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[摘要]實(shí)物期權(quán)是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實(shí)選擇權(quán),是金融期權(quán)理論在實(shí)物資產(chǎn)上的拓展和應(yīng)用。本文闡述了兩個方面的內(nèi)容,即實(shí)物期權(quán)的概念,房地產(chǎn)投資的實(shí)物期權(quán)特點(diǎn)。

[關(guān)鍵詞]實(shí)物期權(quán)；房地產(chǎn)投資

相對于金融期權(quán)而言,實(shí)物期權(quán)(realoption)是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實(shí)選擇權(quán),是金融期權(quán)理論在實(shí)物資產(chǎn)上的拓展和應(yīng)用。在資本市場上,期權(quán)賦予持有者權(quán)力但不是義務(wù)按約定價格買賣一種金融資產(chǎn)。同樣,企業(yè)在面對一個未來項目時有權(quán)利而非義務(wù)去選擇是否進(jìn)行投資。實(shí)物期權(quán)理論和應(yīng)用研究主要基于傳統(tǒng)方法評價實(shí)物投資。

一、實(shí)物期權(quán)的概念

實(shí)物期權(quán)的概念是Mvers教授在1977年提出的,他指出一個投資方案產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤,來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用,再加上一個對未來投資機(jī)會的選擇。也就是說企業(yè)可以取得一個權(quán)利,在未來以一定價格取得或出售一項實(shí)物資產(chǎn)或投資計劃,所以實(shí)物資產(chǎn)的投資可以應(yīng)用類似評估一般期權(quán)的方式來進(jìn)行評估。同時又因?yàn)槠錁?biāo)的物為實(shí)物資產(chǎn),故將此性質(zhì)的期權(quán)稱為實(shí)物期權(quán)。由于期權(quán)具有執(zhí)行某項投資行為的權(quán)利而沒有必須執(zhí)行的義務(wù),所以基于期權(quán)理論的項目投資決策可以最大限度地控制項目投資中可能的損失,同時獲得項目投資帶來的巨大收益。

從廣義來看,實(shí)物期權(quán)是在不確定性條件下,與金融期權(quán)類似的實(shí)物資產(chǎn)投資的選擇權(quán),是一種把金融市場的規(guī)則引入企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略投資決策中來的思維方式;狹義地說,它是項目投資賦予投資者在進(jìn)行項目投資決策時所擁有的在未來采取某些投資決策的權(quán)利,這些決策包括延遲、擴(kuò)張、放棄項目投資等。

二、房地產(chǎn)投資的實(shí)物期權(quán)特點(diǎn)

第一,投資決策者對未來具有選擇權(quán)。由于房地產(chǎn)開發(fā)項目的階段性特點(diǎn),房地產(chǎn)決策者對投資項目不僅在當(dāng)前具有決策權(quán),而且投資項目建設(shè)后,投資決策者仍有權(quán)根據(jù)投資項目的實(shí)際情況做出決策,也就是說投資決策者對投資項目具有一種未來決策權(quán),主要有以下幾種情況:決策者不僅有權(quán)決定是否投資一個新的房地產(chǎn)項目,而且有權(quán)決定是否進(jìn)行延期投資;投資決策者不僅有權(quán)在項目開展前決定投資規(guī)模的大小,而且有權(quán)在項目實(shí)施過程中改變項目投資規(guī)模的大小;投資決策者不僅有權(quán)在投資項目開展前決定投資哪一種類型的投資項目,而且有權(quán)在投資項目實(shí)施過程中改變投資項目;投資決策者不僅有權(quán)決定投資項目的開始,而且也有權(quán)決定投資項目的終止。

第二,房地產(chǎn)項目價值具有波動性。對房地產(chǎn)投資項目標(biāo)的資產(chǎn)來說,其所涉及的風(fēng)險因素眾多,如技術(shù)風(fēng)險:主要指投資項目所采用技術(shù)的先進(jìn)性、適用性、可靠性,同類項目之間科技競爭強(qiáng)度及區(qū)位優(yōu)勢;金融風(fēng)險:主要指市場利率、匯率的波動、通貨膨脹的水平以及資金的募集成本等;市場風(fēng)險:主要指產(chǎn)品需求量的變動、市場競爭的激烈程度、建設(shè)生產(chǎn)資料的供應(yīng)狀況以及市場的轉(zhuǎn)型(買方市場←→賣方市場);自然風(fēng)險:主要指工程地質(zhì)情況、自然資源情況以及氣候狀況等;社會風(fēng)險:主要指投資項目所處的社會軟環(huán)境,具體包括社會信用風(fēng)險、政治風(fēng)險、以及政府是否廉潔高效等。正是由于房地產(chǎn)投資項目具有這么多的風(fēng)險因素,并且每種風(fēng)險因素又都有自己特定的波動過程、擴(kuò)散過程、跳躍過程、均值自回歸過程,這決定了投資項目價值的波動性,進(jìn)而決定了投資項目價值的波動性同其他金融資產(chǎn)一樣具有價值,也就是說投資項目所蘊(yùn)涵的風(fēng)險因素導(dǎo)致投資項目的期權(quán)價值。上述風(fēng)險的綜合影響將體現(xiàn)在房地產(chǎn)價值的波動上。

房地產(chǎn)開發(fā)一般要經(jīng)過可行性研究、規(guī)劃設(shè)計、建設(shè)施工、銷售等幾個階段,每個階段都存在巨大的靈活性和不確定性。因此,房地產(chǎn)開發(fā)過程可看作是一個序列投資的動態(tài)決策過程。決策者根據(jù)對來自技術(shù)、市場、管理、資金等方面風(fēng)險的評價以及競爭中投資項目收益流的變化,靈活抉擇投資時機(jī)。房地產(chǎn)開發(fā)商在獲取土地后,在市場條件成熟且經(jīng)可行性研究初步確認(rèn)投資可行后,將進(jìn)行后續(xù)投資,建設(shè)階段的后續(xù)投資相當(dāng)于執(zhí)行期權(quán)合約。如果市場前景不被看好,則暫時不追加后續(xù)投資,而是等待投資機(jī)會的到來。擁有土地就擁了由此帶來的一系列選擇權(quán),可把獲取土地前的費(fèi)用及土地獲取費(fèi)解釋為期權(quán)費(fèi)用,相當(dāng)于買入一項期權(quán)。由于土地的保值特性,如后續(xù)期權(quán)得不到執(zhí)行,損失的往往僅是為獲取土地而進(jìn)行的前期分析費(fèi)用,這部分費(fèi)用與期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價格相比微不足道。

第三,房地產(chǎn)投資具有不確定性。由于房地產(chǎn)開發(fā)投資周期長、風(fēng)險大,因此在整個開發(fā)過程中包含著很多的不確定性因素。從宏觀角度來講,主要有政策因素(貨幣政策、財政政策、固定資產(chǎn)管理政策等)、市場因素(房地產(chǎn)價格、市場信息、短期供求變化等)、突發(fā)因素等;從微觀角度來講,主要有知識因素(開發(fā)商個人的知識結(jié)構(gòu)、對房地產(chǎn)開發(fā)投資的理論認(rèn)識和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)等)、能力因素(房地產(chǎn)開發(fā)商的分析能力、決策能力、應(yīng)變能力和創(chuàng)新能力等)、管理因素(房地產(chǎn)開發(fā)商在企業(yè)的制度管理、人才管理和經(jīng)營管理等各方面的管理水平)、項目自身的條件等。所有這些因素都使房地產(chǎn)開發(fā)項目充滿了不確定性,使房地產(chǎn)開發(fā)商在進(jìn)行房地產(chǎn)項目投資時面臨極大的風(fēng)險。

第四,房地產(chǎn)投資具有實(shí)物期權(quán)特性。通過上述分析,可見房地產(chǎn)開發(fā)項目具有期權(quán)特性。超級秘書網(wǎng)

(1)房地產(chǎn)開發(fā)前期是可以緩沖的時間段,如前期市場調(diào)查、可行性研究等,但為取得土地而進(jìn)行的分析往往受到時間的限制,取得土地后發(fā)生的費(fèi)用,可行性分析、設(shè)計方案費(fèi)等類似于期權(quán)費(fèi)用。

(2)房地產(chǎn)開發(fā)、設(shè)計、建造的投資類似于買入期權(quán)的執(zhí)行價格。

(3)房地產(chǎn)開發(fā)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)值,類似于期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格。

(4)房地產(chǎn)在其開發(fā)過程的前期任何時間內(nèi)可追加或減少投資,在其開發(fā)時則可以選擇投入。對于開發(fā)過程中可能存在的期權(quán)類型可以理解為有期限,但可隨時執(zhí)行的美式期權(quán),也可以作為有固定期限、只有到期日才能執(zhí)行的歐式期權(quán),此處的歐式期權(quán)可根據(jù)需要分段進(jìn)行分析。

三、結(jié)論

應(yīng)用期權(quán)的觀點(diǎn)和方法來分析評價不確定性情況下的投資項目,使投資決策者能夠根據(jù)環(huán)境的不確定性變化做出適時的調(diào)整,并且可以利用環(huán)境的不確定性為投資項目創(chuàng)造更大的價值、更好地規(guī)避風(fēng)險。因此,使用期權(quán)的方法處理不確定情況下的房地產(chǎn)投資決策,比傳統(tǒng)的方法更能挖掘不確定性環(huán)境下項目所具有的期權(quán)價值。