卻僅為18％。截至2011年國債余額已達77708．35億元，是1990年的66．43倍。急速擴張的國債規(guī)模為國家財政帶來巨大的償債風險。1994年國家預算法取消財政向央行融資來彌補赤字，國債余額與赤字就呈現(xiàn)較高的正相關(guān)和相互促進態(tài)勢，如同陷入一種死循環(huán)，國債規(guī)模不斷擴大。為抵御亞洲金融危機，刺激國內(nèi)需求，1998年國家實施積極財政政策。1998～2003年國債發(fā)行量超過1997年前年份的總增長額，增加絕對量約3000億元。更令人驚訝的是國債余額的增速，6年里每年都是以幾千億的速度飆升，2007年因特別國債的發(fā)行，該年末的國債余額達到了53365．53億元，同比增長50．8％。2008年我國又出臺4萬億經(jīng)濟刺激計劃來應對全球金融危機。2011年我國中央財政債務依存度高達35．28％，超過安全警戒線30％；國債的償債率也超過國際安全警戒線10％，達到12．68％。2011年國債發(fā)行計劃中有31只關(guān)鍵期限記賬式國債發(fā)行，與2010年持平，國債余額管理限額為77708．35億元。據(jù)中金公司預計2011年計劃發(fā)行的國債額約為24049．91億元，而實際發(fā)行額為1．54萬億元，該年的國內(nèi)生產(chǎn)總值為471564億元，也即意味著2011年國債的借債率達3．3％，已超過3％的國際警戒線。三個比率的分析表明我國國債蘊含著巨大的信用風險。

（二）信用風險評價體系構(gòu)建

信用風險是由眾多具有藕合作用的因素構(gòu)成的復雜系統(tǒng)，為進行全面分析，應該構(gòu)建一個國債信用風險評價體系?？紤]所有因素既不現(xiàn)實、也不可能，所以只能在遵循全面性、靈敏性、可行性和規(guī)律性原則的基礎(chǔ)上，對關(guān)鍵因素進行分析，以保證評價結(jié)果的有效。其中應包括反應經(jīng)濟體制的好壞和經(jīng)濟管理水平的因素、物價穩(wěn)定水平指標、國家的金融地位指標、國際清償力、債務規(guī)模與結(jié)構(gòu)的相關(guān)指標。由此將國債的信用風險指標分為幾大類，并構(gòu)成一個漸進的按類別劃分的指標層次。在指標層次的基礎(chǔ)上，為各層次的指標賦予不同的權(quán)重。雖然政治因素也影響著信用風險，但由于沒有明確的可判“臨界點”，暫時未將其納入評價體系。根據(jù)指標的選取原則，構(gòu)建的國債信用風險層次結(jié)構(gòu)如圖1所示。

（三）基于評價體系的風險分析

風險指標體系已建立，就應考慮如何量化風險，通常是先確定指標的計算方法，然后是設(shè)定警戒線，以指標計算的實際值距離警戒線的遠近程度作為風險程度的衡量。只是“遠近程度”如何具體定義并數(shù)量化，不同的學者方法不同。關(guān)于警戒線國內(nèi)外沒有一個公認的標準，雖說馬約中給出了幾個常用國債風險指標的警戒線，但是學術(shù)界尚未對此達成共識，并且世界各國的經(jīng)濟政治狀況差別很大，決定了警戒線允許存在差異。設(shè)定警戒線應結(jié)合自國國情，既不能太過寬松而漠視風險；又不能過于嚴格而夸大風險，導致錯誤判斷。筆者結(jié)合已有學者研究及馬約標準，參照當前形勢給出我國國債風險指標警戒線，如表1所示?；跀?shù)據(jù)可得性，本文選取樣本范圍為1981～2011年。國債規(guī)模相關(guān)數(shù)據(jù)取自中國證券期貨統(tǒng)計年鑒及財政相關(guān)報告，GDP、財政收支等數(shù)據(jù)來自國泰安宏觀經(jīng)濟研究數(shù)據(jù)庫和統(tǒng)計年鑒。為量化風險程度，本文考慮對國債指標數(shù)值進行評分，然后再進行合成分析。（1）依照確定的警戒線，對進行評分，把歷年國債風險指標數(shù)值變成具有可比性的百分制數(shù)值。（2）基于單一指標的評分進行單層次合成指標分析，也即分支指標評分的算術(shù)平均數(shù)表示的分數(shù)。（3）風險綜合評價的最終目標是考察綜合風險水平，再通過賦予的第二層次指標權(quán)重來對的評分加權(quán)平均得到綜合風險指標。為形象地表示風險程度，將得分區(qū)間［0，100］進一步細分為四個區(qū)間，即綠燈區(qū)［0，40］、黃燈區(qū)（40，60］、橙燈區(qū)（60，80］、紅燈區(qū)（80，100］。按照此種方法，將樣本數(shù)據(jù)代入計算。結(jié)果顯示我國國債風險指數(shù)自1995年開始從綠色的安全區(qū)跨入相對安全的黃色區(qū)，個別年份仍然處于綠色區(qū)，其中1998年的指數(shù)最高，2006年最低，到2009年又回到1998年相當?shù)乃?。從總體來看我國國債風險還比較小，處于安全范圍內(nèi)。然而從單類指標來看，國債結(jié)構(gòu)指數(shù)在90年就步入橙燈區(qū)，而償還能力指數(shù)緊隨其后于1996年進入橙燈區(qū)，兩類指標先后于2000年與2004年重回黃燈區(qū)，指數(shù)值有所下降，但降幅不大，尤其是國債償還能力分數(shù)在2009～2010年基本接近橙燈區(qū)下邊界。國債應債能力指數(shù)最晚進入黃燈區(qū)，其數(shù)值也相對較小，位于黃燈區(qū)下邊界附近，表明應債能力尚足。

基于蒙特卡羅模擬的國債信用風險模擬與預警

（一）蒙特卡羅模擬的基本思想

我國恢復國債發(fā)行才三十多年，數(shù)據(jù)比較有限，運用一般的計量模型進行預測分析，往往并不很精確。同時經(jīng)濟活動包含很多的不確定性，很多變量都并非遵循著固定的線性趨勢。蒙特卡羅模擬可以通過多次模擬生成指標的多次取值，根據(jù)模擬值的分布計量變量高于某臨界值的概率，從而測度風險特征。所以本節(jié)用蒙特卡羅模擬的方法模擬各指標的可能取值，分析各風險指標的分布特征來對國債違約分險進行預警。蒙特卡羅模擬按照以下流程：首先通過前文選擇的風險指標進行趨勢分析，選擇隨機指標的隨機模型，然后基于現(xiàn)有數(shù)據(jù)對隨機模型的參數(shù)進行估計（風險指標隨機模型及模型的參數(shù)估計值見附錄，有需要可與作者聯(lián)系）。其次，讓五個風險指標受同一隨機發(fā)生器影響，對風險指標進行模擬；以國債負擔率為例，如圖2所示。隨機模型進行離散化處理后，通過正態(tài)隨機數(shù)發(fā)生器產(chǎn)生5000條模擬時間路徑，以2011年作為基準把增速模擬數(shù)據(jù)計算轉(zhuǎn)換成絕對值，絕對值的比值就是國債務負擔率指標的最終模擬值。再次，基于得到的各風險指標的模擬取值，根據(jù)其分布特征來測算各指標超過警戒線的概率。最后為了更加形象地表示國債的風險狀態(tài)，設(shè)置風險燈號，對風險進行預警。

（二）超界概率測度

時間選取2012～2020年，通過蒙特卡羅模擬得到各指標的模擬值，利用取值的分布特征測算各指標超過警戒線的概率。以國債負擔率為例，測得的指標超過30％的概率結(jié)果（見附錄，如有需要，可向作者索?。╋@示：模擬次數(shù)從2500次到5000次，得出的結(jié)果誤差小于1％，可以認為在1％的誤差精度上國債風險評估具有穩(wěn)定性及非偶然性，已經(jīng)能夠保證最終目標的實現(xiàn)，所以選擇模擬5000次的結(jié)果。根據(jù)馬約和我國實際情況，將我國5個國債風險指標的警戒線設(shè)為：依存度為15％、負擔率為30％、償債率為10％、赤字率為3％、國債應債率為50％。結(jié)合模擬得到的指標值對我國國債2012到2020年的5個指標超過警戒線的風險概率進行測度，結(jié)果匯總?cè)绫?中的數(shù)據(jù)所示。

（三）違約概率的預警分析

為了形象反映國債風險狀況，可采用不同顏色燈號直觀地表示出不同危機程度。設(shè)置預警燈號第一步需要確定臨界點和風險狀態(tài)。由于國債違約風險建立在事件發(fā)生概率基礎(chǔ)上，所以可根據(jù)概率取值區(qū)間［0，1］將風險劃分為四個等級：安全、相對安全、較危險、危險，并把這四個等級分別與不同顏色燈號對應，如表3所示。2014年我國償債率指標值超過警戒線的概率為51％，超過50％，風險狀況處在較危險等級，發(fā)出橙色預警信號。五個單一指標從不同角度反映國債風險的狀況，要對風險狀況做出綜合判斷則需要設(shè)計綜合性預警指數(shù)。對五個指標的評分按以下規(guī)則處理：指標落入綠燈區(qū)、黃燈區(qū)、橙燈區(qū)、紅燈區(qū)分別依次記作1分，2分，3分，4分。這樣預警指數(shù)就在5～20的區(qū)間范圍內(nèi)，再把該區(qū)間劃分為四段，并依分值大小逐次劃分四個風險等級，標注不同顏色燈號，即綠燈［5，8］，黃燈［9，12］，橙燈［13，16］，紅燈［17，20］。對綜合指數(shù)的評判遵循合取原則：即如果得分為8，屬于綠燈區(qū)范圍，但只要個別指標處在橙燈區(qū)，最終的綜合評判就是與橙燈區(qū)對應的“較危險”。根據(jù)上面的方法，對我國2012～2020年國債違約風險警度表2分析發(fā)現(xiàn)：（1）國債依存度指標超過警戒線的可能性逐年升高，風險狀況自2010年的綠燈進入黃燈區(qū)，且風險概率一直持續(xù)40％左右，長期來看處于相對安全區(qū)域。（2）負擔率指標違約風險概率呈現(xiàn)逐年較快增長趨勢，2016年前處于安全區(qū)域，但2017年進入黃燈區(qū)。（3）償債率指標超過警戒線的可能性小幅增長，2014年從黃燈區(qū)進入橙色區(qū)，模擬的2020年償債率的平均值達到55％，遠遠超過設(shè)定的警戒值10％。（4）赤字率和應債率一直都處于安全區(qū)域，其中應債率的違約風險概率增長相對較快，2020年的違約風險概率達到20．4％，有步入黃燈區(qū)的傾向。（5）從綜合結(jié)果來看，2014年進入橙色區(qū)，即存在相對較大的違約風險，而主要原因是償債率風險指標超過警戒線的概率過高。

本文作者：李占風李雙雙作者單位：中南財經(jīng)政法大學