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內容摘要:改革開放以來我國國民經濟的持續(xù)增長和國民財富的積累,以及人們投資理財欲望的日趨強烈,使投資銀行業(yè)具備巨大的發(fā)展?jié)摿?經驗和數(shù)學模型證實,隨著國民財富的增長,投入到風險資產中的財富也會隨之增長,從而刺激提供專業(yè)化投資理財服務的投資銀行發(fā)展。因此,只要金融監(jiān)管部門能妥善解決資本市場所存在的深層次問題,加強投資者對資本市場的信心,投資銀行業(yè)的振興和繁榮必會實現(xiàn)。

關鍵詞:財富風險資產股權分置投資銀行

一般認為現(xiàn)代意義上的投資銀行發(fā)端于英國。18世紀后期,倫敦的商人銀行率先為外國政府和從事國際業(yè)務的大公司籌集長期資金,投資銀行業(yè)務逐漸成為它們的主要業(yè)務。19世紀末20世紀初,歐美資本市場發(fā)展迅速,投資銀行業(yè)獲利豐厚,誘致商業(yè)銀行紛紛在利益驅動下,將短期資金用于長期的證券投資,造成資本市場泡沫泛濫,并導致了1929—1933年的大蕭條。因此,美國于1933年制定并通過了《格拉斯—斯特格爾法》等一系列相關法規(guī),使投資銀行與商業(yè)銀行分業(yè)經營。

20世紀60年代,歐美經濟獲得了高速發(fā)展,新技術革命和金融創(chuàng)新浪潮風起云涌,金融市場的全球聯(lián)系日益增強,各國金融管理當局紛紛放松金融管制,突破了銀證保分業(yè)經營的限制,形成了一批聲譽卓著的現(xiàn)資銀行,如高盛、花旗集團、環(huán)球金融、摩根士丹利、美林等。目前現(xiàn)資銀行業(yè)務種類繁多,主要有:證券發(fā)行及承銷,證券交易經紀及自營、公司財務顧問及投資咨詢、基金管理及運作、收購及兼并等。

從歐美投資銀行發(fā)展的歷程可以看出,隨著國民財富的大量積累,人們的投資、理財觀念日趨強烈,需要把很大一部分財富投入股票及債券等風險資產中,期望通過資產組合以實現(xiàn)財富的保值增值。由于專業(yè)知識能力有限及信息不對稱,人們希望有特定的機構提供投資理財方面的專業(yè)化服務,從而極大的促進了投資銀行業(yè)的發(fā)展。高度發(fā)達的資本市場在為人們的投資理財提供了豐富的金融工具的同時,也刺激了能提供專業(yè)化投資理財服務的投資銀行的發(fā)展。

投資銀行業(yè)發(fā)展的數(shù)學模型論證

國民財富的持續(xù)增長,人們迫切需要實現(xiàn)財富的保值增值,而面對著層出不窮的金融產品時往往不知所措,因此專業(yè)化的投資理財機構—投資銀行的發(fā)展成為必然。國家經濟景氣監(jiān)測中心的調查顯示,全國范圍內約有70%的居民希望得到投資理財顧問的指導?？梢娢覈揞~的國民財富及人們日趨強烈的投資理財意愿,預示著投資銀行業(yè)發(fā)展的巨大潛力。

經驗表明,個人在較高的財富水平上,將更愿承擔較大的風險,即隨著國民財富的增加,絕對量更大的財富會投入風險資產中去?，F(xiàn)以數(shù)學模型加以證實,投入到風險資產中的財富量是隨著財富量的增加而增加。

模型假設:一個投資者的初始財富;投資者為遞減的絕對風險厭惡者;風險資產能以概率(i=1,….,n)產生一個超過無風險資產報酬率的凈回報;為投入到風險資產的財富數(shù)量,小于初始財富;投資者的問題就是如何選擇,去最大化財富的預期效用:

對求導數(shù),使預期效用函數(shù)最大化的一階與二階條件:

為使預期效用最大化的投入到風險資產中的財富數(shù)量。由于風險厭惡,預期效用函數(shù)的二階導數(shù)嚴格小于零。在投資者為遞減的絕對風險厭惡者條件下,可視為的函數(shù),對(E.2)求的微分:

由(E.3)可知,的分母為負,因此只要當分子也為負時,風險資產是正常品即β*隨著ω的增加而增加。由絕對風險厭惡的阿羅—帕拉特測度可知:

由(E.8)可知,的分子也為負,從而。至此,模型表明,在風險厭惡條件下,投入風險資產中的財富會隨著國民財富的增加而增加。這意味著,隨著國民財富的增長,人們愿意把更多的財富投入到股票、債券等風險資產中去,實現(xiàn)資產的保值增值。無疑人們的投資理財行為,需要投資銀行等金融機構提供大量的專業(yè)化服務,從而促進投資銀行業(yè)的發(fā)展。

我國投資銀行業(yè)的發(fā)展歷程

我國投資銀行業(yè)是伴隨著資本市場的發(fā)展而產生的。改革開放以前,中國沒有資本市場,當然更談不上投資銀行。20世紀80年代末,隨著我國資本市場的產生和證券流通市場的開放,產生了一批以證券公司為主要形式的投資銀行,商業(yè)銀行以及保險公司也可經營證券業(yè)務。1997年以后,隨著商業(yè)銀行法的實施,我國金融業(yè)的分業(yè)經營及管理的體制逐步形成,銀行、保險、信托業(yè)務與證券業(yè)務脫鉤,因此誕生一批金融集團附屬的證券公司,如中信證券、光大證券等。

改革開放以來,我國國民經濟持續(xù)快速增長,經濟總量已位于世界前列,2004年我國國內生產總值13.7萬億元,國家外匯儲備達到6099億美元。城鄉(xiāng)居民儲蓄存款達到12.6萬億元,占當年國內生產總值92%。與此同時,我國國債及企業(yè)債券規(guī)模達到7251億元,股票市場流通市值為11688億元,占GDP的比率為8.6%,最高時曾達到18%。1993年至2004年期間城鄉(xiāng)居民儲蓄存款占GDP的比率年均69%,而同期股票市場流通市值占GDP的比率為年均8.3%。可見由于種種原因,人們并沒有有效實現(xiàn)財富的保值增值,尚有巨大的潛力可挖掘。

盡管受到分業(yè)經營體制的約束,國內各商業(yè)銀行并沒有放棄參與投資銀行業(yè)務的努力。中國建設銀行1994年與美國投資銀行摩根士丹利等機構合資創(chuàng)辦了中國境內首家中外合資投資銀行機構—中國國際金融公司。中國銀行于1998年在香港成立了全資附屬區(qū)域性投資銀行—中銀國際控股有限公司。中國工商銀行以及股份制商業(yè)銀行中,如招商銀行也在積極推進投資銀行業(yè)務。目前,金融監(jiān)管當局也制定了一些相關政策,如2001年央行頒布了商業(yè)銀行中間業(yè)務暫行規(guī)定,鼓勵商業(yè)銀行開展投資銀行業(yè)務。

應該說我國投資銀行業(yè)的發(fā)展是具備一定經濟基礎的,然而現(xiàn)實表現(xiàn)卻強差人意。作為資本市場核心的股票市場,如滬市上證指數(shù)從2001年國有股減持辦法出臺時的2245.44點跌到目前的1300點以下,跌幅高達45%,投資者財富大幅縮水。隨之而來的是投資銀行業(yè)的全行業(yè)虧損,一些證券公司在持續(xù)低迷的行情中倒下,更多的是處在苦苦掙扎中,整個投資銀行業(yè)舉步維艱。造成投資銀行業(yè)發(fā)展與經濟增長、國民財富增長脫節(jié),并陷于困境的主要原因有:

我國資本市場存在重大缺陷,嚴重影響投資銀行功能的發(fā)揮。一是功能定位缺陷,資本市場應當具有企業(yè)融資、資源配置和風險分散等基本功能,然而我國目前的資本市場過分強調融資功能而忽視其它功能,功能不全的資本市場,降低了企業(yè)對投資銀行的業(yè)務需求。二是股權分置缺陷,三分之二的非流通股置身股市漲跌之外,導致非流通股股東惡意圈錢、占用資金、內幕交易等股市腐敗行為盛行,肆意侵害流通股股東利益,極大的損害了資本市場的信譽。

我國實行的分業(yè)經營、分業(yè)管理的監(jiān)管模式。分業(yè)經營雖然有利于防止和控制銀行、證券、保險業(yè)的風險在行間交叉?zhèn)鬟f和擴大,便于政府對市場的監(jiān)管,卻客觀上限制了投資銀行業(yè)務創(chuàng)新。目前,金融混業(yè)經營的國際趨勢,塑造了如花旗集團、瑞士信貸、第一波士頓等一批新型投資銀行,充分發(fā)揮了金融業(yè)務間的協(xié)同效應,對獨立型投資銀行造成很大沖擊。

我國投資銀行絕大多數(shù)為國有或國有控股,采取有限責任公司形式,一方面沒有從本質上解決所有者缺位問題,導致投資銀行缺乏創(chuàng)新動力,業(yè)務范圍狹窄,收入來源主要集中在手續(xù)費收入,自營業(yè)務收入和證券承銷業(yè)務收入方面。另一方面,難以在資本市場通過股票、債券等方式融資,在貨幣市場上的短期融資也受到各種限制,導致我國投資銀行融資渠道狹小,資產規(guī)模普遍偏小。

不解決這些問題,即使擁有巨額的國民財富和強烈的投資理財意愿,由于人們對資本市場缺乏信心,也不會把財富投入到各種風險資產中,即使投入也不可能實現(xiàn)財富的增值,從而使提供專業(yè)化投資理財服務的投資銀行難以獲得正常發(fā)展。

促進投資銀行業(yè)發(fā)展的建議

通過以上分析可知,由于資本市場的缺陷以及金融監(jiān)管體制等方面存在的問題,導致目前投資銀行業(yè)的發(fā)展與經濟增長、國民財富增長相脫節(jié)。但是,改革開放以來我國國民經濟的持續(xù)增長和國民財富的積累,以及人們投資理財欲望的日趨強烈,都使投資銀行業(yè)具備巨大的發(fā)展?jié)摿?。只要盡快采取措施徹底解決這些問題,重塑投資者對資本市場的信心,投資銀行業(yè)必會實現(xiàn)快速的發(fā)展。具體建議如下:

完善資本市場建設,解決股權分裂、激活股市,為投資銀行業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造基礎條件。全流通能抑制上市公司不受節(jié)制的擴張沖動,并能從市場環(huán)節(jié)制約上市公司的規(guī)范重組,重塑投資者對資本市場的信心。在完善股票市場的同時,大力發(fā)展債券等其它資本市場,塑造多層次的資本市場體系。

適應混業(yè)經營趨勢,逐步放松金融管制。實行混業(yè)經營可以更加充分地利用資金和客戶資源,發(fā)揮協(xié)同效應,提高金融體系的運作效率,金融監(jiān)管當局應當適應這一潮流,逐步適時放寬金融管制,鼓勵金融創(chuàng)新,促進新興投資銀行業(yè)務的發(fā)展。

實現(xiàn)投資銀行股份制改造。對符合條件的投資銀行應通過股份制改造或其它形式,引入各種性質的戰(zhàn)略投資者,優(yōu)化股本結構,拓寬融資渠道,為投資銀行籌集長期穩(wěn)定的發(fā)展資金。同時,可逐步完善投資銀行的法人治理結構,為投資銀行的業(yè)務創(chuàng)新創(chuàng)造制度前提。

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