一、美元兌人民幣實際匯率計算影響

匯率的因素有很多：從時間段來劃分，大致有短期因素和長期因素。短期看，人民幣匯率的變動既有經(jīng)濟因素,也有政治因素，還有心理因素等；長期來看，經(jīng)濟增長差異、國際收支以及通貨膨脹率是影響匯率變動的主要因素。經(jīng)濟增長是影響一國國際收支及貨幣匯率長期走勢的重要原因。通貨膨脹率的高低是影響匯率變化的基礎(chǔ)性因素，如果一國的貨幣發(fā)行過多，流通中的貨幣量超過了商品流通過程中的實際需求，就會造成通貨膨脹。通貨膨脹使一國的貨幣在國內(nèi)購買力下降，使貨幣對內(nèi)貶值，在其他條件不變的情況下，貨幣對內(nèi)貶值，必然引起對外貶值?？疾烀涝獌度嗣駧诺闹虚L期走勢，本文從影響匯率最基本的因素著手進行分析，通過計算不同時期美元兌人民幣實際匯率，大致判斷進行判斷。

（一）樣本的選取和來源

我們分別以1980年和1990年為不同的基期，按照上述公式計算這兩個期間美元的實際匯率指數(shù)，結(jié)果如下：（根據(jù)目前的數(shù)據(jù)，假定2014年美國和我國物價漲幅分別為1.5%和3%）

（二）結(jié)果及相關(guān)分析

以1980年為基期考察人民幣匯率變化，目前美元兌人民幣實際匯率高估了25%，人民幣名義匯率還有升值的空間；以1990年為基期考察人民幣匯率變化，則美元對人民幣實際匯率低估了約25%，人民幣名義匯率未來將應(yīng)該貶值，結(jié)論恰好相反。那么應(yīng)該如何看待上述計算結(jié)果？這里面有幾個問題需要進行考慮：第一，基期的選擇；第二，基期名義匯率是否合理；第三，衡量兩國物價指數(shù)的CPI計算的可比性?；诘倪x擇問題：從我國的外匯管理歷史來看，1979年前是高度集中的外匯管理體制，主要體現(xiàn)在外匯管理實行全面的計劃管理，匯率由國家統(tǒng)一規(guī)定，基本沒有反應(yīng)市場變化。1979年3月，國家成立外匯管理局，1980年12月，國務(wù)院頒布了《中華人民共和國外匯管理暫行條例》，同時開辦外匯調(diào)劑市場，對外匯進行市場調(diào)節(jié)。1991年，我國取消了外貿(mào)部門的出口補貼，外貿(mào)企業(yè)實行自負(fù)盈虧?？梢哉f，1980年是我國外匯管理制度進行改革的起點，1990年前后是我國外匯管理制度邁入市場化改革的起點。因此，選擇1980年和1990年為基期考察我國外匯市場是有代表性的。即期名義匯率是否合理的問題：1994年以前，我國外匯管理的最大特點是外匯額度留成制度，因此，如果計入外匯留成和出口補貼等利益，這一時期人民幣名義匯率實際是高估的。如果把這一因素考慮在內(nèi)，按照不同基期計算的名義匯率指數(shù)還會下降，相應(yīng)的，美元對人民幣的實際匯率指數(shù)也會更加低。衡量兩國物價指數(shù)的CPI計算的可比性問題：毋庸諱言，盡管中美兩國在構(gòu)成CPI八大類的組合類別基本相同，但鑒于兩國在具體類別上在CPI中所占的比重不盡相同，再加上其中的類別需要定期調(diào)整，因此，公布的數(shù)據(jù)一定有差異，據(jù)此計算出來的實際匯率指數(shù)也一定存在差異。粗略來看，構(gòu)成我國CPI較大比重的是食品（30%左右），構(gòu)成美國CPI較大比重的是住房支出（40%左右），根據(jù)觀察，如果考慮這些差異，我國CPI的實際數(shù)據(jù)應(yīng)該要高一些，相應(yīng)地，美元對人民幣的實際匯率指數(shù)也會更加低。綜上所述，如果將上述三個問題綜合進行考慮的話，無論是以1980年為基期計算的美元對人民幣實際匯率指數(shù)，還是以1990年為基期計算的美元兌人民幣實際匯率指數(shù)，都會在計算結(jié)果的基礎(chǔ)上向下調(diào)整。盡管向下調(diào)整的幅度無法準(zhǔn)確計算，但都反映目前人民幣兌美元名義匯率已經(jīng)沒有升值的空間。換句話說，美元兌人民幣名義匯率的中長期走勢應(yīng)該是維持現(xiàn)狀抑或走入升值的通道。

一、數(shù)據(jù)來源及處理

本文選取2003-2013年外匯儲備(FR)和人民幣兌美元的中間匯率(ER)數(shù)據(jù)來做實證分析，二者數(shù)據(jù)均來源于國家外匯管理局網(wǎng)站(/)和中國人民銀行網(wǎng)站(/)，樣本選取區(qū)間為2003年1月至2013年12月。由于數(shù)據(jù)的自然對數(shù)變化為單調(diào)變化，可以認(rèn)為不改變數(shù)據(jù)之間的協(xié)整關(guān)系，為使數(shù)據(jù)的線性化趨勢更加明顯，糾正數(shù)據(jù)的異方差性，對上述變量FR、ER取自然對數(shù)變換為LFR、LER。

二、實證分析

平穩(wěn)性檢驗在對宏觀時間序列數(shù)據(jù)進行實證分析時要對數(shù)據(jù)進行平穩(wěn)性檢驗，以防止出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象。根據(jù)協(xié)整檢驗的方法，運用EViews6.0軟件，對LFR和LER兩個變量進行ADF平穩(wěn)性檢驗。這里采用AIC準(zhǔn)則和SC準(zhǔn)則選擇ADF檢驗的最優(yōu)滯后期，條件是保持殘差項不相關(guān)，最佳滯后長度為二者的最小值，這里的結(jié)果是1?；貧w中各變量只有截距項，因為序列沒有表現(xiàn)出任何趨勢且有非零均值。外匯儲備額和匯率均無法通過5%的顯著性檢驗，表現(xiàn)出不平穩(wěn)，但其一階差分均是平穩(wěn)的，這兩個變量是同階單整的，即均服從于I(1)，因此可以構(gòu)建協(xié)整方程。

三、結(jié)論和建議

(一)結(jié)論

一、模型建立

1.構(gòu)建計量經(jīng)濟模型

構(gòu)建計量經(jīng)濟學(xué)模型驗證假設(shè)，人民幣匯率變動與中國糧食的出口貿(mào)易呈反向相關(guān)關(guān)系，由此建立中國糧食出口額(Y)與人民幣匯率變動(X)間的函數(shù)關(guān)系，

2.計量模型分析

由Eviews得到中國糧食出口總額與人民幣匯率變化的散點關(guān)系可絕系數(shù)R的值才0.28，有點偏小，說明模型的擬合度還不夠高，還需要對模型做出進一步的調(diào)整，下面將引入?yún)R率的滯后項(設(shè)定滯后階數(shù)為3).經(jīng)過調(diào)整后的模型的可絕系數(shù)R為0.35，與調(diào)整前的可絕系數(shù)相比，顯著提高，說明引入?yún)R率的滯后3期變量后，模型的擬合度更好。更能說明人民幣匯率變動對我國糧食出口的具體影響。進行對比可以看出，人民幣匯率對中國糧食出口貿(mào)易的負(fù)面影響程度反映在當(dāng)期的實際有效匯率的影響上(-5109萬美元)比反映在滯后3期的名義匯率的影響上(-1069萬美元)更為明顯，出口退稅率、消費國的國內(nèi)生產(chǎn)總值以及技術(shù)性貿(mào)易壁壘對糧食出口的影響都非常強烈。

二、對策建議

一、有管理浮動匯率經(jīng)受了多輪沖擊的考驗

1994年匯率并軌以來，我國確立了以市場供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動匯率制度。2005年“7·21匯改”，人民幣兌美元匯率中間價（以下如非特指，人民幣匯率均指人民幣兌美元雙邊匯率）一次性升值2%后，開始參考一籃子貨幣調(diào)節(jié)。但這并非轉(zhuǎn)向新的匯率制度，而是結(jié)束了亞洲金融危機爆發(fā)以來人民幣不貶值的匯率政策，重歸真正的有管理浮動。2014年之前，在有管理浮動匯率制度框架下，人民幣匯率政策按照主動、漸進、可控的原則因時而變：當(dāng)外匯形勢較好時，人民幣匯率通常是小步快走、漸進升值；當(dāng)外匯形勢不好時，人民幣匯率通常是主動收窄波幅，保持基本穩(wěn)定。但“8·11匯改”后，人民幣匯率堅持參考一籃子貨幣調(diào)節(jié)，初期因國際上美元指數(shù)加速升值，導(dǎo)致2015年和2016年人民幣匯率持續(xù)下跌。任何匯率選擇（包括匯率制度和匯率政策）都有利有弊。關(guān)于最優(yōu)匯率選擇的國際共識是，沒有一種匯率選擇適合所有國家和一個國家所有時期。固定匯率和浮動匯率屬于匯率選擇的“角點解”，有管理浮動匯率屬于“中間解”。“8·11匯改”初期的外匯市場表現(xiàn)暴露了匯率“中間解”面臨的兩個現(xiàn)實挑戰(zhàn)：一個是透明度問題，即人民幣匯率為何貶值。另一個是公信力問題，即保持匯率穩(wěn)定政策如何取信于民。有關(guān)部門先是解決透明度問題。于2015年底，中國外匯交易中心經(jīng)授權(quán)開始編制和三個口徑的人民幣匯率指數(shù)，加大了參考一籃子貨幣的力度。其后，于2016年初以外匯市場自律機制的名義對外披露，人民幣兌美元匯率中間價報價機制為“中間價=上日收盤價（指銀行間市場下午四點半成交價，下同）+籃子貨幣匯率變化”。按此公式，2016年下半年，美元指數(shù)大幅反彈，年底人民幣匯率跌至7∶1附近，外匯儲備距破3萬億美元也僅一步之遙。此事未引起國內(nèi)股市的連鎖反應(yīng)，因為市場理解，人民幣貶值是因為美元太強而非競爭性貶值。但由于人民幣持續(xù)下跌，仍加重了外匯市場恐慌，引發(fā)了業(yè)內(nèi)關(guān)于保匯率還是保儲備的激烈討論。接著是攻克公信力問題。2017年5月底，外匯市場自律機制秘書處對外宣布，將中間價報價模型調(diào)整為“收盤價+籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”，以更好反映宏觀經(jīng)濟基本面變化，以及對沖外匯市場的順周期波動。盡管境內(nèi)依然外匯供不應(yīng)求，但在美元指數(shù)大幅走低、逆周期因子調(diào)節(jié)的情況下，全年人民幣匯率中間價累計升值約0.4元，其中收盤價相對當(dāng)日中間價偏弱為負(fù)貢獻0.43元。也就是說，如果沒有逆周期因子調(diào)節(jié)，因為貶值預(yù)期下的羊群效應(yīng)，人民幣匯率仍將繼續(xù)弱勢。人民幣匯率較多升值，打擊了境內(nèi)外做空人民幣的勢力，扭轉(zhuǎn)了人民幣匯率持續(xù)下跌的走勢。2018年和2019年，在遭受經(jīng)濟下行壓力與經(jīng)貿(mào)摩擦的背景下，人民幣匯率雙向波動、市場預(yù)期分化，外匯供求趨于基本平衡。進入2020年，受肺炎疫情影響、金融市場動蕩、世界經(jīng)濟衰退、地緣政治沖突等各種不確定因素的影響，人民幣匯率圍繞7∶1上下波動，成為吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”、平衡國際收支的“穩(wěn)定器”，這印證了機制比水平更重要的匯率改革真諦。

二、匯率靈活性增加改善宏觀調(diào)控的能力

人民幣匯率機制改革的既定目標(biāo)是要逐步提高市場在匯率形成中的決定性作用。所謂匯率市場化，應(yīng)該是在升值的時候，買外匯的多、賣外匯的少；貶值的時候，賣外匯的多、買外匯的少。匯率由市場決定并非必然由供求決定，人民幣貶值不等于外匯供不應(yīng)求，人民幣匯率已經(jīng)越來越具備資產(chǎn)價格屬性、多重均衡等成熟貨幣的匯率特征。匯率彈性增加增強了境內(nèi)企業(yè)匯率風(fēng)險意識，提高了外匯市場韌性。再如，2020年前7個月，銀行代客結(jié)售匯相當(dāng)于代客涉外收付之比為41.0%，較2015年回落了12.3個百分點，顯示企業(yè)越來越多地以人民幣和自有外匯跨境收付，自然對沖匯率波動的風(fēng)險。伴隨著匯率形成越來越市場化，有關(guān)部門對資本外匯管制的依賴程度有所降低。2017年9月，隨著人民幣匯率企穩(wěn)、外匯供求關(guān)系好轉(zhuǎn)，監(jiān)管回歸政策中性，也就是說，既支持依法合規(guī)的跨境資本流入，也支持依法合規(guī)的跨境資本流出。其后，雖然外匯形勢又有起伏變化，但除2018年8月恢復(fù)了對遠(yuǎn)期購匯征收20%的外匯風(fēng)險準(zhǔn)備等宏觀審慎措施外，即便是2020年人民幣匯率圍繞“7”上下反復(fù)震蕩，有關(guān)部門再未對跨境資本流動采取新的行政管制措施。相反，堅持經(jīng)常項目完全可兌換，逐步提高資本項目可兌換程度，不斷推進易投資便利化，穩(wěn)步擴大金融雙向?qū)ν忾_放。這維護了對外開放政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強了境內(nèi)外投資者的信心，降低了跨境交易的成本。人民幣匯率市場化對于貨幣政策獨立性的積極作用也開始逐步顯現(xiàn)。2016年，當(dāng)時因擔(dān)心降準(zhǔn)有較強的信號作用，有可能刺激貶值預(yù)期，央行不得不采取定向的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，補充外匯占款下降導(dǎo)致的市場流動性緊縮。然而，2018年，盡管美聯(lián)儲四次加息并縮表，且經(jīng)貿(mào)摩擦令人民幣匯率承壓，但在匯率雙向波動、市場預(yù)期分化的情況下，中國央行仍堅持大國貨幣政策，對內(nèi)平衡優(yōu)先。為應(yīng)對經(jīng)濟下行壓力三次降準(zhǔn)，央行引導(dǎo)市場利率下行。到2018年底，中美10年期國債收益率差由上年底的約150個基點降至約50個基點。

三、深化匯率市場化改革還需要砥礪前行

匯率市場化能夠走多遠(yuǎn)，取決于市場參與者的成熟程度。為此，要開展持續(xù)的投資者教育。一方面，要引導(dǎo)市場以平常心看待匯率漲跌。任何貨幣匯率有漲就有跌，不會只漲不跌或者只跌不漲。而且，匯率不論漲還是跌，均是有利有弊，漲得快了自然就會逐漸積聚跌的力量，反之亦然。另一方面，要引導(dǎo)市場樹立風(fēng)險中性意識。外匯市場是有效市場，人民幣匯率已經(jīng)越來越呈現(xiàn)非線性隨機游走的特征。每個時點上，影響匯率升值和貶值的因素同時存在，只是不同的時期，不同的因素在起主導(dǎo)作用。靈活匯率機制下，市場匯率穩(wěn)定在均衡匯率水平上是偶然，圍繞均衡匯率上下波動是必然。匯率短期是難以預(yù)測的，基于基本面的預(yù)測適用于中長期資產(chǎn)負(fù)債幣種擺布，但不適用于日常匯率風(fēng)險管理。因此，市場不要去猜測市場匯率走向，而要立足主業(yè)，適應(yīng)匯率彈性增加，控制貨幣錯配和匯率敞口，在權(quán)衡成本收益的基礎(chǔ)上，選擇主動或被動管理匯率風(fēng)險的工具。有關(guān)部門要加快境內(nèi)外匯市場發(fā)展，拓展外匯市場深度和廣度，進一步發(fā)揮其資源配置、價格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險規(guī)避的市場功能，更好滿足市場主體外匯買賣及匯率風(fēng)險管理的需要。下一步，要進一步豐富交易產(chǎn)品（如增加外匯期貨產(chǎn)品），同時擴大交易主體和放松交易限制。繼續(xù)完善匯率中間價報價機制自然是深化匯率市場化改革的關(guān)鍵。2018年8月底以來，確立了“上日收盤價+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”的人民幣匯率中間價報價機制。前兩個因素是顯性的，解決了匯率升貶值的透明度問題；第三個因素是隱性的，是當(dāng)市場出現(xiàn)順周期的羊群效應(yīng)時，通過逆周期調(diào)節(jié)，促使匯率雙向波動，市場預(yù)期分化，這有助于增強匯率穩(wěn)定政策的公信力。中間價報價機制是2016年初引入，2017年5月底完善，2018年初暫?！澳嬷芷谝蜃印?，2018年8月又重啟“逆周期因子”。這個報價機制在民間貨幣錯配（以非儲備性質(zhì)對外凈頭寸衡量）大幅改善的情況下，有效管理了單邊貶值預(yù)期。但是，這一定程度降低了匯率政策的透明度，令中間價仍未擺脫政策信號的角色。同時，在升值壓力下，如果繼續(xù)保留“逆周期因子”，有可能招致“貨幣操縱”的質(zhì)疑；如果不予保留，則又可能出現(xiàn)升值預(yù)期下的順周期行為，導(dǎo)致匯率超調(diào)風(fēng)險。此外，更長遠(yuǎn)地看，統(tǒng)一的中間價報價機制安排可能導(dǎo)致同質(zhì)性的外匯交易定價邏輯，不利于風(fēng)險偏好多元化的市場主體自主報價能力的培養(yǎng)。至于銀行間市場（即中國外匯交易中心系統(tǒng)）目前每日上下2%的浮動區(qū)間管理，這是2014年“3·17匯改”后確立的。正常情形下，成熟貨幣兌美元匯率每日波幅極少超過如此幅度?！?·11匯改”以來，中國境內(nèi)外匯市場也少有觸及該區(qū)間的上下限。下一步，可研究擴大日浮動區(qū)間乃至直接取消。筆者更加傾向于適時取消，因為再擴大區(qū)間的意義已經(jīng)不大，如果真碰到極端情形，不事先公布浮動區(qū)間的有管理浮動，有助于及時釋放升貶值壓力，避免單邊匯率預(yù)期的積累，同時也能夠增強匯率調(diào)控的主動性。人民幣匯率破“7”的經(jīng)驗表明，匯改沒有所謂無風(fēng)險的最佳時機。如果2019年8月?lián)慕?jīng)貿(mào)摩擦的不確定性，沒有破“7”，那么，2020年面對更多內(nèi)外部的不確定性，選擇破“7”將會更加糾結(jié)。所以，是否進一步深化人民幣匯率市場化改革，更多是政策的取舍，而不是基于利弊權(quán)衡的簡單明了的結(jié)論。同時，如何進一步增加匯率形成市場化程度，相信也不是只有唯一的路徑選擇。

一、理論與文獻回顧

在理論上，關(guān)于匯率變動對銀行的影響普遍存在著以下兩種不同的觀點，一種是宏觀經(jīng)濟部門納入到傳統(tǒng)的貨幣危機模型中。例如，Adlera和Dumas(1984)，Booth(1996)和Bartram(2005)。而另一種是將傳統(tǒng)的銀行危機模型擴展到開放條件下。例如Chang和Velasco(2006)。在國內(nèi)，我國學(xué)者對于匯率波動給銀行帶來的影響也作了大量的研究，張正平（2009）認(rèn)為匯率變動對商業(yè)銀行影響是負(fù)面的，而匯率變動與股份制銀行之間并不存在明確的協(xié)整關(guān)系和因果關(guān)系。程川楠認(rèn)為匯率變動在長期對商業(yè)銀行業(yè)股票價格的影響是負(fù)面的，這說明長期來看人民幣的升值在將導(dǎo)致商業(yè)銀行股票升值。葉華，王躍平提倡用VAR分析方法有助于銀行自身市場風(fēng)險的防范，提高銀行競爭力。溫彬(2005)分別分析了人民幣升值對我國商業(yè)銀行資產(chǎn)和負(fù)債、國際結(jié)算、外匯資金、資本充足率管理的影響。鄭佳瑩(2010)對商業(yè)銀行匯率風(fēng)險的具體表現(xiàn)進行了分析，并提出了對策建議。由此可見，關(guān)于匯率變動對銀行帶來的風(fēng)險國外研究已經(jīng)比較成熟，而國內(nèi)相關(guān)的研究多與國外成果類似，定量分析少，定性分析多。本文將通過分析人民幣匯率變動給我商業(yè)銀行帶來的具體影響，并結(jié)合目前銀行的匯率風(fēng)險管理中存在的問題和不足，提出相應(yīng)的對策。

二、人民幣匯率變動對商業(yè)銀行的影響

1.商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債管理。

人民幣升值會對資本金中的外幣成分產(chǎn)生影響。就我國商業(yè)銀行而言，外匯資本金額度大，幣種以美元為主。一旦人民幣匯率變動，就會導(dǎo)致銀行資本金變動，顯著的加大銀行的匯率管理風(fēng)險。另一方面，隨著人民幣升值，外匯存款減少，企業(yè)和個人對外匯貸款的需求會增大，導(dǎo)致銀行外匯貸款余額上升，改變外匯資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)，加大流動性風(fēng)險。

2.商業(yè)銀行外匯敞口頭寸。