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[摘要]:目前，我國就證券市場問題正在展開一場大辯論，這場辯論不僅涉及到對我國證券市場的一些重大問題的看法，而且還關(guān)系到我國證券市場的命運(yùn)，因而引起了廣泛的關(guān)注。作者的觀點(diǎn)是應(yīng)該像對待新生嬰兒那樣愛護(hù)證券市場。盡管存在一些問題，但作為現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的重要組成部分的證券市場，顯示出了巨大而又難以甚至不可替代的作用：如融資的功能和優(yōu)化資源配置的功能。另外，證券作為改革的產(chǎn)物，它的建立和發(fā)展又反過來推動了各方面的改革?？傊?，我們既要看到它的許多不足，更要呵護(hù)它使其茁壯成長。它的一切由于稚嫩而產(chǎn)生的問題都會在其成長中逐步地得到克服，這是證券市場發(fā)展史上的一個普遍規(guī)律。

目前，在我國，正在就證券市場問題展開一場大辯論，這場辯論不僅涉及到對我國證券市場的一些重大問題的看法，而且還關(guān)系到我國證券市場的命運(yùn)，因而引起了廣泛的關(guān)注。辯論才剛剛開始，還會進(jìn)行下去。其實(shí)，對證券市場問題，一直有爭論，不過，大多沒有這次這樣激烈，這樣尖銳，涉及的問題這樣廣泛。

下面我想就這場大辯論談一點(diǎn)看法：就是要像看待和愛護(hù)新生嬰兒那樣看待和愛護(hù)我國的證券市場。

我國證券市場真像嬰兒在產(chǎn)婦經(jīng)歷了巨大的陣痛后才誕生一樣，是在經(jīng)濟(jì)體制改革過程中，在沖破重重阻力和障礙中建立的。它的建立是我國改革的一項(xiàng)巨大成果。它也像新生的嬰兒那樣，很不成熟，甚至有從母體（計劃經(jīng)濟(jì)）中帶來的胎記。但是作為現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的重要組成部分的證券市場，在我國建立后以及在其后的發(fā)展中，日益顯示出其巨大而又難以甚至不可替代的作用。我們不能只用一般市場經(jīng)濟(jì)國家的證券市場的功能來看待我國的證券市場的功能，這就是融資的功能和優(yōu)化資源配置的功能。其融資的功能大家是看得到的，其優(yōu)化資源配置的功能也有所顯現(xiàn)，雖然還相當(dāng)不充分（其原因這里不談）。證券市場在我國這樣一個發(fā)展中的、轉(zhuǎn)型的國家中，還有另外的不可忽視的功能，這就是，證券作為改革的產(chǎn)物，它的建立和發(fā)展又反過來推動了各方面的改革。例如，在企業(yè)制度的改革方面，證券市場在國有企業(yè)改革中的作用是人們都承認(rèn)的，不說從券市場融資對國有企業(yè)改革的作用，僅就國有經(jīng)濟(jì)在國民經(jīng)濟(jì)中的布局的戰(zhàn)略性調(diào)整來說，如果沒有證券市場，就不會有國有資產(chǎn)的股份化以及股份的證券化，而沒有國有資產(chǎn)的股份化和股份的證券化，國有經(jīng)濟(jì)的“有進(jìn)有退”的實(shí)施就很困難。而且，如果沒有證券市場，現(xiàn)代企業(yè)制度的建立就只能停留在口頭上。近來，大家也看到，如果沒有證券市場，沒有部分國有資產(chǎn)在證券市場的變現(xiàn)，社會保障基金的籌集和建立將遇到很大困難。又如，證券市場的發(fā)展正在對我國金融制度的改革起著促進(jìn)作用，目前有必要實(shí)行的金融業(yè)的分業(yè)經(jīng)營正受到證券市場發(fā)展的沖擊，今后在適當(dāng)時候，分業(yè)經(jīng)營遲早會走向混業(yè)經(jīng)營。我國的證券市場還有一種特有的巨大作用，那就是，它是學(xué)習(xí)市場經(jīng)濟(jì)的偉大學(xué)校，千千萬萬的干部和群眾在這所偉大的學(xué)校里由對市場經(jīng)濟(jì)的完全陌生，連債券和股票的區(qū)別都不知道，到在短短的十年時間里，學(xué)到了市場經(jīng)濟(jì)中的許許多多知識，特別是金融、投資、資本運(yùn)作的知識，懂得了許許多多的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識，什么宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢啊，利率變動的影響啊，企業(yè)的資產(chǎn)與負(fù)債啊，等等。不管辦多少學(xué)校也都不可能在如此短的時間里給如此眾多的干部和群眾以如此廣泛而又生動的市場經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的知識，何況其中的不少知識是從書本上學(xué)不到的。至于證券市場的建立和發(fā)展對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的巨大作用，更是有目共賭的。

令人不可思議的是，有人竟把我國的證券市場說成是賭場，甚至連賭場還不如，因?yàn)橘€場還有規(guī)則，我國的證券市場連規(guī)則都沒有。這真是難以令人同意。證券市場與賭場是根本不能類比的。有人說，在證券市場上，你贏錢就是把別人口袋里的錢裝進(jìn)自己的口袋里，這真是像賭博那樣，玩的是零和游戲，或者說零和博弈，也就是說，你輸?shù)腻X就是我贏的錢，不是你輸我贏就是我輸你贏，輸?shù)腻X與贏的錢相加等于零。把證券市場中的博弈看成零和博弈，是不對的。在證券市場上并不是一方贏的就等于另一方輸?shù)模诠墒刑幱谂Ｊ袝r，許多投資者都會賺錢；當(dāng)股市處于熊市時，許多投資者都會虧錢。而從各發(fā)達(dá)國家證券市場的長時間發(fā)展看，股票指數(shù)從總體上是往上升的，因此作長線投資者一般地說會賺到錢。因此，總的說來，證券市場中的博弈不是賭場中的零和博弈，而是正和博弈。如果說零和博弈，期貨市場中的博弈是零和博弈，做多的一方的投機(jī)者與做空的一方的投機(jī)者在期貨交易中或者前者贏后者輸，或者前者輸后者贏，輸贏相加總等于零。這很像賭場中的賭博。但期貨市場也不是賭場，正是期貨交易中多空雙方投機(jī)者的這種博弈才能發(fā)現(xiàn)價格，才能使套期保值者的風(fēng)險為投機(jī)者承接，而這正是期貨市場的不可替代的功能所在。賭場根本沒有這種功能。所以，雖然在期貨交易中進(jìn)行著零和博弈，但也不能把期貨市場看作賭場?；蛟S把證券市場看作是賭場者之所以這樣看，是因?yàn)樵谖覈C券市場中進(jìn)行著激烈的短期投機(jī)，也即通常說的炒買炒賣。

那么，應(yīng)怎樣看待投機(jī)呢？在證券市場上，投資和投機(jī)是同時存在的，買股票本身是投資行為，但各種投資者的運(yùn)作有所不同。有些人從事長期投資，買進(jìn)股票以獲取股票的分紅；有些人則從事短期投機(jī)，時而買進(jìn)時而賣出，以獲取股價的價差；有些人既做長期投資，又做短期投機(jī)，做投資與做投機(jī)是可以轉(zhuǎn)換的。在正常運(yùn)行的證券市場中，投資與投機(jī)都是必不可少的。沒有對證券的投資固然不會有證券市場，而沒有投機(jī)也不會有證券市場，因?yàn)闆]有頻繁的投機(jī)，就不會形成股票的合理價格，也不會有證券市場上價格引導(dǎo)資金的頻繁流動，從而實(shí)現(xiàn)資源配置的優(yōu)化。不應(yīng)否認(rèn)，我國證券市場中的投機(jī)性是比發(fā)達(dá)的和完善的證券市場中更盛，或者說做長期投資者少，做短期投機(jī)者多，但出現(xiàn)這種情況有其必然性。這是因?yàn)?，我國的證券市場發(fā)展的時間短，機(jī)構(gòu)投資者的建立和發(fā)展需要有一個過程，而且對能進(jìn)入證券市場的機(jī)構(gòu)投資者一直有許多限制，這樣就形成了我國證券市場投資者的構(gòu)成中以居民投資者占多數(shù)這樣一種格局。居民投資者往往具有希望能較快地在證券市場中獲利的心理，而且確實(shí)在早期的居民投資者中有不少迅速致富的先例，這樣就形成了我國證券市場中投機(jī)較盛的狀況。在成熟的證券市場中，居民大多不是自己到證券市場上去運(yùn)作，而是通過投資基金等機(jī)構(gòu)投資者間接地投資于證券市場。機(jī)構(gòu)投資者一般地掌握的信息多，有專家理財，運(yùn)作更為理性，而且由于掌握的資金多，可以通過組合投資的辦法來減少市場風(fēng)險，從而也可以更多地采取長期投資以獲取穩(wěn)定回報的投資方式。這就使那里的投機(jī)不及我國的盛，但是那里的機(jī)構(gòu)投資者也會從事短期的投機(jī)?？梢?，應(yīng)該從歷史的和發(fā)展的眼光來看待我國證券市場中投機(jī)較盛的情況，而要減弱我國證券市場的投機(jī)就需要更多地創(chuàng)立機(jī)構(gòu)投資者，但這要有一個發(fā)展過程。同時，我們也不該籠統(tǒng)地指責(zé)投機(jī)，因?yàn)?，可以說沒有投機(jī)就沒有證券市場，就沒有證券市場的功能。那么，是否應(yīng)該反對過度投機(jī)呢？“過度”的這個“度”是不易確定的。因?yàn)橥稒C(jī)的盛衰往往是隨著證券市場的熱與冷而變化的。很難說怎樣才不過度。為了保證證券市場的正常運(yùn)行，應(yīng)該反對的是違規(guī)違法的投機(jī)，包括單獨(dú)或合謀操縱市場、散布虛假信息等行為，以保護(hù)規(guī)矩的投資者的利益，特別是其中的中小投資者的利益。在我國證券市場的發(fā)展中確實(shí)有不少違規(guī)違法的投機(jī)行為，甚至有些機(jī)構(gòu)投資者也參與其中，這需要靠完善市場的制度建設(shè)、加強(qiáng)監(jiān)管、對違規(guī)違法者給以應(yīng)得處分來解決。

有人把眾多居民參與證券市場的投資和投機(jī)，指責(zé)為“全民炒股”，作為我國證券市場的一大不良現(xiàn)象來反對?！叭癯垂伞焙貌缓?？如果把“炒股”理解為投資于證券，那么“全民炒股”是大好事。因?yàn)?，投資于證券的人越多，證券市場的資金來源就越多，我國的證券市場就越能發(fā)展。實(shí)際上，我國投資于證券的人還相當(dāng)有限，主要是一些大城市的一部分居民，離“全民炒股”還差得很遠(yuǎn)。將來，中小城市特別是農(nóng)村居民富起來了，買賣證券更方便了，真正是“全民炒股”了，我國的證券市場就會有更大的發(fā)展，它的作用也就會更大。如果把“全民炒股”理解為許多居民泡在證券市場上買賣證券，那也不能籠統(tǒng)地指責(zé)。因?yàn)?，如前所述，這與我國機(jī)構(gòu)投資者特別是投資基金發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足有關(guān)。解決的辦法主要是大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，特別是各種投資基金。而且也不能去指責(zé)眾多沒有工作的居民泡在證券市場上，因?yàn)槟鞘撬麄冏约河袡?quán)決定的事。需要作為不好的現(xiàn)象來批評的，是一些正在工作的人在上班時間“炒股”，因?yàn)檫@會影響他們的工作。但不能用這點(diǎn)來指責(zé)我國的證券市場，因?yàn)槌藱C(jī)構(gòu)投資者發(fā)展不足的原因外，那是各個單位管理不嚴(yán)的問題。

從把我國的證券市場看作賭場、指責(zé)“全民炒股”，有的人又進(jìn)而認(rèn)為我國證券市場的市盈率太高了，認(rèn)為那是過度投機(jī)炒上去的。與有些國家相比，我國證券市場的市盈率確實(shí)相當(dāng)高，但形成這樣高的市盈率有其客觀原因。那就是，我國的證券市場是一個新興的市場，在發(fā)展的初期，上市公司股票的供給很有限，在龐大的需求下必定會形成高的市盈率。同時，我國上市公司的股票中又只有大約三分之一的股票可以流通，這又增加了股票供給的不足，造成了較高的市盈率。此外，我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，前景良好，也是形成高市盈率的一個原因。而且，市盈率的高低在國與國之間是很難比較的，特別是與發(fā)達(dá)國家的成熟的證券市場相比，有許多不可比的因素。何況，我國貨幣市場一年期儲蓄的理論市盈率已經(jīng)達(dá)到了56．56倍，它與我國證券市場的市盈率（56倍至58倍）幾乎是一樣的。從這樣角度來看，也不能說我國股票市場的市盈率太高了。那么，比較高的市盈率是不是過度投機(jī)炒上去的，是一些莊家人為地抬上去的，或者說是“全民炒股”炒上去的呢？無可否認(rèn)，有些莊家違規(guī)違法操縱市場，把一些沒有投資價值的股票的價格炒到天價，對平均的市盈率會有一定影響，但其影響只能是局部的，從某些股票價格被人為地炒高推論出平均的市盈率太高是不恰當(dāng)?shù)?，我國證券市場的發(fā)展和逐步規(guī)范化，市盈率會找到其應(yīng)有的恰當(dāng)?shù)乃?，但即使如此，市盈率也仍會高低波動。至今，誰也說不清合理的市盈率的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是多少。

對我國的證券市場，我們可以找出許多毛病，這沒有什么奇怪。因?yàn)樗€是一個新生的嬰兒。對于它的各種毛病，我們不是去否認(rèn)，更不是去贊美，而應(yīng)從歷史的和發(fā)展的眼光去看待。那些與發(fā)展的初期階段相聯(lián)系的毛病只有在發(fā)展的過程中，在條件具備后，才能逐步解決?！稗朊缰L”是不行的。因?yàn)檫@些毛病的產(chǎn)生，是在其初期發(fā)展階段上的各種因素共同作用的結(jié)果。這里既有證券市場本身的因素，也有證券市場外部環(huán)境方面的因素。就證券市場本身來說，固然那些違規(guī)違法者難辭其咎，但是眾多的遵規(guī)守法的投資者的不夠理性和成熟也有更加理性和進(jìn)一步成熟起來的必要，以不致一再上當(dāng)受騙，或任人宰割。各種機(jī)構(gòu)投資者對證券市場的規(guī)范運(yùn)作負(fù)有更大的責(zé)任，他們也需要逐步學(xué)會規(guī)范地運(yùn)作。當(dāng)然還有監(jiān)管部門應(yīng)更好地監(jiān)管。這些都不僅要有時間，同時也要有條件。正如韓志國同志所指出的，證券市場要更加健康地發(fā)展，需要克服一些基本的制度缺陷。我們都承認(rèn)，證券市場的制度建設(shè)是非常重要的，各種規(guī)范就是制度，但在實(shí)際生活中制度的建設(shè)，也不僅需要有經(jīng)驗(yàn)的積累，而且還要有時間，要有相應(yīng)的條件。沒有相應(yīng)的條件，完善的制度是建立不起來的，即使建立了也難以有效地實(shí)施，何況證券市場的規(guī)范運(yùn)作和發(fā)展是離不開外部環(huán)境的，例如，在整個社會沒有形成遵紀(jì)守法講信用的風(fēng)尚前，證券市場上的違規(guī)違法欺詐的行為也難以減至偶爾發(fā)生的程度。治理證券市場的種種毛病不應(yīng)持消極的態(tài)度，同時也不能不考慮證券市場的承受能力。就像嬰兒患了病不能用猛藥一樣，在不具備相應(yīng)條件的情況下，用猛藥來治理剛建立不久的證券市場，可能會適得其反。例如，我們原本想打擊操縱市場的行為以保護(hù)中小投資者的利益，但由于用猛藥而導(dǎo)致股市急劇下挫，可能反而使他們的利益受到了損害。須知他們是更經(jīng)不起市場急劇下挫傷害的人群。或者原本想使證券市場更好地發(fā)展，但由于用藥過猛，很可能使它一蹶不振。應(yīng)該肯定，十年來我國的證券市場不僅取得了巨大的發(fā)展，而且在規(guī)范化的制度建設(shè)方面也取得了巨大的進(jìn)步。我國的證券市場已經(jīng)有了在規(guī)范中發(fā)展和在發(fā)展中規(guī)范的初步基礎(chǔ)。把我國的證券市場說成是賭場甚至連賭場還不如，認(rèn)為賭場有規(guī)則，證券市場上連規(guī)則都沒有，這太違背事實(shí)了。難道《證券法》和眾多關(guān)于證券市場的法規(guī)和條例不是規(guī)則嗎？這樣看待我國的證券市場，即使動機(jī)是好的，也不會對它的健康發(fā)展有幫助，而只能給它以嚴(yán)重的傷害。

總之，我們要像對待和愛護(hù)新生嬰兒那樣對待和愛護(hù)我國的證券市場，既看到它的許多不足，更要呵護(hù)它使其茁壯成長。它的一切由于稚嫩而產(chǎn)生的問題都會在其成長中逐步地得到克服，這是證券市場發(fā)展史上的一個普遍規(guī)律。