前言：想要寫出一篇令人眼前一亮的文章嗎？我們特意為您整理了5篇權(quán)益資本成本范文，相信會(huì)為您的寫作帶來幫助，發(fā)現(xiàn)更多的寫作思路和靈感。

權(quán)益資本成本范文第1篇

內(nèi)容摘要：本文以2002-2006年上海、深圳證券市場(chǎng)A股上市公司為樣本，研究了審計(jì)質(zhì)量和權(quán)益資本成本之間的關(guān)系，并進(jìn)行了穩(wěn)定性檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)，審計(jì)質(zhì)量對(duì)權(quán)益資本成本有重大影響，具有高質(zhì)量審計(jì)的公司權(quán)益資本成本較低。

關(guān)鍵詞：審計(jì)質(zhì)量 權(quán)益資本成本 證券市場(chǎng)

引言

獨(dú)立審計(jì)是會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的重要外部監(jiān)督機(jī)制，在資本市場(chǎng)中的作用更多體現(xiàn)為信息功能。由于審計(jì)的重要性，國(guó)內(nèi)外對(duì)影響審計(jì)質(zhì)量的因素已有豐富的研究。權(quán)益資本成本是公司財(cái)務(wù)理論的核心概念之一。從本質(zhì)上說，權(quán)益資本成本是公司融資的機(jī)會(huì)成本，是公司融資進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資必須要達(dá)到的最低利潤(rùn)率。權(quán)益資本由公司在資本市場(chǎng)上籌得，因此從投資者角度來說，權(quán)益資本成本是在一定的公司風(fēng)險(xiǎn)狀況下，投資者要求的必要報(bào)酬率。權(quán)益資本成本的影響因素是公司財(cái)務(wù)的重要研究課題。傳統(tǒng)文獻(xiàn)關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)狀況、公司基本財(cái)務(wù)特征對(duì)權(quán)益資本成本的影響。近年來，信息披露、公司治理結(jié)構(gòu)等因素對(duì)權(quán)益資本成本的影響也受到關(guān)注。但是國(guó)內(nèi)對(duì)審計(jì)質(zhì)量和權(quán)益資本成本的關(guān)系卻研究較少。

文獻(xiàn)回顧

從國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)來看，對(duì)審計(jì)質(zhì)量的影響因素主要集中在以下四個(gè)方面：

（一）事務(wù)所規(guī)模與審計(jì)質(zhì)量的研究

理論研究方面，DeAngelo（1981）提出了“聲譽(yù)理論”，認(rèn)為審計(jì)規(guī)模會(huì)影響審計(jì)人員的動(dòng)機(jī)，即在其它條件相同的情況下，大事務(wù)所能提供更高水平的審計(jì)質(zhì)量。Dye（1993）提出了“深口袋理論”，認(rèn)為大事務(wù)所往往更有動(dòng)力去發(fā)表準(zhǔn)確的審計(jì)意見，因?yàn)槠湓V訟成本較高。實(shí)證檢驗(yàn)方面，Clive S.Lennox證實(shí)了“聲譽(yù)理論”和“深口袋理論”的合理性。DeFond et al.（1999）以1993-1996年中國(guó)市場(chǎng)為研究對(duì)象，結(jié)果都顯示事務(wù)所的規(guī)模顯著影響審計(jì)的獨(dú)立性。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)審計(jì)質(zhì)量與事務(wù)所規(guī)模關(guān)系問題也有大量研究。王振林的研究結(jié)果顯示，我國(guó)上市公司審計(jì)市場(chǎng)上，審計(jì)費(fèi)用可以在一定程度上反映事務(wù)所審計(jì)質(zhì)量的差異。李樹華的研究發(fā)現(xiàn)，大規(guī)模事務(wù)所出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的比例顯著高于小規(guī)模事務(wù)所，從而得出大規(guī)模事務(wù)所的審計(jì)質(zhì)量顯著高于小規(guī)模事務(wù)所的結(jié)論。另外，王躍堂、趙子夜、蔡春等學(xué)者都得出結(jié)論，表明事務(wù)所規(guī)模越大，獨(dú)立性越強(qiáng)。

（二）事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)與審計(jì)質(zhì)量的研究

事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)是指審計(jì)師擁有的對(duì)某一行業(yè)的專有知識(shí)和專業(yè)技能，所以它在一定程度上反映了審計(jì)師的專業(yè)技能。由于事務(wù)所的獨(dú)立性和專業(yè)技能基本決定了審計(jì)質(zhì)量，所以事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)自然就成為了影響審計(jì)質(zhì)量的一個(gè)重要因素。

Owhoso et al.（2002）研究表明，具有行業(yè)專長(zhǎng)的審計(jì)師能更好地發(fā)現(xiàn)會(huì)計(jì)錯(cuò)報(bào)和違規(guī)，行業(yè)專長(zhǎng)與審計(jì)服務(wù)的可信度成正相關(guān)。Krishnan et al.（2003）以“六大”的客戶為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)相比其他客戶，擁有行業(yè)專長(zhǎng)的事務(wù)所的客戶具有更高的盈余質(zhì)量。國(guó)內(nèi)關(guān)于審計(jì)師行業(yè)專長(zhǎng)方面的研究成果還非常少。葉豐瀅在其博士論文中（2007）考察了事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)對(duì)審計(jì)定價(jià)的影響，結(jié)果表明具備行業(yè)專長(zhǎng)的審計(jì)師能給客戶帶來更高的附加價(jià)值，并能潛在地提高審計(jì)師的審計(jì)質(zhì)量。

（三）審計(jì)意見與審計(jì)質(zhì)量的研究

Dnopueh，Holthausen和Leftwieh（1986）的研究顯示，市場(chǎng)對(duì)媒體披露的非標(biāo)準(zhǔn)意見表現(xiàn)出強(qiáng)烈的負(fù)反應(yīng)。李增泉（1999）考察上市公司1993年至1997年的審計(jì)意見，發(fā)現(xiàn)收到標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的公司與收到非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的公司在年報(bào)公布前后有不同的市場(chǎng)表現(xiàn)，進(jìn)而得出結(jié)論：審計(jì)意見會(huì)對(duì)投資者的決策行為產(chǎn)生重要影響。單鑫（1999）運(yùn)用回歸分析方法，研究發(fā)現(xiàn)股票市場(chǎng)對(duì)保留審計(jì)意見的披露有顯著的負(fù)反應(yīng)。

（四）審計(jì)輪換與審計(jì)質(zhì)量的研究

Ann Vanstraelen （2000）研究發(fā)現(xiàn)，會(huì)計(jì)事務(wù)所在審計(jì)任期的前兩年，更傾向于出具非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見。但是隨著審計(jì)任期的增加，事務(wù)所更傾向于出具標(biāo)準(zhǔn)無保留意見，可見其出具“非標(biāo)”意見的意愿有所降低。Dopueh 等 （2001） 發(fā)現(xiàn)，強(qiáng)制輪換降低了會(huì)計(jì)事務(wù)所愿意出具客戶所偏好的審計(jì)報(bào)告的可能性， 因此提高了審計(jì)獨(dú)立性，而審計(jì)質(zhì)量也隨之提高。國(guó)內(nèi)方面，曹偉 （2003） 分析了事務(wù)所輪換對(duì)上市公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及審計(jì)市場(chǎng)可能產(chǎn)生的影響，得出有必要實(shí)行事務(wù)所輪換的結(jié)論。李兆華 （2005） 運(yùn)用博弈理論得出結(jié)論：事務(wù)所定期輪換是解決審計(jì)合謀的最佳途徑。另外還有其他對(duì)影響審計(jì)質(zhì)量因素的研究，如施丹（2011）研究審計(jì)師性別組成對(duì)審計(jì)質(zhì)量的影響。

研究假設(shè)

由于投資者自身專業(yè)知識(shí)的有限，并且鑒定信息成本較高，投資者往往無法對(duì)反映公司財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果、現(xiàn)金流量等會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量做出判斷。會(huì)計(jì)事務(wù)所對(duì)上市公司財(cái)務(wù)狀況出具的審計(jì)報(bào)告，是對(duì)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告可信度的鑒定結(jié)果，對(duì)投資者的投資決策起著舉足輕重的作用。高質(zhì)量的財(cái)務(wù)報(bào)告會(huì)影響上市公司的資本成本。可見，高質(zhì)量審計(jì)可能通過提高上市公司會(huì)計(jì)信息的披露質(zhì)量，增加上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告的可信度，最終對(duì)權(quán)益資本成本產(chǎn)生重要影響。根據(jù)影響審計(jì)質(zhì)量的主要因素，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：審計(jì)事務(wù)所的規(guī)模和客戶的權(quán)益資本成本之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)2：審計(jì)事務(wù)所的行業(yè)專業(yè)性和客戶的權(quán)益資本成本之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)3：審計(jì)事務(wù)所非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見的發(fā)表與客戶的權(quán)益資本成本之間存在正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)4：審計(jì)輪換和客戶的權(quán)益資本成本之間存在著顯著的相關(guān)關(guān)系。從大所換到小所，會(huì)增加公司的權(quán)益資本成本；相反，從小所換到大所，會(huì)降低公司的權(quán)益資本成本。

研究設(shè)計(jì)

（一）變量選取與界定

1.因變量界定。目前，權(quán)益資本成本的估計(jì)有很多方法。以往的研究在計(jì)算權(quán)益資本成本時(shí)，一般以當(dāng)年每股股利或當(dāng)年每股收益除以股票市價(jià)作為權(quán)益資本成本。他們的不足是沒有考慮企業(yè)股利和收益在未來年度的變化。為了克服上述缺陷，Gebhardt 和Lee以及Swaminathan引入了剩余收益折現(xiàn)模型來計(jì)算權(quán)益資本成本。汪煒、蔣高峰認(rèn)為GLS方法更能說明中國(guó)特殊的市場(chǎng)結(jié)果。本文也采用該模型來計(jì)算我國(guó)上市公司的權(quán)益資本成本。為了增強(qiáng)結(jié)論的說服力Ohlson& Juettner-Nauroth（OJ，2005）提出方法作穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

2.自變量界定。本文選取了四類變量來對(duì)審計(jì)質(zhì)量進(jìn)行衡量：

第一，會(huì)計(jì)事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)。本文對(duì)事務(wù)所行業(yè)專長(zhǎng)的研究是基于全樣本中“四大”審計(jì)的上市公司樣本，即本文假設(shè)，只有“四大”才具備行業(yè)專長(zhǎng)。本文基于2002-2006年上市公司的審計(jì)費(fèi)用數(shù)據(jù)，采用某事務(wù)所在特定行業(yè)的市場(chǎng)份額法（IMSik）（Zeff，F(xiàn)ossum ，1967）來測(cè)算：

其中FEE為某一客戶的審計(jì)費(fèi)用，分子代表i事務(wù)所在k行業(yè)的Jik家客戶的審計(jì)費(fèi)用總和，分母代表k行業(yè)中Ik家事務(wù)所的全部Jik家客戶的審計(jì)費(fèi)用總和。在參考以往文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文定義：若IMSik大于10%，則說明某事務(wù)所在該行業(yè)具有審計(jì)專長(zhǎng)。

第二，會(huì)計(jì)事務(wù)所規(guī)模。對(duì)這個(gè)審計(jì)質(zhì)量特征的研究，同樣是通過設(shè)置虛擬變量來檢驗(yàn)事務(wù)所規(guī)模對(duì)權(quán)益資本成本的影響。本文首先按照中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)網(wǎng)站公布的“會(huì)計(jì)師事務(wù)所百?gòu)?qiáng)排名信息”，以“綜合排名”作為參考指標(biāo)排序，將事務(wù)所規(guī)模劃分為兩大類：十大、其他事務(wù)所。如果選擇十大所時(shí)，BIGX=1，否則，BIGX=0。

第三，審計(jì)意見。表示會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的審計(jì)意見類型（簡(jiǎn)寫為 OP），是一個(gè)虛擬變量。本文將標(biāo)準(zhǔn)無保留審計(jì)意見稱為標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見，將帶強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)段的無保留意見及保留意見、否定意見和無法表示意見統(tǒng)稱為非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見。如果上市公司收到的是“標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見”，則設(shè)OP=1；反之，如果收到的是“非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見”，則設(shè)OP= 0。

第四，審計(jì)輪換。為考察審計(jì)輪換對(duì)權(quán)益資本成本的影響，本文設(shè)置了兩個(gè)虛擬變量，Switch-NBtoB和Switch-BtoNB， 分別對(duì)審計(jì)輪換中的小所換大所、大所換小所這兩種情況進(jìn)行了研究。在前一種情況的研究中，當(dāng)上市公司將事務(wù)所由小所換為大所時(shí)，取1，否則為0。在后一種情況的研究中，當(dāng)上市公司將事務(wù)所由大所換為小所時(shí)，取1，否則取0。

3.控制變量選取。本文所要研究的是審計(jì)質(zhì)量特征對(duì)權(quán)益資本成本的影響，研究中要控制其它因素對(duì)權(quán)益資本成本的影響，以使我們能較準(zhǔn)確地測(cè)量審計(jì)質(zhì)量特征對(duì)權(quán)益資本成本的影響。根據(jù)國(guó)內(nèi)外已有文獻(xiàn)的觀點(diǎn)，本文概括了如下控制變量：

第一，β系數(shù)，本文采用的β系數(shù)為CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中提供的β系數(shù)值。

第二，資產(chǎn)負(fù)債比（LEV），本文將杠桿率作為控制變量，具體就是用公司的資產(chǎn)負(fù)債率來表示。

第三，公司規(guī)模，本文預(yù)計(jì)公司規(guī)模與股權(quán)融資成本負(fù)相關(guān)，采用公司總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)代表公司規(guī)模。

第四，賬市比（BTM），賬面市值比與股權(quán)融資成本相關(guān)，但相關(guān)關(guān)系不確定。

第五，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AssetTurn），本文將資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率作為控制變量，并預(yù)計(jì)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與股權(quán)融資成本負(fù)相關(guān)。

（二）回歸模型與變量

本研究的主要目的是考察審計(jì)質(zhì)量與權(quán)益資本成本的影響關(guān)系。本文使用下面的回歸模型來檢驗(yàn)假設(shè)：

（1）

其中，公式中的變量定義在前面已論述，變量代碼說明如表1所示。

（三）研究樣本與數(shù)據(jù)來源

由于算權(quán)益資本成本時(shí)要用到滯后3年的數(shù)據(jù)，所以本文的樣本來自上海、深圳2002-2006年間A股上市公司，為了消除IPO 的影響，選擇在2001年12 月31 日以前上市的公司，并且剔除了金融類、ST、PT 類公司。在利用行業(yè)平均ROE 估計(jì)公司未來的回歸終點(diǎn)時(shí)，剔除了ROE 畸高（ 如100%以上） 的數(shù)據(jù)和顯著為負(fù)（ 小于-50%） 的數(shù)據(jù)。對(duì)所有計(jì)算出來的企業(yè)權(quán)益資本成本，本文剔除了最高和最低各1.5% 的樣本，保留其余的公司樣本進(jìn)入加權(quán)資本成本計(jì)算并進(jìn)行回歸分析。

本文的資本市場(chǎng)數(shù)據(jù)和相關(guān)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來自CCER、CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)以及手工整理取得，并采用EXCEL和SPSS 等統(tǒng)計(jì)軟件進(jìn)行計(jì)算和統(tǒng)計(jì)分析，權(quán)益資本成本計(jì)算借助 MATLAB 軟件。

從表2可以看出，對(duì)資本成本模型進(jìn)行的相關(guān)分析中，權(quán)益資本成本（CoEC）和所有解釋變量和控制變量相關(guān)，并且相關(guān)系數(shù)符號(hào)與預(yù)期符號(hào)一致。在解釋變量中，審計(jì)意見（OP）與CoEC顯著負(fù)相關(guān)，說明“清潔”意見（即標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見）能夠降低公司的權(quán)益資本成本。事務(wù)所審計(jì)行業(yè)專長(zhǎng)（SPEC）和CoEC負(fù)相關(guān)，即有行業(yè)專長(zhǎng)的事務(wù)所比無行業(yè)專長(zhǎng)的事務(wù)所更容易降低客戶公司的權(quán)益資本成本。CoEC與BIGX正相關(guān)，說明選擇大型事務(wù)所能夠給上市公司帶來較低的資本成本。

在控制變量中，CoEC與貝塔系數(shù)（BETA）、賬市比（BVTMV）、財(cái)務(wù)杠桿（ LEV）顯著正相關(guān)，這與預(yù)期相符。貝塔系數(shù)（BETA）與CoEC正相關(guān)，表明市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越高，投資者的要求回報(bào)率越高，這符合經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)律。財(cái)務(wù)杠桿（LEV）與CoEC正相關(guān)，說明資產(chǎn)負(fù)債率高即長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)大的公司容易獲得權(quán)益資本成本?？蛻艄疽?guī)模（LNSIZE）與CoEC負(fù)相關(guān)，即在其他條件相同的情況下，大公司比小公司的權(quán)益資本成本更低。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AssetTurn）與CoEC也在1%水平下呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率代表較高的經(jīng)營(yíng)效率，降低了投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)，從而減少了公司的權(quán)益資本成本。

本文執(zhí)行了如下穩(wěn)健性檢驗(yàn)：改變權(quán)益資本成本的測(cè)算方法。采用Ohlson& Juettner-Nauroth（OJ，2005）提出方法重新計(jì)算樣本公司的權(quán)益資本成本進(jìn)行了上述更改后，本文對(duì)原模型進(jìn)行了重新回歸。穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果表明，各個(gè)主要解釋變量的估計(jì)值的大小、符號(hào)以及顯著性沒有發(fā)生太大變化，表明本文中模型（1）的回歸結(jié)果具有較好的穩(wěn)定性，如表3所示。

結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

本文以我國(guó)滬深兩市2002-2006年所有A股上市公司為研究對(duì)象，研究了審計(jì)質(zhì)量特征是否會(huì)影響權(quán)益資本成本。本文的主要研究結(jié)論是：在控制貝塔系數(shù)、賬面市值比、公司規(guī)模、杠桿率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等因素的條件下，高審計(jì)質(zhì)量會(huì)對(duì)客戶公司的權(quán)益資本成本的降低產(chǎn)生積極影響。具體可分為如下幾個(gè)結(jié)論：第一，事務(wù)所規(guī)模與權(quán)益資本成本呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。第二，“四大”事務(wù)所的行業(yè)專長(zhǎng)能帶來更低的權(quán)益資本成本。第三，“清潔審計(jì)意見”（即標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見）與公司權(quán)益資本成本顯著負(fù)相關(guān)。第四，審計(jì)輪換會(huì)影響上市公司的權(quán)益資本成本。其中，將審計(jì)事務(wù)所由小所換成大所，對(duì)公司的權(quán)益資本成本的降低有積極影響；反之，則會(huì)造成消極影響。高審計(jì)質(zhì)量使得上市公司的權(quán)益資本成本降低，說明低審計(jì)質(zhì)量有其經(jīng)濟(jì)后果 ，也說明我國(guó)證券市場(chǎng)上的投資者已經(jīng)能夠在一定程度上區(qū)別對(duì)待審計(jì)質(zhì)量不同的上市公司。而目前國(guó)內(nèi)的學(xué)者對(duì)審計(jì)質(zhì)量與權(quán)益資本成本關(guān)系方面的研究甚少，因此有必要鼓勵(lì)進(jìn)一步加強(qiáng)審計(jì)質(zhì)量與股權(quán)融資的聯(lián)系，并探討提高審計(jì)質(zhì)量的途徑。

（二）政策建議

第一，鼓勵(lì)進(jìn)一步加強(qiáng)審計(jì)質(zhì)量與股權(quán)融資的聯(lián)系，并探討提高審計(jì)質(zhì)量的途徑。高審計(jì)質(zhì)量使得上市公司的權(quán)益資本成本降低，說明低審計(jì)質(zhì)量有其經(jīng)濟(jì)后果，也說明我國(guó)證券市場(chǎng)上的投資者已經(jīng)能夠在一定程度上區(qū)別對(duì)待審計(jì)質(zhì)量不同的上市公司。而目前國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)審計(jì)質(zhì)量與權(quán)益資本成本關(guān)系方面的研究甚少，因此有必要鼓勵(lì)進(jìn)一步加強(qiáng)審計(jì)質(zhì)量與股權(quán)融資的聯(lián)系，并探討提高審計(jì)質(zhì)量的途徑。

第二，加強(qiáng)公司治理，尤其是加強(qiáng)公司內(nèi)部監(jiān)管機(jī)制和信息機(jī)制的建設(shè)。高審計(jì)質(zhì)量之所以能降低上市公司的權(quán)益資本成本，很大程度上是因?yàn)楦邔徲?jì)質(zhì)量提高了公司信息披露的可信性，即提高了公司信息披露的質(zhì)量，從而降低了投資者的要求回報(bào)率。因此，有必要由公正獨(dú)立的機(jī)構(gòu)開發(fā)和建立一套上市公司信息披露質(zhì)量評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，將我國(guó)上市公司信息披露的真實(shí)水平傳遞給投資者，從而使信息披露質(zhì)量對(duì)權(quán)益資本成本的影響變得更為明顯。

第三，繼續(xù)鼓勵(lì)會(huì)計(jì)師事務(wù)所實(shí)施合理的規(guī)?；l(fā)展戰(zhàn)略。在中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師行業(yè)多年的發(fā)展過程中，上市公司審計(jì)市場(chǎng)行業(yè)集中度日趨提高。各類會(huì)計(jì)事務(wù)所的規(guī)模也得到不同程度的發(fā)展。鑒于事務(wù)所規(guī)模和對(duì)降低上市公司的權(quán)益資本成本有積極影響，應(yīng)繼續(xù)鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)師事務(wù)所通過強(qiáng)強(qiáng)合作來扶持已有信譽(yù)和品牌的大事務(wù)所，以滿足上市公司的需求。

參考文獻(xiàn)：

1.Anwer S. Ahmed，S.Rasmussen，Senyo Tse. Evidence on Audit Quality Differences across Big Audits：The Effect of Using an Industry Specialist on Cost of Equity[R].Texas A&M University， 2007

2.Anwer S.Ahmed，S.Rasmussen，Senyo Tse.Audit Quality，Alternative Monitoring Mechanisms， and Cost of Capital：An Empirical Analysis[R].Texas A&M University，2008

3.蔡春，楊麟，陳曉媛，陳任漢.上市公司審計(jì)意見類型影響因素的實(shí)證分析—基于滬深股市2003年A股年報(bào)資料的研究[[J].財(cái)經(jīng)科學(xué)，2005（1）

4.李春濤，宋敏，黃曼麗.審計(jì)意見的決定因素—來自中國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)[J].中國(guó)會(huì)計(jì)評(píng)論，2006（12）

5.李淑華.上市公司年度報(bào)告審計(jì)意見之實(shí)證研究—統(tǒng)計(jì)特征及信息涵義[[J].審計(jì)研究，1998（8）

權(quán)益資本成本范文第2篇

一、理論分析與假設(shè)提出

當(dāng)前，社會(huì)經(jīng)濟(jì)最為典型的特征之一就是環(huán)境不確定性。在經(jīng)濟(jì)文化全球化的時(shí)代條件下，企業(yè)的外部市場(chǎng)環(huán)境瞬息變化，由此也提高了企業(yè)環(huán)境不確定性的風(fēng)險(xiǎn)，其中供應(yīng)商、客戶、監(jiān)管部門以及企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都會(huì)影響到企業(yè)的環(huán)境不確定性。而高環(huán)境不確定性又會(huì)對(duì)企業(yè)的權(quán)益資本成本產(chǎn)生影響，其主要的影響路徑有以下幾個(gè)方面：其一，環(huán)境不確定性較高直接影響了企業(yè)管理層對(duì)市場(chǎng)信息的預(yù)測(cè)與判斷的能力，由此也會(huì)導(dǎo)致管理層制定的決策不符合企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，提高了公司經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步也使得企業(yè)外部權(quán)益投資者要求比之前更高的資本溢價(jià)。其二，在環(huán)境不確定性較高的背景下，企業(yè)外部利益投資者對(duì)企業(yè)管理層預(yù)測(cè)及監(jiān)督的能力會(huì)降低，由此就提高了投資者評(píng)估企業(yè)投資項(xiàng)目回報(bào)率的難度。概況論述即為：在環(huán)境不確定較高的情況下，如果企業(yè)管理層未對(duì)工作盡職或存在機(jī)會(huì)主義的思想就會(huì)直接影響企業(yè)的業(yè)績(jī)，而在這種情況下，企業(yè)管理層就可以將企業(yè)業(yè)績(jī)下降的原因歸結(jié)為高度的環(huán)境不確定性，這對(duì)于未充分了解企業(yè)信息資料的投資者來說就會(huì)產(chǎn)生影響。因?yàn)橥顿Y者未參與到公司的經(jīng)營(yíng)管理當(dāng)中，因此，其對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下降的具體原因也很難做出判斷。而在這種情況下，外部利益投資者會(huì)要求更高的權(quán)益資本成本作為其信息不對(duì)稱的補(bǔ)償措施。其三，在環(huán)境不確定較高的情況下，外部利益投資者不能獲得充分的企業(yè)信息資料，由此企業(yè)管理層的機(jī)會(huì)主義就會(huì)萌芽，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，以致于外部投資者未能對(duì)企業(yè)的真實(shí)業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)判。通過已有的資料文獻(xiàn)顯示：企業(yè)盈余管理程度與環(huán)境不確定性是呈現(xiàn)正相關(guān)的，這就代表著當(dāng)企業(yè)面臨著高環(huán)境不確定性的時(shí)候，隨著盈余管理程度的提高，企業(yè)的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量會(huì)隨之下降，進(jìn)而就使得外部利益投資者無法準(zhǔn)確獲知企業(yè)的業(yè)績(jī)衡量信息，無法判定企業(yè)管理者的努力程度及自然狀態(tài)的狀況。在這種情況下，為了達(dá)到降低自身投資風(fēng)險(xiǎn)的目的，外部利益投資者會(huì)要求更高的權(quán)益資本成本。由上述可知，在環(huán)境不確定性較高的情況下，外部利益投資者會(huì)要求更高的公司權(quán)益資本成本，以降低投資的風(fēng)險(xiǎn)。為此，本篇文章主要提出了以下理論假設(shè)：

1.環(huán)境不確定性較高對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略制定有較大影響如果環(huán)境不確定性較高就會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的制定與實(shí)施產(chǎn)生直接影響，進(jìn)而使得企業(yè)業(yè)績(jī)受到波動(dòng)，降低企業(yè)盈余，阻礙企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的實(shí)施，加大企業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，為了降低環(huán)境不確定性對(duì)于公司的影響，公司會(huì)利用盈余平滑的方式，盈余平滑主要指的是通過對(duì)應(yīng)記利潤(rùn)的調(diào)整以補(bǔ)償經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量的變化,以至于即使經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量每年變化較大,而收入不會(huì)有較大的變化。但這種方式會(huì)導(dǎo)致公司難以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)其盈余狀況，同時(shí)其他外部投資方對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)及業(yè)績(jī)狀況也難以做出評(píng)估。換個(gè)角度講，在這種情況下，公司管理層有可能會(huì)對(duì)其自身的經(jīng)營(yíng)不善的狀況進(jìn)行隱藏，使得公司其他股東難以對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的真實(shí)狀況進(jìn)行把握和監(jiān)督，進(jìn)而影響到企業(yè)的良好發(fā)展。

2.環(huán)境不確定性使信息不對(duì)稱，從而導(dǎo)致權(quán)益資本成本增加由上文所述，環(huán)境不確定性會(huì)使得公司股東難以把握公司管理層的真實(shí)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，也加大了外部投資者對(duì)公司業(yè)績(jī)等的評(píng)價(jià)難度。同時(shí)管理層為了獲取更高的私人利益，會(huì)將外部環(huán)境的影響作為其投資經(jīng)營(yíng)不善的主要原因，這種情況的產(chǎn)生也是缺乏法律保護(hù)的原因。外部環(huán)境較高的不確定性使得股東、新聞媒體以及監(jiān)督管理部門難以監(jiān)督企業(yè)行為，降低了公司管理層侵害公司利益行為被發(fā)現(xiàn)的可能性。同樣的，如果信息不對(duì)稱性較高，會(huì)增加債權(quán)人對(duì)企業(yè)未來經(jīng)營(yíng)投資成果預(yù)期的難度，進(jìn)而會(huì)導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本成本的提高，影響到企業(yè)的發(fā)展。

3.環(huán)境不確定性使得公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加大，從而導(dǎo)致權(quán)益資本成本增加公司管理層在環(huán)境不確定性較高的情況下，會(huì)由于信息的缺乏導(dǎo)致對(duì)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估不準(zhǔn)確。企業(yè)也會(huì)難以估計(jì)市場(chǎng)環(huán)境的變化對(duì)于企業(yè)成本的影響程度，從而更加大了公司經(jīng)營(yíng)決策失敗的風(fēng)險(xiǎn)。雖然公司可以以中介服務(wù)的方式降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，提前獲知環(huán)境變化，但是前提是有專業(yè)資產(chǎn)鑒定人士對(duì)企業(yè)資產(chǎn)及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行準(zhǔn)確鑒定，同時(shí)，為了配合審計(jì)師的工作，公司需要投入更多的成本，但實(shí)際情況是，公司在此方面投入的成本較小，限制了審計(jì)師的工作，使得審計(jì)師無法準(zhǔn)確評(píng)估環(huán)境變化給企業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。之后最為重要的就是審計(jì)師出具的審計(jì)意見，如果審計(jì)師出具的審計(jì)結(jié)果因較大地受外部環(huán)境的影響,使得信息不準(zhǔn)確的話,就會(huì)導(dǎo)致審計(jì)意見對(duì)于企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)毫無意義。在這種情況下，審計(jì)師向外界傳遞的企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等信息并不準(zhǔn)確，會(huì)導(dǎo)致外部投資者對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況過于樂觀，要求企業(yè)給其提供更高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)，由此就又加大了企業(yè)的權(quán)益資本成本。

4.多元化經(jīng)營(yíng)將緩解環(huán)境不確定性與權(quán)益資本成本之間的正相關(guān)關(guān)系企業(yè)多元化戰(zhàn)略的實(shí)施程度和效果很大程度上受企業(yè)所擁有的政治資源多寡的影響，如浙江財(cái)經(jīng)學(xué)院的胡旭陽(yáng)教授和曾經(jīng)畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)的史晉川教授研究均認(rèn)為，民營(yíng)企業(yè)擁有的政治資源與其多元化程度存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。而畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)管理學(xué)院的巫景飛博士及其他在相關(guān)領(lǐng)域進(jìn)行研究的專家學(xué)者也認(rèn)為公司高層管理者政治網(wǎng)絡(luò)對(duì)公司多元化經(jīng)營(yíng)會(huì)產(chǎn)生影響。既然政治資源的多寡對(duì)公司多元化程度存在影響，那么與民營(yíng)公司相比，政府控制的公司天然地?fù)碛懈嗟恼钨Y源，顯然也更容易實(shí)施多元化戰(zhàn)略。從另一個(gè)角度來說，通過分析多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略實(shí)施效果發(fā)現(xiàn)，政府控制的公司可以通過其天然政治資源的支持而有效地在各個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域開展業(yè)務(wù)活動(dòng)，特別是在環(huán)境不確定性較高的條件下，政府主管的相關(guān)公司與其他非政府主管的公司相比，能夠?yàn)楣咎峁└喔鼉?yōu)良的政策支持，從而減少事后政治風(fēng)險(xiǎn)。除此之外，當(dāng)公司為了緩解環(huán)境不確定性對(duì)公司的影響而進(jìn)行資金借貸時(shí)，銀行等金融機(jī)構(gòu)會(huì)著重考慮到公司的風(fēng)險(xiǎn)，而政府控制的公司會(huì)更容易獲得銀行的信貸支持。因此，通過分析發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司面臨環(huán)境較高的不確定性時(shí)，政府相關(guān)主管部門與其他非政府主管部門相比，更能通過在所控公司實(shí)行多元化經(jīng)營(yíng)，降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)成本。

二、實(shí)例分析

本文選擇寶鋼首鋼兩家企業(yè)作為實(shí)施多元化戰(zhàn)略的具體研究樣本。這兩家企業(yè)擁有著完善的產(chǎn)業(yè)鏈，且我國(guó)鋼鐵企業(yè)在多元化方向有著豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。寶鋼和首鋼作為我國(guó)特大型鋼鐵企業(yè)，在垂直多元化方面的實(shí)踐尤為突出，在資源開發(fā)、鋼材加工等方面各具特色。在環(huán)境動(dòng)態(tài)性、復(fù)雜性的情況下，鋼鐵企業(yè)壓延加工產(chǎn)品的支持，由此衍生出新的鋼鐵深加工產(chǎn)品：寶鋼的液化天然氣運(yùn)輸用船板、首鋼的集裝箱鋼和耐候鋼。這兩家公司的業(yè)務(wù)調(diào)整實(shí)踐說明在環(huán)境不確定性的影響下，企業(yè)需要以技術(shù)和產(chǎn)品多元化予以應(yīng)對(duì)。

近些年來，隨著全球化的發(fā)展,鋼鐵行業(yè)面臨全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、金融危機(jī)、市場(chǎng)惡意競(jìng)爭(zhēng)等復(fù)雜多變的國(guó)際環(huán)境，鋼鐵行業(yè)普遍存在產(chǎn)能過剩的問題,一方面前期大量的固定資產(chǎn)投入，隨著經(jīng)濟(jì)效益的降低而變?yōu)橐环N沉重的負(fù)擔(dān)，另一方面鋼鐵企業(yè)承載著大量的人員就業(yè)，有的鋼鐵企業(yè)關(guān)閉、員工解散，這些都給鋼鐵企業(yè)帶來經(jīng)營(yíng)上的風(fēng)險(xiǎn)，形成了不小的成本。在這種大環(huán)境下，寶鋼和首鋼不僅僅局限于與世界級(jí)鋼鐵企業(yè)在制造領(lǐng)域的合作，還涉及高附加值產(chǎn)品的研發(fā)和技術(shù)服務(wù)，同時(shí)在其技術(shù)創(chuàng)新的戰(zhàn)略網(wǎng)絡(luò)中還出現(xiàn)了非鋼鐵板塊，如冶煉加工設(shè)備、造船、汽車等。與非鋼鐵行業(yè)技術(shù)員的合作加速了兩家企業(yè)業(yè)務(wù)多元化的實(shí)現(xiàn)，以及由此引致的產(chǎn)品多元化。另外，《世界鋼鐵聯(lián)合會(huì)公約》以及《京都議定書》等都對(duì)鋼鐵企業(yè)的節(jié)能減排提出了要求，促使企業(yè)發(fā)展循環(huán)經(jīng)濟(jì)，在這種環(huán)境下，兩家企業(yè)均有意識(shí)的加大對(duì)冷軋薄板、鍍鋅板等高附加值產(chǎn)品的投入，兼并了多家中小型鋼鐵企業(yè)，以獲得國(guó)家政策的扶持。通過這些多元化經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略調(diào)整，克服了因?yàn)閺?fù)雜大環(huán)境造成的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，以及資本成本升高所帶來的負(fù)面影響，提高了經(jīng)濟(jì)效益，創(chuàng)造了更多的社會(huì)價(jià)值。上述分析說明，在社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境及政策復(fù)雜性的情況下，企業(yè)通過技術(shù)和產(chǎn)品的多元化獲得了可持續(xù)發(fā)展。

三、總結(jié)

權(quán)益資本成本范文第3篇

關(guān)鍵詞：內(nèi)部控制報(bào)告 權(quán)益資本成本 相關(guān)性

近年來，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，尤其是國(guó)際經(jīng)濟(jì)一體化趨勢(shì)的不斷增強(qiáng)，為國(guó)內(nèi)企業(yè)的發(fā)展帶來了更為嚴(yán)峻的競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)，面對(duì)來自國(guó)內(nèi)和國(guó)際市場(chǎng)的雙重競(jìng)爭(zhēng)壓力，如何通過企業(yè)內(nèi)部控制效率的提升來保證投資者的權(quán)益和效益，是企業(yè)面臨的一個(gè)難題。當(dāng)前，我國(guó)針對(duì)上市公司內(nèi)部控制信息披露已經(jīng)頒布了相關(guān)的法律法規(guī)，這對(duì)于控制上市公司內(nèi)部控制信息披露也起到了一定的保障和促進(jìn)作用。但是由于我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的還不夠完善，在信息披露環(huán)境方面還存在著一些缺陷，較為明顯的特點(diǎn)在于缺乏強(qiáng)制性和明確性，注冊(cè)會(huì)計(jì)師缺乏統(tǒng)一、明確的職業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，因此從這方面來說，我國(guó)上市公司自愿披露內(nèi)部控制信息的動(dòng)力不足，內(nèi)部控制報(bào)告的質(zhì)量也有待于提高。

一、內(nèi)部控制報(bào)告與權(quán)益資本成本概述

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)應(yīng)當(dāng)在監(jiān)管者要求下或者是自愿披露內(nèi)部控制信息以及自我評(píng)估報(bào)告，以此來為投資者提供更為全面的信息。內(nèi)部控制報(bào)告的主要作用是幫助信息使用者對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行解讀，以此來對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)以及未來的業(yè)績(jī) 進(jìn)行預(yù)測(cè)。

權(quán)益資本成本，是商業(yè)資產(chǎn)的投資者要求獲得的預(yù)期收益率，以價(jià)值最大化為目標(biāo)的公司的經(jīng)理把資本成本作為評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目的貼現(xiàn)率或者最低報(bào)酬率。資本成本是作為投資者所要求得到的投資收益，也是企業(yè)資金使用者的融資成本，在通常情況下，資本成本中一般包含有三個(gè)并列的概念：權(quán)益資本成本、債務(wù)資本成本和優(yōu)先股成本。其中，權(quán)益資本成本指的是權(quán)益資本的必要報(bào)酬率，從企業(yè)的角度來說，權(quán)益資本成本是企業(yè)獲得和使用資金所付出的代價(jià)；從投資者角度來說，是指普通股股東要求的最低報(bào)酬率。

二、內(nèi)部控制報(bào)告與權(quán)益資本成本的相關(guān)性

對(duì)于內(nèi)部控制報(bào)告與權(quán)益資本成本的相關(guān)性進(jìn)行研究，首先就必須要對(duì)信息不對(duì)稱理論進(jìn)行全面的理解。信息不對(duì)稱是信息經(jīng)濟(jì)學(xué)中的核心概念之一，在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中一方比另一方更具有信息優(yōu)勢(shì)，就可以視為信息不對(duì)稱的存在。信息不對(duì)稱會(huì)產(chǎn)生兩個(gè)問題，逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。逆向選擇會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)發(fā)生劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象，這與優(yōu)勝劣汰的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制是相違背的；而道德風(fēng)險(xiǎn)的存在則會(huì)導(dǎo)致交易成本的上升。對(duì)于內(nèi)部控制報(bào)告與權(quán)益資本成本的研究，可以從以下兩個(gè)方面進(jìn)行分析：

（一）基于信號(hào)傳遞理論的分析

信息是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中必不可少的因素，通常情況下，獲得相關(guān)的信息越多，則經(jīng)濟(jì)決策的科學(xué)性和準(zhǔn)確性就越高，同時(shí)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)就越低。但是由于信息不對(duì)稱的存在，資本市場(chǎng)的投資者希望獲得更多的信息風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，這時(shí)就會(huì)導(dǎo)致權(quán)益成本的增加與外部人員相比，企業(yè)內(nèi)部的人員對(duì)于企業(yè)的動(dòng)態(tài)與信息更為了解，如果這些信息具有一定的可選擇性和不易模仿性，則企業(yè)向市場(chǎng)傳遞的所謂的好消息，就會(huì)對(duì)投資者的決策產(chǎn)生一定的影響，將優(yōu)質(zhì)的資源引入企業(yè)，以此來提升企業(yè)的股價(jià)，降低權(quán)益資本成本。孫文娟（2011）以2006年滬深兩市300家上市公司為樣本，建立了內(nèi)部控制信息披露的指標(biāo)及評(píng)分體系，研究了內(nèi)部控制信息披露質(zhì)量的影響因素。研究發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模、財(cái)務(wù)杠桿與內(nèi)部控制信息披露質(zhì)量顯著正相關(guān)，管理層持股比例與內(nèi)部控制信息披露質(zhì)量在10%顯著水平上正相關(guān)。

（二）基于股票流動(dòng)性和投資者預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)的分析

1、流動(dòng)性觀點(diǎn)

流動(dòng)性觀點(diǎn)主要對(duì)于不同的信息賦予投資者的不對(duì)稱信息所產(chǎn)生的影響進(jìn)行關(guān)注，將通過投資者之間不對(duì)稱的信息流動(dòng)而產(chǎn)生的損失視為一種交易成本。通常情況下，股票競(jìng)技差較大的企業(yè)資本成本也較高，因?yàn)橥顿Y者需要對(duì)這種交易進(jìn)行補(bǔ)償，只有高質(zhì)量的信息才能夠?qū)@種交易競(jìng)技差進(jìn)行調(diào)整和補(bǔ)償，以此實(shí)現(xiàn)對(duì)股票流動(dòng)性的影響，進(jìn)而影響權(quán)益資本成本。馬倩（2003）中提出，通過提高信息質(zhì)量也能夠減少對(duì)價(jià)格的不良影響，從而提高投資者對(duì)股票的持有率，降低權(quán)益資本成本。

2、投資者預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)觀點(diǎn)

對(duì)于信息數(shù)量不多的股票來說，往往具有更高的風(fēng)險(xiǎn)，而與投資者主觀的期望容易產(chǎn)生較大的誤差，投資者們往往更阿基關(guān)注的投資回報(bào)，他們希望通過信息披露質(zhì)量的提高來降低投資風(fēng)險(xiǎn)，從而降低權(quán)益資本成本。在這個(gè)過程中，信息在投資者行為和協(xié)調(diào)經(jīng)理方面起著重要的協(xié)調(diào)作用，只有高質(zhì)量的信息才能將二者進(jìn)行有效的調(diào)整，以此來降低權(quán)益資本成本。

三、結(jié)束語(yǔ)

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷完善，對(duì)企業(yè)內(nèi)部控制報(bào)告的相關(guān)信息質(zhì)量的要求也在不斷的提升，通過對(duì)內(nèi)部控制信息的有效披露，對(duì)于企業(yè)的相關(guān)權(quán)益主體有著一定的影響，在現(xiàn)行會(huì)計(jì)規(guī)范下，企業(yè)認(rèn)為其自身的內(nèi)容信息對(duì)于權(quán)益資本成本不會(huì)產(chǎn)生重大的影響，但是當(dāng)財(cái)務(wù)部門受到監(jiān)督部門處罰或者是對(duì)內(nèi)控信息進(jìn)行全面的回歸檢驗(yàn)時(shí)，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本成本的增加，這也說明了內(nèi)控信息會(huì)對(duì)權(quán)益者的信息量產(chǎn)生一定的影響?？偟膩碚f，企業(yè)應(yīng)當(dāng)充分重視內(nèi)部控制報(bào)告的相關(guān)信息質(zhì)量，以此保證權(quán)益相關(guān)者的利益。

參考文獻(xiàn)：

權(quán)益資本成本范文第4篇

關(guān)鍵詞：境外上市公司 權(quán)益性融資 資本成本 模型設(shè)計(jì) 實(shí)證分析

問題的提出

隨著中國(guó)加入WTO以及全球經(jīng)濟(jì)一體化的加快，越來越多的中國(guó)企業(yè)選擇到境外上市融資。據(jù)清科集團(tuán)統(tǒng)計(jì)， 2006年有86家中國(guó)企業(yè)境外上市， 2007年有118家中國(guó)企業(yè)境外上市，融資總額分別為439.98億美元和397.45億美元，2010年中國(guó)企業(yè)到國(guó)外資本市場(chǎng)融資的融資總額更是扶搖直上。那么在當(dāng)前這股境外上市的熱潮中，是何動(dòng)力因素促使眾多的中國(guó)企業(yè)選擇境外上市融資?按照財(cái)務(wù)理論，企業(yè)選擇融資方式的衡量標(biāo)準(zhǔn)是其能否使企業(yè)的資本成本最小化，從而使企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值最大化。由此引申，企業(yè)選擇境外上市時(shí)是否也應(yīng)該考慮資本成本能否低于境內(nèi)上市的資本成本呢?鑒于中國(guó)企業(yè)境外上市主要是引起權(quán)益資本成本的變化，因此本文主要探討境外上市對(duì)企業(yè)權(quán)益性融資資本成本變化的影響。

國(guó)外學(xué)者對(duì)企業(yè)境外上市權(quán)益資本成本的研究，主要從將其作為度量企業(yè)境外上市動(dòng)機(jī)指標(biāo)的角度來進(jìn)行的。相對(duì)于國(guó)外較成熟的研究，國(guó)內(nèi)對(duì)境外上市權(quán)益資本成本的研究尚處于起步階段，只有為數(shù)不多的研究資料。郭琳、唐亮（2006）認(rèn)為，境外上市能使公司的股權(quán)多樣化，從而使上市公司能夠通過降低自己在全球市場(chǎng)和本土市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)敞口，來降低資本成本。王一萱、才靜涵（2007）以截至2006年底分別在香港證券交易所主板上市、新加坡證券交易所主板上市的中國(guó)公司為樣本，以當(dāng)?shù)毓九cA股公司作為配比樣本，研究了境外上市公司的市盈率及資本成本情況，結(jié)果表明相對(duì)于本土上市，境外市場(chǎng)沒有顯示出提升中國(guó)企業(yè)股票估值和降低資本成本的效果。潘越（2007）以1993-2005年期間A+H雙重上市的30家公司為樣本，利用Karolyi（1998）的多風(fēng)險(xiǎn)模型對(duì)雙重上市的權(quán)益資本成本進(jìn)行了驗(yàn)證，結(jié)果表明雙重上市公司的權(quán)益資本成本平均下降了5.19%。由此可見，我國(guó)學(xué)者對(duì)于中國(guó)境外上市企業(yè)權(quán)益資本成本的變動(dòng)還沒有形成較為一致的結(jié)論，因此在借鑒國(guó)外成熟模型的基礎(chǔ)上，在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)背景下，利用中國(guó)企業(yè)境外上市的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)分析權(quán)益資本成本的變化及其原因很有必要。

本文將利用Karolyi的多風(fēng)險(xiǎn)模型對(duì)我國(guó)企業(yè)境外上市的權(quán)益資本成本進(jìn)行衡量，在此基礎(chǔ)上采用多元線性回歸的方法找出境外上市權(quán)益資本成本變動(dòng)的原因，并以ADR數(shù)據(jù)為樣本，對(duì)中國(guó)境外上市企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)、權(quán)益資本成本、流動(dòng)性等進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

模型設(shè)計(jì)與變量選擇

目前國(guó)內(nèi)外研究企業(yè)境外上市權(quán)益資本成本的理論主要有市場(chǎng)分割假說與流動(dòng)性假說。根據(jù)以上假設(shè)，本文將以先在中國(guó)A股市場(chǎng)上市，再通過ADR在美國(guó)跨境上市的企業(yè)為樣本，首先利用Foerster和Karolyi（1999）提出的雙因素風(fēng)險(xiǎn)模型測(cè)算中國(guó)企業(yè)ADR上市后國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的變化和股票的超常收益；然后利用Karolyi（1998）的多因素風(fēng)險(xiǎn)模型，直接測(cè)算企業(yè)在ADR上市前后的權(quán)益資本成本變化情況；接下來在計(jì)算ADR上市前后流動(dòng)性變化的基礎(chǔ)上構(gòu)建多元回歸模型，檢驗(yàn)流動(dòng)性與權(quán)益資本成本變化之間的關(guān)系。

（一）雙因素風(fēng)險(xiǎn)模型

雙因素風(fēng)險(xiǎn)模型的表達(dá)式為（1）：

式中：Rit―i企業(yè)在t日的超額收益率，t―ADR前后各30日。

αi―常數(shù)，即超常超額收益率（上標(biāo)pre代表境外上市前，list代表境外上市當(dāng)日，post代表境外上市后）。

βiA―美國(guó)證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

βiC―中國(guó)證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

RAmt―美國(guó)證券市場(chǎng)第t日的超額收益率。

RCmt―中國(guó)證券市場(chǎng)第t日的超額收益率。

D listit―啞變量，當(dāng)觀測(cè)值為ADR當(dāng)日的收益率時(shí)取1，否則取0。

D postit―啞變量，當(dāng)觀測(cè)值為ADR后的收益率時(shí)取1，否則取0

（二）多因素風(fēng)險(xiǎn)模型

在利用雙因素模型測(cè)算出βpreiA，βpreiCβpreiA，βpostiA，βpostiCβ的基礎(chǔ)上，利用Karolyi（1998）的多因素風(fēng)險(xiǎn)模型直接估算企業(yè)權(quán)益資本成本變動(dòng)值：

式中：ΔE(Ri)―權(quán)益資本成本變動(dòng)值。

ΔTuri―流動(dòng)性變化度量指標(biāo)。

SIZEi―控制變量，代表企業(yè)規(guī)模，為i企業(yè)總資產(chǎn)取對(duì)數(shù)值。

實(shí)證分析結(jié)果

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文所選樣本企業(yè)為1991年1月至2008年12月共19年間，首先在滬深A(yù)股市場(chǎng)上市后，再通過ADR在美國(guó)跨境上市的企業(yè)。符合上述條件的樣本企業(yè)共有14家。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)數(shù)據(jù)來自于CCER數(shù)據(jù)庫(kù)，國(guó)際市場(chǎng)數(shù)據(jù)來自于紐約銀行和Yahoo金融數(shù)據(jù)，相關(guān)數(shù)據(jù)的處理及檢驗(yàn)均用SPSS 15.0軟件完成。

（二）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變化的估計(jì)

根據(jù)式（1），對(duì)境外上市前后市場(chǎng)β的估計(jì)結(jié)果進(jìn)行整理匯總，見表1。

從表1可以看出，在境外上市前樣本企業(yè)股票在美國(guó)證券市場(chǎng)β系數(shù)為0.034，而在中國(guó)證券市場(chǎng)的β系數(shù)為1.143，這說明由于市場(chǎng)分割的因素，樣本企業(yè)股票在美國(guó)上市前幾乎不受美國(guó)證券市場(chǎng)的影響，而其境內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)較高，高于中國(guó)證券市場(chǎng)的整體風(fēng)險(xiǎn)。在境外上市后，樣本企業(yè)在中國(guó)證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)顯著降低為-0.146，下降了1.289，在美國(guó)證券市場(chǎng)β系數(shù)有所提高，為0.046。這一結(jié)果說明，中國(guó)企業(yè)境外上市后風(fēng)險(xiǎn)能夠被有效分散，使境內(nèi)企業(yè)股票風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。就上市時(shí)間來說，各個(gè)時(shí)間段所反映的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)也有很明顯的差異，從境外上市前后境內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)變化程度來說， 2001年后上市企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)變化程度小于2001年前境外上市的企業(yè)，分別為1.383和0.782。這說明在2001年后，隨著全球經(jīng)濟(jì)逐漸實(shí)現(xiàn)一體化及中國(guó)加入WTO，不斷放開市場(chǎng)實(shí)行QDII、QFII，中國(guó)證券市場(chǎng)分割程度降低，與世界其他證券市場(chǎng)的聯(lián)系越來越緊密，因此境外上市風(fēng)險(xiǎn)降低程度趨緩。

（三）權(quán)益資本成本變化的估計(jì)

在對(duì)境外上市前后市場(chǎng)β的估計(jì)之后，進(jìn)一步考察市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)變化對(duì)權(quán)益資本成本的影響，根據(jù)式（2）直接計(jì)算境外上市前后權(quán)益資本成本的變動(dòng)情況，結(jié)果見表2。

從表2可以看出，總體樣本股票平均權(quán)益資本成本顯著降低（-20.21%），這主要是因?yàn)闃颖酒髽I(yè)在美國(guó)上市后，本國(guó)市場(chǎng)β值有相當(dāng)程度的下降（-1.289），而美國(guó)市場(chǎng)的β值只輕微上升（0.012），并且本國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（15.73%）也高于美國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（5.80%），權(quán)益資本成本凈變化為負(fù)值。從不同時(shí)間段看，2001年前境外上市企業(yè)平均權(quán)益資本成本降低了8.45%，2001年后境外上市企業(yè)的平均權(quán)益資本成本降低了23.96%。造成這種差距的原因是，中國(guó)證券市場(chǎng)從2006年開始處于牛市，平均風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)達(dá)到30.22%，因此權(quán)益資本成本變動(dòng)值較大。

（四）流動(dòng)性及多元回歸的實(shí)證結(jié)果

流動(dòng)性的描述性統(tǒng)計(jì)。根據(jù)對(duì)樣本數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，境外上市前后換手率變動(dòng)情況如表3所示。從表3可見，以換手率衡量的A股流動(dòng)性在境外上市之后有所提高，從上市前的1.53%增加到上市后的2.22%，t檢驗(yàn)結(jié)果比較顯著，說明境外上市前后流動(dòng)性變動(dòng)顯著。

從上市時(shí)間段來看，2001年前上市企業(yè)境外上市前后流動(dòng)性變動(dòng)不顯著，而2001年后上市企業(yè)流動(dòng)性變化顯著。2001年前的結(jié)果與流動(dòng)性假說不相符，只能從我國(guó)當(dāng)時(shí)證券市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r上找原因。從樣本企業(yè)來看，2001年前上市樣本企業(yè)共7家，集中在1993-1996年，由于這段時(shí)期中國(guó)證券市場(chǎng)股票品種比較匱乏，資金缺少合適的投資去向，大多流向股票市場(chǎng)，導(dǎo)致股票市場(chǎng)換手率較高，加上當(dāng)時(shí)中國(guó)證券市場(chǎng)比較封閉，證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也沒能促使股票流動(dòng)性有所改變。也就是說，2001年前中國(guó)證券市場(chǎng)還不符合流動(dòng)性假說。

多元回歸分析結(jié)果。由表2和表3結(jié)果，根據(jù)式（3）進(jìn)行多元線性回歸，結(jié)果見表4。

由表4可見，流動(dòng)性ΔTuri的回歸系數(shù)在統(tǒng)計(jì)上是顯著的，而且流動(dòng)性變動(dòng)對(duì)權(quán)益資本成本影響的方向與預(yù)測(cè)是相同的，為負(fù)值。這說明流動(dòng)性的提高會(huì)帶來權(quán)益資本成本的降低，與前面提出的假設(shè)一致。但調(diào)整后的R2不高，而且F值也不理想，這反映了本模型的擬合程度不太好。造成這一結(jié)果的原因，可能是前面分析的2001年前上市企業(yè)樣本股票的流動(dòng)性變化并不明顯，權(quán)益資本成本卻有較大的變動(dòng)，導(dǎo)致回歸整體效果不很理想。

結(jié)論

綜上所述，本文依據(jù)市場(chǎng)分割假說和流動(dòng)性假說，結(jié)合中國(guó)企業(yè)境外上市的實(shí)際，通過雙因素模型、多因素模型以及回歸模型對(duì)上述假說進(jìn)行了檢驗(yàn)。實(shí)證結(jié)果表明：

第一，中國(guó)企業(yè)境外上市能顯著降低權(quán)益資本成本。

第二，中國(guó)企業(yè)境外上市權(quán)益成本的降低，主要是由于境外上市后本國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)顯著降低，風(fēng)險(xiǎn)分割假說在本研究中成立。

第三，中國(guó)企業(yè)境外上市流動(dòng)性顯著提高，而且流動(dòng)性變動(dòng)與權(quán)益資本成本呈顯著負(fù)向關(guān)系，說明流動(dòng)性的提高也是權(quán)益資本成本降低的原因。

通過以上的實(shí)證研究可以看出，雖然境外上市會(huì)帶來權(quán)益資本成本的降低，而且對(duì)我國(guó)來說，市場(chǎng)分割假說與流動(dòng)性假說在我國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中也成立，但是應(yīng)該看到，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)不斷開放，市場(chǎng)分割假說的效應(yīng)該會(huì)不斷地降低，這就需要中國(guó)證券市場(chǎng)從自身結(jié)構(gòu)改善出發(fā)不斷提高流動(dòng)性，從而降低權(quán)益資本成本。

參考文獻(xiàn)：

1.郭琳.境外上市經(jīng)濟(jì)學(xué)[J].銀行家，2006(9)

2.潘越.中國(guó)公司雙重上市行為研究[M].北京大學(xué)出版社，2007

權(quán)益資本成本范文第5篇

一、資產(chǎn)證券化減少信息成本

公司在金融交易中,如一般的交易一樣,都存在著名的“檸檬”問題。“檸檬”問題來自買者和賣者有關(guān)資產(chǎn)質(zhì)量信息的不對(duì)稱。賣者知道資產(chǎn)的真實(shí)質(zhì)量,買者不知道,只知道資產(chǎn)的平均質(zhì)量,因而只愿意根據(jù)平均質(zhì)量支付價(jià)格。由于市場(chǎng)調(diào)節(jié)和動(dòng)態(tài)平衡,質(zhì)量高于平均水平的賣者就會(huì)退出交易,只有質(zhì)量低的賣者進(jìn)入市場(chǎng)。

借款人(在此指應(yīng)收款出售人)比借出人(在此指資產(chǎn)池證券的購(gòu)買人)更了解公司的情況,他們可能夸大公司資產(chǎn)的質(zhì)量。在金融體系中,不是所有金融機(jī)構(gòu)都有足夠的信息估價(jià)出預(yù)期或潛在的賠償責(zé)任,如果沒有大量的時(shí)間、精力和金錢投入,將無法很清晰地了解公司資產(chǎn)的真實(shí)質(zhì)量。因此,借出人只愿意以“檸檬”價(jià)格購(gòu)買借款人的資產(chǎn),此價(jià)格是以借出人對(duì)資產(chǎn)的最壞估價(jià)為基礎(chǔ)。如果,借款人能為借出人提供公司資產(chǎn)不是“檸檬”的證據(jù),將得到較高的價(jià)格。

1公司應(yīng)收款的信息

資產(chǎn)證券化有助于公司了解和證明公司資產(chǎn)不是“檸檬”資產(chǎn)。如果一公司將證券化它的應(yīng)收款,可請(qǐng)求專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)(利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu))使公司應(yīng)收款變得更易于評(píng)估,應(yīng)收款被標(biāo)準(zhǔn)化。即確定它們的期限、文件和承諾支付標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)于應(yīng)收款,這個(gè)過程,有些很容易,有些相當(dāng)難。而對(duì)于某些應(yīng)收款,應(yīng)用資產(chǎn)證券化方法根本就不值得。

利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的評(píng)估技巧和資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)是同步發(fā)展的。這些交易利用了特殊的交易技巧,例如資產(chǎn)池的大小和依組成部分細(xì)分,為資本市場(chǎng)投資者提供了大量投資和取得收益的機(jī)會(huì)。資產(chǎn)池太小,利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)不會(huì)積極參與和刺激專業(yè)技巧。如果交易量很小,發(fā)展資產(chǎn)證券化技巧也不值得。人能利用許多技巧,但這些技巧只有在很大交易量時(shí)才會(huì)采用資產(chǎn)證券化技巧。因此,融資的應(yīng)收款資產(chǎn)池相當(dāng)大,以美國(guó)為例,資產(chǎn)池資產(chǎn)一般超過一億美元。資產(chǎn)證券化過程中的資產(chǎn)池可以依組成部分細(xì)分。例如,應(yīng)收款可以依地理位置和其它指標(biāo)細(xì)分,如果一家公司無法為資產(chǎn)池提供足夠的應(yīng)收款,可以組成一個(gè)多出售人的資產(chǎn)池。

保險(xiǎn)和超值抵押,也會(huì)有利于減少應(yīng)收款的信息成本。評(píng)估包括大量有關(guān)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的必需信息,價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)也被保險(xiǎn)了。保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)愿意為利率公司評(píng)估的“BBB-AAA”證券提供保險(xiǎn)。利率公司的最大資產(chǎn)是品牌,如果信用評(píng)估錯(cuò)誤,它只在品牌上受損失。而保險(xiǎn)公司既在品牌上受損失,同時(shí)也會(huì)產(chǎn)生金錢損失。

2整個(gè)公司和公司證券的信息

資產(chǎn)證券化的投資者不具備必要的專業(yè)知識(shí)和技巧,不能獨(dú)立地評(píng)估應(yīng)收款的真實(shí)質(zhì)量,而依靠利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的評(píng)估結(jié)果。利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)具有世界一流的評(píng)估技巧和專業(yè)知識(shí),評(píng)估質(zhì)量也更精確。投資者使用它們的技巧,可以理解資產(chǎn)支持證券的期限,也能估計(jì)在不同情況下資產(chǎn)支持證券的償還情況。不同的投資者的專長(zhǎng)不同。

總而言之,資產(chǎn)證券化可使公司的總信息成本減少。從專業(yè)角度考慮“檸檬”問題,資產(chǎn)證券化可幫助公司以很少的費(fèi)用證明它們的資產(chǎn)不是“檸檬”資產(chǎn)。特殊資產(chǎn)池的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)與整個(gè)公司資產(chǎn)的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)不同,所需的技巧也不同。不同的金融機(jī)構(gòu)擅長(zhǎng)評(píng)估的風(fēng)險(xiǎn)不同。

資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)主要是資本市場(chǎng)投資者的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。無需多言,金融體系中不著名的小公司的信息成本高,有以下原因:它們的評(píng)估費(fèi)用很昂貴;不確定性大,賠償?shù)目赡苄韵喈?dāng)大;它們的業(yè)務(wù)可能相當(dāng)專業(yè),但可能遭受無法解決或模糊的監(jiān)管制度;評(píng)估的量少影響信息的收集。這些公司有相當(dāng)嚴(yán)重的“檸檬”問題。(在此稱之為“檸檬”企業(yè))。

應(yīng)收款畢竟不是已獲得的收益,而只是對(duì)未來收益的可能性估計(jì)。因此,資產(chǎn)證券化交易中各組成部分對(duì)實(shí)際交易的估計(jì)結(jié)果差別必須相當(dāng)小。否則,交易將無法進(jìn)行。例如,借款人認(rèn)為它的資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)為“A”,而借出人卻認(rèn)為為“C”,交易將無法進(jìn)行。購(gòu)買者和出售者對(duì)應(yīng)收款收益估計(jì)達(dá)成共識(shí)后,操作將很易于實(shí)施。

對(duì)公司資產(chǎn)估價(jià),這將涉及到它的預(yù)期、潛在的承諾支付和管理水平等等,只考慮公司和特殊資產(chǎn)比考慮整個(gè)公司的資產(chǎn)更容易。購(gòu)買者和出售者對(duì)整個(gè)公司資產(chǎn)的估價(jià)達(dá)成共識(shí),比對(duì)應(yīng)收款估價(jià)達(dá)成共識(shí)更難更昂貴。特別是對(duì)于一個(gè)“檸檬”企業(yè),難度更大。應(yīng)收款只是一種要求第三方還款的權(quán)利,是公司的特殊資產(chǎn)。公司很難影響應(yīng)收款發(fā)行后的價(jià)值。因此,“檸檬”企業(yè)和非“檸檬”企業(yè)的應(yīng)收款估價(jià)的難度差不多。而把“檸檬”企業(yè)作為一個(gè)整體,估價(jià)的難度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于非“檸檬”企業(yè)。換言之,“檸檬”企業(yè)的估價(jià)需要更專業(yè)的技巧,同時(shí)帶來的收益也更大。公司的“檸檬”資產(chǎn)中,最易于處理的是應(yīng)收款。當(dāng)公司的應(yīng)收款證券化后,當(dāng)然,公司的未來收益能力將會(huì)下降。而對(duì)公司的其它資產(chǎn),仍然存在“檸檬”問題,但不會(huì)更壞。而由于“檸檬”資產(chǎn)的數(shù)量下降,公司的“檸檬”問題減少。

資產(chǎn)證券化后公司的“檸檬”問題減少,可認(rèn)為是一個(gè)好的消息。但應(yīng)收款在公司通常是最好最有價(jià)值的資產(chǎn),公司的應(yīng)收款質(zhì)量比其它資產(chǎn)的質(zhì)量高或高得多,公司沒有正當(dāng)?shù)睦碛珊吞厥庠虺鍪鬯?/p>

資產(chǎn)證券化交易存在兩種相反的解釋:一種解釋是好的消息,公司的總價(jià)值將增加。好消息不會(huì)增加應(yīng)收款的價(jià)值,它的價(jià)值決定于應(yīng)收款的承諾支付者,不會(huì)受公司現(xiàn)在和將來價(jià)值影響,公司也不必拖延融資速度。好消息將增加公司剩余資產(chǎn)的價(jià)值,當(dāng)公司下一次通過資產(chǎn)證券化融資后,剩余資產(chǎn)價(jià)值將更高。因此,公司可獲得凈收益。

另一種解釋可能是壞消息。資本市場(chǎng)購(gòu)買者對(duì)公司質(zhì)量的信息是不完全的,可能認(rèn)為公司是一個(gè)投機(jī)者,公司可能處于一種財(cái)務(wù)困境時(shí),而作出的融資計(jì)劃。參與的利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)更偏愛壞消息的解釋,認(rèn)為公司發(fā)行的應(yīng)收款為真正的“檸檬”資產(chǎn)。公司發(fā)行的應(yīng)收款的出售價(jià)格將偏低,公司剩余資產(chǎn)的價(jià)值可能下降。

綜合以上二種解釋,資產(chǎn)證券化的凈收益是正的。投資者可以較低的成本購(gòu)買到,實(shí)際操作時(shí)以壞的解釋發(fā)生的可能性較小。在資產(chǎn)證券化交易中,公司剩余資產(chǎn)價(jià)值的下降程度,比以另一種解釋所引起的價(jià)值增加程度要小。事實(shí)上,公司剩余資產(chǎn)甚至可能增加,應(yīng)收款出售的負(fù)效應(yīng)可能被正效應(yīng)抵補(bǔ)。因此,減少了所有公司融資的總信息成本。但一些公司獲利更多,資產(chǎn)證券化只需要對(duì)公司特殊的資產(chǎn)評(píng)估?！皺幟省逼髽I(yè)的非特殊資產(chǎn)和特殊資產(chǎn)的評(píng)估成本區(qū)別很大。因此,“檸檬”企業(yè)因資產(chǎn)證券化因減少的信息成本而獲利很大,而非“檸檬”企業(yè)的獲利相對(duì)而言則較小。

二、資產(chǎn)證券化增加公司未來現(xiàn)金收入流

1專業(yè)技術(shù)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)和成本減少

資產(chǎn)證券化使應(yīng)收款發(fā)行或留存的技術(shù)專業(yè)化。在資產(chǎn)證券化過程中,公司出售它的應(yīng)收款,即發(fā)行應(yīng)收款。絕大多數(shù)經(jīng)常實(shí)施證券化的大企業(yè)的發(fā)行技術(shù)已達(dá)到專業(yè)化水平。銀行精通抵押貸款證券化,汽車公司的財(cái)務(wù)子公司精通汽車貸款證券化,信用卡公司精通信用卡應(yīng)收款證券化。然而,一些不出售應(yīng)收款的公司可能更適于承受應(yīng)收款的發(fā)行風(fēng)險(xiǎn),轉(zhuǎn)移發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)。如資產(chǎn)證券化中利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等。發(fā)行應(yīng)收款的公司,趨向于發(fā)行更多的應(yīng)收款。資產(chǎn)證券化可使應(yīng)收款發(fā)行的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移,發(fā)行量越大發(fā)行越易于轉(zhuǎn)移。資產(chǎn)證券化可使應(yīng)收款發(fā)行更有利,公司不必要尋找獲利較少的應(yīng)收款留存方法,只需實(shí)施更有利的應(yīng)收款發(fā)行方案,同時(shí)也可使貸款服務(wù)更專業(yè)化?？偠灾?通過專業(yè)化技術(shù)可提升效率。

資產(chǎn)證券化可激勵(lì)應(yīng)收款發(fā)行和收集技巧的建立和改進(jìn)。收集和發(fā)行公司現(xiàn)金收入流技巧的改善的效果為:公司出售應(yīng)收款后,未來現(xiàn)金收入流不會(huì)增加,但公司因出售的應(yīng)收款和剩余資產(chǎn)的增值,而獲得了現(xiàn)金收益。

資產(chǎn)證券化改善發(fā)行的好處如下:第一,這些技巧使應(yīng)收款更易于評(píng)估,因而更易于發(fā)行;第二,資產(chǎn)證券化使發(fā)行過程更透明,這將減少道德風(fēng)險(xiǎn)。第三,公司對(duì)發(fā)行的應(yīng)收款將出售的部分關(guān)心較少,而對(duì)發(fā)行的應(yīng)收款中將保留的部分關(guān)心更多。但投資銀行機(jī)構(gòu)是資產(chǎn)證券化交易中的組成部分,是發(fā)行應(yīng)收款機(jī)構(gòu),它們的利益不會(huì)與發(fā)行公司的利益完全相同,它們將關(guān)注所有發(fā)行的資產(chǎn),使發(fā)行資產(chǎn)的質(zhì)量更符合實(shí)際,發(fā)行過程質(zhì)量更高。事實(shí)上,這些參與機(jī)構(gòu)承擔(dān)責(zé)任的時(shí)間很長(zhǎng),一旦許多年后,它們同意發(fā)行的應(yīng)收款證明為不可發(fā)行,它們將遭受損失。第四,許多評(píng)估機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)參與資產(chǎn)證券化交易,它的責(zé)任是評(píng)估和保險(xiǎn)發(fā)行的應(yīng)收款的真實(shí)質(zhì)量。第五,許多發(fā)行公司也由于它們的長(zhǎng)期利益,將保證發(fā)行的應(yīng)收款的真實(shí)質(zhì)量。因?yàn)?它們更害怕一些質(zhì)量不實(shí)的應(yīng)收款被發(fā)行,還不如被保留在公司資產(chǎn)中。

資產(chǎn)證券化也改善應(yīng)收款收集過程。增加應(yīng)收款收集過程的透明度減少道德風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管者包括許多交易參與機(jī)構(gòu),例如,信托資產(chǎn)管理人、利率公司和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。這些機(jī)構(gòu)制定了許多監(jiān)管準(zhǔn)則和標(biāo)準(zhǔn)。這些準(zhǔn)則和標(biāo)準(zhǔn)可能利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)、資產(chǎn)證券化交易量大和少量的資產(chǎn)證券化參與者,使資產(chǎn)池收集過程標(biāo)準(zhǔn)化和高質(zhì)量。例如,少量的資產(chǎn)證券化參與者本身可促使公司對(duì)收集和發(fā)行給予更多的關(guān)注。當(dāng)公司參與了有問題的資產(chǎn)證券化交易,它可使出售資產(chǎn)的公司退出。而對(duì)于一些公司而言,例如銀行,抵押貸款、信用卡和汽車貸款應(yīng)收款發(fā)行人,希望資產(chǎn)證券化正規(guī)操作,不負(fù)責(zé)任的發(fā)行和服務(wù),由于有被逐出市場(chǎng)的可能,成本相當(dāng)高。

資產(chǎn)證券化改善資產(chǎn)支持證券的付款過程。應(yīng)收款的責(zé)任人需付款給資產(chǎn)證券持有者,因而有大量現(xiàn)金集中一起。保管和支付服務(wù),以及簽署合同交付給資產(chǎn)證券持有者,通常由信托資產(chǎn)管理人完成,它是保管和支付資金的專家。更重要的是,它很誠(chéng)實(shí),且所需的成本低。信托資產(chǎn)管理人破產(chǎn)的可能性極低。它是獨(dú)立于發(fā)行人到資產(chǎn)支持證券持有人的附加機(jī)構(gòu)。應(yīng)收款出售到資產(chǎn)池,然后發(fā)行資產(chǎn)池證券。資產(chǎn)池需從應(yīng)收款責(zé)任人獲得付款后,再付給資產(chǎn)支持證券持有人。因此,資產(chǎn)池由信托資產(chǎn)管理人管理,必須安排收集應(yīng)收款,保管收集的資金,付款給資產(chǎn)支持證券持有者。

上面我們討論的,這些足以說明附加參與機(jī)構(gòu)的用處。很明顯,公司如銀行、金融、抵押貸款和租借公司,以及信用卡發(fā)行機(jī)構(gòu),這些主要涉及應(yīng)收款商業(yè)的公司(金融公司),主要從專業(yè)化的發(fā)行和服務(wù)獲利,至少能刺激更高效的發(fā)行和服務(wù)。不涉及應(yīng)收款商業(yè)的公司(非金融公司),發(fā)行和服務(wù)的技巧越高,獲利越多。無論是金融公司和非金融公司,只要是“檸檬”企業(yè),投資者由于道德風(fēng)險(xiǎn)問題,對(duì)應(yīng)收款的折扣相當(dāng)大,通過監(jiān)管可減少許多,將由于對(duì)發(fā)行和服務(wù)更高效的監(jiān)管而獲利巨大。

2.管制成本和附加:稅收

由于不同公司有各種各樣的規(guī)章制度,資產(chǎn)證券化有助于減少公司的管制成本。對(duì)于許多資產(chǎn)證券化交易,制度規(guī)定的管制成本減少很大。但是在一交易中,由于資產(chǎn)證券化初次運(yùn)行,而減少的幅度較小,隨著交易結(jié)構(gòu)不斷改善,減少管制成本的幅度不斷加大。例如,金融公司不需資本充足的要求,而利率公司則必須一定程度的資本金要求。資產(chǎn)證券化的作用,減少了規(guī)章制度要求的成本,獲得較高成本效用和市場(chǎng)回報(bào)。

資產(chǎn)證券化也減少其它管制成本。例如,破產(chǎn)成本,資產(chǎn)證券化把一些公司資產(chǎn)(應(yīng)收款)移出,減少公司破產(chǎn)資產(chǎn)的范圍。事實(shí)上,交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)能產(chǎn)生以上的作用。如果,資產(chǎn)證券化后的破產(chǎn)過程是不完整的,它的特點(diǎn)是減少成本,獲得收益。但公司瀕臨破產(chǎn)時(shí),有效地移出公司資產(chǎn)的難度更大,不確定性更大。資產(chǎn)證券化交易無法進(jìn)行,或以昂貴的形式進(jìn)行。公司越瀕臨破產(chǎn),獲利越小。但破產(chǎn)成本對(duì)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的公司影響較小,由破產(chǎn)成本減少而獲利的程度較少。

資產(chǎn)證券化能利用已存在的法規(guī)制度。一些法律和制度阻止投資者投資低質(zhì)量的證券。較高質(zhì)量證券由于管制成本較低,需求較大而引起價(jià)格增加,使低質(zhì)量證券和高質(zhì)量證券的差價(jià)越來越大。事實(shí)上,這種影響是合理的,許多大型投資者,例如保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、共同基金和養(yǎng)老金基金等,它們的法律和制度偏向于高質(zhì)量證券。資產(chǎn)證券化可幫助低質(zhì)量公司發(fā)行高質(zhì)量證券,擴(kuò)大需求,但低質(zhì)量公司比高質(zhì)量公司發(fā)行高質(zhì)量證券的費(fèi)用更高。由于制度要求不同的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn),絕大多數(shù)利率公司有四個(gè)級(jí)別證券,有些只有二到三個(gè)級(jí)別。大多數(shù)證券化交易,由于資產(chǎn)證券化引起需求增大,回報(bào)增多的能力不能延續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間。

稅收是公司決策是否資產(chǎn)證券化的重要因素。公司可設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)為借出或出售應(yīng)收款,有些交易結(jié)構(gòu)可獲得稅收減免。例如,交易結(jié)構(gòu)為借出,公司計(jì)算稅收之前,可從收益中減去支付給資產(chǎn)支持證券持有者的收益。交易結(jié)構(gòu)為出售,稅收則不能與上相同。并且,公司為一些目的,采用借出形式資產(chǎn)證券化,獲得借出形式的稅收減免。為了其它目的,則采用出售形式資產(chǎn)證券化,獲得的稅收也不同。資產(chǎn)證券化由于稅收減免而獲得的好處相對(duì)較少。