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摘要自2005年7月21日起，我國(guó)進(jìn)行了完善人民幣匯率形成機(jī)制改革，實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，參考“一籃子”貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，實(shí)現(xiàn)有管理的浮動(dòng)匯率制度。這次改革改變了過(guò)去的單一盯住美元，給我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展各方面帶來(lái)了影響。從人民幣匯率改革的影響因素入手，對(duì)我國(guó)人民幣匯率制度變動(dòng)進(jìn)行了分析。

關(guān)鍵詞人民幣匯率一籃子貨幣浮動(dòng)匯率

2005年7月21日，我國(guó)公布實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，參考“一籃子”貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理地浮動(dòng)匯率制度，不再單一盯住美元，人民幣對(duì)美元即升值2%。人民幣匯率改革之所以能引人矚目，與經(jīng)濟(jì)全球化和中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力日益增長(zhǎng)的深層次背景密不可分。從1979～2004年的26年間，中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)保持9.4%的年均增長(zhǎng)速度，到2004年，中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值達(dá)到1.65萬(wàn)億美元，進(jìn)出口貿(mào)易11548億美元。中國(guó)市場(chǎng)潛力巨大，已經(jīng)成為世界第三大進(jìn)口市場(chǎng)和亞洲第一大進(jìn)口市場(chǎng)。2005年6月末，我國(guó)外匯儲(chǔ)備達(dá)到7110億美元，我國(guó)外匯市場(chǎng)建設(shè)不斷加強(qiáng)，各項(xiàng)金融改革已經(jīng)取得實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展；企業(yè)承受力也有了一定的加強(qiáng)，世界經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)，美元利率穩(wěn)步上升，這些因素促使黨中央、國(guó)務(wù)院審時(shí)度勢(shì)，抓住有利時(shí)機(jī)，啟動(dòng)了此次人民幣匯率改革。

1影響人民幣匯率制度變動(dòng)的因素分析

1.1國(guó)際收支狀況

影響一國(guó)匯率的最直接或最具體的因素是該國(guó)的國(guó)際收支狀況，它是決定匯率走勢(shì)的長(zhǎng)期因素。一般而言，國(guó)際收支順差，本幣匯率上升；反之，則下降。從貿(mào)易收支上來(lái)看，中長(zhǎng)期貿(mào)易收支狀況在整個(gè)國(guó)際收支中具有決定的意義。從資本收支上來(lái)看，當(dāng)一國(guó)資本大量流入時(shí)，在外匯市場(chǎng)上外匯供過(guò)于求，外匯匯率下跌；反之，外匯供大于求，外匯匯率上升。

1.2相對(duì)通貨膨脹率

貨幣對(duì)外價(jià)值的基礎(chǔ)是對(duì)內(nèi)價(jià)值。如果貨幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值降低，其對(duì)外價(jià)值（匯率）必然隨之下降，貨幣的對(duì)內(nèi)價(jià)值可以用通貨膨脹率來(lái)表示，一般來(lái)說(shuō)，相對(duì)通貨膨脹率持續(xù)較高的國(guó)家，表示其貨幣的國(guó)內(nèi)價(jià)值的持續(xù)下降速度相對(duì)較快，其匯率也將隨之下降。

1.3相對(duì)利率

一般來(lái)說(shuō)，一國(guó)利率水平提高——本國(guó)貨幣資金的成本上升——外匯市場(chǎng)上的本國(guó)貨幣的供應(yīng)相對(duì)減少；同時(shí)，利率較高——將吸收外資內(nèi)流——外匯市場(chǎng)上的外幣供應(yīng)相對(duì)增加。綜合這兩方面，利率的上升將推動(dòng)本國(guó)貨幣匯率的上升。

1.4國(guó)際儲(chǔ)備

較多的國(guó)際儲(chǔ)備表明政府干預(yù)外匯市場(chǎng)、穩(wěn)定貨幣匯率的能力較強(qiáng)，因此，儲(chǔ)備增加能加強(qiáng)外匯市場(chǎng)對(duì)本國(guó)貨幣的信心，有助于本國(guó)貨幣匯率的上升。反之，儲(chǔ)備下降則會(huì)引誘本國(guó)貨幣匯率下降。

2對(duì)此次人民幣匯率制度改革的思考

2.1對(duì)單一盯住美元匯率制度的思考

從本質(zhì)上講,過(guò)去我國(guó)采取的盯住匯率制是一種固定匯率制。單一盯住美元匯率制度有其積極作用的一面，它相對(duì)成功地保持了人民幣匯率水平的穩(wěn)定，增強(qiáng)了外部經(jīng)濟(jì)對(duì)于人民幣匯率水平的信心，促進(jìn)了中國(guó)的涉外貿(mào)易和投資的發(fā)展。但是它的缺陷也在我國(guó)逐步放寬資本管制，全面融入金融全球化的進(jìn)程中逐步表現(xiàn)出來(lái)。主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

（1）中國(guó)單一盯住美元匯率制度和不斷多元化的貿(mào)易和投資結(jié)構(gòu)，不利于名義有效匯率的穩(wěn)定，并進(jìn)一步造成貿(mào)易順差的波動(dòng)。在中國(guó)的強(qiáng)制性結(jié)售匯制度和中國(guó)外匯交易中心特定的交易格局下，貿(mào)易順差影響到央行的外匯占款的波動(dòng)。從表1中可以看出，1994～1997年外匯占款比重一直上升，1998～2003年比重也呈上升趨勢(shì)。在盯住美元的匯率制度安排下，外匯占款比重的上升，則匯率水平得不到靈活調(diào)整，對(duì)中國(guó)貨幣當(dāng)局維護(hù)金融穩(wěn)定、推動(dòng)金融改革造成不利影響。

（2）單一釘住美元的匯率安排，等于把主要國(guó)外貨幣之間的匯率波動(dòng)引入到中國(guó)的貨幣供給當(dāng)中，不利于實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的貨幣供給和貨幣政策獨(dú)立性。

2.2對(duì)參考一籃子貨幣制度的思考

一般認(rèn)為，人民幣參考一籃子貨幣，能較充分地反映中國(guó)對(duì)外貿(mào)易多樣化的特點(diǎn)，可避免在盯住美元情況下，因美元大幅波動(dòng)引起人民幣對(duì)其他主要貨幣匯率變動(dòng)，影響對(duì)其他國(guó)家和地區(qū)的出口。此外，在當(dāng)期形勢(shì)下，人民幣參考一籃子貨幣更為重要的優(yōu)點(diǎn)，是增加了匯率彈性，人民幣的雙邊匯率隨國(guó)際主要貨幣之間匯率的變化而變化，不易出現(xiàn)在單一盯住美元而又?jǐn)U大波幅時(shí)人民幣匯率的一路爬升。

應(yīng)認(rèn)識(shí)到參考一籃子貨幣制度可能帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，其主要表現(xiàn)為：

（1）升值預(yù)期強(qiáng)化帶來(lái)的大規(guī)模資本流入。較低的升值不僅更加堅(jiān)定了那些曾經(jīng)認(rèn)為該貨幣會(huì)升值的人的預(yù)期，而且使得保持該貨幣匯率穩(wěn)定的承諾已經(jīng)不具有可信度，打擊了那些認(rèn)為該貨幣會(huì)繼續(xù)保持穩(wěn)定的人的預(yù)期，并會(huì)使這一部分人迅速加入到貨幣具有升值預(yù)期的人的行列。其結(jié)果是導(dǎo)致大規(guī)模的外匯對(duì)貨幣的兌換。

（2）短期操作中可能面臨投機(jī)沖擊。參考貨幣籃子調(diào)整貨幣匯率，與最高浮動(dòng)波幅限定在一定的范圍內(nèi)，這兩者有時(shí)是不相容的。浮動(dòng)區(qū)間有時(shí)不能消化貨幣籃子的價(jià)值變動(dòng)，因此，一旦美元和歐元、日元之間的匯率發(fā)生急劇變動(dòng)，市場(chǎng)就完全有可能預(yù)期貨幣匯率的收盤價(jià)即使處于浮動(dòng)區(qū)間的端點(diǎn)，也不足以反映貨幣籃子的價(jià)值變動(dòng)，貨幣當(dāng)局完全可能在未來(lái)“參考貨幣籃子”調(diào)整中間價(jià)。在這種情況下，存在對(duì)貨幣進(jìn)行短期的投機(jī)沖擊較大可能性。

（3）無(wú)法使中國(guó)獲得最優(yōu)貨幣區(qū)的好處。目前美國(guó)是世界上最大的經(jīng)濟(jì)體，也是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，在?guó)際金融體系中占據(jù)中心地位。美國(guó)的實(shí)力加上國(guó)際交易長(zhǎng)期使用美元的慣性，使得在相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，美元都將是最主要的國(guó)際貨幣，盯住美元也成為世界上相當(dāng)普遍的匯率安排。在周邊經(jīng)濟(jì)體貨幣大多盯住美元的情況下，如果人民幣長(zhǎng)期參考一籃子貨幣，就很難獲得最優(yōu)貨幣區(qū)的好處。理論上，各經(jīng)濟(jì)體都盯住同樣的一籃子貨幣，也可以形成某種最優(yōu)貨幣區(qū)。但它要求各經(jīng)濟(jì)體籃子貨幣的權(quán)重、匯率調(diào)控的方式完全相同。這顯然很難做到。

（4）長(zhǎng)期參考一籃子貨幣將大大削弱匯率的名義錨(nominalanchor)作用，可能影響中國(guó)的物價(jià)穩(wěn)定。發(fā)展中國(guó)家和新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的貨幣調(diào)控能力較弱，為了治理通貨膨脹，往往將本幣匯率盯住物價(jià)平穩(wěn)國(guó)家的貨幣，以穩(wěn)定國(guó)內(nèi)物價(jià)和市場(chǎng)參與者的預(yù)期。如果實(shí)行一籃子貨幣爬行區(qū)間(basket,band,andcrawling)等較復(fù)雜的匯率體制，尤其匯率調(diào)控區(qū)間較大、央行外匯市場(chǎng)干預(yù)手法不明確等情況下，匯率的計(jì)算非常復(fù)雜，市場(chǎng)參與者很難準(zhǔn)確地判斷貨幣當(dāng)局的匯率政策和匯率走勢(shì)。

綜上考慮，筆者認(rèn)為，從中國(guó)目前的國(guó)情出發(fā)，參考一籃子貨幣可作為匯率機(jī)制改革的起步和過(guò)渡，而不宜長(zhǎng)期實(shí)行。在匯率機(jī)制改革順利啟動(dòng)后，如果人民幣升值預(yù)期弱化，市場(chǎng)較為平穩(wěn)，在實(shí)際操作中可以轉(zhuǎn)向爬行美元區(qū)間，保持人民幣對(duì)美元匯率的相對(duì)穩(wěn)定。

3未來(lái)人民幣匯率走勢(shì)的分析

當(dāng)前對(duì)人民幣仍有升值預(yù)期主要原因是中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目順差持續(xù)增長(zhǎng)，以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)。但是判斷人民幣匯率的高低，要以人民幣均衡匯率水平為基礎(chǔ)，均衡匯率是中長(zhǎng)期內(nèi)與宏觀經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡相一致的匯率，內(nèi)部均衡以充分就業(yè)為代表，外部均衡為國(guó)際收支為代表。圖1橫軸和縱軸分別是國(guó)內(nèi)實(shí)際需求和用直接標(biāo)價(jià)法表示的人民幣實(shí)際匯率，IB代表在充分就業(yè)下國(guó)內(nèi)實(shí)際需求和人民幣實(shí)際匯率的組合；EB代表在國(guó)際收支平衡時(shí)國(guó)內(nèi)實(shí)際需求和人民幣實(shí)際匯率的組合。IB和EB把平面劃分了四個(gè)區(qū)域，其交點(diǎn)對(duì)應(yīng)的E是人民幣的均衡匯率。

有學(xué)者研究顯示，20世紀(jì)80年代以來(lái)，人民幣經(jīng)歷了兩次明顯的低估和一次明顯的高估，兩次明顯的低估出現(xiàn)在1986～1988和1991～1995年，一次明顯的高估出現(xiàn)在1983～1985年。另外1989年人民幣略有高估，但沒(méi)有對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)造成沖擊，1996～1998年人民幣再次出現(xiàn)高估，1999年后高估幅度有所下降，后來(lái)幾年一直處于均衡水平。近幾年，國(guó)際上要求人民幣升值的呼聲越來(lái)越高（尤其是以美國(guó)為代表），這次匯率改革后，對(duì)人民幣仍有升值預(yù)期，認(rèn)為目前人民幣匯率仍然過(guò)低，這些對(duì)我國(guó)人民幣長(zhǎng)期匯改走勢(shì)有著一定程度的影響。

從長(zhǎng)期來(lái)看，維持人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定的匯率政策固然重要，但如何保持中國(guó)這個(gè)不斷開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)體的內(nèi)外部平衡更為迫切，特別是中國(guó)作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)大國(guó)，在其不斷融入國(guó)際經(jīng)濟(jì)大家庭之際，維護(hù)國(guó)際金融市場(chǎng)均衡的責(zé)任將會(huì)越來(lái)越大。另外，不斷發(fā)展的中國(guó)經(jīng)濟(jì)客觀上也需要一個(gè)相對(duì)和諧的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境，特別是在中國(guó)的金融市場(chǎng)不斷對(duì)外開(kāi)放，人民幣國(guó)際化程度不斷提升，一個(gè)與國(guó)際市場(chǎng)接軌的匯率水平將會(huì)成為中國(guó)的必然選擇。

由于中國(guó)的金融體系還不健全，央行的匯率政策目標(biāo)仍將會(huì)以相對(duì)穩(wěn)定為主，特別是在匯率形成機(jī)制進(jìn)行改革之后，央行在匯率政策方面的操控空間不是縮小了，而是更加擴(kuò)大了（比如，央行可利用籃子貨幣的組成、比重的變化作為匯率調(diào)整的政策借口）。在短期內(nèi)，央行既有維持人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定的主觀意愿，也有相當(dāng)大的政策操作空間，因此可以相信，在未來(lái)1～2年內(nèi)，特別是在國(guó)際上要求人民幣大幅升值的強(qiáng)大壓力到來(lái)之前，我國(guó)人民幣的匯率水平仍將保持相對(duì)穩(wěn)定。

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