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［摘要］中國國債在國民經(jīng)濟發(fā)展中發(fā)揮了重要作用，為社會主義經(jīng)濟建設聚集了大量資金，為全面實施財政政策和貨幣政策提供了保證，應從改變國債利率、增加國債品種及優(yōu)化國債期限結構等方面發(fā)展中國國債市場。

［關鍵詞］國債；國債市場；創(chuàng)新與發(fā)展

國債是實施財政政策和貨幣政策的重要工具，對于集中社會閑置資金，增加社會投資以及對國民經(jīng)濟進行宏觀調控有著重要作用。國債作為中國政府為籌措財政資金而向投資者發(fā)行的一種債券種類，伴隨著國債市場與經(jīng)濟社會環(huán)境的發(fā)展，其發(fā)行量不斷增加，并取得了舉世矚目的成績。

一、中國國債在市場運行中存在的問題

隨著國債發(fā)行量的逐步增大與交易額的不斷增多，國債市場已成為整個市場體系建設中的一個重要組成部分，成為財政政策和貨幣政策的結合點以及社會資金循環(huán)的一個重要渠道。經(jīng)過20多年的探索和實踐，國債以多品種、多期限、滾動發(fā)行的方式，在調節(jié)財政收支、彌補財政赤字、籌集建設資金，全面實施財政政策和貨幣政策等方面發(fā)揮了積極作用。但由于中國國債市場起步較晚，中國國債一級、二級市場還處于初始階段，與國外高度發(fā)達和健全的國債市場相比仍存在較大差距，還存在一些亟待研究和解決的問題。

1.國債利率并沒有成為市場的基準利率。在市場經(jīng)濟條件下，國債利率在金融市場上往往作為確定市場利率水平的基準利率，其他各類債券或金融資產(chǎn)均以相應期限的國債利率為基礎，根據(jù)不同的風險、期限或成本確定其價格或利率，其收益率與同期限國債收益率保持相對穩(wěn)定的差額，并隨著國債利率變動而變動。同時，由于國債具有較高的安全性、流動性，遵循收益與風險對等原則，其利率一般低于普通存款利率。然而，中國目前尚未實現(xiàn)利率市場化，發(fā)行的國債均屬固定利率債券，且以銀行存款利率為確定依據(jù)，其利率比同期銀行存款利率要高出幾個百分點，在通貨膨脹較高時期，還對三年以上的國債實行保值補貼。這種做法不僅無法提供金融市場銀根松緊的信號，而且也加大了國債的籌資成本，加重債務負擔。

2.國債期限結構不適應國債市場發(fā)展需要。在市場經(jīng)濟發(fā)達國家，國債的短、中、長期結構比較合理。政府發(fā)行不同期限的國債，對于政府預算收支有著非常重要的意義。其中短期國債可以用于經(jīng)常性的財政支出和短期資金調劑，中長期國債可以彌補年度預算赤字。而中國大部分國債均為中期國債，長期以來一直未發(fā)行過短期和長期國債。由于國債期限結構單一，難于滿足國債持有者對金融資產(chǎn)期限多樣化的需求，也使國債發(fā)行規(guī)模在短期內急劇膨脹，國家還本付息時間過于集中，客觀上不但影響了國債資金的有效使用，而且成為進一步擴大國債規(guī)模的障礙，并使中央銀行無法選擇多種不同期限的國債進行公開市場操作，影響貨幣政策的實施效果。

3.國債投資者結構比例失調。西方國家個人的金融資產(chǎn)多委托給機構投資者管理，國債市場的參與者是以機構投資者為主，個人直接擁有的國債一般不會超過10%。而中國國債認購對象主要是居民個人，其中城市居民投資者占主要部分，農(nóng)村投資量非常有限。國債作為金融調控的重要工具之一，在現(xiàn)代市場經(jīng)濟中有著重要作用，其不應該局限于財政籌款階段，而應擴大機構投資者的認購比例，提高國債發(fā)行效率，也有利于今后國債上市流通，活躍國債流通市場。

4.國債品種缺乏多樣化。從1991年起各種期限的國債開始市場化發(fā)行，這些都符合其特定的籌資需要。但從實際發(fā)行中看，短期國債被投資者看好，特別是二年期國債最暢銷，反映出居民對市場物價、存款利率的心理預期。因此，國債的期限設計應兼顧市場需求，宜長則長，宜短則短，使之適應不同機構和不同收入水平購買者的需求以及不同層面投資者的偏好。

二、中國國債在市場運行中應遵循的原則

中國自從1981年開始發(fā)行國債以來，基本建立起了國債發(fā)行市場和國債流市場，隨著社會主義市經(jīng)濟的發(fā)展，國債市場也要不斷發(fā)展和完善。國債市場管理政策及發(fā)展方向的制定，既要從中國國債市場現(xiàn)狀出發(fā)，又要借鑒國際先進經(jīng)驗，立足國債市場的發(fā)展，建立一個適應經(jīng)濟發(fā)展要求，低成本、高效率的國債發(fā)行市場和高流動性、高安全性的國債流通市場。需不斷完善國債市場，提高國債資金的使用效益，以更好地把握經(jīng)濟運行、緩解經(jīng)濟波動周期和穩(wěn)定經(jīng)濟增長，為此要堅持以下幾項原則：

1.堅持國債發(fā)行規(guī)模適度的原則。國家在發(fā)行國債時，要全方位考慮問題，從中國國情出發(fā)，量力而行。要重點考慮影響國債發(fā)行規(guī)模的三個因素：社會應債能力是決定國債發(fā)行數(shù)量的最基本因素；國家的償債能力是確定國債發(fā)行數(shù)量界限的一個決定性因素；國家的財政政策也對國債發(fā)行數(shù)量有著重要影響。在國債發(fā)行過程中，既要適應中國目前各項改革和經(jīng)濟建設的需要，又要以償債能力和應債能力為限，不可顧此失彼。要努力提高財政收入占國內生產(chǎn)總值的比例，降低國債依存度和償債率。同時要以此原則為指導，優(yōu)化國債期限結構，實現(xiàn)國債期限結構的多樣化，要調整國債利率結構，逐步實現(xiàn)國債利率市場化。

2.堅持財政政策與貨幣政策協(xié)調配合的原則。國債是財政政策和貨幣政策的結合點，不論是財政政策還是貨幣政策，其實施過程都與國債有著不可分割的聯(lián)系。適應的國債政策是實現(xiàn)財政和貨幣政策調控目標的重要手段和保證，而國債政策的有效實施，也同樣需要貨幣政策予以協(xié)調配合。提高國債的流動性，對財政政策和貨幣政策的協(xié)調配合具有很大作用。中央銀行可以通過公開市場操作，調控國債的流量和流向，從而調控流通中的貨幣存量，保證供需平衡，促進經(jīng)濟的平穩(wěn)健康發(fā)展。

3.堅持加強國債監(jiān)管，防范國債風險的原則。國債在市場運行中存在著發(fā)行風險、利率風險、競爭風險、核算管理風險等多種風險。為了規(guī)范和完善國債市場，必須堅持加強國債監(jiān)管，防范國債風險。首先要建立健全國債法規(guī)，使國債管理有法可依，明確國債管理部門權限職責、相互制約關系和法律責任等，財政與人民銀行要加強合作和協(xié)調，進一步提高國債監(jiān)管效率。要加強對承銷機構的監(jiān)管，提高國債風險意識，主動規(guī)范承銷行為，使其樹立市場意識和社會意識。加強對國債發(fā)售整個過程和內部核算的有效管理，積極維護國債市場正常秩序。

三、中國國債在市場運行中的創(chuàng)新與發(fā)展

現(xiàn)代經(jīng)濟的重要特征表現(xiàn)為信用經(jīng)濟即債務經(jīng)濟。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟中，國債已不再是單純的彌補財政赤字的手段，更是各國政府實施宏觀調控的重要杠桿和工具。國債的突出任務是強化財政政策和貨幣政策效應，調節(jié)生產(chǎn)和消費，促進社會總供求總量和結構的平衡。為此要創(chuàng)新和發(fā)展中國國債，適應經(jīng)濟發(fā)展要求，發(fā)展國債市場，形成統(tǒng)一托管結算的國債登記托管系統(tǒng)，創(chuàng)建低成本、高效率的國債發(fā)行市場和高流動性、安全性的國債流通市場，更好地為國民經(jīng)濟穩(wěn)定增長服務。

1.改變國債利率結構，實現(xiàn)利率市場化。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟中，國債是由中央政府發(fā)行并以國家財力和國家信譽為保證的債券，是金融市場中信譽最高、安全性最好、風險最小的金融產(chǎn)品。按照金融市場上收益與風險對等的原則，國債利率在市場利率體系中應是最低的，并作為基準利率供市場利率參照。然而，目前中國國債發(fā)行利率都是比照銀行存款利率設計的，并且前幾年總要比后者高1個百分點~2個百分點，國債利率作為基準利率的地位無法得到確認。不僅如此，國債利率機制缺乏彈性和靈活性，既不利于反映社會資金的供求狀況，也不利于運用國債利率政策靈活地調節(jié)貨幣流通和經(jīng)濟運行。因此，從長期目標看，中國必須從基準利率的市場確定角度出發(fā)，逐步調整國債利率結構，改變歷時已久的國債利率高、銀行儲蓄存款及其他金融產(chǎn)品利率低的狀況，增強國債利率彈性，充分發(fā)揮國債利率機制在市場經(jīng)濟中的重要作用。制定合理的國債發(fā)行利率，逐步實現(xiàn)國債利率市場化，結合國家經(jīng)濟發(fā)展狀況和資金市場情況，兼顧通貨膨脹、市場利率的發(fā)展趨勢及投資者的偏好等參數(shù)，適當提高長期國債的利率，適時調整以銀行存款利率為基準的做法，使國債利率真正反映出國債市場的資金供需狀況。

2.增加國債發(fā)行品種，加大國債市場供應量。為了滿足國家財政的不同需要，促進經(jīng)濟發(fā)展，要對國債進行改革。筆者認為，可在現(xiàn)有已發(fā)行國債的基礎上，組成一種新型的記賬式國債。這種國債在中央國債登記結算公司托管后，投資者可拿這種國債在銀行網(wǎng)上進行買賣，銀行購入這種國債后，可以通過中央國債登記結算公司，統(tǒng)一托管變更轉變成可以流通的記賬式國債，這樣投資者可以隨時在商業(yè)銀行柜臺買賣國債。在大力調整國債品種結構中，還可以適當增加財政債券、建設債券、可轉換債券和儲蓄債券以及本息分離債券等券種的發(fā)行，使國債品種結構進一步多樣化。而且，在未來一段時間里，國債發(fā)行應以可上市國債為主，同時應進一步實行國債發(fā)行無紙化，逐步減少憑證式、無記名式等實物券國債，擴大記賬式國債發(fā)行，增強國債的流通性。

3.優(yōu)化國債期限結構，加快國債市場化步伐。調整國債期限結構，適當增加短期和長期國債比重。中國在以往幾年的國債發(fā)行中，期限多以三年左右的債券為主，且大多數(shù)不能上市流通，這在一定程度上影響了投資者的投資興趣，不利于進一步開拓國債市場。為了配合公開市場業(yè)務開展和繁榮證券市場，提供更具短期調劑功能的國債品種，應當增加短期國債的發(fā)行，并逐步實現(xiàn)發(fā)行制度化、周期化。同時，為了彌補財政赤字，滿足重點建設資金的需要，也為滿足部分投資者獲取穩(wěn)定投資收益的需要，長期國債的比重也需適當提高。特別是應當利用低通貨膨脹時期的有利條件多發(fā)一些長期國債。國債期限結構的合理化有助于調整償債期結構，降低舉債成本，避免和緩解償債高峰的壓力。筆者認為，應積極推行發(fā)行短期國債，適當增加發(fā)行長期國債，短期憑證式國債的期限應以半年、一年、二年等，長期國債期限在五年以上，形成一個短期、中期、長期國債結構，豐富國債發(fā)行市場種類。

4.創(chuàng)新國債持有者的多種結構，拓展國債市場。隨著國債市場上國債品種的不斷創(chuàng)新，發(fā)行頻率加快，發(fā)行方式日趨復雜，國債投資的專業(yè)性明顯增強，加之市場運作效率的要求，個人直接投資國債將越來越受到客觀條件的制約。相比之下，商業(yè)銀行、證券公司、國債投資基金等機構投資者則大有用武之地，其可以通過在國債市場上進行專業(yè)化的投資操作實現(xiàn)最佳投資組合，并促進市場的高效運行，將成為國債市場上穩(wěn)定債市、調節(jié)供求的重要投資主體之一。同時也要擴大城鄉(xiāng)居民投資國債份額，要改變目前國債以城鎮(zhèn)居民為主要購買者的局面，使購買者多元化。重點提高農(nóng)村居民投資者比例，拓寬這一群體投資理財渠道，充分發(fā)揮農(nóng)村信用社、農(nóng)村村委會等組織的作用，幫助農(nóng)民了解國債知識并購買國債。要盡快修改國債發(fā)行辦法，擴大國債應債資金來源，培育成熟的機構投資者，培養(yǎng)有理性的投資理念、熟練的投資技巧和獨立的投資取向，并由此促使國債市場發(fā)生質的飛躍和量的拓展。