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私募股權(quán)投資論文

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私募股權(quán)投資論文

私募股權(quán)投資論文范文第1篇

私募股權(quán)投資(privateequity)興起于19世紀(jì)末20世紀(jì)初的美國,但直到20世紀(jì)80年代,私募股權(quán)投資才進(jìn)入了一個新階段。從表面上看,美國法律開始允許養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者參與私募股權(quán)投資,美國私募股權(quán)投資市場才得到迅猛增長。但實(shí)際上一個更為重要的原因是,投資者由直接投資轉(zhuǎn)向通過專業(yè)化投資中介進(jìn)行投資,出現(xiàn)了大量的專業(yè)化私募股權(quán)投資基金,有數(shù)據(jù)顯示大約80%的私募股權(quán)投資是通過私募股權(quán)投資基金進(jìn)行的。伴隨私募股權(quán)投資市場的發(fā)展,私募股權(quán)投資基金作為一類新型金融中介組織正發(fā)揮著日益重要的作用。

目前已有的私募股權(quán)投資研究文獻(xiàn)大多從實(shí)務(wù)操作的層面展開,鮮有文獻(xiàn)從經(jīng)濟(jì)學(xué)理論角度對私募股權(quán)投資基金進(jìn)行研究,更缺乏對其存在性以及治理機(jī)制的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析。對于這一新型的金融投資中介,需要從理論上對以下問題進(jìn)行研究:私募股權(quán)投資基金這種金融中介存在的經(jīng)濟(jì)學(xué)原因。對上述問題的深入研究將有助于我們更好地理解和把握私募股權(quán)投資的本質(zhì)特征,推動我國產(chǎn)業(yè)投資基金業(yè)的健康發(fā)展。

二、私募股權(quán)投資基金存在性的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析

(一)私募股權(quán)投資的特點(diǎn)

要研究私募股權(quán)投資基金的存在性問題,首先要研究私募股權(quán)投資的特點(diǎn)。私募股權(quán)投資主要是針對非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資,投資者等所持有的企業(yè)股權(quán)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值后再通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本增值收益,其最主要的特點(diǎn)是投資的高風(fēng)險(xiǎn)性和專業(yè)性。具體表現(xiàn)為:

1.投資期限長,流動性差。私募股權(quán)投資是一種實(shí)業(yè)投資,所投資企業(yè)的股權(quán)實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值需要時間,難以在短期內(nèi)調(diào)整投資組合;私募股權(quán)投資的投資對象主要是非上市企業(yè)股權(quán),往往不存在公開的股權(quán)交易市場,投資者大多只能通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份,投資缺乏流動性。

2.投資對象的風(fēng)險(xiǎn)性高。私募股權(quán)資本所投資企業(yè),不論是處于初創(chuàng)階段的創(chuàng)業(yè)企業(yè),還是需要重組的大型企業(yè),或者是處于急需資本快速發(fā)展的企業(yè),都蘊(yùn)涵著較大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。

3.投資的專業(yè)性強(qiáng)。私募股權(quán)投資對投資者的要求較高,投資者必須對所投資企業(yè)所處行業(yè)有深入了解,而且還須具備企業(yè)經(jīng)營管理方面的經(jīng)驗(yàn)。這樣投資者才能做出正確的投資決策,并有能力對所投資企業(yè)實(shí)施監(jiān)督。此外,為實(shí)現(xiàn)所投資企業(yè)的價(jià)值增值,往往還需要投資者利用自身的專長、經(jīng)驗(yàn)和資源向其提供必要支持。

4.信息不對稱導(dǎo)致的嚴(yán)重委托—問題。信息不對稱是普遍現(xiàn)象,但該問題在私募股權(quán)投資中表現(xiàn)得尤為突出,它貫穿于投資前的項(xiàng)目選擇、投資后的監(jiān)督控制等各個環(huán)節(jié)中。投資者在事前選擇投資項(xiàng)目時,由于信息不對稱使得其很難對所投資企業(yè)做出準(zhǔn)確評估,企業(yè)家或經(jīng)理人比外部投資者更了解企業(yè)的真實(shí)狀況,但他們出于自身利益的考慮往往會夸大正面信息、隱匿負(fù)面信息來提高對企業(yè)的估價(jià),引發(fā)逆向選擇問題;在獲得投資后,由于信息不對稱可能導(dǎo)致嚴(yán)重的道德風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)家或經(jīng)理人奉行機(jī)會主義政策從而可能損害外部投資者的利益。

私募股權(quán)投資的上述特點(diǎn)使得單個投資者從事私募股權(quán)投資的成本非常高,必須支付大量成本對投資項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)查、篩選和監(jiān)督控制。由于投資規(guī)模大、期限長、流動性差、風(fēng)險(xiǎn)高、難以通過分散化投資來有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)以及信息不對稱產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn),導(dǎo)致外部融資非常昂貴甚至變得不可能。

(二)私募股權(quán)投資基金存在性的分析

隨著私募股權(quán)投資市場的發(fā)展,私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化的金融中介,利用自身專業(yè)優(yōu)勢,緩解了投資者與融資者之間的信息不對稱問題,降低了投融資成本,提高了整個市場的效率。下面從交易成本、信息不對稱、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面對私募股權(quán)投資基金存在性問題進(jìn)行討論,從中揭示出私募股權(quán)投資基金作為一種新型的金融投資中介存在性的經(jīng)濟(jì)學(xué)原因。

1.降低交易成本,提高投資效率。GurleyandShaw(1960)、Chan(1983)、AllenandSantomero(1998)等認(rèn)為金融中介通過分工、專門金融技術(shù)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)等降低了交易成本。對于單個投資者而言,由于投資所伴隨的巨大風(fēng)險(xiǎn)和不確定性,使得投資者需要支付更高的搜尋、評估、核實(shí)與監(jiān)督成本。私募股權(quán)投資基金作為一種集合投資方式,能夠?qū)⒔灰壮杀驹诒姸嗤顿Y者之間分擔(dān),并且能夠使投資者分享規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)的好處。相對于直接投資,投資者利用金融中介進(jìn)行投資能夠獲得交易成本分擔(dān)機(jī)制帶來的好處,提高投資效率,這是私募股權(quán)投資基金存在的最基本原因之一。

2.解決信息不對稱引發(fā)的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)問題。許多文獻(xiàn)對信息不對稱與金融中介機(jī)構(gòu)存在性之間的關(guān)系進(jìn)行了討論。例如,LelandandPyle(1977)是最早將信息不對稱引入到對金融中介存在性的研究中的經(jīng)典文獻(xiàn),他們認(rèn)為交易成本涵蓋的范圍太廣了,它不能成為惟一的原因,金融市場中存在的信息不對稱所導(dǎo)致的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)會使金融市場失靈,信息不對稱應(yīng)該成為解釋金融中介存在性的一個基本原因。Diamond(1984)認(rèn)為金融中介是通過充當(dāng)被委托的監(jiān)督者來克服信息不對稱問題的。私募股權(quán)投資中存在嚴(yán)重的信息不對稱,該問題貫穿于投資前的項(xiàng)目選擇和投資后的監(jiān)督控制各個環(huán)節(jié)中。私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化的投資中介,能夠有效地解決信息不對稱引發(fā)的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)。要減少信息不對稱則要求投資者必須采取措施加強(qiáng)投資前的盡職調(diào)查和投資后的監(jiān)督控制。這些活動如果由多個投資者分別進(jìn)行,則可能存在重復(fù)行動導(dǎo)致調(diào)查和監(jiān)督行為的過度產(chǎn)生,這一方面造成對社會資源的浪費(fèi),另一方面則會由于免費(fèi)搭車現(xiàn)象的存在而不能有效得激勵投資者進(jìn)行調(diào)查和監(jiān)督,導(dǎo)致效率低下。而私募股權(quán)投資基金的管理人通常由對特定行業(yè)富有相當(dāng)專業(yè)知識和經(jīng)驗(yàn)的產(chǎn)業(yè)界和金融界的精英組成,他們所擁有的專業(yè)技能與經(jīng)驗(yàn)積累使他們在選擇、管理、監(jiān)督所投資企業(yè)方面具有比較優(yōu)勢,因此他們在信息生產(chǎn)與處理上的優(yōu)勢使得他們能夠成為投資者的人。他們通過投資前對企業(yè)進(jìn)行深入的考察和投資后的監(jiān)督控制,可以縮小信息差距,并且可以利用自身的信息優(yōu)勢和規(guī)模效應(yīng)降低監(jiān)督成本。

3.解決了公司治理中傳統(tǒng)的委托—問題。私募股權(quán)投資基金作為專業(yè)化投資中介機(jī)構(gòu)的實(shí)質(zhì)是用投資者與基金管理人之間的委托—關(guān)系替代了投資者與所投資企業(yè)之間的委托—關(guān)系。投資者做出這樣的理性選擇的原因可能是因?yàn)橥顿Y者監(jiān)督基金管理人的成本要低于直接監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營者的成本,這一方面是由于單個投資者可能不具備專業(yè)化的投資技能,其單獨(dú)對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督的成本非常昂貴;另一方面是因?yàn)橥顿Y者可以通過與基金管理人之間形成特定的契約關(guān)系和組織結(jié)構(gòu),對基金管理人的行為和利益分配在事前做出明確的規(guī)定,降低投資過程中的不確定性因素,可以通過聲譽(yù)機(jī)制和報(bào)酬激勵機(jī)制解決中介機(jī)構(gòu)信息生產(chǎn)的可信賴性和自我監(jiān)督的問題。私募股權(quán)投資基金在解決與所投資企業(yè)之間的委托—關(guān)系上相比單個投資者更具有優(yōu)勢。首先,可以發(fā)揮基金的資金規(guī)模優(yōu)勢,它們一般對所投資企業(yè)擁有控制權(quán),因此能夠?qū)ζ髽I(yè)形成更有力的監(jiān)督。其次,基金管理人能夠發(fā)揮他們的專業(yè)優(yōu)勢,通過設(shè)計(jì)不同的金融工具、資金供給方式,以及制定復(fù)雜的合同條款,甚至直接參與管理來對所投資企業(yè)形成激勵與約束機(jī)制,從而減輕二者之間的委托—問題。

4.分散投資風(fēng)險(xiǎn),發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理優(yōu)勢,提供價(jià)值增值。從風(fēng)險(xiǎn)角度解釋金融中介存在性的理論認(rèn)為金融中介在風(fēng)險(xiǎn)管理方面具有優(yōu)勢。比如,DiamondandDybvig(1983)提出的DD模型分析了金融中介在防范因消費(fèi)需求的意外流動性沖擊造成的不確定性方面所具有的作用,認(rèn)為金融中介為“熨平”這種不確定性對投資與消費(fèi)跨期交易的影響提供了可能;此外,Santomero(1984)、Chant(1989)、Merton(1989)、AllenandSantomero(1998)也從風(fēng)險(xiǎn)管理角度詮釋了現(xiàn)代金融中介的存在性。對私募股權(quán)投資而言,由于投資規(guī)模大,單個投資者很難實(shí)現(xiàn)分散投資。并且分散化投資會給投資者帶來額外的成本,例如投資者可能不得不減少在某個企業(yè)中的投資比例,從而使得投資者對該企業(yè)的控制減弱,或者投資者將不得不花費(fèi)更多的精力和成本對不同的投資項(xiàng)目進(jìn)行監(jiān)督和管理。而私募股權(quán)投資基金采取的是集合投資方式,它可以通過對不同階段的項(xiàng)目、不同產(chǎn)業(yè)的項(xiàng)目的投資來分散風(fēng)險(xiǎn),因此投資者通過私募股權(quán)投資基金這一投資中介進(jìn)行投資,除了獲得成本分擔(dān)的好處外,還能夠得到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的好處。

三、需要進(jìn)一步研究的問題:復(fù)雜的委托—問題

通過研究我們發(fā)現(xiàn),私募股權(quán)投資基金在解決信息不對稱導(dǎo)致的一般性委托—問題的同時,又產(chǎn)生了新的特殊問題,即存在更為復(fù)雜的委托—問題。

首先,與證券投資基金相比較,私募股權(quán)投資基金投資者面臨的與基金管理人之間的信息不對稱問題可能更為嚴(yán)重。前者主要以公開交易的有價(jià)證券為投資對象,在信息披露方面更加公開和完善,投資者可以利用公開信息對基金的業(yè)績做出評價(jià),投資者可以方便地“用腳投票”,這些因素都能對證券投資基金的投資經(jīng)理形成有效的約束。而后者由于投資對象主要是非上市企業(yè),缺乏公開的信息,投資者在信息方面對投資中介的依賴性更強(qiáng),對投資業(yè)績的評價(jià)更為困難,投資流動性低下使得投資者“用腳投票”的成本很高甚至難以實(shí)施,投資者對私募股權(quán)投資基金的投資經(jīng)理的約束難度加大。

私募股權(quán)投資論文范文第2篇

關(guān)鍵詞 股權(quán)私募(Private Equity,PE) IPO 退出 模式

一、緒論

(一)選題背景

股權(quán)私募基金(Private Equity,簡稱PE)在中國經(jīng)歷二十多年的發(fā)展,已進(jìn)入新的發(fā)展時期。目前在中國的私募投資領(lǐng)域,大部分的PE機(jī)構(gòu)采用的最主要的退出方式是IPO(Initial Public Offerings,簡稱IPO,首次公開募股)。在經(jīng)過創(chuàng)業(yè)板開閘后3年的持續(xù)井噴式的高速發(fā)展后,2012年11月份,證監(jiān)會出于控制上市公司數(shù)量規(guī)模的目的暫停了新股的發(fā)行,并對申請上市的企業(yè)進(jìn)行了嚴(yán)格的財(cái)務(wù)審查。過去兩年來,IPO暫停導(dǎo)致的教訓(xùn)逼迫眾多PE及創(chuàng)業(yè)投資公司思考行業(yè)新的業(yè)務(wù)模式和發(fā)展方向,以改變單一的IPO退出方式。

(二)研究意義及目的

首先,基于PE行業(yè)原有的發(fā)展模式,重點(diǎn)分析我國私募股權(quán)投資市場嚴(yán)重依賴IPO業(yè)務(wù)模式帶來的問題,為我國PE探討一種新的發(fā)展模式,以改變我國PE機(jī)構(gòu)嚴(yán)重依賴IPO這一單一的退出方式的做法。其次,由于IPO暫停政策的巨大沖擊,給我國PE市場帶來了非常困難的局面。通過對這些案例進(jìn)行研究,總結(jié)出它們的優(yōu)點(diǎn)和可取之處,為其它PE機(jī)構(gòu)提供借鑒和指導(dǎo)。最后,通過對國內(nèi)外的已經(jīng)出現(xiàn)或者正在進(jìn)行的一些好的做法進(jìn)行總結(jié)分析,就可以給整個行業(yè)帶來一種很直觀的借鑒意義,消化吸收,來尋找或形成適合自己的做法,重新回歸PE行業(yè)的投資屬性。

(三)研究問題

本文主要研究以下三個問題:第一,根據(jù)行業(yè)發(fā)展歷程和現(xiàn)狀,研究我國PE行業(yè)存在的主要問題。第二,通過對國外PE機(jī)構(gòu)的先進(jìn)做法和國內(nèi)PE市場出現(xiàn)的一些好的做法進(jìn)行研究比較,來探討對中國PE發(fā)展的借鑒意義。第三,分析國內(nèi)PE的未來發(fā)展模式。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)私募股權(quán)投資基金的概念和主要退出方式

(1)私募股權(quán)投資基金的概念。通過對國內(nèi)外著作各種關(guān)于私募股權(quán)投資概念的研究比較,對其概念形成了一種比較統(tǒng)一的看法,如下:私募股權(quán)投資基金(Private Equity Fund),簡稱PE,是指以非公開的方式募集資本,以盈利為目的,以財(cái)務(wù)投資為策略的一種投資方式。它以未上市公司股權(quán)為主要投資對象,又專門負(fù)責(zé)管理,在限定時間內(nèi)選擇適當(dāng)時機(jī)退出。

(2)私募股權(quán)投資基金的退出方式。私募股權(quán)投資基金是一個資本的循環(huán)過程,投資-退出-再投資。目前,私募股權(quán)投資基金的退出方式主要有以下幾種:第一,IPO:首次公開發(fā)行股票并上市。私募股權(quán)投資基金在選擇投資對象時,大都是尋找那些經(jīng)營狀況良好,基本上符合上市條件而又尚未上市的企業(yè)。第二,并購?fù)顺觯核侥脊蓹?quán)投資基金在時機(jī)成熟時,通過將目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給第三方來撤出所投資金的方式。第三,回購?fù)顺?。私募股?quán)投資基金持有的股份,由目標(biāo)公司或者是公司管理層按照約定的價(jià)格購回。第四,清算。當(dāng)目標(biāo)企業(yè)喪失繼續(xù)發(fā)展空間,瀕臨破產(chǎn),而且又沒有其它投資者接手,這時候,PE機(jī)構(gòu)只有果斷對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行清算,才能避免損失繼續(xù)擴(kuò)大。

(二)國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)綜述

對于私募股權(quán)投資,國內(nèi)外的學(xué)者已經(jīng)做了大量的深入研究,特別是歐美國家的學(xué)者,基于本國的資本市場特點(diǎn),建立比較完善的理論體系。由于資本的退出是私募股權(quán)投資的核心環(huán)節(jié),所以學(xué)者們主要對PE的退出方式和退出時機(jī)進(jìn)行了長期的研究,并提出了自己的見解和看法:

Megginson和Weiss(1991)發(fā)現(xiàn),因?yàn)樗顿Y的目標(biāo)公司的價(jià)值常被低估,所以對私募股權(quán)資本來說選擇合適的退出方式和時機(jī)顯得至關(guān)重要。Relander等人(1994)根據(jù)歐洲的私募股權(quán)投資市場進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn),IPO方式在理論上是首選方式,但現(xiàn)實(shí)中應(yīng)用最廣泛的卻是并購的方式。Black和Gilson(1998)的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn),在有著成熟的股票市場的資本市場上,私募股權(quán)投資最有利的退出方式是IPO。吳曉靈(2007)認(rèn)為由于國內(nèi)私募股權(quán)投資過度依賴IPO的方式,退出渠道不夠通暢,抑制了私募股權(quán)投資行業(yè)在中國的發(fā)展。沈路、莫非和吳文然(2008)對我國私募股權(quán)投資的退出方式和退出現(xiàn)狀進(jìn)行了研究,提出了存在的問題,但缺乏相應(yīng)的解決辦法。王漢昆(2009)通過借鑒國外私募股權(quán)基金發(fā)展經(jīng)驗(yàn)及研究成果,認(rèn)為并購應(yīng)該替代IPO成為目前乃至未來幾年我國私募股權(quán)投資基金退出的主要方式。

(三)小結(jié)

本文在對國內(nèi)外相關(guān)研究進(jìn)行歸納整理后發(fā)現(xiàn),國外在私募股權(quán)投資領(lǐng)域的研究基本上都是建立在本國(主要是美國)的投資實(shí)踐背景之上的,并且存在一定的假設(shè)前提,他們的研究結(jié)果是否能夠符合我國資本市場的發(fā)展形勢,尚未可知。在我國的私募股權(quán)投資領(lǐng)域,也已經(jīng)有了大量的研究,但主要集中在投資策略本身上,在面對新形勢下中國PE未來如何發(fā)展的探討與研究還比較少。

三、研究方法

本文主要使用文獻(xiàn)研究法、案例分析法和比較研究法、實(shí)地調(diào)研等方法進(jìn)行論文相關(guān)內(nèi)容的探討和分析。

(一)文獻(xiàn)研究法

網(wǎng)絡(luò)及各種媒體,進(jìn)行了大量的查閱、篩選,詳細(xì)闡述了私募股權(quán)投資理論,對各種投資退出方式下優(yōu)缺點(diǎn)的理論分析,進(jìn)行分析、歸納總結(jié),并最終選定了本論文的理論基礎(chǔ)和相關(guān)研究成果。

(二)案例分析法

通過對案例的研究分析,挖掘案例中出現(xiàn)的好的思路和的操作手法,進(jìn)行總結(jié)概括,尋找其中的可取可行之處,作為本論文的研究基礎(chǔ)。

(三)比較研究法

論文對國內(nèi)外著名的投資機(jī)構(gòu)的投資模式進(jìn)行了比較分析,為國內(nèi)其他PE企業(yè)進(jìn)行業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新提供了一些可資借鑒的思路和啟示。

(四)實(shí)地調(diào)研法

2014年8月份,分別與九鼎投資(上海公司)PE部門的投資總監(jiān)進(jìn)行過約談,了解了九鼎投資在推進(jìn)新三板上市、設(shè)立公募基金和資本市場運(yùn)作等相關(guān)方面的資料,最大程度保證所需資料的準(zhǔn)確性。

四、我國PE發(fā)展現(xiàn)狀及案例分析

(一)PE在我國的發(fā)展歷程

1992年,美國國際數(shù)據(jù)集團(tuán)(IDG)在中國成立了第一個外資私募股權(quán)投資基金。從2006年開始,中國的PE行業(yè)進(jìn)入了快速發(fā)展階段,不管是機(jī)構(gòu)的數(shù)量還是募集的資金都增長迅速,整個PE行業(yè)的規(guī)模也快速擴(kuò)大。2009年創(chuàng)業(yè)板推出后,先后有近500只股票登陸A股市場,同時在創(chuàng)業(yè)板上市的市盈率也極高,這就給投資人帶來了巨大的收益。2012年11月,IPO暫停對PE行業(yè)帶來巨大的影響,嚴(yán)重打擊了中國的PE市場,PE機(jī)構(gòu)面臨了非常困難的局面。2014年1月,A股市場恢復(fù)了新股發(fā)行,而且證券市場正在推行新股發(fā)行辦法的改革,由過去的發(fā)審制向注冊制轉(zhuǎn)變。

(二)PE在我國的發(fā)展現(xiàn)狀

2014年投資于中國大陸的私募股權(quán)投資基金完成募集的有448支,其中339支基金披露了金額,共計(jì)募集631.29億美元,相較2013年募集數(shù)量上升了28.3%,而募資金額卻增長82.96%,出現(xiàn)了比較明顯的復(fù)蘇跡象。2014年中國私募股權(quán)市場共發(fā)生投資案例943起,比2013年增長42.9%,其中披露金額的847起案例涉及交易金額537.57億美元,同比增長119.6%。2014年,中國私募股權(quán)投資市場共發(fā)生退出案例386筆,共有165筆案例通過IPO實(shí)現(xiàn)退出,其次為股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購,分別有76筆、68筆退出案例。

(三)PE的主要退出方式及利弊分析

(1)IPO方式,即首次公開發(fā)行股票并上市。在我國目前的資本市場上,由于IPO的收益率比其它幾種退出方式要高,導(dǎo)致在2008~2012年的退出案例中每年以IPO退出的占比均超過70%,無可爭議成為國內(nèi)私募股權(quán)基金最主要的退出方式。IPO退出方式主要的有利之處在于:1)高回報(bào)率。2)IPO對于企業(yè)本身也有者積極而長遠(yuǎn)的好處。3)有利于提高PE機(jī)構(gòu)的知名度。雖然IPO的方式可以給PE機(jī)構(gòu)和企業(yè)雙方帶來極大的好處,但就現(xiàn)實(shí)情況來看,IPO退出也存在著一定的局限:1)目標(biāo)企業(yè)上市的門檻比較高。2) IPO所需時間長、機(jī)會成本高。3)IPO退出面臨諸多風(fēng)險(xiǎn)。

(2)并購?fù)顺?。國?nèi)的PE機(jī)構(gòu)必須改變一味依賴IPO退出的方式,隨著國內(nèi)資本市場的成熟,未來并購?fù)顺銮赖闹鸩酵晟?,并購?fù)顺鲆矊⒊蔀橹髁?。全球歷史上的五次并購大潮都發(fā)生在歐美,第六次并購大潮或許就會在中國開始,將會給國內(nèi)的PE投資者們帶來巨大的機(jī)會和收益。并購?fù)顺龅膬?yōu)勢有以下幾點(diǎn):1)并購?fù)顺鰰r間短,相對靈活。2)可以實(shí)現(xiàn)一次性退出。3)并購?fù)顺隹梢允筆E機(jī)構(gòu)迅速回收資金,以便再次投資。通過并購方式退出的弊端主要表現(xiàn)在:1)需要資金量大,潛在買家數(shù)量有限。2)并購的收益率達(dá)不到IPO那樣的高收益率。3)目標(biāo)企業(yè)原管理層的反對。

(3)回購?fù)顺?。私募股?quán)投資協(xié)議中回購條款,其實(shí)是PE機(jī)構(gòu)為了保證為已投入資本的安全性而設(shè)置的一個帶有強(qiáng)制性的退出渠道?;刭彽膬?yōu)點(diǎn)表現(xiàn)如下:1)交易過程簡單。2)資本安全性高?;刭彽谋锥吮憩F(xiàn)在以下方面:1)機(jī)會成本較高。2)法律制度不完善,回購?fù)顺龅恼系K較多。3)只有極少數(shù)的中國企業(yè)擁有足夠的現(xiàn)金或銀行貸款可以按照回購條款中的規(guī)定將PE的股權(quán)全部購回。

(4)清算。PE機(jī)構(gòu)啟動清算程序,一般只是在目標(biāo)企業(yè)出現(xiàn)了資不抵債或者喪失發(fā)展前景的情況下,才會出現(xiàn)。啟動了清算程序,意味著基金公司將遭受部分甚至全部損失,如果能夠收回投資成本就算是較為理想的結(jié)果了。

(四)我國PE行業(yè)存在的主要問題

我國目前的PE行業(yè)存在著幾個問題:第一是退出渠道單一,PE機(jī)構(gòu)嚴(yán)重依賴IPO這一單一的退出方式。第二是“重投機(jī),輕投資”,突出表現(xiàn)是哄搶pre-IPO項(xiàng)目,只要能上市,便一哄而起,而對于企業(yè)本身實(shí)際的投資價(jià)值關(guān)注很少。第三是缺乏專業(yè)投資管理人才。第四是PE二級市場不成熟,LP份額轉(zhuǎn)讓難。第五是政策法規(guī)不完善。

(五)國內(nèi)外PE發(fā)展模式研究

(1)高盛集團(tuán)PE業(yè)務(wù)的專業(yè)化分工與多平臺共存。第一,將PE業(yè)務(wù)進(jìn)行專業(yè)化分工,自營基金與基金管理業(yè)務(wù)并重。高盛集團(tuán)旗下的基金,其資金的募集除了對外募集還有30%的份額來自于高盛集團(tuán)自有資金和高盛員工的資金。第二,多個PE平臺實(shí)現(xiàn)共存,相互促進(jìn)。1)企業(yè)股權(quán)本金投資。2)房地產(chǎn)本金投資。3)基金的基金(FOF)投資全球范圍內(nèi)廣泛的PE基金。投資人包括養(yǎng)老金、保險(xiǎn)公司、捐贈基金、慈善基金會、富人及高盛員工等。高盛的PE業(yè)務(wù)體系是比較龐大和復(fù)雜的,各個PE業(yè)務(wù)平臺之間難免會出現(xiàn)一些業(yè)務(wù)范圍上的重合,以致產(chǎn)生利益沖突。但是,高盛集團(tuán)采取了有效的處置措施,所以自1986年至今,高盛集團(tuán)的PE自營業(yè)務(wù)、PE基金管理業(yè)務(wù)和FOF業(yè)務(wù)、相互支持,共同為高盛集團(tuán)貢獻(xiàn)了高額利潤。

(2)九鼎轉(zhuǎn)型:從傳統(tǒng)的PE模式到綜合資產(chǎn)管理平臺模式。作為PE行業(yè)的一家投資基金公司,九鼎投資成立于2007年,基金規(guī)模只有1.76億元。面對IPO暫停帶來的風(fēng)險(xiǎn),九鼎投資痛定思痛、積極轉(zhuǎn)變,迅速扭轉(zhuǎn)了被動的局面。第一,在新三板掛牌上市。2014年4月29日,北京同創(chuàng)九鼎投資管理股份有限公司登陸全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)。這是全國第一家私募股權(quán)投資管理機(jī)構(gòu)在新三板掛牌上市,融資金額為35.37億元,是新三板成立以來最大規(guī)模的一筆融資。第二,設(shè)立公募基金,進(jìn)行一二級市場聯(lián)動。2014年7月,九鼎成為國內(nèi)首家獲準(zhǔn)設(shè)立公募基金管理公司的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。九鼎投資公告,宣布成立九泰基金管理有限公司,注冊資本為1億元人民幣。第三,控股證券公司――天源證券。2014年10月20日,九鼎公告稱同創(chuàng)九鼎出資3.64億元對天源證券有限公司進(jìn)行增資并實(shí)現(xiàn)控股(股份占比為51%),公司更名為九州證券。

(3)天堂硅谷:與上市公司合作,打造新型并購基金。浙江天堂硅谷資產(chǎn)管理集團(tuán)股份有限公司(以下簡稱“天堂硅谷”),在面對由于IPO暫停帶來的行業(yè)困境時,就走出了一條與九鼎投資不同的道路。第一,與大康牧業(yè)合作案例。1)并購基金的1.0版。2011年9月19日,天堂硅谷涉足生豬養(yǎng)殖業(yè),它選擇與上市公司大康牧業(yè)合作,成立了一只規(guī)模為3億元的并購基金。雙方出資額各為3,000萬元,剩余部分由天堂硅谷向社會自然人與機(jī)構(gòu)投資者對外募集。2)并購基金的2.0版。在原有合作模式的基礎(chǔ)上,天堂硅谷將并購基金中的部分份額轉(zhuǎn)換成上市公司的股份,這樣一來,天堂硅谷不但能夠獲得并購基金的正常收益,還能獲取上市公司股票溢價(jià)部分的收益,同時也將天堂硅谷與上市公司的利益更加緊密的結(jié)合了在一起。這一模式被稱為2.0版。第二,并購之路的后續(xù)發(fā)展。天堂硅谷在新型并購之路上經(jīng)過兩三年的積極探索之后,它的視角和思路也出現(xiàn)了新的變化。2014年9月3日,天堂硅谷與深圳市神州通投資集團(tuán)有限公司簽訂戰(zhàn)略合作,這是硅谷天堂首家并購合作的非上市公司。未來隨著合作方并購需求的多元化,并購基金也會出現(xiàn)更多的經(jīng)營模式和盈利模式。

(4)案例分析總結(jié)。第一,高盛的成功經(jīng)驗(yàn)表明,PE業(yè)務(wù)的專業(yè)分工和多平臺運(yùn)作是完全可行的。高盛PE自營業(yè)務(wù)、PE基金管理業(yè)務(wù)和FOF業(yè)務(wù)、相互支持,為高盛貢獻(xiàn)了超額利潤。第二,九鼎所打造的綜合資產(chǎn)管理平臺模式已成為很多PE競相學(xué)習(xí)的新模式。將傳統(tǒng)的PE打造成一個綜合性資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu),就可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的多樣化和豐富行,就可以更好地滿足客戶需求的多元化。第三,與上市公司成立新型并購基金模式能夠充分嫁接產(chǎn)業(yè)資源,降低投資風(fēng)險(xiǎn),成為PE除IPO之外主要的退出方式,緩解了PE主要依賴IPO退出所帶來的風(fēng)險(xiǎn)單一的問題。

(六)發(fā)展模式分析

(1)退出渠道更加多元化。首先,是對整個行業(yè)來講,退出渠道的選擇肯定會更加多元化。PE機(jī)構(gòu)應(yīng)該適度降低IPO的比例,增加并購?fù)顺龇绞降谋壤?,同時也要在股權(quán)轉(zhuǎn)讓、新三板上市等方式上尋找適合自己的發(fā)展之路。同時,在完成項(xiàng)目投資后,要更加注重所投項(xiàng)目的管理增值,獲得企業(yè)發(fā)展的分紅。退出渠道的多元化也會影響PE的投資策略,很多的PE投資企業(yè)時更注重打造行業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢,選擇那些與此前投資的企業(yè)有業(yè)務(wù)互補(bǔ)性的標(biāo)的,所投企業(yè)之間能夠通過業(yè)務(wù)配合打通產(chǎn)業(yè)鏈,也為日后的并購?fù)顺鲎鰷?zhǔn)備。第一,IPO仍是PE退出的主要渠道之一。第二,退出有望成為未來主流退出方式之一。第三,PE二級市場模式。第四,新三板將成為一個新的發(fā)展點(diǎn)。

(2)注重專業(yè)性,回歸投資本質(zhì)。在野蠻增長過后,更多國內(nèi)的PE更關(guān)注于企業(yè)本身的投資價(jià)值,探索更多的發(fā)展模式,而不是對于IPO的投機(jī)。

(3)發(fā)展模式:平臺化、多元化、證券化。對于PE機(jī)構(gòu)來講,隨著市場環(huán)境的變化及從行業(yè)陣痛中所吸取的教訓(xùn),PE未來的發(fā)展將會趨向于多元化、平臺化、證券化的模式。第一,多元化。退出渠道多元化:除了IPO之外,并購、PE二級市場、新三板等多種方式的退出比例將會逐漸增加。第二,平臺化。傳統(tǒng)的PE行業(yè)所依賴的平臺只有PE一個平臺,隨著行業(yè)發(fā)展,PE也逐步延伸其產(chǎn)業(yè)鏈,進(jìn)軍券商、公募基金、信托等金融相關(guān)行業(yè)。第三,證券化。PE通過上市為私募基金公司的兌付問題提供了一種新的金融工具和方式,可以實(shí)現(xiàn)將基金持有人的份額轉(zhuǎn)換成對其私募基金公司的股權(quán)。國內(nèi)的PE從誕生到現(xiàn)在,也不過才十幾年的時間,雖然經(jīng)歷了很多坎坷,但也在陣痛中成長。未來,私募股權(quán)基金市場的發(fā)展一定會圍繞著退出渠道多元化、基金從業(yè)人士專業(yè)化、業(yè)務(wù)模式平臺化、證券化這些特征展開。

五、結(jié)論與建議

(一)結(jié)論

本文通過對我國私募股權(quán)投資行業(yè)存在的主要問題進(jìn)行了論證分析,并結(jié)合國內(nèi)外的案例進(jìn)行了研究,認(rèn)為國內(nèi)的PE行業(yè)如要健康有序地發(fā)展,必須進(jìn)行發(fā)展模式的創(chuàng)新,不能再依賴傳統(tǒng)的以IPO為主的退出方式,而更多的是依賴PE自身的投資眼光及投后管理能力,實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目價(jià)值的增值。我國PE未來的發(fā)展模式,一定會向著多元化、專業(yè)化、平臺化、證券化的方向發(fā)展和推進(jìn)。

(二)建議

(1)完善法律制度建設(shè)?!逗匣锲髽I(yè)法》的修訂,完善了PE市場的法律環(huán)境,使得整個PE行業(yè)有法可依、有例可循。

(2)加強(qiáng)行業(yè)監(jiān)管的制度建設(shè)。1)按照監(jiān)管主體、監(jiān)管內(nèi)容、監(jiān)管方式的不同,設(shè)立相應(yīng)的監(jiān)管部門并確定其管理責(zé)任。2)應(yīng)該建立私募股權(quán)投資行業(yè)的協(xié)會組織,本著市場化的原則,加強(qiáng)完善行業(yè)的從業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、自律管理和道德操守建設(shè)。

(3)完善、健全資本市場體系。為了使私募股權(quán)投資基金退出通道更加順暢的,可以從兩方面著手:第一,建立健全多層次、相互聯(lián)系、相互補(bǔ)充的資本市場體系。第二,擴(kuò)大資本市場規(guī)模,特別針對中小企業(yè)板市場,要加快建設(shè)的力度。

(4)培養(yǎng)本土專業(yè)投資管理人才。由于中國的PE市場起步晚,發(fā)展時間短,專業(yè)的從業(yè)人士極度匱乏。為了解決這一問題,我們可以嘗試由政府主導(dǎo)并引進(jìn)外部管理人。在合作中不斷學(xué)習(xí)摸索,培養(yǎng)人才,積累豐富我們的投資管理經(jīng)驗(yàn)。

(三)研究局限及未來研究方向

隨著新股發(fā)行制度改革的推進(jìn),以及國內(nèi)資本市場的不斷成熟,目前A股市場上動輒30~40倍的市盈率也會逐漸回歸到一個合理的區(qū)間,以后IPO的退出方式不見得就可以帶來比并購或其它退出方式更高的收益,所以可以預(yù)見并購很有可能會取代IPO成為我國PE市場最主要的一種退出方式。隨著中國經(jīng)濟(jì)的騰飛及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的成功轉(zhuǎn)型,我們相信全球的第六次并購大潮會發(fā)生在中國。關(guān)于并購的投資策略的研究,也一定會成為未來的一個主要研究方向。

由于目前在中國資本市場上進(jìn)行并購的一些條件還不成熟,如難以實(shí)現(xiàn)杠桿收購,所以并購在中國資本市場上還不普及,以至于缺乏一些成功的、優(yōu)秀的并購案例可用來分析研究。所以,本文在關(guān)于并購的投資策略方面,還缺乏一些具體的、細(xì)化的、操作性強(qiáng)的建議,這也是本文的一個研究上的局限,應(yīng)該在后續(xù)的研究中進(jìn)行完善。

(作者單位為上海高能投資管理有限公司)

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私募股權(quán)投資論文范文第3篇

摘 要 作為中小企業(yè)理想融資渠道的私募股權(quán)基金,在我國經(jīng)歷了金融危機(jī)和低迷的發(fā)展后,于2010年呈現(xiàn)了爆發(fā)式的增長,經(jīng)統(tǒng)計(jì)私募股權(quán)基金在多方面的數(shù)據(jù)都創(chuàng)了新高,是私募股權(quán)基金發(fā)展標(biāo)志性的一年,但是,在增長的背后,也顯現(xiàn)出了許多存在的問題,本文通過對2010年私募股權(quán)基金在中國發(fā)展的了解,對其在增長背后顯現(xiàn)出的問題進(jìn)行了深入的分析。

關(guān)鍵詞 私募股權(quán)基金 爆發(fā)式增長

私募股權(quán)基金是指采用非公開形式向特定的投資者募集資金,對非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資,以實(shí)現(xiàn)股權(quán)的快速增值,最終通過上市、并購或管理層回購等方式退出,實(shí)現(xiàn)獲利。對于有強(qiáng)烈融資需求的中小企業(yè),私募股權(quán)基金是其理想的融資途徑,私募股權(quán)基金在募集完資金后,把資金投向最有前景的行業(yè),從而提高資金的使用效率。

私募股權(quán)基金在我國的發(fā)展還并不成熟,但是在經(jīng)歷了2008年國際金融危機(jī)的強(qiáng)烈沖擊、2009年的投融資的低迷后,2010年我國私募股權(quán)市場迎來了強(qiáng)勁的反彈,實(shí)現(xiàn)了爆發(fā)式的增長。根據(jù)清科研究中心的報(bào)告顯示:“2010年中國私募股權(quán)投資市場募資、投資、退出案例數(shù)量均創(chuàng)下歷史新高,當(dāng)年共有82支可投資于中國大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金完成募集,募集金額276.21億美元;投資熱情同樣狂熱,全年共發(fā)生投資案例363起,交易總額103.81億美元;退出活動方面,2010年共計(jì)發(fā)生退出案例167筆,其中IPO方式退出160筆,股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出5筆,并購?fù)顺?筆,一舉打破2007年創(chuàng)下的95筆退出案例的最高記錄?!?/p>

目前我國資金的流動性不夠充裕、中小企業(yè)融資困難,私募股權(quán)基金作為中小企業(yè)有效的融資手段,它的大力發(fā)展無疑具有重要的意義,但是由于我國資本市場的發(fā)育程度以及相應(yīng)的配套制度不完善,在私募股權(quán)基金爆發(fā)式增長的背后也顯現(xiàn)出了許多問題。

一、本土私募股權(quán)基金的融資能力相對弱小

當(dāng)前我國基金的規(guī)模不等,但是多數(shù)規(guī)模比不上外資募集基金一個項(xiàng)目規(guī)模的十分之一,2010年外資基金募集規(guī)模為人民幣基金的1.59倍。基金規(guī)模小使得本土私募股權(quán)基金在投資時受到投資項(xiàng)目的數(shù)量和種類的限制,由于資金限制,不能進(jìn)行多樣化投資,這將導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)得不到分散,相反卻加大了投資的風(fēng)險(xiǎn)。

二、缺乏統(tǒng)一明確的監(jiān)管部門

私募股權(quán)基金在我國發(fā)展的這些年來,究竟由哪個部門監(jiān)管目前還沒有得以明確,而且私募股權(quán)基金涉及發(fā)改委、證監(jiān)會、稅務(wù)局、工商局等多個部門,如果各部門之間協(xié)調(diào)和溝通不充分,這很容易造成政策之間的矛盾,增加了私募股權(quán)基金發(fā)展的潛在風(fēng)險(xiǎn)。特別是在私募股權(quán)基金爆發(fā)式增長的背景下,缺少明確的監(jiān)管部門,良莠不齊的私募股權(quán)基金會加大資本市場的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)及非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),不利于市場的穩(wěn)定。

三、政策環(huán)境有待完善

由于私募股權(quán)基金在國外的發(fā)展已經(jīng)多年,加之它們成熟的資本市場體系,已經(jīng)為私募股權(quán)基金各方面的發(fā)展提供了發(fā)達(dá)健全的配套制度及保障。但是到目前為止,我國還沒有全面的針對私募股權(quán)投資基金的準(zhǔn)入、投資、管理、退出等方面的法律法規(guī),管理辦法也只是剛出臺不久。這使得私募股權(quán)基金在發(fā)展過程中存在著諸多的不確定性,缺少必要的約束,運(yùn)作也就難以規(guī)范。因此,在私募股權(quán)基金爆發(fā)式增長的背景下,政策環(huán)境的不完善,也就必將加大資本市場的風(fēng)險(xiǎn)。

四、信息披露的制度亟需加強(qiáng)

我國對股權(quán)基金信息披露制度的建設(shè)比較滯后,缺乏專門的信息披露規(guī)范或操作指引,雖然私募股權(quán)基金采用非公開的形式募集,但是這并不意味著不需要充分的信息披露,在私募股權(quán)基金經(jīng)歷的大規(guī)模增長之后,不充分的信息披露會影響私募股權(quán)基金的質(zhì)量,增加了基金投資者決策的難度,加大了投資者的投資風(fēng)險(xiǎn),也不利于私募股權(quán)基金及資本市場整體的穩(wěn)定性。

五、中間服務(wù)機(jī)構(gòu)及專業(yè)人員市場規(guī)范有待加強(qiáng)

私募股權(quán)基金的運(yùn)作是一個復(fù)雜的過程,涉及多個方面及部門,因此,其運(yùn)作需要專業(yè)的服務(wù)機(jī)構(gòu)及專業(yè)人員。經(jīng)過多年的發(fā)展,盡管中間服務(wù)機(jī)構(gòu)及專業(yè)人員的市場有了一定的發(fā)展,但是相對于我國不斷發(fā)展與增長的私募股權(quán)基金,目前的發(fā)展是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,同時相對于投資活動以高風(fēng)險(xiǎn)、高收益為顯著特征的私募股權(quán)基金對中間服務(wù)機(jī)構(gòu)與專業(yè)人員的素質(zhì)和數(shù)量要求而言,我國在這方面的人才是相當(dāng)缺乏的,而且相關(guān)市場的也還沒有發(fā)育成熟,這無疑是制約私募股權(quán)基金發(fā)展和加大投資風(fēng)險(xiǎn)的另一個重要方面。

2010年,我國私募股權(quán)基金經(jīng)歷了爆發(fā)式的增長,而私募股權(quán)基金的增長與發(fā)展為更多的中小企業(yè)融得了資金,拓寬了它們的融資渠道,同時在宏觀層面,私募股權(quán)基金豐富了我國的資本市場,促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)得優(yōu)化,在一定程度上推動了我國國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。但是,我們也不能忽視在發(fā)展中所暴露出的制度等一系列的問題,因此,我們應(yīng)該采取積極應(yīng)對私募股權(quán)基金在發(fā)展過程中存在的問題,采取相應(yīng)的對策,加快人民幣募集基金的發(fā)展,確立明確的私募股權(quán)基金監(jiān)管部門,出臺相應(yīng)的法律法規(guī),加強(qiáng)信息披露制度的建設(shè)等,以保證我國中國私募股權(quán)基金健康的發(fā)展,使其發(fā)揮最大的效用。

參考文獻(xiàn):

私募股權(quán)投資論文范文第4篇

【關(guān)鍵詞】創(chuàng)業(yè)板市場(GEM) 融資 風(fēng)險(xiǎn)投資(VC) 股權(quán)投資(PE)

一、引言

創(chuàng)業(yè)板市場的開設(shè)目的在于支持有高成長性的創(chuàng)新型企業(yè)的上市融資,往往這類企業(yè)都不符合主板上市的條件。我國的創(chuàng)業(yè)板重點(diǎn)在于支持成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè),創(chuàng)業(yè)板市場的推出是落實(shí)我國實(shí)行自主創(chuàng)新型國家戰(zhàn)略的重要舉措,創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展和完善是解決創(chuàng)業(yè)型企業(yè)投融資需求的重要條件。

創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的融資過程一般經(jīng)歷四個階段,即天使投資風(fēng)險(xiǎn)投資私募股權(quán)投資上市,每個融資階段都對應(yīng)不同的監(jiān)管與權(quán)責(zé)制,但并非所有上市企業(yè)都要經(jīng)歷所有這四階段,四階段之間也沒有嚴(yán)格的劃分界限,但它們之間卻存在著密不可分的關(guān)系。本文的重點(diǎn)是研究風(fēng)險(xiǎn)投資與私募股權(quán)融資這兩種重要的融資方式之間的區(qū)別,結(jié)合它們自身的特點(diǎn),分析其適用于哪個階段的企業(yè)。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資與私募股權(quán)融資的特征及分析

風(fēng)險(xiǎn)投資(Venture Capital),簡稱VC,是指對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè),或創(chuàng)新增長型企業(yè)的投資。它是一種具有高風(fēng)險(xiǎn)高收益的權(quán)益資本,是一種長期性的股權(quán)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)將分散的閑散資金籌集到一起,或是將技術(shù)或者管理投入到企業(yè)中,同時,風(fēng)險(xiǎn)投資也考慮退出機(jī)制,當(dāng)項(xiàng)目或企業(yè)成熟以后,再將資本抽回,轉(zhuǎn)讓或賣出股份,以期獲得投資收益,然后再將回籠資金投入新的項(xiàng)目或者企業(yè)中,不斷循環(huán),從而推動高新企業(yè)不斷發(fā)展[1]。另外,小企業(yè)起步階段更愿意利用內(nèi)源資本或政府資助,這樣會加重政府的壓力,風(fēng)險(xiǎn)資本的興起,為企業(yè)成長過程中的籌資風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移,不會過多的集中到政府金融機(jī)構(gòu),從而威脅到國家的金融體系的穩(wěn)定。

私募股權(quán)投資(Private Equity),簡稱PE,是指通過私募的形式對企業(yè)進(jìn)行投資,股權(quán)投資的退出機(jī)制是通過上市、管理層回購、企業(yè)并購等方式來回籠資金。私募股權(quán)投資,以下簡稱PE,近年來發(fā)展迅速,成為補(bǔ)救公司治理結(jié)構(gòu)不合理的有效方法,通過將上市公司的私有化來實(shí)現(xiàn)資本增值,提高管理層的效率[2]。PE本身也是一種組織創(chuàng)新,為企業(yè)的發(fā)展發(fā)揮了不可估量的作用。

創(chuàng)業(yè)板企業(yè)大部分是中小型企業(yè),指在創(chuàng)業(yè)板符合條件并上市的企業(yè),這些企業(yè)大多數(shù)是高新企業(yè),具有很高的成長性,但是一般規(guī)模較小,科技含量較高。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在融資結(jié)構(gòu)和融資方式上與一般企業(yè)有一定差異,創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的前期偏向于以股權(quán)融資為主,而同時,在推動創(chuàng)業(yè)板企業(yè)成長中風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)揮更大的作用[3]。

三、企業(yè)不同成長階段的融資特征分析

在不同的成長階段,企業(yè)有不同的融資特征。生命周期理論的提出為企業(yè)的成長過程作出了界定,企業(yè)分為初創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期。各個階段都有其不同的融資方式。

(一)初創(chuàng)期企業(yè)的融資特征

一個企業(yè)最初發(fā)展階段包括種子期和初建期,這兩個時期都屬于初創(chuàng)期,當(dāng)企業(yè)處于種子期時,企業(yè)剛剛發(fā)展,并沒有創(chuàng)造價(jià)值,且創(chuàng)業(yè)者只擁有技術(shù)或者創(chuàng)意,并沒有足夠的資金,但是以盈利為目的的風(fēng)險(xiǎn)投資不會青睞于此時的企業(yè),此時企業(yè)主要的融資渠道是依靠政府的資金支持或天使投資者。當(dāng)企業(yè)進(jìn)入初建期時,產(chǎn)品或者技術(shù)還處于開發(fā)階段,此時需要營運(yùn)的資金缺乏,同時研發(fā)費(fèi)用很大,但是卻可以預(yù)見未來的收益,此時就會有風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對于初建期企業(yè)的投入一般只有資金的注入,然而對于創(chuàng)新型高技術(shù)型企業(yè),他們同時參與企業(yè)的經(jīng)營管理活動,這是因?yàn)?,風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更青睞于創(chuàng)新型企業(yè),在初建期參與經(jīng)營管理就能夠享有企業(yè)的控制權(quán),以便以后有更大的收益。

(二)成長期企業(yè)的融資特征

創(chuàng)新型企業(yè)一旦發(fā)展起來速度很快,當(dāng)企業(yè)處于成長期時,其需要的資金也越來越多,單一機(jī)構(gòu)的投資已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足需求,無論是技術(shù)上還是管理上,市場都需要不斷的創(chuàng)新,企業(yè)需要的市場費(fèi)用很大。此時企業(yè)已經(jīng)有一定的市場,并且有能力向金融機(jī)構(gòu)借款來周轉(zhuǎn),并且相比較風(fēng)險(xiǎn)投資的不斷介入瓜分創(chuàng)業(yè)者對公司的控制權(quán)而言,他們更愿意向銀行等金融機(jī)構(gòu)舉債[4]。但是,不同的行業(yè)有不同的特征,應(yīng)具體問題具體分析。

(三)成熟期企業(yè)的融資特征

成熟期也即創(chuàng)新型企業(yè)的上市期,該企業(yè)已經(jīng)有相當(dāng)?shù)氖袌龇蓊~,各方面發(fā)展比較成熟,此時企業(yè)的資金已經(jīng)從研發(fā)轉(zhuǎn)向費(fèi)用的控制,此時企業(yè)獲得利潤更大化的關(guān)鍵是對成本的有效控制。與一般的企業(yè)相比,創(chuàng)新型企業(yè)主要依靠技術(shù)的不斷進(jìn)步來維持,所以此時仍需要一定的技術(shù)研發(fā),但此時企業(yè)的融資方式可以多樣選擇,處于成熟期的企業(yè)往往會選擇上市或者發(fā)行債券來向積聚社會閑散資金融資。此時企業(yè)中的利益相關(guān)者各有所想,其中創(chuàng)業(yè)者自己希望企業(yè)可以高價(jià)賣出或者上市,這樣他們就可以將資金投向新的創(chuàng)業(yè),而同時風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)期望收回對企業(yè)前期的高額回報(bào),希望企業(yè)的股份可以高價(jià)賣出。此時企業(yè)上市的趨勢就越來越明顯。

總而言之,創(chuàng)新型企業(yè)在其初創(chuàng)期主要靠自源資金、天使投資或者政府金融機(jī)構(gòu)的投資;在成長期依靠的主要是風(fēng)險(xiǎn)投資;而在成熟期的主要融資方式包括企業(yè)公開上市發(fā)行債券和股票、商業(yè)銀行貸款等。但是并非是絕對的,也可能每個階段也會出現(xiàn)不同的融資方式,這樣針對具體的企業(yè)分析,但總的來講,創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在其發(fā)展的前期會更傾向于股權(quán)融資,同時風(fēng)險(xiǎn)投資也是創(chuàng)業(yè)板企業(yè)初創(chuàng)期和成長期的最主要融資方式。

四、風(fēng)險(xiǎn)投資與股權(quán)投資

(一)風(fēng)險(xiǎn)投資(VC)

風(fēng)險(xiǎn)投資不需要擔(dān)保和抵押,它不同于銀行貸款,是一種長期的、低流動性的權(quán)益資本。風(fēng)險(xiǎn)投資在創(chuàng)新型企業(yè)的發(fā)展中具有不可替代的重要作用,是解決其資金困難的最佳方式。實(shí)際上,發(fā)達(dá)國家和地區(qū)主要是靠風(fēng)險(xiǎn)投資來解決創(chuàng)新型中小企業(yè)融資難的問題的。與風(fēng)險(xiǎn)投資最發(fā)達(dá)的美國相比,我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)仍處于加速發(fā)展的階段,其對創(chuàng)新型中小企業(yè)發(fā)展所發(fā)揮的作用遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,仍有待于整個風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的不斷成熟和發(fā)展[7]。

(二)私募股權(quán)投資(PE)

私募股權(quán)投資也是直接融資的一種,尤其適用于要在創(chuàng)業(yè)板上市的創(chuàng)新性企業(yè),創(chuàng)新性企業(yè)具有高成長、高風(fēng)險(xiǎn)性、高收益性,但是發(fā)展初期往往規(guī)模很小,沒有公開募集股票的能力,這時候私募股權(quán)融資對這類企業(yè)需要大量的資金這一需求提供了很大的幫助。

私募股權(quán)投資自身的特點(diǎn)也決定了其對創(chuàng)新性企業(yè)發(fā)展的重要性。股份的私募不像公開私募,需要嚴(yán)格的政府審批,股份私募的程序簡單,并且私募股權(quán)的進(jìn)入使企業(yè)的權(quán)益資本增加,為企業(yè)的發(fā)展打下良好的基礎(chǔ)。隨著企業(yè)的發(fā)展,其權(quán)益資本的增加,使得商業(yè)銀行更加愿意給企業(yè)貸款,資金來源更加廣泛。另外,私募股權(quán)投資這種融資方式的選擇,也為企業(yè)的股權(quán)激勵制度創(chuàng)造了條件,企業(yè)可以用股權(quán)資本吸引更多的優(yōu)秀人才,為企業(yè)注入新鮮血液。

五、現(xiàn)狀與結(jié)論

目前我國創(chuàng)新型中小企業(yè)并沒有與風(fēng)險(xiǎn)資本、股權(quán)投資這兩種有效地融資方式實(shí)現(xiàn)有效對接,其主要原因在于這兩種投資體制不夠成熟,投資體系不夠完善,難以為創(chuàng)新型企業(yè)的融資發(fā)揮最大的作用。我國的金融市場也存在種種問題,各種信息不對稱也造成創(chuàng)新型中小企業(yè)家與投資者之間的不信任,不能夠建立起良好的激勵機(jī)制,不能夠解決雙方存在的由于信息不對稱而產(chǎn)生的“逆向選擇”與“道德風(fēng)險(xiǎn)”問題。

創(chuàng)新型中小企業(yè)融資難的問題是由多種因素造成的。最主要的因素是金融市場和金融工具的完善和發(fā)展。金融工具的創(chuàng)新在一定程度上可以緩解這個問題,而問題的解決的關(guān)鍵,歸根到底要求金融市場利率的真正市場化和民間金融市場的徹底放開,在此過程中,資本市場也會加速發(fā)展,各種金融工具和衍生金融工具會不斷出現(xiàn),不斷創(chuàng)新、完善,從而逐步解決創(chuàng)業(yè)板中小企業(yè)的融資問題。

參考文獻(xiàn)

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私募股權(quán)投資論文范文第5篇

【關(guān)鍵詞】外資并購 PE 跨境資本流動 外匯管理

一、PE主導(dǎo)的外資并購成為我國FDI的重要來源

傳統(tǒng)的FDI以綠地投資為主要方式。近年來隨著制造業(yè)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的基本完成,跨境并購在全球FDI流動中的比重不斷上升。根據(jù)《世界投資報(bào)告》,跨境并購交易金額及其與世界FDI流量的比值持續(xù)上升。在世界金融危機(jī)前的2007年,跨境并購交易值占全球FDI比值高達(dá)0.893:1,有學(xué)者據(jù)此認(rèn)為跨境并購已構(gòu)成世界FDI流量的主要部分。根據(jù)《世界投資報(bào)告》,中國的FDI流入中綠地投資仍占據(jù)著統(tǒng)治地位,但外資并購的增長速度超過了綠地投資。2006年中國外資并購(凈值)占FDI的占比一度達(dá)到15.54%。隨后在紅籌管制和世界金融危機(jī)的雙重打擊下外資并購交易量嚴(yán)重萎縮,但近三年來又再度呈現(xiàn)振蕩回升的態(tài)勢。2011年度中國的外資并購凈值1同比增長77%,超過2006年成為歷史最高。而清科研究中心《2011年度中國并購市場研究報(bào)告》則顯示,2011年度僅披露金額的外資并購交易金額為68.20億美元,同比增長高達(dá)209.2%。

私募股權(quán)投資基金(PE)是世界投資活動中的一支新興的重要力量。PE是針對特定對象募集,主要對非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資,最終通過被投資企業(yè)上市、并購或管理層回購等方式,出售持股獲利退出的一種投資基金。世界金融危機(jī)前,PE主導(dǎo)的跨境并購值在全球跨境并購總額中的占比一度接近三分之一。中國以其快速增長的經(jīng)濟(jì)實(shí)力受到一些國際知名PE機(jī)構(gòu)的青睞。2005年《世界投資報(bào)告》還提到來自PE/VC的投資已經(jīng)成為中國FDI的重要來源,僅當(dāng)時見諸報(bào)端的較大規(guī)模外資并購案就有德太投資(TPG)聯(lián)手泛大西洋投資和新橋資本對聯(lián)想公司3.5億美元的投資案、凱雷集團(tuán)對太平洋保險(xiǎn)4億美元的投資案和新橋資本對深圳發(fā)展銀行1.6億美元的投資案等。

二、外資PE并購境內(nèi)企業(yè)兩種基本模式

(一)離岸模式

外資PE并購境內(nèi)企業(yè)最初采取“兩頭在外”的離岸模式,即資金募集和投資退出都發(fā)生在境外。離岸模式多采取 “紅籌架構(gòu)”:境內(nèi)實(shí)際控制人在英屬維京群島等離岸中心設(shè)立特殊目的公司(SPV),以其為殼公司作為海外融資平臺,吸收外資PE的投資,進(jìn)而收購境內(nèi)資產(chǎn)或股權(quán),實(shí)現(xiàn)以“境內(nèi)權(quán)益”境外間接上市的目的。境外殼公司完成在海外資本市場的融資后,融資資金通常以FDI的名義進(jìn)入境內(nèi)。外資PE則在封閉期結(jié)束后擇機(jī)出售持股退出。

由于一方面有利于境內(nèi)企業(yè)降低上市門檻、實(shí)現(xiàn)境外融資,另一方面在中國資本項(xiàng)目尚未完全放開的背景下,外資PE可以利用境外SPV寬松的監(jiān)管環(huán)境便利地實(shí)現(xiàn)投資資金的進(jìn)入和退出,降低資本運(yùn)作成本的同時增強(qiáng)運(yùn)作靈活性。因此,紅籌模式一度受到追捧,成為外資PE參股境內(nèi)企業(yè)、實(shí)現(xiàn)境內(nèi)企業(yè)境外間接上市的主要方式。

(二)在岸模式

在岸模式就是外資PE獨(dú)立或者與境內(nèi)機(jī)構(gòu)合資、合作在中國境內(nèi)設(shè)立人民幣私募股權(quán)投資基金,并在境內(nèi)開展股權(quán)投資業(yè)務(wù)活動的模式。由于籌資活動和市場退出都發(fā)生在境內(nèi),其特點(diǎn)也被歸納為“兩頭在內(nèi)”。

我國從2005年開始陸續(xù)出臺了一系列法規(guī)對加強(qiáng)對紅籌模式的監(jiān)管?!蛾P(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》(10號文)對通過紅籌架構(gòu)下設(shè)立境外SPV、換股并購、上市完成后融資調(diào)回等各個過程實(shí)施了全面的審查管理,其施行對外資PE的并購活動和打算境外上市的中國企業(yè)產(chǎn)生了不利影響:一是審批層級提高;二是審批流程加長;三是審批程序與境外上市流程的銜接不順增加了紅籌重組及上市的不確定性。另一方面,隨著IPO重啟、創(chuàng)業(yè)板開閘等一系列改革的推進(jìn),以及國內(nèi)A股市場較為豐厚的回報(bào)率,外資PE開始尋求在岸設(shè)立投資機(jī)構(gòu)。在政策環(huán)境方面,我國政府一直在積極推動人民幣基金的發(fā)展。

從原則上講,外資參與設(shè)立人民幣私募股權(quán)投資基金可采用公司制、有限合伙制、契約型非法人制和信托制;可以是中外合資、合作,也可以是外商獨(dú)資;境外投資者即可以作為普通合伙人(GP)出資,也可以是有限合伙人(LP)出資。出于避免雙重征稅等方面的原因,外資PE在境內(nèi)設(shè)立人民幣投資機(jī)構(gòu)主要采用國際上主流的有限合伙制。凱雷集團(tuán)(Carlyle Group LP)于2010年3月3日成為第一家在中國設(shè)立中外合伙制人民幣基金的外國公司,隨后IDG資本、紅杉、普凱、黑石等國外知名PE也都相繼成立了自己的有限合伙制人民幣基金。

三、外資PE相關(guān)并購的外匯管理

(一)外資PE離岸并購的外匯管理

對外資PE離岸并購的監(jiān)管主要落實(shí)在對境內(nèi)相關(guān)主體出境設(shè)立SPV以及境外融資后返程投資的規(guī)范和管理。國家外匯管理局2005年的《關(guān)于境內(nèi)居民通過境外SPV 融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》(75號文) 確立了以境內(nèi)主體設(shè)立的境外特殊目的公司為主線的返程投資管理流程:一是界定了“特殊目的公司”、“返程投資”等重要概念的界定,將在多重控股模式下的外資并購活動納入到外匯局的監(jiān)管范圍;二是登記管理方式相對于之前的核準(zhǔn)管理方式適度放松,同時也加強(qiáng)了對與離岸金融中心之間跨境資本流動的監(jiān)管。三是關(guān)于“補(bǔ)登記”的規(guī)定使其具有溯及既往的效力。

但75號文在實(shí)際執(zhí)行中也存在一些突出問題。75號文對特殊目的公司“以在境外股權(quán)融資為目的”的界定,在實(shí)際執(zhí)行中較難以把握。同時,我國境內(nèi)存在大量被境內(nèi)居民實(shí)際控制、以套取外資優(yōu)惠政策為主要目的的外商投資企業(yè),這些企業(yè)盡管并不嚴(yán)格符合75號文對返程投資企業(yè)的定義,卻屬于更廣泛意義上的返程投資企業(yè);并且,這種企業(yè)的大量存在,也可能被利用來作為境內(nèi)的外資“殼”企業(yè)以架設(shè)紅籌架構(gòu),從而達(dá)到降低審批層次、簡化審批環(huán)節(jié)的目的(境內(nèi)外商投資企業(yè)在境外設(shè)立特殊目的公司不屬于10號文的規(guī)范范圍,不需商務(wù)部審批)。

因此,國家外匯管理局又于2011年5月頒布了《關(guān)于印發(fā)〈境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司融資及返程投資外匯管理操作規(guī)程〉的通知》(19號文),對75號文的實(shí)施進(jìn)行補(bǔ)充和細(xì)化。19號文將外商投資企業(yè)分為三類:特殊目的公司返程投資企業(yè)、非特殊目的公司返程投資企業(yè)、非返程投資企業(yè),并要求:對非特殊目的公司返程投資企業(yè)轉(zhuǎn)為特殊目的公司需進(jìn)行補(bǔ)標(biāo)識,以解決在大量返程投資企業(yè)的歷史遺留問題;對于已設(shè)立的特殊目的公司則依據(jù)是否已發(fā)生實(shí)質(zhì)性資本變動,來決定是否適用“先處罰,后補(bǔ)辦登記”原則辦理,從而使75號文關(guān)于特殊目的公司的定義和“補(bǔ)登記”規(guī)定更具可操作性。

(二)外資PE在岸并購的外匯管理

1.設(shè)立外資登記。公司制和契約型非法人企業(yè)的外資PE均需按照《外商投資企業(yè)外匯登記管理暫行辦法》的規(guī)定辦理外資企業(yè)外匯登記手續(xù)。2012年11月的《國家外匯管理局關(guān)于外商投資合伙企業(yè)外匯管理有關(guān)問題的通知》則明確了外資合伙企業(yè)所涉外匯管理以登記為主,外商投資合伙企業(yè)完成必要的外匯登記和出資確認(rèn)手續(xù)后,可直接到銀行辦理外匯賬戶開立、資金購付匯等相關(guān)外匯業(yè)務(wù)。

2.外匯資本金結(jié)匯管理。外資進(jìn)行境內(nèi)股權(quán)投資尚需經(jīng)外匯局核準(zhǔn),這是目前在岸外資PE開展并購活動遇到的一大障礙。公司制和契約型非法人企業(yè)的外資PE可以根據(jù)有關(guān)規(guī)定開立外匯資本金賬戶。根據(jù)《國家外匯管理局綜合司關(guān)于完善外商投資企業(yè)外匯資本金支付結(jié)匯管理有關(guān)業(yè)務(wù)操作問題的通知》(以下簡稱142號文),其中規(guī)定一般外商投資企業(yè)資本金結(jié)匯所得人民幣資金不得用于境內(nèi)股權(quán)投資,而投資性外商投資企業(yè)從事境內(nèi)股權(quán)投資,其資本金境內(nèi)劃轉(zhuǎn)須經(jīng)外匯局核準(zhǔn)2。而另據(jù)國家外匯管理局綜合司2008年11月給上海市分局的《關(guān)于外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)資本金結(jié)匯進(jìn)行境內(nèi)股權(quán)投資有關(guān)問題的批復(fù)》,該批復(fù)可歸納為“二次核準(zhǔn)、按項(xiàng)結(jié)匯”:外資PE外匯資本金境內(nèi)劃轉(zhuǎn)給被投資企業(yè)、以及境內(nèi)被投資企業(yè)的外匯資本金結(jié)匯,均需要經(jīng)過所在地外匯局核準(zhǔn)后方可辦理;外資PE的外匯資金不允許由其結(jié)匯后以人民幣進(jìn)行境內(nèi)股權(quán)投資,而應(yīng)按投資項(xiàng)目,由被投資企業(yè)參照外商投資資本金辦理結(jié)匯。非法人制外資PE則不允許開立外匯資本金賬戶,而應(yīng)依據(jù)資本項(xiàng)目外匯管理的相關(guān)規(guī)定開立外國投資者專用外匯賬戶,賬戶內(nèi)資金的結(jié)匯和劃轉(zhuǎn)須逐筆經(jīng)外匯局批準(zhǔn)。

綜上所述,雖然不同組織形式的外資PE可能面臨的結(jié)匯管理政策有所差異,但目前外資PE資本金的劃轉(zhuǎn)和結(jié)匯均需經(jīng)過外匯管理部門的審批,外資PE在岸并購活動在政策上還面臨一定程度的不確定性。事實(shí)上,在QFLP制度試點(diǎn)之前尚未有一例外資PE設(shè)立并成功結(jié)匯。并且,按項(xiàng)目結(jié)匯的方式,影響了外資PE境內(nèi)投資活動的效率,在人民幣匯率波動較大的時期,還可能面對較為可觀的匯率風(fēng)險(xiǎn);而由被投資企業(yè)結(jié)匯的方式,則可能在境外投資退出,辦理利潤匯出時,面臨較為繁瑣的審批程序。

目前京津滬渝等地都陸續(xù)開展了QFLP制度試點(diǎn),外資PE的結(jié)匯難題有望局部得以解決。以上海為例,該試點(diǎn)的一大突破在于,QFLP采用額度一次審批,分筆自行結(jié)匯的操作方式3?;鸸芾砣丝芍苯拥酵泄苄猩暾堔k理結(jié)匯。從而把有項(xiàng)目再結(jié)匯變?yōu)橄冉Y(jié)匯再投資。試點(diǎn)模式成熟并推開后,外資投資國內(nèi)實(shí)體企業(yè)并經(jīng)資本市場退出的渠道將更加暢通。

3.境內(nèi)再投資。將于2012年11月的《國家外匯管理局關(guān)于進(jìn)一步改進(jìn)和調(diào)整直接投資外匯管理政策的通知》(以下簡稱59號文),取消了外商投資性公司境內(nèi)再投資的外匯登記及驗(yàn)資詢證。并且,外商投資性公司與外國投資者共同出資辦理外匯登記時,外商投資性公司將被視為中方股東登記。這一規(guī)定是否意味著外資PE境內(nèi)再投資項(xiàng)目不受《外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄》的限制尚有待商務(wù)主管部門的明確,但對于希望通過境內(nèi)再投資而部分獲得國民待遇的外資PE而言,可能是一個積極的信號。

4.利潤匯出與投資退出。根據(jù)《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理規(guī)定》,“外國投資者回收的對創(chuàng)投企業(yè)的出資可依法申購?fù)鈪R匯出。公司制創(chuàng)投企業(yè)開立和使用外匯賬戶、資本變動及其他外匯收支事項(xiàng),按照現(xiàn)行外匯管理規(guī)定辦理;非法人制創(chuàng)投企業(yè)外匯管理規(guī)定由國家外匯管理局另行制定。”但對于非法人制外資PE而言,由于相關(guān)外匯管理規(guī)定的尚屬空白,其在岸并購活動的收益匯回和投資退出面臨無法適用的尷尬局面。

四、關(guān)于完善外資PE相關(guān)并購活動外匯管理的思考

對于外資PE并購境內(nèi)企業(yè)的謹(jǐn)慎態(tài)度,主要基于如下理由:外資PE并購并不像傳統(tǒng)由國際產(chǎn)業(yè)資本主導(dǎo)的FDI,能給東道國帶來技術(shù)、管理和出口渠道等方面的好處。并且,由于外資PE并購后形成的廠房、設(shè)備等沉沒成本較少,缺少戰(zhàn)略性投資目標(biāo),一般并不謀求對被投資企業(yè)的長期控制,因此撤資的可能性比傳統(tǒng)FDI大得多,甚至可能出現(xiàn)短期套利行為影響東道國的金融市場穩(wěn)定和行業(yè)長期發(fā)展。

但另一方面也應(yīng)當(dāng)看到外資PE并購所具有的特定優(yōu)勢,如有研究指出,私募基金具有特定的所有權(quán)優(yōu)勢:一是資產(chǎn)性的所有權(quán)優(yōu)勢,主要指資金規(guī)模、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、人力資本等優(yōu)勢;二是交易性的所有權(quán)優(yōu)勢,主要指管理、信息等方面的優(yōu)勢。外資PE并購能給東道國帶來先進(jìn)的資本運(yùn)作模式,有利于東道國資本市場發(fā)育,其所具備的信息優(yōu)勢和專業(yè)化、市場化運(yùn)作能力,也有助于提高投資資金的配置效率,并通過示范效應(yīng)提高本土行業(yè)的經(jīng)營績效。并且,外資PE的相關(guān)并購活動一般具有3-7年的“鎖定期”,而與跨境熱錢“快進(jìn)快出”的特點(diǎn)有顯著的不同。

因此,對于瑕瑜互見的外資PE并購活動,相關(guān)外匯管理應(yīng)當(dāng)“揚(yáng)長抑短”,努力實(shí)現(xiàn)外匯管理“便利”與“安全”的平衡:

一是加快私募股權(quán)投資基金相關(guān)立法工作,規(guī)范外資PE在岸開展并購業(yè)務(wù)的經(jīng)營行為。建議在相關(guān)法規(guī)條款中,明確在岸PE機(jī)構(gòu)主體身份(內(nèi)資還是外資)、籌資額度、境外LP資質(zhì)以及并購鎖定期的相關(guān)規(guī)定,防范外資PE經(jīng)營行為的短期化傾向,抑制其投資套利行為。

二是積極穩(wěn)妥推進(jìn)資本項(xiàng)目開放,促進(jìn)國內(nèi)資本市場發(fā)育,滿足境內(nèi)企業(yè)融資需求。加強(qiáng)對國際私募股權(quán)投資基金及其跨境并購活動的研究,完善相關(guān)跨境資本流動的統(tǒng)計(jì)監(jiān)測,提升防范風(fēng)險(xiǎn)手段。在QFLP制度試點(diǎn)基礎(chǔ)上,適時擴(kuò)大試點(diǎn)范圍,推動境內(nèi)企業(yè)跨境融資活動由“離岸”向“在岸”的轉(zhuǎn)化。

三是加強(qiáng)與商務(wù)部、稅務(wù)局等相關(guān)主管部門的溝通協(xié)調(diào),注重監(jiān)管協(xié)調(diào)與政策銜接,消除監(jiān)管盲區(qū)與政策套利空間。

四是探討和研究境外LP以離岸人民幣出資的可行性,在推動產(chǎn)生新的外商投資形態(tài)的同時,促進(jìn)人民幣跨境循環(huán)的渠道暢通。

注釋

1.外資并購凈值=東道國企業(yè)被并購總值-東道國中外國企業(yè)被并購值。數(shù)據(jù)僅包含收購10%以上股權(quán)份額的并購交易。下同。

2. 最近的《國家外匯管理局關(guān)于進(jìn)一步改進(jìn)和調(diào)整直接投資外匯管理政策的通知》已經(jīng)取消了外商投資性公司境內(nèi)投資款劃撥核準(zhǔn)。

3. 高改芳:《上海QFLP試點(diǎn)先結(jié)匯再投資》(http://.cn/2012/03/01004112376195.shtml),中國證券報(bào),2012年9月12日訪問。

參考文獻(xiàn)

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