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摘要：2007年上半年日本經(jīng)濟(jì)增速比上年同期有所降低。日本經(jīng)濟(jì)增速下降的重要原因是企業(yè)投資下降，但由于占經(jīng)濟(jì)總量60%的消費(fèi)有增強(qiáng)趨勢(shì)，會(huì)彌補(bǔ)一部分投資放緩留下的需求缺口，所以整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行依然穩(wěn)定。預(yù)計(jì)2007年日本經(jīng)濟(jì)增長率為1.9%，與潛在經(jīng)濟(jì)增長水平大體相當(dāng)。2008年，日本央行將維持低利率政策，加之世界經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持快速增長的可能性較高，從而日本國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境都較為穩(wěn)定，有利于經(jīng)濟(jì)的暖和增長，預(yù)計(jì)2008年日本經(jīng)濟(jì)增長率將在1.8%左右。

日本經(jīng)濟(jì)暖和增長消費(fèi)不足

一2007年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本特點(diǎn)

2007年日本經(jīng)濟(jì)保持了可持續(xù)的低速增長。第一季度GDP比上一季度增長了0.7%，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較為平穩(wěn)。第二季度，由于消費(fèi)、投資和出口的增幅同時(shí)回落，GDP出現(xiàn)了負(fù)增長，不過整體經(jīng)濟(jì)并沒有明顯的放緩跡象?？偟目磥?，日本經(jīng)濟(jì)依然在“一進(jìn)一退”的徘徊前進(jìn)。

（一）投資增速放緩

2007年第一季度，日本的投資雖然小幅下降，但尚能維持穩(wěn)定。可到了第二季度，住宅投資環(huán)比下降了3.4%，企業(yè)設(shè)備投資環(huán)比下降了1.2%，降幅較大。企業(yè)設(shè)備投資減少的主要原因是非制造業(yè)設(shè)備投資大幅下降，其中房地產(chǎn)和服務(wù)業(yè)的降幅最大；住宅投資減少，主要是由于租金較低，出租性房屋的建設(shè)熱情降低。

在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)期，日本企業(yè)普遍采取了“減量經(jīng)營”的策略，生產(chǎn)規(guī)模受到限制，加之企業(yè)負(fù)債沉重?zé)o力籌措資金，所以設(shè)備投資不足。近年來日本企業(yè)經(jīng)營狀況好轉(zhuǎn)，利潤率上升，在這樣的條件下加速了設(shè)備更新，投資大幅增長，拉動(dòng)了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。2007年的投資增速下降有可能反映出日本企業(yè)設(shè)備更新的高潮已經(jīng)過去。不過，日本企業(yè)國內(nèi)機(jī)械設(shè)備訂單數(shù)在經(jīng)歷了連續(xù)4個(gè)月的下滑后，在7、8兩個(gè)月比上年同期分別增長了5%和1%，表明設(shè)備投資有恢復(fù)增長的可能。從日本銀行的短期經(jīng)濟(jì)景氣調(diào)查的結(jié)果來看，也沒有明顯的跡象表明企業(yè)對(duì)未來經(jīng)營狀況的預(yù)期惡化，所以目前還不能認(rèn)定日本企業(yè)投資會(huì)繼續(xù)下降。

本輪經(jīng)濟(jì)景氣中，對(duì)日本經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)最大的不是信息通訊等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，而是重新煥發(fā)活力的造船和機(jī)械等“重厚長大”產(chǎn)業(yè)。這些行業(yè)的崛起，不僅得益于日元貶值和海外需求增長等原因，更是因?yàn)槿毡緭碛写罅渴炀毜募夹g(shù)工人和精雕細(xì)刻的質(zhì)量意識(shí)。由于發(fā)展中國家對(duì)這些產(chǎn)業(yè)的需求仍然旺盛，因此會(huì)在一定程度上防止相關(guān)行業(yè)的設(shè)備投資大幅下滑。

（二）居民消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)逐步增大

2007年第一和第二季度，私人消費(fèi)分別增長了0.8%和0.3%，成為拉動(dòng)日本經(jīng)濟(jì)增長的主要力量。近年來占日本國內(nèi)生產(chǎn)總值60%的消費(fèi)遲遲不見起色，限制了經(jīng)濟(jì)的增長步伐。但從2006年下半年起，日本私人消費(fèi)出現(xiàn)了上升趨勢(shì)，家庭支出逐步增長。進(jìn)入2007年后月度家庭消費(fèi)支出基本保持了正增長，到2007年8月日本兩人以上家庭的實(shí)際消費(fèi)支出比上年同期增長了1.6%，增幅較大。

在2007年日本投資放緩的情況下，居民消費(fèi)增長能夠彌補(bǔ)投資增速下降留下的需求缺口，從而保證經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性，所以家庭消費(fèi)支出的恢復(fù)性增長對(duì)于日本經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展有著關(guān)鍵性意義。當(dāng)前日本消費(fèi)的改善主要得益于就業(yè)形勢(shì)良好。由于企業(yè)用人需求旺盛、雇傭條件改善和大學(xué)畢業(yè)生就業(yè)機(jī)會(huì)增多，在2007年6、7月間，日本的失業(yè)率已經(jīng)降到3.6%，是9年來的最低水平。在勞動(dòng)力需求增加的背景下，預(yù)計(jì)居民消費(fèi)支出將會(huì)繼續(xù)小幅增長。

（三）進(jìn)出口同步快速增長

由于外部需求旺盛，日本的出口在2007年第一和第二季度分別增長了3.4%和0.8%，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)很大。在出口快速增長的同時(shí)，由于日本國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)定，內(nèi)需增長，也拉動(dòng)進(jìn)口不斷增加。

由于日本經(jīng)濟(jì)對(duì)海外市場(chǎng)依靠較高，輕易受到外部沖擊的影響，所以人們普遍認(rèn)為在2007年里美國經(jīng)濟(jì)放緩會(huì)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響。但從現(xiàn)有數(shù)據(jù)分析，日本出口所受的影響較小。之所以2007年日本的出口能夠抵御美國經(jīng)濟(jì)降溫的影響，主要有以下兩點(diǎn)原因。首先，美國房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫對(duì)消費(fèi)的影響尚不強(qiáng)烈。雖然房?jī)r(jià)下跌造成的財(cái)富損失會(huì)影響居民的消費(fèi)傾向，而且次級(jí)債危機(jī)爆發(fā)后信貸成本上升也抑制了美國的消費(fèi)融資，但目前美國失業(yè)率保持低位，工人工資繼續(xù)提高，表明美國經(jīng)濟(jì)雖然減速，但沒有出現(xiàn)“硬著陸”，防止了消費(fèi)大幅下滑。其次，“新興國特需”彌補(bǔ)了發(fā)達(dá)國家需求下降的缺口。由于中國、俄羅斯和印度等新興市場(chǎng)國家的崛起，出現(xiàn)了世界經(jīng)濟(jì)增長引擎多極化和需求市場(chǎng)分散化，“新興國特需”成為日本出口增長的新動(dòng)力。

以日本對(duì)中、美兩國的出口為例（見圖2），可以看出“新興國特需”對(duì)日本的重要性。近年來，日本對(duì)圖2日本出口額變動(dòng)情況資料來源：日本統(tǒng)計(jì)局。中國出口迅猛增長，且對(duì)中國出口的變動(dòng)與總出口的變動(dòng)高度相關(guān)；日本對(duì)美國出口增長緩慢，且對(duì)美出口的增長速度已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于日本總出口和對(duì)華出口的增長速度。非凡是從2006年11月之后，日本對(duì)美國出口的增速逐步下降，而總出口和對(duì)中國出口卻在繼續(xù)加速增長。在2007年7、8兩個(gè)月里，日本總出口比上年同期分別增長了13.8%和16.4%，對(duì)中國出口增長了20.6%和23.7%，對(duì)美國出口則僅增長了1.3%和4.7%。

（四）通縮有所緩解

2007年，日本的通縮問題并沒有如人們預(yù)期的那樣得到徹底解決，但由于國際能源和原材料價(jià)格持續(xù)上漲，加之日本國內(nèi)勞動(dòng)力市場(chǎng)偏緊，迫使物價(jià)水平小幅攀升，通縮已經(jīng)接近尾聲。

2007年，日本CPI指數(shù)變化幅度極小，假如僅僅參照這一指標(biāo)，無疑可以得出通縮問題沒有改善的結(jié)論。但假如以企業(yè)物價(jià)指數(shù)和出口價(jià)格指數(shù)（見圖4）作為參照，則可以看出日本的整體物價(jià)水平在持續(xù)上漲。9月份日本的企業(yè)物價(jià)指數(shù)為103.6，與上年同期相比上升1.7%，這是日本企業(yè)物價(jià)指數(shù)連續(xù)第43個(gè)月同比上升。從商品類別看，9月份，鋼鐵和化工產(chǎn)品價(jià)格同比分別上升10.2%和3.3%，紙和紙漿價(jià)格同比上升3.3%，紡織品價(jià)格同比上升3.4%，廢鐵價(jià)格同比上升27.4%。在日本銀行公布的905種產(chǎn)品價(jià)格中，有51.9%的產(chǎn)品價(jià)格上升。日本企業(yè)物價(jià)指數(shù)反映的是企業(yè)間交易的商品價(jià)格水平，它與消費(fèi)物價(jià)指數(shù)CPI一樣都是衡量通貨膨脹水平的重要指標(biāo)。參照

一指標(biāo)，可以看出日本的價(jià)格水平變化基本和經(jīng)濟(jì)增長率相當(dāng)。而參照出口價(jià)格指數(shù)，則會(huì)發(fā)現(xiàn)日本出口產(chǎn)品價(jià)格上升得非?？欤呀?jīng)快于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長速度。

之所以日本出口商品價(jià)格可以較快上漲，是因?yàn)槟壳叭蛲浡瘦^高，出口到國際市場(chǎng)的商品有較大的漲價(jià)空間，日本企業(yè)可以根據(jù)成本的變化而調(diào)價(jià)。企業(yè)物價(jià)指數(shù)的上漲也主要反映了原材料、能源和勞動(dòng)力成本的上升。而CPI上漲乏力是因?yàn)橄M(fèi)市場(chǎng)不活躍，上游企業(yè)成本上升不能有效的傳導(dǎo)到終端消費(fèi)市場(chǎng)。今后一段時(shí)間里，一方面，企業(yè)成本上升會(huì)形成持續(xù)的消費(fèi)品價(jià)格上漲壓力，推動(dòng)CPI走高，另一方面，由于勞動(dòng)力需求旺盛，家庭支出不斷上升，消費(fèi)市場(chǎng)有更加活躍的可能，也有助于CPI走高。所以預(yù)計(jì)2008年日本通縮現(xiàn)象可能會(huì)逐步消除。

（五）維持超低利率

2007年2月，日本銀行將基準(zhǔn)利率從0.25%提高到0.50%，這是日本2006年7月后唯一的一次加息。經(jīng)濟(jì)長期增長以及日本同其他國家的利差過大是日本銀行決定加息的主要原因。從加息的效果看，由于加息后的日本利率水平依然超低，所以對(duì)投資和消費(fèi)的影響不明顯。

2月份后，由于擔(dān)心美國經(jīng)濟(jì)放緩可能危及日本經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇前景，加上日本CPI指數(shù)仍然萎靡不振，所以日本銀行維持0.50%的利率水平不變。預(yù)計(jì)在2007年里這一利率不會(huì)發(fā)生變化。未來全球金融市場(chǎng)的走勢(shì)、日本CPI的走勢(shì)以及美國經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)都將影響日本利率變化的時(shí)間表。

低利率客觀上有利于企業(yè)融資，到2007年9月，日本商業(yè)銀行的貸款余額已經(jīng)連續(xù)20個(gè)月保持增長。但是，日本超低的利率卻影響了全球金融市場(chǎng)的穩(wěn)定。由于日本的利率是西方發(fā)達(dá)國家中最低的，日元和美元、歐元等其他主要貨幣存在巨大利差，給投機(jī)者留下了可乘之機(jī)。投機(jī)者以低利率借入日元，然后再將日元兌換成美元或其他擁有更高收益率的貨幣，可以從中獲利。這種套利交易提高了全球的資產(chǎn)需求量，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格膨脹，加劇了市場(chǎng)動(dòng)蕩。日本央行數(shù)據(jù)顯示，僅僅2007年3月外資銀行就通過其在日本設(shè)立的分行輸出21.9萬億日元（約合1800億美元）到海外，該數(shù)據(jù)比上年同期上升31%。日本投信協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，在截至2007年4月30日的一年里，日本共同基金所擁有的海外資產(chǎn)增長了47%，達(dá)到32.2萬億日元，占總資產(chǎn)的比例高達(dá)43%。除了銀行和基金之外，日本許多家庭投資者也開始將投資注重力轉(zhuǎn)移到海外，借貸日元用以追求海外高風(fēng)險(xiǎn)投資。

（六）日元先貶后升

在2007年上半年，日元對(duì)美元、歐元及亞洲其他主要貨幣均出現(xiàn)較大幅度的貶值。在日本經(jīng)濟(jì)基本穩(wěn)定的背景下，日元疲軟的主要誘因是巨大的利差。2007年初，日本的基準(zhǔn)利率為0.25%，而美國的基準(zhǔn)利率為5.25%，相差了5個(gè)百分點(diǎn)，從而造成投資者持續(xù)拋出日元，換取美元等高收益貨幣，對(duì)日元匯率形成壓力。2007年初，在德國召開的西方七國（G7）部長級(jí)會(huì)議上，就日元匯率問題出現(xiàn)嚴(yán)重分歧。歐洲認(rèn)為日元疲軟是全球經(jīng)濟(jì)面臨的重要問題，但日本卻認(rèn)為本國經(jīng)濟(jì)仍無法承受日元升值的沖擊，因此不應(yīng)當(dāng)干預(yù)日元的低匯率。G7會(huì)議最終沒有就日元問題達(dá)成共識(shí)，受此影響，投資者預(yù)期日元將維持疲軟的態(tài)勢(shì)。因此即使在日本銀行上調(diào)利率后，日元也沒有走強(qiáng)，反而兌歐元觸及歷史新低，兌美元不斷貶值。可以看出，2007年上半年日元走弱是日本政府的低利率政策和有意放縱造成的。

但進(jìn)入下半年后，非凡是8月份美國次級(jí)債危機(jī)爆發(fā)后，日元迅速走強(qiáng)。日元匯率的這種變化和金融市場(chǎng)的波動(dòng)有密切關(guān)系。美國次級(jí)債危機(jī)引發(fā)金融市場(chǎng)震蕩，高收益地區(qū)的金融資產(chǎn)失去了吸引力，投資者紛紛拋售公司債等信用型高收益?zhèn)蜌W美及發(fā)展中國家市場(chǎng)的股票，大量結(jié)清日元利差交易頭寸，使得日元在持續(xù)買盤的推動(dòng)下大幅走強(qiáng)，突破了對(duì)美元1∶115的心理關(guān)口。

日元這種先降后升的走勢(shì)對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了先揚(yáng)后抑的影響。2007年上半年，日元貶值使日本的產(chǎn)品在國際市場(chǎng)上更具競(jìng)爭(zhēng)力，有利于出口。另外，在海外投資的日本企業(yè)把收益換算成日元時(shí)由于匯率低于預(yù)期會(huì)出現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L。在制定年度計(jì)劃時(shí)，多數(shù)日本出口企業(yè)都將本財(cái)年的匯率預(yù)期定在1美元兌換115日元、1歐元兌換150日元左右，但上半年日元已貶至1美元兌換120日元以上和1歐元兌換160日元以上的水平，這使得日本跨國公司的利潤高于預(yù)期。但到了2007年下半年，日元兌美元升至115水平線上，不僅不利于出口，而且也不利于跨國公司賬面上的業(yè)績(jī)?cè)鲩L，影響日本股市。但總的看來，升值后的日元匯率水平能夠更好地反映其實(shí)際比價(jià)，加之升值幅度不大，所以對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響有限。

二2008年日本經(jīng)濟(jì)展望

次級(jí)債危機(jī)的爆發(fā)給世界經(jīng)濟(jì)前景蒙上了陰影，美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退的可能性大大增加，在這一背景下2007年第二季度日本經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了負(fù)增長率，不能不引起了人們的非凡關(guān)注。目前猜測(cè)日本經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的關(guān)鍵在于：第二季度的負(fù)增長是不是日本經(jīng)濟(jì)增長的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，是否預(yù)示著日本經(jīng)濟(jì)將隨同美國經(jīng)濟(jì)一同走軟？依照目前情況看，雖然2007年日本經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)放緩跡象，但2008年里支撐日本經(jīng)濟(jì)增長的有利因素仍將和不利于日本經(jīng)濟(jì)增長的負(fù)面因素大體持平，因此日本經(jīng)濟(jì)形勢(shì)能夠得以穩(wěn)定，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長率大約為1.8%。

（一）2008年日本經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的主要負(fù)面因素

1.全球貿(mào)易增長放緩降低外部需求

受房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫以及次級(jí)債危機(jī)的影響，美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退的風(fēng)險(xiǎn)加大。由于美國是全球最大的經(jīng)濟(jì)體，一旦陷入衰退必然會(huì)影響其他國家，有可能拖累全球經(jīng)濟(jì)放緩。雖然目前次級(jí)債危機(jī)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響還不顯著，但是一旦蔓延到發(fā)達(dá)國家的家庭，居民消費(fèi)就可能放緩，對(duì)進(jìn)口商品的需求降低。WTO猜測(cè)2007全球貨物貿(mào)易增長率將由2006年的8%減速到6%左右，預(yù)計(jì)2008年世界貿(mào)易增速不會(huì)顯著恢復(fù)。在世界貿(mào)易增長放緩的大趨勢(shì)下，日本對(duì)外貿(mào)易將受到影響。

2.產(chǎn)業(yè)間發(fā)展不平衡抑制經(jīng)濟(jì)增長的可持續(xù)性

以鋼鐵為首的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)在海外需求的拉動(dòng)下逐步復(fù)蘇是日本經(jīng)濟(jì)景氣的重要支柱，但是本應(yīng)支撐日本未來經(jīng)濟(jì)增長的電子產(chǎn)業(yè)卻顯得疲軟，而附加價(jià)值高的軟件行業(yè)更是弱小。這種產(chǎn)業(yè)之間的不均衡不利于日本經(jīng)濟(jì)增長的后勁，因?yàn)閭鹘y(tǒng)產(chǎn)業(yè)將來難免要向發(fā)展中國家轉(zhuǎn)移，只有高附加值的產(chǎn)業(yè)才是發(fā)達(dá)國家的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)所在。雖然預(yù)計(jì)鋼鐵及造船等行業(yè)在2008年里依然

需求旺盛，但來自發(fā)展中國家的競(jìng)爭(zhēng)比較激烈，即使在2008年供求發(fā)生稍微的變化，那么能源、原材料和勞動(dòng)力成本負(fù)擔(dān)就變得難以轉(zhuǎn)嫁到產(chǎn)品價(jià)格上，從而影響企業(yè)的盈利能力。目前日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是以企業(yè)盈利增長為核心的，假如企業(yè)盈利狀況趨壞，則投資和消費(fèi)也會(huì)惡化。

3.消費(fèi)增長困難

日本經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)面臨的主要問題是：前期拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的企業(yè)投資增長動(dòng)力減弱，而消費(fèi)增長緩慢，不足以馬上彌補(bǔ)投資減少留下的缺口，從而使經(jīng)濟(jì)增長失去支撐。

日本私人消費(fèi)不足的問題由來已久，這和日本社會(huì)的分配結(jié)構(gòu)與政策導(dǎo)向有關(guān)。在日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的過程中，企業(yè)利潤逐步提高，帶動(dòng)設(shè)備投資增長，拉動(dòng)了內(nèi)需恢復(fù)，從而在投資和出口兩個(gè)火車頭的牽引下，日本經(jīng)濟(jì)走出了困境。但是，經(jīng)濟(jì)的欣欣向榮沒能迅速向家庭和消費(fèi)領(lǐng)域擴(kuò)散，主要表現(xiàn)在家庭可支配收入沒有實(shí)質(zhì)性提高，從而私人消費(fèi)增長緩慢。從國民收入分配的角度上看，這說明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的果實(shí)主要被企業(yè)所占有，沒有流入工薪階層的手中，這種收入分配格局對(duì)于消費(fèi)乃至整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的增長都極為不利。

日本的經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)向也不利于私人消費(fèi)增長。經(jīng)濟(jì)蕭條后，日本政府主要通過增加政府消費(fèi)來刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，結(jié)果造成國庫日漸空虛，債務(wù)日益沉重。為了解決嚴(yán)重的赤字問題，1996年前首相橋本龍?zhí)蓪⑾M(fèi)稅率從3%提高到5%以增加政府收入。但是，增加消費(fèi)稅的措施不僅沒有扭轉(zhuǎn)日本政府債務(wù)負(fù)擔(dān)不斷增加的頹勢(shì)，反而遏制了私人消費(fèi)，使得日本經(jīng)濟(jì)喪失了活力，限于停滯和通縮的泥潭之中不能自拔。

日本的政府債務(wù)負(fù)擔(dān)比率在世界各國中是最高的，歷屆政府都希望通過增加稅收來減少債務(wù)。但是日本老齡化問題突出，就業(yè)人口不斷遞減，政府無法靠增加所得稅收入來充實(shí)國庫。而提高企業(yè)稅負(fù)的話，又可能導(dǎo)致國內(nèi)資本大量流出以及企業(yè)利潤下降。所以，目前日本政府仍希望通過提高消費(fèi)稅來減少債務(wù)。因?yàn)樽悦顸h在2007年眾議院選舉中失利，造成反對(duì)黨占有眾議院多數(shù)席位的尷尬局面，使日本政府短期內(nèi)無法推進(jìn)上調(diào)消費(fèi)稅的進(jìn)程，不過據(jù)媒體報(bào)道，上調(diào)消費(fèi)稅已被列入將于12月公布的2008財(cái)年稅收改革指導(dǎo)方針之中。假如在2008年推出提高消費(fèi)稅的政策，會(huì)影響未來的消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)增長。

（二）2008年日本經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的主要有利因素

1.美國次級(jí)債危機(jī)沒有對(duì)日本金融系統(tǒng)產(chǎn)生明顯影響

不同于歐美，日本的金融系統(tǒng)沒有受到美國次級(jí)債危機(jī)的直接沖擊，實(shí)體經(jīng)濟(jì)也沒有出現(xiàn)流動(dòng)性匱乏的情況。

美國次級(jí)債危機(jī)后，投資者拋售股票和債券，套現(xiàn)后從市場(chǎng)上抽走資金，加之銀行“惜貸”，造成流動(dòng)性泛濫在一夜間變成了流動(dòng)性不足。對(duì)美國而言，流動(dòng)性不足限制了企業(yè)和消費(fèi)者融資，還會(huì)造成信貸資金不足和房?jī)r(jià)下跌的惡性循環(huán)，進(jìn)一步加劇房地產(chǎn)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)降溫。但是，由于經(jīng)營相對(duì)保守，日本的銀行系統(tǒng)沒有受到美國次級(jí)債危機(jī)的太大影響。據(jù)日本銀行統(tǒng)計(jì)，日本各銀行持有的有價(jià)證券中，組合債和國際投機(jī)基金等高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品所占比例只有3%到4%。雖然一些銀行在美國次級(jí)債的相關(guān)產(chǎn)品上有投資，但投資規(guī)模在總資產(chǎn)中所占比例較小。由于日本銀行系統(tǒng)在次級(jí)債危機(jī)中損失較小，加之自有資金比率較高，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)性供給得以保證，房?jī)r(jià)也仍在上漲。

2.新興市場(chǎng)國家將保持經(jīng)濟(jì)的高增長

不同于以往幾次金融動(dòng)蕩，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體在次級(jí)債危機(jī)中沒有受到明顯波及，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行較為穩(wěn)定，預(yù)計(jì)在2008年里將會(huì)繼續(xù)保持高速增長，從而有利于日本出口的穩(wěn)定。

據(jù)IMF統(tǒng)計(jì)，2005年和2006年發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)增長率分別為2.5%和3.1%，而新興市場(chǎng)國家和發(fā)展中國家的經(jīng)濟(jì)增長率分別為7.5%和7.9%。這顯示出“南北關(guān)系”當(dāng)中較弱一方的經(jīng)濟(jì)實(shí)力正在逐步提升。隨著新興市場(chǎng)國家經(jīng)濟(jì)實(shí)力和居民收入的提高，其對(duì)日本商品的需求也在增長。以日本建筑機(jī)械行業(yè)為例，隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫，其在美國市場(chǎng)的銷量下滑，但中東、中國、俄羅斯和澳大利亞的建設(shè)熱使日本建筑機(jī)械在這些地方熱銷，抵消了來自美國市場(chǎng)的負(fù)面沖擊。

在截至2007年3月的日本2006財(cái)政年度里，中國取代美國，成為日本最大的貿(mào)易伙伴。日本對(duì)華貿(mào)易額大幅增長，其中出口增長21%，幾乎是對(duì)美出口增幅的兩倍。創(chuàng)紀(jì)錄的對(duì)華貿(mào)易數(shù)據(jù)，反映出中國對(duì)日本制造業(yè)產(chǎn)品的巨大需求。預(yù)計(jì)2008年里，中國經(jīng)濟(jì)仍然會(huì)高速增長，對(duì)日本商品的需求依然旺盛。

3.貨幣政策偏松

由于世界經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長、能源和原材料價(jià)格大幅攀升以及勞動(dòng)力需求旺盛等原因，全球通貨膨脹壓力增大，資產(chǎn)泡沫有所顯現(xiàn)。在這樣的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)從2004年6月開始了加息進(jìn)程，通過17次調(diào)息把利率從1%升到5.25%。歐洲、日本以及其他主要國家也隨之進(jìn)入了加息周期。雖然流動(dòng)性泛濫的問題并沒有得到解決，但總體上看來這段時(shí)間是一個(gè)全球貨幣政策收縮期。

但在次級(jí)債危機(jī)爆發(fā)后，恢復(fù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定和防止經(jīng)濟(jì)蕭條成為美聯(lián)儲(chǔ)優(yōu)先關(guān)注的問題，加之通脹壓力受次級(jí)債危機(jī)的影響而緩解，美聯(lián)儲(chǔ)獲得一定的降息空間。在向市場(chǎng)連續(xù)注入流動(dòng)性的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)先后將貼現(xiàn)率和基準(zhǔn)利率都調(diào)低了半個(gè)百分點(diǎn)，標(biāo)志著其貨幣政策從適度偏緊變?yōu)橹行云伞Ｓ捎诿缆?lián)儲(chǔ)的政策傾向是各國中心銀行的風(fēng)向標(biāo)，受美聯(lián)儲(chǔ)降息影響，全球的貨幣政策可能再次朝偏松的方向發(fā)展。預(yù)計(jì)2008年里日本銀行不大可能采取緊縮的貨幣政策，目前超低的利率水平有望繼續(xù)維持，從而有利于國內(nèi)的投資和消費(fèi)。

4.日元難以走強(qiáng)

預(yù)計(jì)2008年日元仍然難以走強(qiáng)，有利于日本的出口。首先，即使美聯(lián)儲(chǔ)在2008年繼續(xù)降息，日元和美元之間的利差仍將非常巨大。而歐洲央行一貫將通貨膨脹視為貨幣政策的主要關(guān)注點(diǎn)，2008年存在為了抑制物價(jià)上漲而再次調(diào)高利率的可能，這會(huì)進(jìn)一步打壓日元匯率。

其次，日本居民的資產(chǎn)需求也會(huì)影響日元走勢(shì)。隨著日本老齡化的加劇，養(yǎng)老基金的獲利壓力不斷增加，但是日本國內(nèi)利率很低，所以日本機(jī)構(gòu)投資者不得不購買高收益國家的金融資產(chǎn)，這導(dǎo)致越來越多的資金投向海外，使得日元在中期內(nèi)面臨拋壓。此外，日本退休潮的來臨可能還會(huì)加快資金外流的速度。在日本第一批“嬰兒潮”中所誕生的人已經(jīng)接近60歲的退休年齡，這將產(chǎn)生總額約50萬億日元的一次性退休補(bǔ)償金，其中會(huì)有很大部分流入高資產(chǎn)收益國家，加

劇資金流出。

再次，套利交易將繼續(xù)盛行。雖然次級(jí)債危機(jī)引發(fā)國際金融市場(chǎng)劇烈震蕩，但沒有撼動(dòng)其根基。全球金融制度不會(huì)因?yàn)檫@場(chǎng)危機(jī)而進(jìn)行重新安排，這就保證了國際金融市場(chǎng)的長期穩(wěn)定。預(yù)計(jì)2008年里次級(jí)債危機(jī)的負(fù)面影響將逐步減弱，雖然股市、債市很難繼續(xù)近年來的火熱局面，卻也不會(huì)大幅惡化。在國際金融市場(chǎng)基本穩(wěn)定的前提下，日元套利交易作為一種盈利模式將會(huì)長期存在，投資者依然會(huì)不斷地把借入的日元換成其他貨幣，造成日元長期供大于需的格局。

最后，日本政府放任日元疲軟，希望借此來刺激出口進(jìn)而拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，也會(huì)成為2008年日元難以走強(qiáng)的重要原因。

參考文獻(xiàn)

CabinetOffice,GovernmentofJapan,MonthlyEconomicReport.

IMF，WorldEconomicOutlook,October,2007.