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摘要：從20世紀(jì)80年代以來住房貸款證券化在國際上得到快速發(fā)展，鑒于我國城市化的快速發(fā)展及金融機(jī)構(gòu)的資金流動(dòng)性問題，我國目前也產(chǎn)生了對(duì)住房貸款證券化的需求，但是住房抵押貸款證券化的操作過程中潛藏著各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)，擬就這些風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析并提出我國在發(fā)展住房貸款證券化過程中應(yīng)注意的問題。

關(guān)鍵詞：住房抵押貸款證券化；資金流動(dòng)性；風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)策

1住房抵押貸款證券化的內(nèi)涵及在我國的發(fā)展

1.1何謂住房抵押貸款證券化

20世紀(jì)80年代以來，資產(chǎn)證券化是國際金融創(chuàng)新發(fā)展的重要趨勢，其中住房抵押貸款證券化又是發(fā)展最早、最令人矚目的形式之一。住房抵押貸款證券化是指金融機(jī)構(gòu)把自己所持有的流動(dòng)性較差，但具有未來現(xiàn)金收入的住房抵押貸款匯集重組為抵押貸款群，由證券化機(jī)構(gòu)以現(xiàn)金方式購入，經(jīng)過擔(dān)保或信用增級(jí)，以證券的形式出售給投資者的融資過程。其最主要的特點(diǎn)是將原先不易為投資者接受，缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流入的資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換成可以在市場上流通、容易為投資者接受的證券。該類證券的投資者將定期從中介機(jī)構(gòu)得到抵押借款人償還的本金和利息，直到該證券所規(guī)定的期限。

1.2住房貸款證券化在我國的發(fā)展

我國部分銀行已經(jīng)意識(shí)到了住房抵押貸款證券化的必要性，并且開始有益的探索。中國建設(shè)銀行于2005年12月推出了我國第一個(gè)住房抵押貸款證券化產(chǎn)品：建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券。但是從住房貸款證券化的貸款量來看還是很小的，只有個(gè)別銀行的嘗試性舉措，并不能改變銀行現(xiàn)有的住房抵押貸款格局。同時(shí)我國還沒有像發(fā)達(dá)國家那樣形成了專門的住房抵押貸款證券交易市場，無法吸引足夠的投資者，保持一定的流通性和換手率。

2推動(dòng)我國住房抵押貸款證券化的必要性和緊迫性

2.1城市化和房地產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展

根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)一國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入持續(xù)穩(wěn)步增長的時(shí)期，城市化也將進(jìn)入一個(gè)快速發(fā)展的時(shí)期。世界銀行的統(tǒng)計(jì)分析表明，人均GDP低于300美元的低收入國家，城市化水平僅為20%，當(dāng)人均GDP提高到1000-1500美元，經(jīng)濟(jì)步入中等發(fā)達(dá)國家行列時(shí)，城市化進(jìn)程加快，住宅業(yè)將會(huì)進(jìn)入迅速發(fā)展階段。這種發(fā)展規(guī)律在我國也得到了較完美的印證。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止2003年底，隨著人均GDP首次超過1000美元，我國城市人口比例已從1978年的17.9%提升到40.5%。人均收入水平的提高和城市化進(jìn)程的平穩(wěn)推進(jìn)，對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的各個(gè)方面都產(chǎn)生了極大影響，房地產(chǎn)業(yè)飛速發(fā)展并迅速成長為國民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)。數(shù)據(jù)證明，從2001到2005年的五年時(shí)間里，我國的GDP從97314.8億元提高到182320.6億元，房地產(chǎn)投資則從6344.12億元增加到15759.3億元。自1999年國家實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需政策以來，出臺(tái)了推動(dòng)住房抵押貸款業(yè)務(wù)發(fā)展的相關(guān)政策，我國住房抵押貸款得以迅速發(fā)展，并成為各商業(yè)銀行的重點(diǎn)發(fā)展業(yè)務(wù)。2000年到2005年，我國的住房抵押貸款年均增長54.9％，已經(jīng)成為我國商業(yè)銀行重要的貸款項(xiàng)目及利潤來源。2005年底我國個(gè)人住房抵押貸款余額已經(jīng)達(dá)到1.84萬億元，占金融機(jī)構(gòu)全部貸款余額的9.4%。

2.2銀行、企業(yè)和個(gè)人資金流動(dòng)性的需求

住房抵押貸款具有期限長、流動(dòng)性差的特點(diǎn)。MBS通過資產(chǎn)重組，把住房貸款的未來現(xiàn)金流轉(zhuǎn)化為當(dāng)前的證券融資，就可以改善住房抵押貸款的流動(dòng)性，有利于金融機(jī)構(gòu)改進(jìn)資產(chǎn)管理。此外，也會(huì)引導(dǎo)資金向住宅產(chǎn)業(yè)合理流動(dòng)，降低資本市場的投機(jī)程度。鑒于住宅建設(shè)需要一定的建設(shè)和銷售周期，必須有穩(wěn)定持久的資金作保障。如果全靠住房抵押貸款，房地產(chǎn)企業(yè)就會(huì)受到嚴(yán)重的流動(dòng)性制約，這不但影響企業(yè)和行業(yè)的發(fā)展前景，也增加了銀行貸款的償付風(fēng)險(xiǎn)。MBS的引入，為此提供了有效的解決途徑。由于住宅類商品的特殊性，個(gè)人購住房往往會(huì)受到預(yù)算的約束。MBS可以來緩解這個(gè)問題，為商業(yè)銀行提供充足的貸款資金來源，從而增加個(gè)人住房貸款的可獲得性。

3推動(dòng)住房貸款抵押證券化過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)

3.1貸款購買環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)

（1）真實(shí)出售的風(fēng)險(xiǎn)。

在證券化過程中，發(fā)起銀行通常采取買賣的法律形式轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，這種買賣必須是一種真實(shí)出售，以保證在發(fā)起銀行發(fā)生破產(chǎn)清算時(shí)其出售的貸款組合不被列入破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)。作為一種真實(shí)出售的法律關(guān)系，要求發(fā)起銀行出售貸款的行為必須符合一定的條件，以達(dá)到將所出售的貸款組合和發(fā)起銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)隔離開來的目的。

（2）貸款購買的規(guī)模和質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。

在目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，四大國有商業(yè)銀行對(duì)以出售優(yōu)質(zhì)的住房抵押貸款來進(jìn)行融資的意愿不強(qiáng)，在貸款出售定價(jià)方面也會(huì)比較苛刻，而其他商業(yè)銀行的住房抵押貸款規(guī)模又比較小，加上住房抵押貸款一級(jí)市場本身的分散經(jīng)營和不規(guī)范等因素，因此目前能夠購買的住房抵押貸款無論是規(guī)模和質(zhì)量，都有可能不能滿足預(yù)先制定的標(biāo)準(zhǔn)。

3.2證券發(fā)行與交易環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)

（1）發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。在發(fā)行抵押貸款證券階段，由于該證券是新品種，證券發(fā)行的對(duì)象、利率、還本付息方式等因素的設(shè)計(jì)以及稅收效益都會(huì)影響到投資者的意愿。比如有些抵押貸款證券的期限是非固定的，受貸款組合償還速度的影響，許多抵押貸款證券為浮動(dòng)利率債券，缺乏投機(jī)性，二級(jí)市場交易清淡，這些都增加了證券的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。

（2）流通性風(fēng)險(xiǎn)。流通市場對(duì)證券發(fā)行的影響主要是通過收益性和證券的變現(xiàn)能力實(shí)現(xiàn)的。若住房抵押債券的利率設(shè)計(jì)和交易市場設(shè)計(jì)導(dǎo)致證券的價(jià)差收益較小，缺乏投機(jī)性，也會(huì)造成住房抵押證券的交易清淡；同時(shí)，金融債券現(xiàn)有的流通市場比較狹窄，沒有吸收更多的投資者參與交易。

（3）匹配風(fēng)險(xiǎn)。在證券發(fā)行業(yè)務(wù)中，證券的償還是由住房抵押貸款組合支撐的，因此，若證券與貸款組合進(jìn)行匹配的結(jié)構(gòu)不合理，則證券業(yè)務(wù)可能發(fā)生虧損。另外，由于貸款的提前償還、違約支付以及經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)等原因?qū)е沦J款資產(chǎn)存量和剩余貸款期限的變動(dòng)，最終也會(huì)影響證券的品種設(shè)計(jì)和發(fā)行計(jì)劃。

3.3經(jīng)營環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)

（1）收益風(fēng)險(xiǎn)。收益風(fēng)險(xiǎn)主要是指由利率波動(dòng)造成的利潤風(fēng)險(xiǎn)。貸款組合的利率與證券組合的利率都是浮動(dòng)的，利差的敏感性和波動(dòng)性構(gòu)成了利率風(fēng)險(xiǎn)。

（2）資金混用風(fēng)險(xiǎn)。證券化業(yè)務(wù)納入了購買機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債體系，因此可能發(fā)生證券化業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的資金與其他來源的資金混同的情況，導(dǎo)致應(yīng)支付給投資者的資金被延遲支付的現(xiàn)象。

（3）再投資風(fēng)險(xiǎn)。證券化過程中，存在著一個(gè)向住房抵押貸款組合收集本金和利息與向投資者支付抵押貸款證券收益之間的延遲階段，收到抵押貸款組合帶來的現(xiàn)金流會(huì)被再投資于某些金融資產(chǎn)，從而形成再投資風(fēng)險(xiǎn)。

3.4資產(chǎn)管理環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)

（1）債權(quán)管理風(fēng)險(xiǎn)。在住房抵押貸款證券化活動(dòng)中，需要貸款債權(quán)管理人做好住房抵押貸款的日常管理、收取借款人償還的本息、催收拖欠的款項(xiàng)等工作，貸款債權(quán)管理人的信用與服務(wù)質(zhì)量直接關(guān)系到對(duì)債券投資者的本息償還。此外，還存在貸款債權(quán)管理人暫時(shí)保管的貸款回收本金與其自有資金混用的風(fēng)險(xiǎn)，以及在貸款債權(quán)管理人破產(chǎn)時(shí)如何確保資產(chǎn)購買機(jī)構(gòu)對(duì)貸款回收本金的權(quán)利。

（2）借款人違約風(fēng)險(xiǎn)。借款人違約的風(fēng)險(xiǎn)主要指借款人在到期前提前償還的風(fēng)險(xiǎn)和借款人不按約定償還貸款的風(fēng)險(xiǎn)。到期前償還的風(fēng)險(xiǎn)主要是指借款人未按約定的清償期限發(fā)生清償行為，多為全部債務(wù)在到期前償還。到期前償還造成的現(xiàn)金回流與對(duì)證券投資者的本息支付不匹配，形成信用風(fēng)險(xiǎn)。3.5法律與政策環(huán)境的風(fēng)險(xiǎn)

隨著法律、法規(guī)及國家政策的變化和發(fā)展，存在著新舊法律、新舊政策發(fā)生沖突的可能性，這種沖突會(huì)給整個(gè)證券化活動(dòng)帶來風(fēng)險(xiǎn)。在立法未做修正之前，證券化業(yè)務(wù)必須嚴(yán)格按照現(xiàn)行法律制度運(yùn)作，尤其注意法律程序手續(xù)的完備性。在法律變化后，應(yīng)及時(shí)對(duì)相關(guān)的證券化規(guī)則做出修正和完善，保證整個(gè)證券化活動(dòng)的合法性和有效性?，F(xiàn)行法律、政策與證券化業(yè)務(wù)的沖突以及相關(guān)法律、政策的滯后都形成了證券化業(yè)務(wù)的外部風(fēng)險(xiǎn)。

4促進(jìn)住房貸款抵押證券化健康發(fā)展的對(duì)策

4.1擴(kuò)大一級(jí)市場規(guī)模，規(guī)范操作控制質(zhì)量

首先，要擴(kuò)大住房抵押貸款一級(jí)市場規(guī)模。為了實(shí)施住房抵押貸款證券化，我們應(yīng)擴(kuò)大住房抵押貸款數(shù)額，增大其在整個(gè)貸款總額及GDP的比重，這樣我們才能構(gòu)建出在還款期限、利率水平、房產(chǎn)性質(zhì)等方面相同的資產(chǎn)池，以便實(shí)施“打包”“重組”等標(biāo)準(zhǔn)化操作。其次，盡快出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)，規(guī)范貸款標(biāo)準(zhǔn)、貸款程序、貸款格式等，統(tǒng)一貸款的發(fā)放條件，形成統(tǒng)一的住房抵押貸款體系。

4.2著手建立證券化專門機(jī)構(gòu)SPV

從事專門的住房抵押貸款證券化業(yè)務(wù)，發(fā)行住房抵押貸款證券。抵押貸款發(fā)放銀行將貸款真實(shí)出售給SPV，SPV在股權(quán)組成上與其它金融機(jī)構(gòu)獨(dú)立，并嚴(yán)格限制自身的資產(chǎn)與負(fù)債業(yè)務(wù)，成為“破產(chǎn)隔離”的實(shí)體。通過這一舉措，可以有效溝通貨幣市場與資本市場的聯(lián)系，完善住房金融制度，形成一套功能完整的融資體系，有利于統(tǒng)一和規(guī)范全國住房抵押貸款的一、二級(jí)市場，大力推動(dòng)住房抵押貸款證券化的發(fā)展促進(jìn)資本市場與國際標(biāo)準(zhǔn)的接軌。

4.3健全完善評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，統(tǒng)一規(guī)范信用標(biāo)準(zhǔn)

在住房抵押貸款證券化過程中，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)擔(dān)負(fù)著十分重要的責(zé)任，其結(jié)果將對(duì)投資者的品種選擇產(chǎn)生直接影響。可以說，獨(dú)立、客觀的信用評(píng)級(jí)是住房抵押貸款證券化能否成功的關(guān)鍵。國內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)必須加強(qiáng)與國際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的合作，學(xué)習(xí)先進(jìn)的信用評(píng)級(jí)技術(shù)，借鑒豐富的信用評(píng)級(jí)經(jīng)驗(yàn)，提高我國信用評(píng)級(jí)水平，引導(dǎo)投資者開展投資業(yè)務(wù)。

4.4完善法律體系，更新稅收會(huì)計(jì)制度

為實(shí)施住房抵押貸款證券化，我們盡快出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)，完善其操作的法律環(huán)境。首先，修改《民法通則》中關(guān)于合同部分的相關(guān)內(nèi)容，也許商業(yè)銀行在出售抵押貸款債權(quán)給SPV（特設(shè)機(jī)構(gòu)）時(shí)可不通過債務(wù)人的同意，因?yàn)樵诂F(xiàn)行的《民法通則》里規(guī)定需經(jīng)債務(wù)人的同意，而這樣做不但耗時(shí)、耗力，而且還存在操作的可行性問題。其次，完善《信托投資公司管理辦法》和《信托投資公司資產(chǎn)管理暫時(shí)辦法》，允許信托機(jī)構(gòu)在接受商業(yè)銀行的抵押債權(quán)后能有權(quán)發(fā)行憑證式證券融資。再次還需制定一套適應(yīng)于復(fù)雜金融環(huán)境的、較為完善的關(guān)于住房抵押貸款證券化的會(huì)計(jì)、稅收制度，防止在實(shí)施住房抵押貸款證券化過程中出現(xiàn)會(huì)計(jì)、稅收方面的技術(shù)難題。

參考文獻(xiàn)

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