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[摘要]本文將研究企業(yè)價值評估的相關方法，特別是自由現金流量估值模型，闡明該模型的定義和計算，通過對估值結果的檢驗，明確該模型適用于我國企業(yè)價值評估，并指出其優(yōu)劣勢，為科學、合理地評估企業(yè)價值提供一個有效的途徑。

[關鍵詞]自由現金流量模型企業(yè)價值評估

一、自由現金流量的定義及計算

1986年詹森在《美國經濟評論》上發(fā)表文章《自由現金流量的成本、公司財務與收購》。在文中，他正式給出了自由現金流量的定義：企業(yè)在滿足了凈現值大于零的所有項目所需資金后的那部分現金流量，即為自由現金流量。

本文將自由現金流量界定為：企業(yè)經營產生的，在不影響公司以后時期經營和發(fā)展的前提下，向所有權利者支付現金之前剩余的現金流量；同時把自由現金流量分解為企業(yè)現金流量和股東現金流量兩個部分。在計算自由現金流量時，本文認為科普蘭教授的觀點較為具體精確，對企業(yè)價值的劃分很清楚，可以實現與利潤表的對接。即:自由現金流量=（稅后凈營業(yè)利潤+折舊及攤銷）-（資本支出+營運資本增加）。

二、自由現金流量估值模型

1.模型評估公式。企業(yè)價值=明確的預測期間的現金流量現值+明確的預測期之后的現金流量現值:

其中，FCFt為明確預測期內第t年的自由現金流量；Vt為明確預測期后第t年的自由現金流量；WACC為企業(yè)加權平均資本成本。

而企業(yè)在明確預測期后的連續(xù)價值計算為：（2）

其中，FCFt+1為明確預測期后第1年的自由現金流量;WACC為加權平均資本成本；g為明確預測期后的自由現金流量增長率恒值。

根據公式（1）和公式（2）可以得到企業(yè)價值的計算公式為：

其中，V為企業(yè)的連續(xù)價值。

2.自由現金流量評估模型評估過程。運用自由現金流量評估模型對企業(yè)價值進行評估可以分為以下六個步驟：

(1)分析歷史績效。對公司歷史績效的分析主要目的是要徹底了解公司過去的績效，可以為判定和評價對今后績效的預測提供一個不可少的視角。

(2)預測未來績效。預測績效就是對公司今后經營所產生的現金流量的分析，這一過程必須全面地考察公司影響價值創(chuàng)造的各種因素，包括評估行業(yè)狀況，根據歷史績效及未來發(fā)展前景預測財務具體細目等。

(3)估計資金成本。資金成本是影響企業(yè)價值的重要因素，需要指出的是資本成本的組成部分一定要與計算被折現的現金流量的口徑一致。

(4)連續(xù)價值估算。選擇適當的估算方法和預測期限，估測估值參數，折現連續(xù)價值?？梢愿鶕韵鹿剿愠鲞B續(xù)價值:

連續(xù)價值=

(5)計算企業(yè)價值。以企業(yè)的加權平均資本成本對預測的自由現金流量和連續(xù)價值進行折現，來確定企業(yè)經營的價值總額，再將現金流量未納入自由現金流量和經濟利潤的任何非營業(yè)資產的價值計入，以估算整個實體的價值，最后再將所有債務、混合證券、少數股東權益或優(yōu)于剩余權益的其他債權從市場價值中扣除。

(6)評估結果檢驗。包括檢驗計算結果是否符合預側時所指的價值馭動因素，結果與市場價值是否相差太大，是否有合理的理由等。

三、我國運用自由現金流量估值模型難點及應當注意的問題

1.實務中運用自由現金流量評估企業(yè)價值存在的難點

(1)企業(yè)未來各期的自由現金流量大小難以確定。企業(yè)未來各期的自由現金流量高低是決定企業(yè)價值大小的關鍵因素，但合理預測企業(yè)未來各期的自由現金流量并不是一件容易的事情。

(2)企業(yè)持續(xù)經營年限長短難以確定。根據企業(yè)價值計量模型可以看出，我們只可能對持續(xù)經營年限做一個合理的估計。目前有學者提出將持續(xù)經營期間分為兩個時期，即明確的經營年限預測和以后期間。對于第一個時期，要分別預測企業(yè)每年的自由現金流量；對于第二個時期，不需再關心企業(yè)各年自由現金流量而代之以估計的一個企業(yè)終值，對企業(yè)持續(xù)經營年限預測的隨意性或刻意標準化常使得企業(yè)價值評估工作流于形式，導致評估人員本身也常常對結論表現出質疑和無奈。超級秘書網

(3)自由現金流量貼現率高低難以確定。若假定企業(yè)未來各年自由現金流量，以及持續(xù)經營年限能夠準確預測，則企業(yè)價值大小主要取決于企業(yè)價值計量模型中貼現率的大小。正因為貼現率如此重要，也就產生了對貼現率的取值如何確定的思考。但由于貼現率取值的不同，計算結果所代表的經濟含義是不一樣的。

2.運用自由現金流量應當注意的問題

（1）企業(yè)價值評估模型中的持續(xù)經營年限應與企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃年限保持一致。筆者建議在采用兩階段模型預測企業(yè)自由現金流量時，明確的經營年限預測期應以企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃年限為參考，明確的經營年限預測期以后的各年企業(yè)價值評估可采用零增長公式進行，替代對預計殘值求現值的簡單做法。

(2)企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃與則務預算應兼顧各利益相關者的利益。企業(yè)在制定戰(zhàn)略規(guī)劃與則務預算時應合理而充分地兼顧不同利益相關者的利益要求，這樣才能保證企業(yè)在追求企業(yè)所有權利要求者自身則富最大化的同時兼顧其他利益相關者的利益。

(3)明確自由現金流量適用范疇。自由現金流量目前在國外的財務咨詢、信用評級、投資銀行等機構中被大量采用，由于其在衡量企業(yè)經營業(yè)績及投資價值上的表現明顯優(yōu)于凈利潤、市盈率、經營活動現金凈流量等指標，因此我們應在攻克難點及克服缺陷的前提下將其廣泛應用于企業(yè)價值評估，同時在企業(yè)業(yè)績評價及無形資產單項價值評估等領域進行大力推廣。

參考文獻:

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[2]朱文明:論DCF模型中自由現金流量的合理估算[J].湖南工程學院學報(社會科學版)，2007（03）