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摘要：本文以中國經(jīng)濟改革和金融發(fā)展為背景，運用協(xié)整檢驗和誤差糾正模型對中國信用規(guī)模與經(jīng)濟增長的長期穩(wěn)定關(guān)系進行研究。協(xié)整分析結(jié)果表明，GDP與信用總規(guī)模之間存在協(xié)整關(guān)系，信用總規(guī)模對經(jīng)濟增長的拉動作用明顯；CDP與金融信用、企業(yè)信用和政府信用規(guī)模之間同樣存在協(xié)整關(guān)系，GDP與金融信用和企業(yè)信用規(guī)模有較強的正向關(guān)系，但是GDP與政府信用規(guī)模之間存在負向關(guān)系。此外，誤差糾正模型結(jié)果表明，校正作用較為明顯。

關(guān)鍵詞：信用；經(jīng)濟增長；協(xié)整分析；誤差糾正模型

引言

信用在現(xiàn)代市場經(jīng)濟中有著十分重要的作用，其主要功能在于促進儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，提高社會資金的利用效率。信用活動能有效地動員資金剩余單位的資金并補充資金不足單位的資金，成為社會資金循環(huán)的調(diào)節(jié)器。同時，信用活動通過創(chuàng)造金融資產(chǎn)的方式，使原本分離的儲蓄行為和投資行為重新結(jié)合起來。這既提高了儲蓄和投資的社會總水平，又將儲蓄在各種投資機會中進行了有效分配，從而推動整個社會生產(chǎn)的發(fā)展，形成對經(jīng)濟的引致增長效應(yīng)。

隨著市場經(jīng)濟體系的逐步建立，中國經(jīng)濟進入了新一輪的擴張階段，以改善住、行條件和提高服務(wù)性消費為代表的第三次消費結(jié)構(gòu)升級已經(jīng)開始。根據(jù)發(fā)達國家的經(jīng)驗，居民消費結(jié)構(gòu)進入第三次消費升級，信用開發(fā)利用程度對國民經(jīng)濟良性增長將起到非常重要的作用。黨的十六大也提出了“整頓和規(guī)范市場經(jīng)濟秩序，健全現(xiàn)代市場經(jīng)濟的社會信用體系”的戰(zhàn)略任務(wù)。本文以中國經(jīng)濟改革和金融發(fā)展為背景，運用協(xié)整理論和誤差糾正模型對中國信用規(guī)模與經(jīng)濟增長的關(guān)系問題進行研究，旨在探索信用總規(guī)模與經(jīng)濟增長關(guān)系以及金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模與經(jīng)濟增長關(guān)系的穩(wěn)定性，為經(jīng)濟良性發(fā)展提供政策建議。

一、文獻回顧

在信用與GDP的關(guān)系問題上，國外許多學(xué)者進行了卓有成效的研究。20世紀80年代初，美國學(xué)者B.M.Friedman選取國內(nèi)非金融債務(wù)總額、非聯(lián)邦債務(wù)、私人非金融債務(wù)、總債務(wù)和銀行信貸作為負債類指標(biāo)，以及基礎(chǔ)貨幣、M、E、T和凈資產(chǎn)總額作為資產(chǎn)類指標(biāo)，運用簡單比率分析、VAR等方法分析了美國在1946～1980年間信用規(guī)模變量與GDP之間的穩(wěn)定關(guān)系，得到了美國所有非金融借款人的信用活動與美國非金融經(jīng)濟活動之間有密切的相關(guān)性、非金融負債與經(jīng)濟的相關(guān)性顯示出很強的穩(wěn)定性、提供給私人和公眾的兩種負債之間有著此消彼長的替代關(guān)系等三個主要結(jié)論。Fackler采用VAR方法估計了不同信用總量，包括基礎(chǔ)貨幣、聯(lián)邦信用、私人信用對美國宏觀經(jīng)濟變量的效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)三者對實際產(chǎn)出波動均有顯著影響，其中聯(lián)邦信用影響最大。Fink，Haiss，Hristoforova(2006)運用協(xié)整和Granger因果檢驗對美國、英國、法國、意大利、德國、日本、荷蘭等七個發(fā)達國家1950～2001年間的數(shù)據(jù)研究表明，發(fā)現(xiàn)除德國外，其他六國的信貸量增長、債券市場發(fā)展和股票市場發(fā)展都是GDP增長的原因。

國內(nèi)學(xué)者吳晶妹(2002)也做了相關(guān)方面的研究，她運用最小二乘法對中國信用總規(guī)模和GDP年增長進行了相關(guān)分析，結(jié)果是信用總規(guī)模低于10萬億元時，即1987～1994年，信用總規(guī)模是經(jīng)濟增長的原因，信用總規(guī)模每增長1億元，帶來GDP年增長3100萬元，而在信用總規(guī)模處于10萬億-25萬億元之間時，Granger因果檢驗證明信用總規(guī)模增大導(dǎo)致經(jīng)濟增長減緩，相關(guān)系數(shù)達－0.99。

還有許多學(xué)者對中國信用結(jié)構(gòu)的主要組成部分——金融中介或股市的發(fā)展——與中國經(jīng)濟增長的關(guān)系進行了研究，成果頗豐。談儒勇(1999)利用1993～1998年中國金融發(fā)展和經(jīng)濟增長的季度數(shù)據(jù)進行OLS回歸研究表明，金融中介發(fā)展與經(jīng)濟增長有顯著的、很強的正相關(guān)關(guān)系。王振山、王志強(2000)運用協(xié)整和格蘭杰因果檢驗?zāi)Ｐ停謩e對1981～1998年間的年度數(shù)據(jù)進行實證分析，表明信用渠道在我國是貨幣政策的主要傳導(dǎo)途徑，而貨幣渠道的傳導(dǎo)作用不明顯。周英章、蔣振聲(2001)以及王雪標(biāo)、王志強(2001)同樣運用協(xié)整和格蘭杰因果模型，分別對中國1993～2001、1984～1995年間的貨幣政策進行實證分析，認為貨幣政策是通過貨幣和信用渠道同時起作用的，但無法區(qū)分哪一個重要。梁妤等(2003)對中國銀行信貸量、GDP進行Pearson、雙尾檢驗，結(jié)果表明二者存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，但1998年央行取消信貸計劃后銀行信貸量對GDP的影響力減弱，相關(guān)系數(shù)從1952～1997年的0．995減小到1998~2001年的0.971。冉茂盛、莫高琪(2003)運用協(xié)整檢驗與基于VAR模型的Granger因果檢驗對貨幣供給、銀行信貸與總產(chǎn)出的關(guān)系分別進行了檢驗，并采用OLS法對1994～2002年體制轉(zhuǎn)軌時期貨幣供給和銀行信貸對宏觀經(jīng)濟的影響進行了比較研究。結(jié)果表明，貨幣供給和銀行信貸是中國貨幣政策傳導(dǎo)的重要途徑，GDP對貨幣的彈性系數(shù)為0.5576，對貸款的彈性系數(shù)為0.6549。韓廷春、夏金霞(2005)運用中國1981～2002年度數(shù)據(jù)進行OLS回歸和Granger因果檢驗表明，1981～1992年間的金融和經(jīng)濟增長的因果關(guān)系不明顯，而1992～2002年間，金融發(fā)展成為經(jīng)濟增長的直接原因。唐繼軍等(2005)使用協(xié)整分析探討了中國、日本和韓國的金融發(fā)展與GDP增長的長期關(guān)系，結(jié)果反映中國和日本的金融中介和股市發(fā)展的水平值與GDP水平值有長期穩(wěn)定的正向關(guān)系，而韓國的金融中介和股市發(fā)展的水平值與GDP水平值則有長期負向關(guān)系。從以上研究結(jié)果看，國內(nèi)大多學(xué)者研究的注意力主要放在金融中介或股市發(fā)展與經(jīng)濟增長的關(guān)系上，而對信用與GDP實證關(guān)系的直接研究較少。同已有相關(guān)文獻相比，本文運用協(xié)整分析和誤差糾正模型，基于信用發(fā)展的角度，將研究范圍拓寬到債券市場，除探討中國信用總規(guī)模與經(jīng)濟增長之間的長期關(guān)系外，還進一步更具體地對金融信用、企業(yè)信用和政府信用規(guī)模與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系進行了實證分析。

二、變量選擇和樣本數(shù)據(jù)來源

本文首先從總量上討論信用規(guī)模與經(jīng)濟增長之間的協(xié)整關(guān)系，其中以GDP作為經(jīng)濟增長的代表變量，以金融機構(gòu)貸款余額、企業(yè)債券余額與國債余額＝三者之和作為信用總規(guī)模CS的代表變量。接著進一步討論信用交易的三個具體形式，即金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模與經(jīng)濟增長之間的協(xié)整關(guān)系，以金融機構(gòu)貸款余額FL作為金融信用規(guī)模的代表變量，以企業(yè)債券余額CB作為企業(yè)信用規(guī)模的代表變量，以國債余額TB作為政府信用規(guī)模的代表變量。對于所有變量，都先用GDP平減指數(shù)p將名義變量調(diào)整為實際變量，再對其取對數(shù)形式，分別令。

由于中國自1986起發(fā)行企業(yè)債券，本文選擇的樣本區(qū)間為1986～2004年，變量采用的各項指標(biāo)均為年度數(shù)據(jù)。GDP及其平減指數(shù)資料來源于《中國統(tǒng)計年鑒》，國債、企業(yè)債券數(shù)據(jù)來源于《中國證券期貨統(tǒng)計年鑒》，金融機構(gòu)貸款數(shù)據(jù)來源于《中國金融年鑒》和《中國統(tǒng)計年鑒》。

三、模型分析與實證檢驗

(一)單位根檢驗

在具體應(yīng)用協(xié)整等理論進行分析時，需要首先對變量序列進行單位根檢驗，以確定是否有必要采用協(xié)整分析方法。本文運用ADF檢驗法分別對各變量序列進行單位根檢驗，具體檢驗結(jié)果見表1。本文的計量分析均利用Eviews4.0軟件完成。

檢驗結(jié)果顯示，各變量的數(shù)據(jù)生成過程均為非平穩(wěn)序列。對于這些非平穩(wěn)的變量，為避免“偽回歸”問題，不能采用傳統(tǒng)的線性回歸分析方法檢驗它們之間的相關(guān)性，而應(yīng)采用協(xié)整方法。

(二)協(xié)整檢驗結(jié)果及其分析

本文將運用Johansen極大似然估計法，分別對LGDP與LCS組成的變量組合以及LGDP、LFL、LCB、LTB組成的變量組合進行協(xié)整分析，以驗證各變量之間是否存在長期均衡關(guān)系。兩組變量選取的滯后期為1，協(xié)整檢驗結(jié)果如表2所示。

根據(jù)表2結(jié)果：

1．在1％的顯著性水平上可以認定LGDP與LCS之間存在明顯的協(xié)整關(guān)系，這說明信用規(guī)模的發(fā)展與經(jīng)濟增長之間具有長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。

依據(jù)極大似然估計法，得到以LGDP為被解釋變量的、與LCS之間的協(xié)整方程如(a)所示，誤差糾正模型如(b)所示，其中系數(shù)下面的圓括號與方括號內(nèi)數(shù)值分別為相應(yīng)系數(shù)的標(biāo)準差和t值：

協(xié)整方程(a)說明，LGDP與LCS之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，并且社會信用總規(guī)模擴大1個百分點，相應(yīng)經(jīng)濟總量將增長0.7254個百分點。GDP對CS的彈性較大，說明從長期來看，信用總規(guī)模的發(fā)展對經(jīng)濟增長的拉動作用是比較明顯的。同時從誤差糾正模型(h)中可以看出，LGDP與LCS之間的協(xié)整關(guān)系和對應(yīng)的調(diào)節(jié)向量對ALGDP。產(chǎn)生顯著以及較明顯的校正作用-(誤差糾正系數(shù)為－0.3423，其t值為－3.6716)。

2．在5％1％及1％的顯著性水平上都可以認定，GDP與金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模之間具有長期穩(wěn)定關(guān)系，并且LGDP、LFL、LCB、LTB之間存在兩個協(xié)整向量。

依據(jù)極大似然估計法，得到四變量之間的兩個協(xié)整向量分別如(c)和(d)所示：

以上兩個估計結(jié)果決定了協(xié)整空間，具體的四變量之間的協(xié)整關(guān)系還要根據(jù)誤差糾正模型、并施加一定的約束條件來得到。誤差糾正模型顯示，協(xié)整向量(c)的誤差糾正系數(shù)為－0.352641，協(xié)整向量(d)的誤差糾正系數(shù)為0.156644。根據(jù)誤差糾正模型的估計結(jié)果，并將LGDP的系數(shù)設(shè)定為1，得到以LGDP為被解釋變量的、四變量之間的協(xié)整方程如(e)所示，誤差糾正模型如(f)所示：

觀察協(xié)整方程(e)可以發(fā)現(xiàn)，LGDP與LFL之間具有正相關(guān)關(guān)系，并且金融信用規(guī)模擴大1％，經(jīng)濟總量將增長0.44％。在三種信用類型之中，金融機構(gòu)信用規(guī)模的發(fā)展對經(jīng)濟增長的長期拉動作用最為明顯。這與中國企業(yè)融資渠道以間接融資渠道為主有關(guān)，金融信用規(guī)模的擴大對于促進企業(yè)投資、拉動經(jīng)濟增長有積極影響，符合大多數(shù)國內(nèi)學(xué)者的研究結(jié)論。LGDP與LCB之間同樣具有正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)信用規(guī)模擴大1％，經(jīng)濟總量將增長0.28％。這說明融資效率相對較高的企業(yè)直接信用規(guī)模的發(fā)展，對經(jīng)濟有著積極的作用。LGDP與LTB之間具有負相關(guān)關(guān)系，政府信用規(guī)模擴大1％，經(jīng)濟總量將減少0.09％。這一結(jié)果反映出由于政府投資效率低于民間投資效率、公共投資增加可能擠出民間投資、投資邊際效率遞減規(guī)律等原因所導(dǎo)致的公共投資效率低下的問題。

此外，根據(jù)誤差糾正模型(f)，誤差糾正系數(shù)為－0.3526，說明四變量之間的協(xié)整關(guān)系和對應(yīng)的調(diào)節(jié)向量對ALGDP產(chǎn)生較明顯的校正作用。

四、簡要結(jié)論

1．信用總規(guī)模與GDP之間的協(xié)整關(guān)系表明，信用總規(guī)模的發(fā)展與經(jīng)濟增長存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，GDP對信用總規(guī)模的彈性系數(shù)達到0.7254。表明中國信用規(guī)模的發(fā)展對經(jīng)濟增長有很強的帶動作用，中國應(yīng)盡快從軟件與硬件方面健全社會信用體系，促進信用規(guī)模的進一步發(fā)展。

2．四變量之間的協(xié)整關(guān)系表明，中國經(jīng)濟增長與金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模同樣存在長期穩(wěn)定關(guān)系。在三個信用交易的具體形式中，金融信用規(guī)模發(fā)展對經(jīng)濟增長的貢獻最大，GDP對其彈性系數(shù)達到0.44。周立(2004)指出，這是因為20世紀90年代以來，中國金融中介機構(gòu)不僅發(fā)揮了金融功能，而且發(fā)揮了財政功能。如果排除中國金融中介特有的財政功能，其對經(jīng)濟增長影響將明顯小于實證結(jié)果。如何提高金融機構(gòu)效率，充分發(fā)揮金融信用交易渠道的資源配置功能，成為一個長期課題。

3．企業(yè)信用規(guī)模發(fā)展對經(jīng)濟增長也有突出貢獻，GDP對其彈性系數(shù)達到0.28，但政府信用規(guī)模與經(jīng)濟增長卻存在負向關(guān)系，這反映出了中國企業(yè)直接融資效率較高以及公共投資效率較低的現(xiàn)象，中國應(yīng)重視企業(yè)債券市場的發(fā)展，同時從各方面提高公共投資效率。