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摘要：股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的重要組成部分和基礎(chǔ)，股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整不僅是公司治理行為的重要方面，其目的更在于實(shí)現(xiàn)公司的有效治理和股東利益的最大化。在對股權(quán)結(jié)構(gòu)詮釋的基礎(chǔ)上，分析了我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀以及由此引發(fā)的公司治理問題，提出了優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的具體措施，意在對中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理的改革有一定的借鑒意義。

關(guān)鍵詞：上市公司；股權(quán)結(jié)構(gòu)；公司治理

1股權(quán)結(jié)構(gòu)的涵義

在理論界，一般意義上認(rèn)為，股權(quán)結(jié)構(gòu)是指某一公司總股本中各種不同性質(zhì)股權(quán)的構(gòu)成狀況。在我國一般是指:總股本中國家股、法人股及社會公眾股、外資股的構(gòu)成及比例。國家股是指有權(quán)代表國家的部門或機(jī)構(gòu)以國有資產(chǎn)向公司投資形成的股份，包括公司現(xiàn)有國有資產(chǎn)折算成的股份;法人股是企業(yè)法人以其依法可支配的資產(chǎn)向公司投資形成的股份，或具有法人資格的事業(yè)單位和社會團(tuán)體以國家允許用于經(jīng)營的資產(chǎn)向公司投資形成的股份;公眾股是指社會個人或股份公司內(nèi)部職工以個人合法財產(chǎn)投入公司形成的股份;外資股是指股份公司向外國和我國香港、澳門、臺灣地區(qū)投資者發(fā)行的股票。

2股權(quán)結(jié)構(gòu)的設(shè)計安排

上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不但影響其治理效率，而且影響股票市場的運(yùn)作和管理。因此，股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計安排合理與否意義重大。根據(jù)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的主要成份，一般在實(shí)踐中有如下幾種典型的設(shè)計安排:

（1）風(fēng)險流動型。其特點(diǎn)是:個人股、法人股占比例較大，國家股占比例小。大多數(shù)個人股和法人股都追逐短期盈利，不關(guān)心企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展，經(jīng)常采用“用腳投票”方式，表現(xiàn)出很大的投機(jī)性。因而，股票易手率高，股市流動性強(qiáng)，風(fēng)險大。

（2）穩(wěn)定低效型。其特點(diǎn)是:個人股占比例很小，法人股占比例較小，國家股占比例很大。由于該結(jié)構(gòu)中國家股和大部分法人股都不上市流通，投資穩(wěn)定。因此，股票市場風(fēng)險性較小。即使個人股易手率很高，但因整個股市流動性弱，故基本不會影響大局的穩(wěn)定性。另外，企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)效率很低，法人持股形式單一和投資機(jī)制僵化，導(dǎo)致股票市場缺乏效率。

（3）效益綜合型。其特點(diǎn)是:個人股比例較小，法人股很大，國家股最小。該結(jié)構(gòu)兼容了以上兩類型的優(yōu)點(diǎn)，避免了其主要缺陷。即不但采取“用手投票”方式而且使“用腳投票”產(chǎn)生積極效應(yīng)。因此，股票投機(jī)適度，股市穩(wěn)定且充滿活力。最值得注意的是，其法人持股不但數(shù)量很大，而且質(zhì)量很高，體現(xiàn)出獨(dú)特的效率與效益。

3我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特征

我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)特征非常明顯，主要有以下幾個方面：

（1）股票種類繁多，流通性差。我國股票市場共有國家股、法人股、社會公眾股、外資股、內(nèi)部職工股和轉(zhuǎn)配股六種之多。其中有些可以流通，有些則是不可流通的。而且，不同種類的可流通股被分割在不同的市場中，有著不同的價格。但是，我國上市公司的實(shí)際情況卻違背了這一基本邏輯，內(nèi)資股和外資股的市場被分割，有著各自不同的市場價格，國家股和法人股不能上市流通，其協(xié)議轉(zhuǎn)讓價格也是遠(yuǎn)低于同一公司的A股價格，并且，不同種類股票的持股主體擁有的權(quán)利也不相同。

（2）國有股比例總體占絕對優(yōu)勢，已上市公司的國有股比例呈現(xiàn)下降趨勢。國有股在上市公司總股本中一直占絕對優(yōu)勢，不過在已經(jīng)上市的公司中其比例已從1992年至今呈下降趨勢。國有股的絕對數(shù)由28.50億股上升到1473.92億股，2000年的規(guī)模是1992年的51.72倍。國有股的比重總體上雖然起伏不定，但這是由于新上市的股本數(shù)額較大的公司（股市上稱為“大盤股”）國有股比例較大引起的。實(shí)際上，大部分上市公司的國有股在公司股本中的比例一直在下降。近幾年國有股股東將國有股轉(zhuǎn)讓給其他法人，股權(quán)性質(zhì)變更為法人股，國有股實(shí)現(xiàn)了退出。國有股股東在絕大多數(shù)公司的配股、增發(fā)中部分或者全部放棄，也導(dǎo)致了國有股比例的下降。

（3）上市公司大股東股權(quán)高度集中與公眾股股權(quán)高度分散。上述不對稱反映到公司治理結(jié)構(gòu)上表現(xiàn)為公司治理體制不完善，股權(quán)控制監(jiān)督缺乏有效手段和措施，監(jiān)事會未能充分發(fā)揮作用。大股東在公司治理結(jié)構(gòu)中占據(jù)控制地位，公司治理無法形成互相制衡的關(guān)系。上海證券交易所2000年的一項(xiàng)調(diào)查表明，上市公司的董事會超過50%的董事是由一個大股東委派，且有超過50%的董事屬于公司內(nèi)部的執(zhí)行董事。非執(zhí)行董事（包括獨(dú)立董事）比例偏低，他們往往不如內(nèi)部董事熟悉情況，決策時難以發(fā)表意見，而成為“花瓶董事”。

（4）國有大股東的所有者缺位，產(chǎn)生問題和損害中小股東利益兩個互相交叉的問題。具體表現(xiàn)在，國家股股東對公司的控制具有兩個“超級”的狀態(tài)：在經(jīng)濟(jì)上，由于所有者的缺位處于“責(zé)任心”控制而不是“資本性”控制的超弱控制狀態(tài)；在政治上，由于行政級別和行政權(quán)利的設(shè)置處于超強(qiáng)控制狀態(tài)。

（5）隨著越來越多的民營企業(yè)的上市，出現(xiàn)了私人股東和家族股東一股獨(dú)大的新問題。抬高新股發(fā)行價格、高派現(xiàn)、高配股等種種“圈錢”的手段層出不窮。如何加強(qiáng)對這類上市公司的監(jiān)管以及提高其治理結(jié)構(gòu)的效率，避免私人大股東的獨(dú)斷專裁，保護(hù)中小股東的利益，成為我國上市公司新的問題。

4我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)特征引發(fā)的公司治理問題

股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了股東的構(gòu)成及其決策方式，從而直接對董事會以及監(jiān)事會的人選產(chǎn)生影響，進(jìn)而作用于經(jīng)理層，最后這些相互的作用和影響將從企業(yè)的運(yùn)做效率中得到綜合的體現(xiàn)。在我國，由于不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，雖然建立了一些有這樣名稱的公司機(jī)構(gòu)，卻沒有發(fā)揮這些機(jī)構(gòu)應(yīng)有的作用。具體體現(xiàn)為:

（1）內(nèi)部人控制導(dǎo)致經(jīng)營權(quán)濫用。內(nèi)部人控制是指公司的經(jīng)理層實(shí)際掌握了公司控制權(quán)。在上市公司中，董事會是公司的主要決策機(jī)構(gòu)，因此內(nèi)部人控制主要體現(xiàn)為經(jīng)理層人員控制了公司董事會。這種控制是通過經(jīng)理層人員進(jìn)入董事會、擔(dān)任董事、并占有董事會中的多數(shù)席位實(shí)現(xiàn)的。中國上市公司的董事會成員主要由兩部分組成：經(jīng)理層成員和大股東代表。而大股東代表往往是和經(jīng)理層成員合而為一的。這種董事會結(jié)構(gòu)造成了以經(jīng)理層人員為主的內(nèi)部人對公司董事會的控制。

（2）大股東控制導(dǎo)致控制權(quán)濫用。大股東過度控制損害了中小股東和其他利益相關(guān)者的利益。國有股、法人股的絕對控股地位使得其與上市公司之間的關(guān)系缺乏規(guī)范。干預(yù)上市公司的內(nèi)部事務(wù)，關(guān)聯(lián)交易頻繁，損害了其他中小股東的利益。在企業(yè)法人控股中，集團(tuán)公司越權(quán)干預(yù)其控股的上市公司的董事會和執(zhí)行層的經(jīng)營業(yè)務(wù)。甚至為控股股東利益淘空上市公司資金。由于國有股股東背后總有行政力量的支持，即使是在董事會擁有部分席位的法人大股東也難以約束國有股股東的行為。

5優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)的措施

5.1減持國有股

國有股減持的方式可以采用回購、配售、協(xié)議轉(zhuǎn)讓和場外拍賣、國有股轉(zhuǎn)為優(yōu)先股，也可以通過國有投資公司、組建受讓國有股的投資基金進(jìn)行國有股減持。由于公司之間的具體情況千差萬別，國有股減持的具體方式也應(yīng)該是多種多樣的。具體減持辦法的差異會導(dǎo)致其對公司治理結(jié)構(gòu)影響的力度產(chǎn)生差異，盡管如此，各種辦法所產(chǎn)生影響作用的方向應(yīng)該是一致的，也就是它們都必須對公司治理結(jié)構(gòu)的完善起正面的而不是負(fù)面的影響。否則，將會影響到我國上市公司今后的長遠(yuǎn)發(fā)展。

5.2大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者

機(jī)構(gòu)投資者具有資金規(guī)模優(yōu)勢，專業(yè)技能優(yōu)勢，信息優(yōu)勢，因而發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，使之成為上市公司權(quán)力機(jī)構(gòu)的制衡者，不僅能改善股權(quán)結(jié)構(gòu)缺陷，而且能規(guī)范投資行為，保護(hù)投資環(huán)境，促進(jìn)中國證券市場走向成熟。機(jī)構(gòu)投資者在選擇股票時一般比較注重股票本身的品質(zhì)，而不是短期表現(xiàn)，一旦選中就長期持有。另外資金的龐大，使得他們有能力進(jìn)行大規(guī)模的證券組合投資，規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險，獲得平均收益。而不必像市場上的散戶那樣為了獲利頻繁進(jìn)出股市。機(jī)構(gòu)投資者的入市有利于培養(yǎng)市場的投資理念，遏制投機(jī)風(fēng)氣。其次，機(jī)構(gòu)投資者擁有足夠的時間財富和動力去建立龐大而有效的信息網(wǎng)絡(luò)，調(diào)查公司的基本情況，了解分析公司財務(wù)經(jīng)營狀況和項(xiàng)目的投資前景。機(jī)構(gòu)投資者的自利行為使股市效率得到了提高。

機(jī)構(gòu)投資者對公司的治理效應(yīng)在我國還很弱，為了健全股東的治理作用，應(yīng)該加快發(fā)展規(guī)范的合格的機(jī)構(gòu)投資者。主要從以下三個方面著手:①從國際上看，能進(jìn)行股票投資的機(jī)構(gòu)主要有投資銀行、投資基金、投資公司、各種社會保障基金、工商企業(yè)等我國政府應(yīng)積極支持并引導(dǎo)組建這類機(jī)構(gòu)，如引進(jìn)保險基金、養(yǎng)老基金、以及境外投資機(jī)構(gòu)。在嚴(yán)格規(guī)范機(jī)構(gòu)行為，加強(qiáng)監(jiān)督的基礎(chǔ)上，允許它們通過吸儲發(fā)行債券等方式，廣泛吸收社會閑散資金。②為了解決機(jī)構(gòu)投資者單純趨利性和持股過于分散的問題，政府可以在機(jī)構(gòu)設(shè)立時加強(qiáng)政策引導(dǎo)，根據(jù)行業(yè)發(fā)展需要，有針對性地批準(zhǔn)設(shè)立一些從事專項(xiàng)發(fā)展的機(jī)構(gòu)，以確保機(jī)構(gòu)能有多數(shù)的資金投到該行業(yè)中，形成相對集中的持股，進(jìn)而充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者對公司治理的作用。③機(jī)構(gòu)投資者不是完全的經(jīng)濟(jì)人，不具有完全理性。因而，其行為指向并不總是機(jī)構(gòu)股東或全體基金持有者的利益最大化。所以，還要進(jìn)行對機(jī)構(gòu)投資者內(nèi)部人的激勵與約束，否則就會增加另一種成本。

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