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間接融資和直接融資的區(qū)別范文第1篇

    在面對民間融資合法與非法的界限、非法集資犯罪構(gòu)成要件的解釋、違法吸收資金故意與詐騙故意的判斷等疑難問題時,刑法理論往往難以通過全面且有效的論證在刑法規(guī)范條文與民間融資現(xiàn)實(shí)沖突之間化解個案爭議或者彌合制度斷裂。對此,筆者認(rèn)為,刑法理論有必要超越民間融資、非法吸收公眾存款、集資詐騙等非法集資犯罪案件的傳統(tǒng)規(guī)范思維框架,從此類案件頻發(fā)的金融動因,即市場融資需求的角度出發(fā),拓展刑法規(guī)范分析視野,將所有與民間融資有關(guān)的犯罪——融資犯罪作為一個整體進(jìn)行深度剖析。融資犯罪是指非法從事融資活動,嚴(yán)重侵害金融市場機(jī)制與投資者權(quán)益,根據(jù)刑法規(guī)定應(yīng)當(dāng)予以刑事處罰的犯罪行為。根據(jù)非法融資犯罪行為形式以及融資犯罪所侵害的金融市場機(jī)制進(jìn)行區(qū)分,融資犯罪包括直接融資犯罪與間接融資犯罪兩種類型。直接融資犯罪是融資者與投資者直接就資金吸收與交付非法達(dá)成協(xié)議,侵犯直接融資市場機(jī)制的犯罪行為。我國刑法第160條欺詐發(fā)行股票、債券罪,第179條擅自發(fā)行股票、債券罪,第225條非法經(jīng)營罪以及第192條集資詐騙罪等分別從保護(hù)證券發(fā)行核準(zhǔn)與合規(guī)制度、直接融資業(yè)務(wù)國家許可經(jīng)營制度以及嚴(yán)厲打擊通過發(fā)行證券形式詐騙投資者資金等角度對直接融資犯罪進(jìn)行規(guī)制。間接融資犯罪是融資者通過欺騙或者詐騙手段獲取金融中介機(jī)構(gòu)資金,或者以金融機(jī)構(gòu)名義從事融資業(yè)務(wù)或者變相從事融資業(yè)務(wù),侵犯間接融資市場機(jī)制的犯罪行為。我國刑法第175條第3款騙取貸款罪、第176條非法吸收公眾存款罪、第225條非法經(jīng)營罪、第192條集資詐騙罪以及第193條貸款詐騙罪等分別從保護(hù)銀行存貸款業(yè)務(wù)許可經(jīng)營制度與存貸款資金安全以及嚴(yán)厲打擊通過公開吸收存款方式詐騙投資者資金等角度對間接融資犯罪進(jìn)行規(guī)制?，F(xiàn)階段我國社會經(jīng)濟(jì)生活中出現(xiàn)的融資犯罪,本質(zhì)上是民間合法融資與投資渠道不暢通、金融市場競爭不充分、民間融資中介服務(wù)受限制、金融信用與風(fēng)險防控機(jī)制不健全等一系列金融行政法律規(guī)范缺位與錯位現(xiàn)狀下融資主體對刑法規(guī)范文本的僭越。然而,我國融資犯罪立法與司法在一定程度上存在結(jié)構(gòu)性紊亂,對于涉嫌融資犯罪的行為違法性判斷機(jī)制在實(shí)踐操作中受到扭曲,金融風(fēng)險分配與控制在刑事立法與司法過程中也未引起重視,這實(shí)質(zhì)性地加深了對融資犯罪刑事處罰合法性、合理性以及公平性的質(zhì)疑。對此,筆者認(rèn)為,以融資犯罪的整體規(guī)范視角分析當(dāng)前合法、非法或者構(gòu)成犯罪的民間融資行為,有助于全面把握我國刑法規(guī)制各類直接或者間接融資犯罪的規(guī)范功能與結(jié)構(gòu),動態(tài)地考察與反思當(dāng)前融資監(jiān)管行政法律規(guī)范與融資市場機(jī)制刑法規(guī)范之間的缺位、越位、錯位問題,在融資制度改革①的背景下對刑事立法與司法實(shí)踐優(yōu)化融資犯罪刑事處罰規(guī)范提出理論前瞻與實(shí)踐建議。

    融資犯罪刑事控制:結(jié)構(gòu)性紊亂與失衡

    融資是一種支付超過現(xiàn)金的資金成本取得相關(guān)資產(chǎn)的金融行為。[5]其中,直接融資是不經(jīng)由銀行等金融中介而通過出售股票、債券等形式直接獲得投資者資金;間接融資則是通過銀行等金融中介機(jī)構(gòu)間接地獲取金融機(jī)構(gòu)從金融市場中吸收的投資者資金。我國刑法對融資市場及其相關(guān)法律制度設(shè)置了以四個不同層面的刑法規(guī)范為基礎(chǔ)的高強(qiáng)度保障機(jī)制。第一層次:證券發(fā)行核準(zhǔn)制度與吸收存款審批制度刑法保障。根據(jù)我國證券法的規(guī)定,公開發(fā)行證券,必須符合法律、行政法規(guī)規(guī)定的條件,并依法報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn);未經(jīng)依法核準(zhǔn),任何單位和個人不得公開發(fā)行證券。同時,根據(jù)我國商業(yè)銀行法等金融法律的規(guī)定,商業(yè)銀行、城鄉(xiāng)信用合作社等非銀行金融機(jī)構(gòu)可以經(jīng)營吸收公眾存款業(yè)務(wù),證券公司、證券交易所、保險公司等金融機(jī)構(gòu)以及任何非金融機(jī)構(gòu)和個人則不得從事吸收公眾存款業(yè)務(wù)。未經(jīng)核準(zhǔn)擅自發(fā)行證券或者違反法律規(guī)定從事吸收公眾存款業(yè)務(wù)的,分別構(gòu)成我國刑法規(guī)定的擅自發(fā)行股票、債券罪與非法吸收公眾存款罪。第二層次:直接融資與間接融資市場的資本權(quán)益刑法保障。無論是直接融資還是間接融資,基于保護(hù)投資者資金安全的現(xiàn)實(shí)需要,融資方獲取投資方資金必須進(jìn)行充分的信息披露。嚴(yán)重違反證券法、公司法、商業(yè)銀行法等法律有關(guān)融資信息披露規(guī)則,在招股說明書、認(rèn)股書、公司、企業(yè)債券募集辦法中隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容,發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券,數(shù)額巨大、后果嚴(yán)重或者有其他嚴(yán)重情節(jié)的,構(gòu)成欺詐發(fā)行股票、債券罪;以欺騙手段取得銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)貸款、票據(jù)承兌、信用證、保函等,給銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)造成重大損失或者有其他嚴(yán)重情節(jié)的,構(gòu)成騙取貸款罪。第三層次:證券業(yè)務(wù)與銀行業(yè)務(wù)審批許可經(jīng)營制度刑法保障。我國對證券與銀行業(yè)務(wù)實(shí)行審批許可經(jīng)營制度,違反國家規(guī)定,未經(jīng)批準(zhǔn)從事股票承銷或交易等證券業(yè)務(wù)或者存貸款、資金結(jié)算等銀行業(yè)務(wù),嚴(yán)重擾亂直接融資與間接融資市場秩序的,構(gòu)成非法經(jīng)營罪。第四層次:投資者與金融機(jī)構(gòu)財產(chǎn)權(quán)以及金融安全刑法保障。基于非法占有目的,通過以發(fā)行證券、吸收公眾存款等形式使用詐騙方法獲取投資者資金的,構(gòu)成集資詐騙罪;編造引進(jìn)資金、項(xiàng)目等虛假理由、使用虛假的經(jīng)濟(jì)合同、使用虛假的證明文件、使用虛假的產(chǎn)權(quán)證明作擔(dān)保、超出抵押物價值重復(fù)擔(dān)?；蛘咭云渌椒?詐騙銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)的貸款、數(shù)額較大的,構(gòu)成貸款詐騙罪。單純從靜態(tài)角度分析我國刑法四個層次的融資機(jī)制規(guī)范保障體系,完全可以得出刑法規(guī)制結(jié)構(gòu)完整、罪名配置對稱均衡等結(jié)論。但是,如果從刑法規(guī)范動態(tài)運(yùn)作的角度進(jìn)行深度解析,可以發(fā)現(xiàn)我國融資犯罪刑事控制實(shí)踐在以下兩方面存在明顯的結(jié)構(gòu)性失衡:其一,直接融資與間接融資犯罪偏向性刑事保障。公安部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,2008年至2010年,全國公安機(jī)關(guān)破獲非法集資類案件5000余起;2011年1月至9月,全國就立案非法集資類案件1300余起,涉案金額達(dá)133.8億元。[6]可見,以非法吸收公眾存款罪與集資詐騙罪為核心的間接融資刑法規(guī)范在刑事司法實(shí)踐中被廣泛且深度地予以適用。反觀直接融資刑事司法實(shí)踐,除了以發(fā)行證券形式從事集資詐騙以及開展非法證券業(yè)務(wù)等嚴(yán)重侵害投資者利益與國家金融管制的案件之外,欺詐發(fā)行、擅自發(fā)行證券等直接針對金融市場投資者實(shí)施的直接融資犯罪極少能夠予以查處。在近年來僅有的欺詐發(fā)行股票、債券罪個案中,不僅融資犯罪者刑事制裁強(qiáng)度較低,而且存在投資者利益無法及時且全面彌補(bǔ)問題。以非法吸收公眾存款罪、集資詐騙罪為代表的間接融資犯罪強(qiáng)化規(guī)制與以欺詐發(fā)行股票、債券罪為代表的直接融資犯罪低度控制之間形成強(qiáng)烈的反差,深刻地反映出立法機(jī)關(guān)基于平等保護(hù)融資市場各方合法利益而制定的融資犯罪刑法規(guī)范適用過程中出現(xiàn)了明顯傾向間接融資市場保護(hù)的失衡,而間接融資市場實(shí)際上是以金融壟斷為基礎(chǔ)的利益集中平臺。其二,融資犯罪主觀與客觀要件證明壓力失調(diào)性配置。分析融資犯罪刑法規(guī)范體系的縱深結(jié)構(gòu)可知,欺詐發(fā)行、擅自發(fā)行證券犯罪以及非法吸收公眾存款罪、騙取貸款罪系不具有非法占有目的且在行為上表現(xiàn)為欺詐的直接或者間接融資犯罪;集資詐騙罪、貸款詐騙罪是基于非法占有目的且使用欺詐方法的直接或者間接融資犯罪。欺詐與詐騙、非法融資目的與非法占有目的分別從客觀與主觀構(gòu)成要件的角度確定了融資欺詐犯罪與融資詐騙犯罪的界限。只有符合詐騙行為與非法占有目的主客觀雙重核心要件的非法融資行為才能認(rèn)定為融資詐騙犯罪,而其中的非法占有目的顯然應(yīng)當(dāng)是一個主觀見之于客觀的證明過程,故理論上融資犯罪客觀構(gòu)成要件的證明壓力應(yīng)當(dāng)略強(qiáng)于主觀構(gòu)成要件。然而,就現(xiàn)階段融資犯罪刑法理論與實(shí)踐中的爭議焦點(diǎn)來看,各方觀點(diǎn)集中于非法占有目的的推定與反駁問題[7]。對于詐騙行為的論證存在明顯不足,這實(shí)際上導(dǎo)致融資犯罪主觀構(gòu)成要件證明壓力過大。盡管司法解釋在很大程度上強(qiáng)調(diào)通過客觀事實(shí)推定非法占有目的,但融資者主觀上的犯罪目的更傾向于一個基于個案具體情形下的區(qū)別化判斷規(guī)則論證問題,司法解釋有關(guān)非法占有目的的規(guī)定仍然存在過于原則、過于依賴實(shí)質(zhì)判斷或者價值判斷、以客觀結(jié)果機(jī)械化反推主觀目的等重重弊端。

    融資犯罪刑法規(guī)制路徑優(yōu)化:平等保護(hù)與壓力分散

    當(dāng)前刑事司法實(shí)踐高度重視針對侵害間接融資市場機(jī)制的融資犯罪的刑事控制,致力于將其認(rèn)為嚴(yán)重擾亂間接融資金融秩序的行為納入刑事責(zé)任追究程序。反觀直接融資市場中的欺詐與詐騙行為,不僅刑事控制強(qiáng)度不足,而且缺乏有效的民事救濟(jì)措施,廣大投資者的利益無法通過司法途徑進(jìn)行全面的救濟(jì)。融資市場刑事司法的資源與效率都是有限的,在金融市場信息加速生成的時代背景下,以刑事控制為主導(dǎo)或者核心強(qiáng)力維持金融中介壟斷利益的法律規(guī)制模式的公平性質(zhì)疑將愈發(fā)明顯。調(diào)整融資市場的安全性與效率性,更應(yīng)充分發(fā)揮融資市場本身外部性、獨(dú)立性、效率性的特點(diǎn),將民事訴訟作為融資市場規(guī)范監(jiān)管的核心機(jī)制,而非主要依托刑事司法及其承載的刑罰強(qiáng)0制力頻繁介入間接融資市場金融集團(tuán)利益的刑事控制模式。同時,融資犯罪相關(guān)刑法條文本身實(shí)際上對融資欺詐犯罪與融資詐騙犯罪之間的界限設(shè)定了確定的主觀與客觀構(gòu)成要件標(biāo)準(zhǔn),刑事司法實(shí)踐應(yīng)當(dāng)充分運(yùn)用準(zhǔn)確的司法解釋予以深入闡釋,不能異化融資犯罪構(gòu)成要件的應(yīng)有之義。其一,是否存在詐騙犯罪行為是界分融資欺詐犯罪與融資詐騙犯罪的第一層甄別機(jī)制。刑法理論與司法實(shí)踐中一般認(rèn)為,貸款詐騙罪、集資詐騙罪與欺詐發(fā)行股票、債券罪、非法吸收公眾存款罪、騙取貸款罪之間在客觀上的差異并不明顯,均表現(xiàn)為不同欺騙形式的非法融資行為,區(qū)別的關(guān)鍵在于行為人是否具有非法占有的目的。但是,我國刑法融資犯罪條文實(shí)際上嚴(yán)格區(qū)分詐騙方法與欺詐(欺騙)方法。對于侵害間接融資市場機(jī)制的貸款詐騙罪而言,我國刑法第193條明確將詐騙行為類型化為編造引進(jìn)資金、項(xiàng)目等虛假理由的、使用虛假的經(jīng)濟(jì)合同的、使用虛假的證明文件的、使用虛假的產(chǎn)權(quán)證明作擔(dān)保或者超出抵押物價值重復(fù)擔(dān)保的以及其他與上述行為手段具有同質(zhì)性的貸款詐騙行為,疑難問題表現(xiàn)為我國刑法第192條以及近期司法解釋均未細(xì)化規(guī)定或者解釋的集資詐騙罪中的“詐騙方法”。①1996年《最高人民法院關(guān)于審理詐騙案件具體應(yīng)用法律的若干問題的解釋》(以下簡稱《詐騙解釋》)第3條盡管將集資詐騙罪中的“詐騙方法”規(guī)定為“行為人采取虛構(gòu)集資用途,以虛假的證明文件和高回報率為誘餌,騙取集資款的手段”。但是,由于《詐騙解釋》內(nèi)容上的原則性以及詐騙犯罪司法解釋文本上的頻繁更迭性,造成集資詐騙犯罪司法實(shí)踐習(xí)慣性忽視該司法解釋對“詐騙方法”的規(guī)范解釋,從而導(dǎo)致部分存在不符合《詐騙解釋》規(guī)定的“詐騙方法”情形,在沒有經(jīng)過充分法理論辯的情況下被直接認(rèn)定為構(gòu)成集資詐騙犯罪中的詐騙行為。筆者認(rèn)為,融資詐騙犯罪在客觀行為上的實(shí)質(zhì)特征在于編造不存在或者無法成立的資本運(yùn)作項(xiàng)目或者資金經(jīng)營計(jì)劃,以給付高額融資利益為誘餌騙取融資款項(xiàng)。其中,貸款詐騙方法具體表現(xiàn)為隱瞞確定壞賬或者高度壞賬風(fēng)險,騙取金融機(jī)構(gòu)貸款;集資詐騙方法具體表現(xiàn)為虛構(gòu)根本不存在的集資用途或者完全不可能盈利的投資計(jì)劃,騙取社會公眾集資款。因此,司法解釋有必要對集資詐騙罪中的詐騙方法予以類型化,建議將以下行為方式認(rèn)定為詐騙方法:虛構(gòu)投資項(xiàng)目,以后續(xù)投資者資金作為盈利給付先前投資者②;嚴(yán)重資不抵債,編造經(jīng)營項(xiàng)目,以集資款項(xiàng)歸還債務(wù)①;惡意建構(gòu)投資或者經(jīng)營項(xiàng)目,誘使投資者購買不具有使用價值或者交換價值的實(shí)物資產(chǎn)或者金融資產(chǎn)②。其二,應(yīng)當(dāng)將客觀行為作為核心依據(jù)分析與判斷融資者是否具有非法占有目的。根據(jù)2010年《最高人民法院關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》(以下簡稱《非法集資解釋》)第4條的規(guī)定,使用詐騙方法非法集資,具有下列情形之一的,可以認(rèn)定為以非法占有為目的:“(一)集資后不用于生產(chǎn)經(jīng)營活動或者用于生產(chǎn)經(jīng)營活動與籌集

間接融資和直接融資的區(qū)別范文第2篇

企業(yè)是在一定環(huán)境下的各種經(jīng)濟(jì)資源的有機(jī)集合體。企業(yè)運(yùn)營只有適應(yīng)環(huán)境變化的要求，才能立于不敗之地。企業(yè)面臨的環(huán)境是指存在于企業(yè)周圍，影響企業(yè)生存和發(fā)展的各種客觀因素和力量的總稱，它是企業(yè)選擇籌資方式的基礎(chǔ)。

企業(yè)制定籌資戰(zhàn)略必須立足于一定的宏觀環(huán)境之下，制定時要考慮：1．政治法律環(huán)境。指一個國家和地區(qū)的政治制度、經(jīng)濟(jì)體制、方針政策、法律法規(guī)等方面。隨著改革開放的政策實(shí)施，國內(nèi)政局穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)日益活躍，我國的產(chǎn)業(yè)政策、外匯政策和稅收政策等的日益完善，與國際慣例的逐步接軌，為外資進(jìn)入中國提供了保證，使我國企業(yè)的籌資區(qū)域進(jìn)一步擴(kuò)大，籌資數(shù)額逐年增加，方式也更加多樣。2．經(jīng)濟(jì)環(huán)境。是指企業(yè)經(jīng)營過程中所面臨的各種經(jīng)濟(jì)條件、經(jīng)濟(jì)特征、經(jīng)濟(jì)聯(lián)系等客觀因素。我國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)保持平穩(wěn)、高速的發(fā)展勢頭，物價得到有效控制，這一切表明，我國有巨大的市場潛力與發(fā)展機(jī)會，同時也為國內(nèi)外大量的游資找到了出路。3．技術(shù)環(huán)境．是一個國家和地區(qū)的技術(shù)水平、技術(shù)政策、新產(chǎn)品開發(fā)能力以及技術(shù)發(fā)展的動向等的總和。全社會對教育的重視，對科技開發(fā)力度的加大，對科技人才的有計(jì)劃培養(yǎng)，都將為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造有利條件。

企業(yè)微觀環(huán)境是指直接影響企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營條件和能力的因素，包括行業(yè)狀況、競爭者狀況、供應(yīng)商狀況及其他公眾的狀況，這是確定企業(yè)籌資方式的前提。一個良好的銷售網(wǎng)絡(luò)、及穩(wěn)定的原材料供應(yīng)商等微觀環(huán)境，將十分有利于企業(yè)籌資的順利實(shí)現(xiàn)。此外，筆者認(rèn)為，企業(yè)的內(nèi)部條件也應(yīng)該屬于企業(yè)籌資的微觀環(huán)境。企業(yè)的內(nèi)部條件包括：企業(yè)經(jīng)營者的能力、人力資源開發(fā)的現(xiàn)狀和政策、組織結(jié)構(gòu)、管理制度，研究開況等。就籌資而言，企業(yè)內(nèi)部條件達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn)，才會吸引資金、技術(shù)進(jìn)入企業(yè)，因此企業(yè)要得到實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張所需要的資金，應(yīng)扎扎實(shí)實(shí)的做好企業(yè)的各項(xiàng)工作，贏得債權(quán)人和投資者的信任，他們才會將資金、技術(shù)交由企業(yè)使用和管理。

二．企業(yè)的籌資方式

在市場經(jīng)濟(jì)中，企業(yè)融資方式總的來說有兩種：一是內(nèi)源融資，即將本企業(yè)的留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程；二是外源融資，即吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的儲蓄，以轉(zhuǎn)化為自己投資的過程。隨著技術(shù)的進(jìn)步和生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，單純依靠內(nèi)源融資已很難滿足企業(yè)的資金需求，外源融資已逐漸成為企業(yè)獲得資金的重要方式。下面對內(nèi)源融資和外源融資分別加以介紹：

（一）．內(nèi)源融資方式

就各種融資方式來看，內(nèi)源融資不需要實(shí)際對外支付利息或者股息，不會減少企業(yè)的現(xiàn)金流量；同時，由于資金來源于企業(yè)內(nèi)部，不會發(fā)生融資費(fèi)用，使得內(nèi)源融資的成本要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外源融資。因此，它是企業(yè)首選的一種融資方式，企業(yè)內(nèi)源融資能力的大小取決于企業(yè)的利潤水平，凈資產(chǎn)規(guī)模和投資者預(yù)期等因素，只有當(dāng)內(nèi)源融資仍無法滿足企業(yè)資金需要時，企業(yè)才會轉(zhuǎn)向外源融資。在這里，筆者認(rèn)為相當(dāng)一部分表外籌資也屬于內(nèi)源融資。表外籌資是企業(yè)在資產(chǎn)負(fù)債表中未予以反映的籌資行為，利用表外籌資可以調(diào)整資金結(jié)構(gòu)，開辟籌資渠道，掩蓋投資規(guī)模，夸大投資收益率，掩蓋虧損，虛增利潤，加大財務(wù)杠桿的作用等。比如，企業(yè)與客戶簽訂一項(xiàng)產(chǎn)品的籌資協(xié)議，先將產(chǎn)品售給客戶，然后再賒購回來，該項(xiàng)產(chǎn)品并未離開企業(yè)，但企業(yè)卻通過這一協(xié)議得到了借款。因此，表外籌資可以創(chuàng)造較為寬松的財務(wù)環(huán)境，為經(jīng)營者調(diào)整資金結(jié)構(gòu)提供方便。鑒于表外籌資在我國應(yīng)用還不是太普遍，而其應(yīng)用的前景又十分廣泛，所以，筆者將在這里對表外融資作一較為詳細(xì)的介紹

表外融資可分為直接表外籌資和間接表外籌資。直接表外籌資是企業(yè)以不轉(zhuǎn)移資產(chǎn)所有權(quán)的特殊借款形式直接籌資。由于資產(chǎn)所有權(quán)未轉(zhuǎn)入籌資企業(yè)表內(nèi)，而其使用權(quán)卻已轉(zhuǎn)入，所以這種籌資方式既能滿足企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模、緩解資金不足之需，又不改變企業(yè)原有表內(nèi)資金結(jié)構(gòu)。最為常見的籌資方式有租賃、代銷商品、來料加工等。大多數(shù)租賃形式屬于表外籌資，只有融資租賃屬于表內(nèi)籌資。經(jīng)營租賃是出資方以自己經(jīng)營的設(shè)備租給承租房使用，出租方收取租金，承租訪由于租入設(shè)備擴(kuò)大了自身生產(chǎn)能力，這種生產(chǎn)能力并沒有反映在承租方的資產(chǎn)負(fù)債表中，承租方只為取得這種生產(chǎn)能力支付了一定的租金。當(dāng)企業(yè)預(yù)計(jì)設(shè)備的額租賃期短于租入設(shè)備的經(jīng)濟(jì)壽命時，經(jīng)營租賃可以節(jié)約企業(yè)開支，避免設(shè)備經(jīng)濟(jì)壽命在企業(yè)的空耗。此外，維修租賃、杠桿租賃和返回租賃也屬于企業(yè)的表外籌資。

間接表外籌資是用另一個企業(yè)的負(fù)債代替本企業(yè)負(fù)債，使得本企業(yè)表內(nèi)負(fù)債保持在合理的限度內(nèi)。最常見的間接表外籌資方式是母公司投資于子公司和附屬公司，母公司將自己經(jīng)營的元件、配件撥給一個子公司和附屬公司，子公司和附屬公司將生產(chǎn)出的元件、配件銷售給母公司。附屬公司和子公司實(shí)行負(fù)債經(jīng)營，這里附屬公司和子公司的負(fù)債實(shí)際上是母公司的負(fù)債。本應(yīng)有母公司負(fù)債經(jīng)營的部分由于母公司負(fù)債限度的制約，而轉(zhuǎn)給了附屬公司，使得各方的負(fù)債都能保持在合理的范圍內(nèi)。例如：某公司自有資本1000萬元，借款1000萬元，該公司欲追加借款，但目前表內(nèi)借款比例已達(dá)到最高限度，再以公司名義借款已不可能，于是該公司以500萬元投資于新公司，新公司又以新公司的名義借款500萬元，新公司實(shí)質(zhì)上是母公司的一個配件車間。這樣，該公司總體上實(shí)際的資產(chǎn)負(fù)債比率不再是50％，而是60％，兩個公司實(shí)際資產(chǎn)總額為2500萬元，有500萬元是母公司投給子公司的，故兩個公司公司共向外界借入1500萬元，其中在母公司會計(jì)報表內(nèi)只反映1000萬元的負(fù)債，另外的500萬元反映在子公司的會計(jì)報表內(nèi)，但這500萬元卻仍為母公司服務(wù)?，F(xiàn)在，許多國家為了防止母公司與子公司的財務(wù)轉(zhuǎn)移，規(guī)定企業(yè)對外投資如占被投資企業(yè)資本總額的半數(shù)以上，應(yīng)當(dāng)編制合并報表。為此，許多公司為了逃避合并報表的曝光，采取更加迂回的投資方法，使得母公司與子公司的控股關(guān)系更加隱蔽。

除了上述的兩種表外籌資外，還可以通過應(yīng)收票據(jù)貼現(xiàn)，出售有追索權(quán)的應(yīng)收帳款，產(chǎn)品籌資協(xié)議等把表內(nèi)籌資化為表外籌資。

（二）．外源融資方式

企業(yè)的外源融資由于受不同籌資環(huán)境的影響，其選用的籌資方式也不盡相同。一般說來，分為兩種：直接籌資方式和間接籌資方式，如下圖(略）：

企業(yè)外源融資究竟是以直接融資為主還是以間接融資為主，除了受自身財務(wù)狀況的影響外，還受國家融資體制等的制約。從國際上看，英美等市場經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)國家的企業(yè)歷來主要依靠市場的直接融資方式獲取外部資金，70年代以前，通過企業(yè)債券和股票進(jìn)行的直接融資約占企業(yè)外源融資總額的55％－60％；日本等后起的資本主義國家則相反，企業(yè)主要依靠銀行的間接融資獲取外部資金，1995年以前，日本企業(yè)的間接融資占外源融資的比重約為80％－85％。70年代以后，情況緩慢的發(fā)生了變化，英美企業(yè)增加了間接融資的比重，日本則增加了直接融資的比重。由此可見，如何搞清各種不同的外源融資方式的不同特點(diǎn)，從而選擇最適合本企業(yè)的融資方式，是企業(yè)面臨的一個相當(dāng)重要的問題。下面對直接融資和間接融資逐一加以詳細(xì)的介紹：

1．直接融資方式

我國進(jìn)入90年代以來，隨著資本市場的發(fā)展，企業(yè)的融資方式趨于多元化，許多企業(yè)開始利用直接融資獲取所需要的資金，直接融資將成為企業(yè)獲取所需要的長期資金的一種主要方式，這主要是因?yàn)椋海?）．隨著國家宏觀調(diào)控作用的不斷弱和困難的財政狀況，國有企業(yè)的資金需求很難得到滿足；（2）．由于銀行對信貸資金缺乏有效的約束手段，使銀行不良債務(wù)急劇增加，銀行自由資金比率太低，這預(yù)示著我國經(jīng)濟(jì)生活中潛伏著可能的信用危機(jī)和通貨膨脹的危機(jī)；（3）．企業(yè)本身高負(fù)債，留利甚微，自注資金的能力較弱。

在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)作為資金的使用者不通過銀行這一中介機(jī)構(gòu)而從貨幣所有者手中直接融資，已成為一種通常的做法，由于我國資本市場的不發(fā)達(dá)，我國直接融資的比例較低，同時也說明了我國資本市場在直接融資方面的發(fā)展?jié)摿κ蔷薮蟮摹８母镩_放以來，國民收入分配格局明顯向個人傾斜，個人收入比重大幅度上升，遇此相對應(yīng)，金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也發(fā)生了重大變化。隨著個人持有金融資產(chǎn)的增加和居民投資意識的趨強(qiáng)，對資本的保值、增值的要求增大，人們開始把目光投向國債和股票等許多新的投資渠道。我國目前正在進(jìn)行的企業(yè)股份制改造無疑為企業(yè)進(jìn)入資本市場直接融資創(chuàng)造了良好的條件，但是應(yīng)該看到，由于直接融資，特別是股票融資無須還本付息投資者承擔(dān)著較大的風(fēng)險，必然要求較高的收益率，就要求企業(yè)必須有良好的經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展前景。

債券融資在直接融資中占有重要的地位，極大的拓展了企業(yè)的生存發(fā)展空間。發(fā)達(dá)國家企業(yè)債券所占的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于股票投資，突出顯示了債券融資對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，如美國的股份公司從80年代中期開始，就已經(jīng)普遍停止了通過發(fā)行股票來融資，而是大量回購自己的股票，以至于從1995年起，股票市場連續(xù)兩年成為負(fù)的融資來源，其原因有二：

從投資者角度看，任何債券能否發(fā)行成功，首先取決于是否能吸引投資者的資金。了解企業(yè)的經(jīng)營狀況是投資者進(jìn)行投資的關(guān)鍵。然而，在經(jīng)濟(jì)活動日益復(fù)雜的情況下，取得必要的信息越來越困難，在投資者和企業(yè)管理者之間客觀存在著信息的不對稱問題。這種不對稱現(xiàn)象會導(dǎo)致道德風(fēng)險和逆向選擇。從股票融資來看，股權(quán)合約使投資者和企業(yè)管理者之間建立了委托關(guān)系，就有可能出現(xiàn)道德風(fēng)險問題，為避免這一問題，就必須對企業(yè)管理者進(jìn)行監(jiān)督，但這樣做的成本很高，相比之下，債券合約是一種規(guī)定借款人必須定期向貸款人支付固定金額的契約性合約，不需要經(jīng)常監(jiān)督公司，從而監(jiān)審成本很低的債務(wù)合約比股權(quán)合約更有吸引力。

從籌資者的角度看，債券籌資的發(fā)行成本要比股票籌資低，債券利息可從稅前利潤扣除，而股息則從稅后利潤支付，存在公司法人和股份持有人雙重課稅的問題，還可以發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，增加每股稅后盈余。債券融資不影響原有股東的控制權(quán)，債券投資者只有按期收取本息的權(quán)力，沒有參與企業(yè)經(jīng)營管理和分配紅利的權(quán)力，對于想控制股權(quán)，維持原有管理機(jī)構(gòu)不變的企業(yè)管理者來說，發(fā)行債券比發(fā)行股票更有吸引力。

目前，國債市場已得到很大的改進(jìn)，國債的市場化發(fā)行，使得政府不必通過限制發(fā)行企業(yè)債券來保證國債的發(fā)行任務(wù)完成，客觀上為企業(yè)的債券發(fā)行提供了一個寬松的環(huán)境；另一方面，市場化的國債利率成為市場的基準(zhǔn)利率，這為確定企業(yè)債券發(fā)行利率提供了依據(jù)。由于現(xiàn)在的投資者更加理性，債券投資風(fēng)險小，投資收益較穩(wěn)定，吸引了大批注意安全性以追求穩(wěn)定收益的投資者。隨著國民經(jīng)濟(jì)的高速增長，一大批企業(yè)規(guī)模日益擴(kuò)大，經(jīng)濟(jì)效益不斷提高，如長虹公司、海爾公司、春蘭公司等，銷售額都在百億元以上，且這些企業(yè)信用等級高，償債能力強(qiáng)，可以大量發(fā)行債券，可成為債券市場的主角，為企業(yè)債券發(fā)行提供了必要條件。

2．間接融資方式

我國的股票市場和債券市場從無到有，已經(jīng)有了很大的發(fā)展，但是，從社會居民的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)來看，銀行存款較之股票和債券仍占有絕對的優(yōu)勢，而且，大部分企業(yè)的資金來源也仍舊以銀行為主，尤其是在解決中小企業(yè)融資問題上，由于上市指標(biāo)主要用于扶持國有大中型企業(yè)，中小型企業(yè)，特別是非國有企業(yè)基本上與上市無緣，就使得通過銀行的間接融資成為中小企業(yè)融資的主要方式。

在間接融資方式中，值得注意的是隨之近幾年來大量的企業(yè)兼并、重組，從而導(dǎo)致我們可以利用杠桿收購融資方式。杠桿收購融資是以企業(yè)兼并為活動背景的，是指某一企業(yè)擬收購其他企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組時，以被收購企業(yè)資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，從銀行籌集部分資金用于收購行為的一種財務(wù)管理活動。在一般情況下，借入資金占收購資金總額的70％－80％，其余部分為自有資金，通過財務(wù)杠桿效應(yīng)便可成功的收購企業(yè)或其部分股權(quán)。通過杠桿收購方式重新組建后的公司總負(fù)債率為85％以上，且負(fù)債中主要成分為銀行的借貸資金。在當(dāng)前市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)日益朝著集約化、大型化的方向發(fā)展，生產(chǎn)的規(guī)模性已成為企業(yè)在激烈的競爭中立于不敗之地重要條件之一。對企業(yè)而言，采用杠桿收購這種先進(jìn)的融資策略，不僅能迅速的籌措到資金，而且收購一家企業(yè)要比新建一家企業(yè)來的快、而且效率也高。

杠桿收購融資較之傳統(tǒng)的企業(yè)融資方式而言，具有不少自身的特點(diǎn)和優(yōu)勢：一是籌資企業(yè)只需要投入少量的資金便可以獲得較大金額的銀行貸款以用于收購目標(biāo)企業(yè)，即杠桿收購融資的財務(wù)杠桿比率非常高，十分適合資金不足又急于擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的企業(yè)進(jìn)行融資；二是以杠桿融資方式進(jìn)行企業(yè)兼并、改組，有助于促進(jìn)企業(yè)的優(yōu)勝劣汰，進(jìn)行企業(yè)兼并、改組，是迅速淘汰經(jīng)營不良、效益低下的企業(yè)的一種有效途徑，同時效益好的企業(yè)通過收購、兼并其他企業(yè)能壯大自身的實(shí)力，進(jìn)一步增強(qiáng)競爭能力；三是對于銀行而言，由于有擬收購企業(yè)的資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，因而其貸款的安全性有較大的保障，銀行樂意提供這種貸款；四是籌資企業(yè)利用杠桿收購融資有時還可以得到意外的收益，這種收益主要來源于所收購企業(yè)的資產(chǎn)增值，因?yàn)樵谑召徎顒又校瑸槭菇灰壮晒?，被收購企業(yè)資產(chǎn)的出售價格一般都低于資產(chǎn)的實(shí)際價值；五是杠桿收購由于有企業(yè)經(jīng)營管理者參股，因而可以充分調(diào)動參股者的積極性，提高投資者的收益能力。

杠桿收購融資，是一種十分靈活的融資方式，采用不同的操作技巧，可以設(shè)計(jì)不同的財務(wù)模式。常見的杠桿收購融資財務(wù)模式主要有以下幾種：

（1）典型的杠桿收購融資模式。即籌資企業(yè)采用普通的杠桿收購方式，主要通過借款來籌集資金，已達(dá)到收購目標(biāo)企業(yè)的目的。在這種模式下，籌資企業(yè)一般期望通過幾年的投資，獲得較高的年投資報酬率。

（2）杠桿收購資本結(jié)構(gòu)調(diào)整模式。既由籌資企業(yè)評價自己的資本價值，分析負(fù)債能力，再采用典型的杠桿收購融資模式，以購回部分本公司股份的一種財務(wù)模式。

（3）杠桿收購控股模式。即企業(yè)不是把自己當(dāng)作杠桿收購的對象來考慮，而是以擁有多種資本構(gòu)成的杠桿收購公司的身份出現(xiàn)。具體的做法為：先對公司有關(guān)部門和其子公司的資產(chǎn)價值及其負(fù)債能力進(jìn)行評價，然后以杠桿收購方式籌資，所籌資金由母公司用于購回股份，收購企業(yè)和投資等，母公司仍對子公司擁有控制權(quán)。

企業(yè)以杠桿收購融資方式完成收購活動后，需要按規(guī)模經(jīng)濟(jì)原則進(jìn)行統(tǒng)一的經(jīng)營管理，以便盡快取得較高的經(jīng)濟(jì)效益，在企業(yè)運(yùn)營期間，企業(yè)應(yīng)盡量做到用所收購企業(yè)創(chuàng)造的收益償還銀行的杠桿貸款，償還方式與償還辦法按貸款合同執(zhí)行，同時還要做到有一定的盈利。

三．我國現(xiàn)狀對融資結(jié)構(gòu)的影響及融資方式的選擇。

由于國有企業(yè)的改革相對滯后等各方面的原因，國有企業(yè)的虧損日益嚴(yán)重，從而導(dǎo)致了作為債權(quán)人的銀行的壞帳和呆帳的增加，銀行的資產(chǎn)質(zhì)量下降了，但是，銀行卻對公眾承擔(dān)著硬性的債務(wù)負(fù)擔(dān)，這種債權(quán)和債務(wù)的明顯不對稱，一方面使得的銀行為此承擔(dān)了極大的利息成本，另一方面，也醞釀著極大的銀行信用風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定性。

為了改革這種局面，許多文獻(xiàn)主張通過發(fā)展資本市場和直接融資，可以有效的降低銀行系統(tǒng)的風(fēng)險，減少政府承擔(dān)的責(zé)任。這種看法是不全面的。股票市場的發(fā)展的確能分散風(fēng)險，但這只是從經(jīng)濟(jì)個體的風(fēng)險偏好和福利經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度而言，與我國融資體制改革中所面臨的風(fēng)險具有不同的性質(zhì)，前者具有個體風(fēng)險的含義，而后者要考慮的是一種系統(tǒng)性風(fēng)險。由于種種原因，我國的股票市場的的系統(tǒng)性風(fēng)險尤為顯著，這一點(diǎn)可以由近幾年股票市場的大幅度波動得到證明。在這種情況下，股票市場上的風(fēng)險和銀行體系的風(fēng)險，從對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響角度來看，并沒有什么本質(zhì)區(qū)別。

從股份制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史來看，股票市場的發(fā)展改變了企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，即股份制經(jīng)濟(jì)使得企業(yè)獲得了更多的融資機(jī)會，分散了企業(yè)的風(fēng)險；同時，也使得企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)變得格外重要了。所謂企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，指得是能夠使得未能在初始的企業(yè)合同中明確的一些經(jīng)營管理決策，能夠被作出的一種機(jī)制。

現(xiàn)代股份制公司的治理結(jié)構(gòu)主要采用以下形式：一是股東通過選舉的董事會來監(jiān)督經(jīng)理；二是通過大股東來監(jiān)督經(jīng)理的行為；三是對經(jīng)理形成的約束可能來自于公司經(jīng)營效率低下時，股票市場的收購和接管。在實(shí)際中，上述的幾種形式是混合在一起，同時發(fā)揮作用的。

間接融資和直接融資的區(qū)別范文第3篇

研究背景

在金融危機(jī)的新形勢下，地區(qū)發(fā)展失衡、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)趨同、收入差距拉大、外貿(mào)產(chǎn)品附加值低等一系列問題變得日益嚴(yán)峻，并且已經(jīng)嚴(yán)重影響和制約著我國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)協(xié)調(diào)發(fā)展和社會主義和諧社會的構(gòu)建。

事實(shí)上，我國政府一直高度重視區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整問題，為推動我國區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與升級，轉(zhuǎn)變外貿(mào)增長模式，落實(shí)科學(xué)發(fā)展觀，先后出臺了《促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整暫行規(guī)定》、《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》等重要文件，實(shí)施了“西部大開發(fā)”、“中部崛起”、“振興東北老工業(yè)基地”等重大措施。然而，近年來的改革實(shí)踐表明，區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整仍然推進(jìn)乏力，其原因之一在于區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中的投融資問題沒有得到很好的解決。由此可見，對區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中投融資問題的研究具有重要意義，不僅為改善區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中的投融資問題提供可行的政策建議，還將為區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的投融資提供堅(jiān)實(shí)的理論支持，促進(jìn)區(qū)域金融理論和區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整理論發(fā)展，在此背景下研究投融資的環(huán)境問題意義顯得非常重大。

投資是指經(jīng)濟(jì)主體為獲取經(jīng)濟(jì)效益而墊付資金或其它資源于某些事業(yè)的經(jīng)濟(jì)活動。融資就是貨幣資金的融通，指經(jīng)濟(jì)主體通過各種方式到金融市場上籌措或貸放資金的經(jīng)濟(jì)活動。投融資環(huán)境的含義從最初的自然地理環(huán)境和基礎(chǔ)設(shè)施等基本物質(zhì)條件，進(jìn)一步擴(kuò)展到政治、經(jīng)濟(jì)、社會等其他方面，是一個復(fù)雜的系統(tǒng)工程。概言之，投融資環(huán)境是一定區(qū)域影響投融資行為的一切投融資條件與投融資效益的總和。一定時期的投融資環(huán)境是一定時期經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的綜合反映。

中國與西方發(fā)達(dá)國家投融資環(huán)境的比較

（一）投融資主體結(jié)構(gòu)的區(qū)別

從投融資主體的構(gòu)成上看，我國傳統(tǒng)投融資體制條件下，長時期內(nèi)政府是唯一的投融資主體。改革開放以后，企業(yè)和居民個人的投融資主體地位得以確立，但其投融資所占份額仍偏低。從目前投融資主體結(jié)構(gòu)看，政府在投融資決策上仍然起著主導(dǎo)作用，不但在公共物品領(lǐng)域，而且在許多競爭性投融資領(lǐng)域，政府投融資所占比重都很大，這和西方發(fā)達(dá)國家的投融資結(jié)構(gòu)存在明顯差異（參見表1和圖1所示）。

從表1和圖1可以看出，中國國家財政支出中，經(jīng)濟(jì)建設(shè)費(fèi)一項(xiàng)的比例是很大的，一般占財政總支出的30%左右，這說明中央政府對經(jīng)濟(jì)建設(shè)的介入程度很深，它與西方政府的行為形成鮮明對比。在西方發(fā)達(dá)國家，政府代表國家行使的經(jīng)濟(jì)職能有比較嚴(yán)格的限制范圍，政府對經(jīng)濟(jì)事務(wù)的介入程度受到多方面的約束，例如美國的政府支出中沒有經(jīng)濟(jì)建設(shè)費(fèi)一項(xiàng)。即使把有關(guān)農(nóng)業(yè)、商業(yè)、交通運(yùn)輸、能源、資源與環(huán)保等項(xiàng)支出算作經(jīng)濟(jì)建設(shè)投融資，其總額占政府財政支出的比例也不過10%左右，大大地低于中國30%的比例。

（二）融資方式的差異

我國的資本市場還剛剛起步，法律法規(guī)還很不完善，市場機(jī)制還很不健全，一級市場不發(fā)達(dá)，二級市場又疲軟。反映在投融資上，籌資的渠道不多，籌資成本偏高，投融資的宏微觀調(diào)控通過資本市場運(yùn)作的效應(yīng)還十分有限。表2和圖2是2006年各地區(qū)非金融部門的融資結(jié)構(gòu)，從中可以看出，我國各區(qū)域的融資結(jié)構(gòu)中，貸款占比最高，高達(dá)80％以上，債券和股票的比例很低，各區(qū)域中股票的融資又低于債券的融資。也就是說，我國以間接融資為主，直接融資為輔。

2009年全國各地區(qū)非金融機(jī)構(gòu)部門融資量大幅增長（見表3所示），融資結(jié)構(gòu)中的貨款仍占主導(dǎo)地位，但債券融資占比有14個省份非金融機(jī)構(gòu)部門直接融資比重有所上升，這促進(jìn)了部分省份融資結(jié)構(gòu)的改善。

西方發(fā)達(dá)國家的資本市場歷史比中國悠久，法律法規(guī)完善，市場機(jī)制發(fā)育，具有比較規(guī)范、高效的運(yùn)行特征。反映在投融資上，表現(xiàn)為能為企業(yè)和居民及外國投融資者提供多渠道、多形式、多便利、低成本的投融資資金來源，適應(yīng)了現(xiàn)代企業(yè)向社會化、大規(guī)模、高技術(shù)方向發(fā)展的需要。然而，中國的證券市場出現(xiàn)在改革開放以后，真正意義上的資本市場還遠(yuǎn)沒有形成。另外，金融體制缺乏靈活性和有效性，它對投融資的調(diào)控就難以達(dá)到預(yù)期的效果。

（三）儲蓄觀與消費(fèi)觀的差異

中國的儲蓄率在全世界排名第一。資料顯示，1995年、1997年、2005年中國的國內(nèi)儲蓄率分別為42%、45%、51%，近幾年的儲蓄增長率幾乎都在15%以上。而在2003年，全球平均儲蓄率僅為19.7%（駱樂，2006）。由于中國傳統(tǒng)文化的影響，人們的風(fēng)險意識，尤其是個人投融資的風(fēng)險意識整體上看比較淡薄，在儲蓄轉(zhuǎn)化為投融資方面存在著某種因?yàn)槲幕c習(xí)慣而引起的障礙，這是我們在通過市場配置投融資資源時應(yīng)該充分注意并加以引導(dǎo)的。

西方發(fā)達(dá)國家，特別是歐美等發(fā)達(dá)國家，盡管人均國民收入很高，但儲蓄率卻往往較低。人們的消費(fèi)意識更強(qiáng)，西方國家政府，至少自凱恩斯主義產(chǎn)生以來，十分注重培養(yǎng)國民的消費(fèi)意識并重視刺激消費(fèi)的效應(yīng)，從而從需求的角度拉動了投融資。由于投融資手段的多樣化和投融資回報率高，因此，不僅儲蓄轉(zhuǎn)化為投融資的機(jī)制較為靈活有效，而且其它投融資資源也能得到較為充分的利用。

國際比較的借鑒和啟示

（一）明晰投融資主體

我國應(yīng)當(dāng)根據(jù)目前投融資的基本狀況，逐步改變現(xiàn)階段以國家和政府為主導(dǎo)的投融資局面，同時，政府、企業(yè)和個人應(yīng)該重新劃分原先為政府獨(dú)立承擔(dān)的責(zé)任。并且，政府應(yīng)該承擔(dān)一些公益性很強(qiáng)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；企業(yè)對自己承擔(dān)的項(xiàng)目應(yīng)該獨(dú)自承擔(dān)投資經(jīng)營風(fēng)險；個人應(yīng)根據(jù)“誰收益誰付費(fèi)”的原則，在可操作實(shí)施的情況下，有償使用或購買公共用品或設(shè)施服務(wù)。

（二）營造良好的法制環(huán)境

一般而言，各項(xiàng)具體的法規(guī)都是調(diào)整各類經(jīng)濟(jì)活動的基本準(zhǔn)則，其中的某些法律和法規(guī)對外商投融資者有著直接的關(guān)系，例如商法、公司法等，而我國有關(guān)的法律、法規(guī)卻還不夠完善。在法律使用上做到嚴(yán)格和公平，會對外國投融資者產(chǎn)生較大的吸引力，否則，將會影響外資的進(jìn)入。

必須健全有關(guān)外商投融資的法律體系，要把給投融資者的優(yōu)惠政策以法律形式固定下來，從而增強(qiáng)國內(nèi)外投融資者的信心。從長遠(yuǎn)來看，健全各種與投融資環(huán)境相關(guān)的法律和制度、政策框架，創(chuàng)造公平的競爭環(huán)境，能夠使投融資者的根本利益得到保護(hù)。

（三）優(yōu)化間接融資并大力發(fā)展直接融資

對政府而言，僅靠財政收入的增加來加大經(jīng)濟(jì)建設(shè)的各項(xiàng)投入是十分有限的，而發(fā)行國債可以緩解政府壓力，大力發(fā)行國債，吸收民間資本和外資進(jìn)入。相對于國債融資、銀行貸款和股票市場融資方式，企業(yè)債券的融資方式更主動、融資成本更低。

參考文獻(xiàn)：

1.付曉東，胡鐵成.區(qū)域融資與投資環(huán)境評價[M].商務(wù)印書館，2005

間接融資和直接融資的區(qū)別范文第4篇

[關(guān)鍵詞] 地方政府；土地融資；風(fēng)險管理

[中圖分類號] D63 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號] 1006-0863（2013）01-0089-04

一、引言

2008年以來，各地方政府為配合中央經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，利用各種形式的地方融資平臺大舉舉債，造成我國地方債務(wù)迅猛攀升，引起我國政府和學(xué)界的高度重視。實(shí)際上，地方政府的債務(wù)問題歷來是世界各國財政風(fēng)險管理的重要內(nèi)容。但是我國地方政府債務(wù)問題與土地財政高度相關(guān)，因此我國地方政府的債務(wù)風(fēng)險管理不能僅局限于傳統(tǒng)的財政風(fēng)險管理，而必須對房地產(chǎn)市場風(fēng)險、金融市場風(fēng)險以及政府財政風(fēng)險進(jìn)行綜合考察。

上世紀(jì)90年代以來，世界銀行的一系列研究對地方政府債務(wù)風(fēng)險管理進(jìn)行了較為詳盡的分析。尤其是Brixi和Schick提出的地方債務(wù)管理分類和風(fēng)險管理框架，已經(jīng)成為眾多發(fā)展中國家管理地方債風(fēng)險的基本指導(dǎo)原則。[1]但由于中國這樣大規(guī)模利用城市土地融資的情況在世界范圍內(nèi)并不多見，所以國外研究大都沒有對土地融資給予足夠的重視。國內(nèi)的研究相對強(qiáng)調(diào)了中國地方政府對土地財政過度依賴的風(fēng)險，并重點(diǎn)分析了地方融資平臺的相關(guān)風(fēng)險。[2] [3]但仍然存在著將地方政府的地方債和土地財政問題割裂研究的不足，能具體分析地方政府土地融資債務(wù)風(fēng)險的綜合性研究還相對較少。另外國內(nèi)研究大多局限于分析目前地方政府土地融資的現(xiàn)狀、成因以及對策研究，還缺少基本的風(fēng)險管理框架。本文重點(diǎn)分析了我國地方政府中廣泛存在的土地融資問題，并在世界銀行關(guān)于地方債風(fēng)險管理的基本框架內(nèi)引入土地融資風(fēng)險，以求得適合我國國情的地方政府債務(wù)風(fēng)險管理的初步框架。

二、地方政府土地融資的風(fēng)險分析

目前我國地方政府負(fù)債水平總體上并不高。據(jù)財政部財政科學(xué)研究所的估算，截止2008年，我國地方債務(wù)總額在4萬億左右，是地方財政收入的174.6%，尚沒有達(dá)到世界銀行設(shè)定的200%的警戒線。但中國地方債與土地財政的關(guān)聯(lián)度過高，不僅有以儲備土地為抵押的直接負(fù)債，還包括了以未來土地出讓收益為擔(dān)保的間接負(fù)債。而更為關(guān)鍵的是，用于清償債務(wù)的地方政府的財政收入更是嚴(yán)重依賴城市土地出讓收益。截止到2010年底，我國地方政府財政收入中來自土地出讓的相關(guān)稅費(fèi)已經(jīng)達(dá)到71.7%，地方政府承諾用土地收入作為償債來源的債務(wù)占總償債責(zé)任的比例則高達(dá)37.96%。正是這種對土地財政的嚴(yán)重依賴，以及利用城市土地的過度融資，導(dǎo)致了土地和房產(chǎn)市場的價格風(fēng)險通過土地財政和土地融資渠道擴(kuò)散到金融體系中，使得中國地方政府的債務(wù)風(fēng)險已經(jīng)超過了國際上通常的地方債問題。

（一）土地市場風(fēng)險

地方政府利用城市土地融資首先面臨的是土地市場風(fēng)險，而且宏觀經(jīng)濟(jì)的波動還會進(jìn)一步放大這種市場風(fēng)險。

首先，地方政府利用土地抵押或擔(dān)保取得的貸款，其期限一般較短，且還款來源主要是政府的土地財政收入，這就導(dǎo)致土地融資的償還或展期極度依賴土地市場。在房地產(chǎn)市場的下行期，不僅地方政府的土地財政收入減少，陷入償債困境，而且抵押土地的貶值也使得貸款的展期變得困難，甚至在極端情況下銀行會要求追加抵押的土地。這樣，土地財政收入的減少和土地資產(chǎn)貶值的共同作用往往會使得地方政府陷入到償債危機(jī)中。

其次，經(jīng)由房地產(chǎn)市場的傳導(dǎo)，國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整也會作用于地方政府的土地融資。由于房地產(chǎn)市場在中國經(jīng)濟(jì)中的特殊地位，中央的歷次宏觀調(diào)控?zé)o一例外都把房地產(chǎn)市場作為調(diào)控重點(diǎn)，這導(dǎo)致中國房地產(chǎn)市場的周期性更為顯著。在中央擴(kuò)張的經(jīng)濟(jì)政策刺激下，地方政府也會相應(yīng)增大地方性基建支出，而土地出讓收入的增多和土地資產(chǎn)的升值，使得地方政府可以通過更多的土地融資來滿足擴(kuò)張的地方投資支出。反之，緊縮的宏觀經(jīng)濟(jì)首先引起的是房地產(chǎn)市場的下行，并伴之以銀行信貸的收縮，這也會直接影響到地方政府償貸資金的來源——土地財政收入和土地資產(chǎn)升值。

第三，地方政府的土地融資還面臨著國家土地政策的影響。充足的土地資源供應(yīng)是地方政府土地融資的基本條件，但中國目前日趨嚴(yán)格的耕地保護(hù)政策，使得地方政府賣地的空間越來越小。全國耕地面積從1997年到2005年共減少1億多畝，日益逼近18億畝紅線，這導(dǎo)致大多數(shù)城市的土地供應(yīng)已經(jīng)受到越來越嚴(yán)格的限制，相應(yīng)的土地財政收入和土地融資的持續(xù)性都會受到影響。

（二）財政風(fēng)險

理論上講，利用土地財政支持城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)本身并不會帶來額外的風(fēng)險。根據(jù)財政預(yù)算管理的基本原則，土地出讓收益屬于一次性資本收入，其支出應(yīng)當(dāng)用于城市基本設(shè)施建設(shè)投資等資本性支出，而決不能用于政府經(jīng)常性運(yùn)營支出。如果地方政府能在這一原則下以收定支，則政府財政收支受土地市場波動的影響相對不會很大。但我國各地方政府的土地出讓收益的支出管理大多并未遵循這一原則。尤其是近年來，各級地方政府利用各種形式的融資平臺，以城市土地資產(chǎn)為抵押或擔(dān)保進(jìn)行了大量的貸款，并且在這些貸款中普遍存在著過度融資和項(xiàng)目管理混亂的問題。

首先，中國地方政府的財政收入高度依賴城市土地出讓，而財政收入又是地方償債的主要來源，所以土地價格波動通過地方財政收入的作用機(jī)制將直接影響到地方債的償還能力。雖然說這一作用機(jī)制的根源是地方政府對土地財政的過度依賴，但卻是土地市場風(fēng)險影響地方債的最為直接的渠道。香港政府在1998年金融危機(jī)后所遇到的財政危機(jī)已經(jīng)充分說明以土地批租制為基礎(chǔ)的政府財政在土地市場波動下的財政脆弱性。

其次，城市土地的過度融資進(jìn)一步加劇了土地市場風(fēng)險向地方債的轉(zhuǎn)移。目前各地方政府不僅將規(guī)劃用地大多用于抵押擔(dān)保，而且還透支了未來的土地出讓收益，這使得地方政府的償債能力完全暴露于土地價格風(fēng)險之中。雖然從當(dāng)期來看，地方政府實(shí)際上通過土地融資將土地價格風(fēng)險轉(zhuǎn)移到了金融機(jī)構(gòu)，但從長期來看地方政府仍然面臨著土地價格風(fēng)險。因?yàn)樵谕恋厥袌雠菽屏训那闆r下，土地出讓價格的下跌會導(dǎo)致地方政府財政收入的銳減，地方政府不可避免地會陷入借新債償舊債的局面，這時金融機(jī)構(gòu)必然會限制債務(wù)的展期或是要求地方政府增加抵押或擔(dān)保資產(chǎn)。而由于過度的土地融資已經(jīng)透支了地方政府的土地資產(chǎn)，使其無法通過追加抵押擔(dān)保土地來獲取債務(wù)的展期，這樣就必然導(dǎo)致地方政府的償債危機(jī)。

第三，我國地方政府的土地融資項(xiàng)目的管理也存在著一定的混亂。地方政府融資平臺中的部分土地融資被用于非投資性的運(yùn)營支出，貸款項(xiàng)目無法產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，使得貸款的償還完全依賴于地方政府的財政收入。這種將一次性資本收入用于經(jīng)常性運(yùn)營支出的做法違背了最基本的財政風(fēng)險管理準(zhǔn)則，使得地方政府的財政收支狀況完全置于土地價格波動的風(fēng)險之中。土地市場的下行會從量和價兩方面導(dǎo)致地方政府財政收入的大幅下降，這不僅會導(dǎo)致地方債的償付危機(jī)，地方政府的正常財政支出也會遇到困難。

（三）金融風(fēng)險

以地方政府投融資平臺為代表的土地間接融資形式的出現(xiàn)，使得地方政府的基建投資擺脫了對土地出讓收益的依賴，實(shí)現(xiàn)了土地出讓收益和基建投資之間的跨期平滑。這種土地間接融資擴(kuò)大了地方政府土地融資的渠道和范圍，使地方政府對城市土地的經(jīng)營得以多樣化和杠桿化。但由于土地抵押和擔(dān)保貸款交易中大量存在的不規(guī)范行為，其所累積的財政風(fēng)險和土地市場風(fēng)險會經(jīng)由土地間接融資的杠桿化進(jìn)一步放大。這使得地方政府土地間接融資的金融風(fēng)險要遠(yuǎn)高于直接融資形式。

首先，地方政府的土地間接融資是地方債風(fēng)險向金融體系擴(kuò)散進(jìn)而影響宏觀經(jīng)濟(jì)的主要渠道。就土地價格風(fēng)險而言，由于近年我國的房地產(chǎn)市場一直處于上行通道，又存在著政府財政的最終擔(dān)保，所以土地抵押貸款杠桿比例往往偏高，使得金融機(jī)構(gòu)過度承擔(dān)了土地市場風(fēng)險。從財政風(fēng)險來看，大規(guī)模的土地間接融資也會導(dǎo)致地方政府的財政風(fēng)險轉(zhuǎn)移到貸款機(jī)構(gòu)。當(dāng)房地產(chǎn)市場步入下行期，土地價格的下跌和土地出讓收益的減少，不可避免地導(dǎo)致地方政府出現(xiàn)償付困難。而經(jīng)由土地抵押和擔(dān)保機(jī)制，這種地方債務(wù)危機(jī)會演變?yōu)橘J款機(jī)構(gòu)的不良貸款。

其次，目前對地方政府利用土地抵押融資的監(jiān)管相對較弱，不僅缺乏事前預(yù)算管理，也沒有完備的支出用途監(jiān)管。地方政府利用投融資平臺進(jìn)行的土地間接融資往往存在負(fù)債率過高，治理結(jié)構(gòu)不健全，擔(dān)保承諾不規(guī)范，擔(dān)保有名無實(shí)，多頭借款，違規(guī)挪用等問題。而且由于土地間接融資往往具有行政指令或公共投資的特性，使得金融機(jī)構(gòu)在土地抵押擔(dān)保貸款中很難真正落實(shí)通用的風(fēng)險管理手段，只能依賴財政擔(dān)保等形式。另外，土地融資中對抵押擔(dān)保的土地資產(chǎn)的估值也存在著過高的傾向。由于地方政府在土地融資交易中的強(qiáng)勢地位，部分金融機(jī)構(gòu)在土地資產(chǎn)估值中沒有按照當(dāng)期市場價格評估，而是計(jì)入了由于地上規(guī)劃項(xiàng)目建成可能帶來的土地升值預(yù)期。由于這些地上項(xiàng)目是政府投資的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，相對風(fēng)險較低，所以貸款銀行往往在土地估值中也認(rèn)可這種升值預(yù)期的資本化。雖然中央已經(jīng)明確禁止將地上項(xiàng)目的預(yù)期收益計(jì)入到土地資產(chǎn)評估中，但這一規(guī)定的執(zhí)行并不嚴(yán)格，一些地方在土地估值中直接類比已建成項(xiàng)目所在地塊的市場價格來對規(guī)劃地塊估值。這種情況下，銀行等金融機(jī)構(gòu)不僅面臨著高杠桿化帶來的直接貸款風(fēng)險，還額外承擔(dān)了地上未建或在建項(xiàng)目的項(xiàng)目風(fēng)險。

第三，地方政府過度利用城市土地資源來間接融資也會引發(fā)其他金融風(fēng)險。首先，土地間接融資中廣泛存在的“短借長投”問題，會增加貸款機(jī)構(gòu)的流動性風(fēng)險和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)風(fēng)險。土地間接融資的期限大多是1～3年的中短期貸款，但資金投向主要是回收期較長的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目。這就給銀行帶來了久期匹配的困難，使得銀行過度承擔(dān)著資產(chǎn)負(fù)債期限錯配的流動性風(fēng)險。另外，由于地方政府土地融資規(guī)模大，且有著土地資產(chǎn)的抵押和財政收入的擔(dān)保，銀行業(yè)普遍存在著對地方政府土地融資的偏好。這也導(dǎo)致銀行的土地相關(guān)貸款比例過高，貸款結(jié)構(gòu)的集中度過高，也會產(chǎn)生政府貸款對企業(yè)貸款的“擠出效應(yīng)”。第三，地方政府利用土地抵押擔(dān)保從銀行系統(tǒng)大舉借貸也會直接制約國家宏觀貨幣政策的調(diào)整空間，間接帶來長期金融風(fēng)險。由土地政府融資“短借長投”的偏好所決定，大量土地融資通過地方政府的投融資平臺投放到城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目。這些項(xiàng)目的建設(shè)周期都遠(yuǎn)高于初始貸款的期限，需要銀行不斷展期甚至追加貸款。如果遇到宏觀貨幣政策調(diào)整，則銀行后續(xù)的信貸投放的調(diào)整空間將極大得受限。

三、地方政府土地融資風(fēng)險管理的基本框架

廣義的土地融資既包括地方政府直接出讓土地獲取收益的直接融資方式，也包括利用土地資產(chǎn)或土地出讓收益進(jìn)行抵押擔(dān)保貸款的間接融資。這樣，如果按資產(chǎn)負(fù)債表來看，地方政府的土地融資既包括資產(chǎn)管理（直接融資）又包括負(fù)債管理（間接融資）。而通常意義上的地方債則完全局限于資產(chǎn)負(fù)債表的負(fù)債管理，因此土地融資風(fēng)險管理相對更為復(fù)雜。盡管如此，我們還是可以借鑒相對成熟的地方債管理的一般框架來對比分析地方政府的土地融資問題。

（一）土地融資風(fēng)險管理的基本原則——審慎和效率

世界銀行提出的地方債風(fēng)險管理的主要原則是，在維持地方政府財政穩(wěn)定的前提基礎(chǔ)上，對于地方政府的借貸設(shè)置審慎性限制，同時力求將地方政府債務(wù)與中央政府債務(wù)加以區(qū)分。另外上級政府也可以在地方政府出現(xiàn)償付風(fēng)險時進(jìn)行一定程度的預(yù)算干預(yù)。

地方政府的土地融資屬于典型的地方債問題，因此首先必須遵循地方債的審慎原則。但除此之外，地方政府的土地融資還是一種資產(chǎn)管理行為，因而還需遵循政府資產(chǎn)管理的效率原則。與地方債可能會放大成中央財政風(fēng)險類似，地方政府的土地融資也可能對中央財政產(chǎn)生一定的溢出效應(yīng)。給定城市土地資產(chǎn)融資對于地方政府基建投資的重要性，如果地方政府不能有效管理土地資產(chǎn)，則會要求中央政府對地方政府的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)給予補(bǔ)貼等轉(zhuǎn)移支付，這會給中央政府造成財政壓力。針對這種情況，大多數(shù)發(fā)達(dá)國家已經(jīng)明確規(guī)定地方政府有義務(wù)通過有效地管理實(shí)現(xiàn)土地價值，以減少地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對于稅收和負(fù)債的依賴性。

（二）土地融資的用途監(jiān)管

地方債的用途監(jiān)管要求借款必須用于資本預(yù)算項(xiàng)目，長期借款必須用于資本性投資。這是最基本的財政準(zhǔn)則，也是地方債風(fēng)險管理最基本的要求。但與地方債不同，地方政府土地融資的資金投向往往不能事先明確。尤其是在以土地出讓為主的直接融資形式中，土地市場的不確定性往往使得地方政府不能預(yù)先估算出讓的具體所得，甚至無法確定是否能出讓成功，所以通常的做法是獲取土地出讓金之后才確定資金的投向。又由于土地出讓收益屬于地方政府的預(yù)算外收入，游離于財政預(yù)算監(jiān)管之外。這樣地方政府在土地出讓金的投向上實(shí)際上會擁有過大的自由裁量權(quán)。為了規(guī)避地方政府對土地融資資金的濫用，需要加強(qiáng)對融資所得的用途監(jiān)管。

地方政府土地融資的用途監(jiān)管首先也必須遵循財政預(yù)算管理的基本準(zhǔn)則，保證土地融資所得都用于資本性支出，絕不能負(fù)擔(dān)日常性一般支出項(xiàng)目。雖然這是防范財政風(fēng)險最基本的要求，但目前這一最為基本的財政預(yù)算準(zhǔn)則在地方政府層面執(zhí)行的并不好，尤其是一些經(jīng)濟(jì)困難的地區(qū)為了緩解地方財政收入不足的壓力，往往挪用土地出讓金用于彌補(bǔ)財政的經(jīng)常性赤字。由于土地融資是一次性收益，這會導(dǎo)致地方政府的財政狀況不具有連續(xù)性，從而擴(kuò)大未來的財政風(fēng)險。

（三）土地融資的規(guī)模監(jiān)管

地方債的融資規(guī)模監(jiān)管主要是通過法律事先規(guī)定地方政府的債務(wù)上限，目的是防止地方政府過度借債。通常采取兩種方式規(guī)定債務(wù)上限：債務(wù)存量比例，即地方債務(wù)相對于地方政府財政收入或者GDP的比例；償債比率，還款額與財政收入之比。在地方政府土地融資的風(fēng)險管理中，同樣可以事先規(guī)定土地出讓或抵押的限額，來避免城市用地的過度出讓和過度融資。但在具體實(shí)施上，應(yīng)區(qū)別對待土地直接融資和間接融資兩種方式。對于土地直接融資，應(yīng)通過合理地制定城市土地出讓規(guī)劃，來防止土地過度出讓。對于土地抵押和擔(dān)保等形式的間接融資，則可以比照地方債的限額監(jiān)管，制定貸款和擔(dān)保的上限。

（四）土地融資的抵押和擔(dān)保監(jiān)管

地方債的抵押貸款監(jiān)管主要是強(qiáng)調(diào)融資供給方的風(fēng)險控制，要求貸款銀行根據(jù)貸款人的信用評級或風(fēng)險評估調(diào)整貸款杠桿比，從而防范地方政府的高風(fēng)險借貸。地方債的擔(dān)保監(jiān)管屬于或有負(fù)債的風(fēng)險管理，主要是限制地方政府對第三方貸款的擔(dān)保，并且將地方政府的對外擔(dān)保計(jì)入債務(wù)上限監(jiān)管的額度內(nèi)。土地抵押貸款也需要類似的貸款杠桿比監(jiān)管，一般可設(shè)定土地抵押貸款的最小抵押/貸款比率。同時，土地?fù)?dān)保貸款同樣應(yīng)計(jì)入到土地出讓或抵押的限額之內(nèi)。另外，對于盈利性項(xiàng)目的擔(dān)保貸款應(yīng)保證項(xiàng)目能夠產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流歸還貸款。對于非營利性的政府公共設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目融資，也應(yīng)明確還款收入的主要來源，避免給地方政府增加額外的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

（五）土地融資的償債監(jiān)管

地方債風(fēng)險管理中的償債監(jiān)管可以分為事前監(jiān)管與事后監(jiān)管。事前監(jiān)管主要是指在融資時就事先明確用于償債的資金來源，事后監(jiān)管主要是指對償債資金的歸集管理。在具體執(zhí)行時，一般由專門的信托基金來負(fù)責(zé)債券發(fā)行和銀行借款的管理，基金的收益用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或其他投資項(xiàng)目。

土地融資的事前監(jiān)管也應(yīng)事前明確償債資金的來源，盈利性項(xiàng)目的償債主要基于貸款項(xiàng)目建成后的現(xiàn)金流，而非盈利項(xiàng)目的償債靠財政收入支持。但目前這種償債資金的事前監(jiān)管往往執(zhí)行得并不好。例如在地方政府投融資平臺的打包貸款中，還款責(zé)任和還款來源都不明晰。由于貸款項(xiàng)目數(shù)額較小，而抵押的土地資產(chǎn)價值較高，所以一般會利用一塊城市土地資產(chǎn)或土地預(yù)期出讓收益為多個建設(shè)項(xiàng)目融資。在這種組合貸款中，更應(yīng)該事先明確規(guī)定各個項(xiàng)目償債資金的來源，這樣可以將償債風(fēng)險限定在各個項(xiàng)目內(nèi)部，從而可以有效地抑制項(xiàng)目風(fēng)險在貸款組合中的相互影響和蔓延。

土地融資的事后監(jiān)管，同樣應(yīng)建立城市土地資產(chǎn)信托基金負(fù)責(zé)管理土地出讓或土地抵押擔(dān)保借款的收支，規(guī)范融資資金的投向，確保相關(guān)收益用于法律規(guī)定的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資，同時歸集項(xiàng)目投資所得用于清償相應(yīng)的土地融資債務(wù)。

（六）土地融資的資金使用監(jiān)管

地方債風(fēng)險管理中的資金使用監(jiān)管相對較為簡單，主要是考察是否按照融資合約規(guī)定的資金用途和支出計(jì)劃來使用資金。而地方政府土地融資的資金使用監(jiān)管相對較為復(fù)雜。這首先是因?yàn)樵谕恋爻鲎尩戎苯尤谫Y中，一般是先出讓再投資，融資與投資之間并不存在著具體明確的對應(yīng)關(guān)系。另外在以土地資產(chǎn)或以土地出讓收入為抵押的間接融資中，存在著多各項(xiàng)目的打包貸款組合，也導(dǎo)致了融資與投資支出之間對應(yīng)關(guān)系的模糊。

對于土地間接融資的監(jiān)管可以比照地方債的一般做法，監(jiān)督融資資金的投向和支出計(jì)劃。至于投融資平臺中的打包組合貸款，應(yīng)在事前盡量明確各項(xiàng)目的融資額度和支出計(jì)劃，并在事后嚴(yán)格執(zhí)行，避免融資資金在各項(xiàng)目之間的挪占。另外應(yīng)重點(diǎn)監(jiān)管土地融資項(xiàng)目建設(shè)，防范地方政府通過超用途劃撥建設(shè)用地指標(biāo)的形式為預(yù)算外項(xiàng)目建設(shè)融資。

就土地直接融資而言，由于是先收后支，所以并不存在直接的債務(wù)風(fēng)險。但如果不能保證資金使用的效率，則也會給地方政府帶來財政和金融等風(fēng)險。提高政府投資績效屬于公共投資管理的范疇，需要整個財政預(yù)算體系的改革和完善，所以不準(zhǔn)備過多涉及，這里只強(qiáng)調(diào)與城市土地出讓相關(guān)的幾個問題。

首先應(yīng)加強(qiáng)公共投資支出的預(yù)算管理，在土地財政的收支上實(shí)現(xiàn)“量入為出”。政府年度財政預(yù)算中應(yīng)列出當(dāng)年的土地出讓計(jì)劃，并根據(jù)估算的土地出讓收益做出年度投資概算，這可以避免“以收定支”模式中的突擊花錢和集中上項(xiàng)目的弊端，提高公共投資項(xiàng)目的質(zhì)量。其次，也可將土地出讓納入到政府財政預(yù)算計(jì)劃內(nèi)，并綜合考慮城市發(fā)展規(guī)劃和基建投資的需求來制定年度土地出讓計(jì)劃，這樣也可在一定程度上防范地方政府進(jìn)行過度的土地融資。第三，加強(qiáng)對土地財政投資的科學(xué)規(guī)劃，防止涉地項(xiàng)目的過度投資。目前地方政府公共投資主要集中在道路交通、開發(fā)區(qū)建設(shè)等能新增城市用地的項(xiàng)目上，而對現(xiàn)有的城市公共設(shè)施的維護(hù)、改造則很難得到土地財政的支持。針對這種情況，應(yīng)加強(qiáng)土地融資支出的統(tǒng)一規(guī)劃，引導(dǎo)土地財政支持的公共投資向民生項(xiàng)目的傾斜，實(shí)現(xiàn)城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的均衡發(fā)展。

四、結(jié)論

鑒于土地融資在中國地方政府的基建投資和公共支出中所具有的重要作用，土地融資風(fēng)險管理無疑是我國地方債務(wù)風(fēng)險管理的重點(diǎn)，土地融資風(fēng)險必然要被納入到地方政府債務(wù)風(fēng)險管理的一般框架內(nèi)，因此本文借鑒并擴(kuò)展了世界銀行提出的地方債風(fēng)險管理框架，并結(jié)合中國地方政府土地融資的現(xiàn)狀和特性，提出了中國土地融資風(fēng)險管理的基本框架。

另外需要指出的是，城市土地作為地方政府擁有的最主要的資產(chǎn)和最重要的財政收入來源，地方政府的土地融資行為實(shí)際上既是負(fù)債管理，同時也是資產(chǎn)管理的重要內(nèi)容。因而從長期來看，提高土地資產(chǎn)管理的效率以及土地融資資金的投資效率，才是降低地方政府土地融資風(fēng)險的根本途徑。

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間接融資和直接融資的區(qū)別范文第5篇

[論文關(guān)鍵詞]中外企業(yè)；融資制度；融資方式

[論文摘要]中小企業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，其融資制度的建設(shè)是中小企業(yè)能否存續(xù)發(fā)展的必要前提。隨著中國加入WTO，我國的企業(yè)將與外國的中小企業(yè)在國際舞臺上正面競爭，因此，正確對中外中小企業(yè)的融資制度進(jìn)行必要的比較，發(fā)展我國的中小企業(yè)的融資制度是推動我國中小企業(yè)發(fā)展的必要途徑。

一、我國中小企業(yè)融資狀況分析

盡管我國理論界和現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)實(shí)踐中沒有形成真正的融資制度概念，但從我國中小企業(yè)融資的現(xiàn)狀基本可以歸納出我國中小企業(yè)融資制度的現(xiàn)狀：從政策目標(biāo)看，我國的中小企業(yè)融資制度的目標(biāo)主要是就業(yè)目標(biāo)，目的是穩(wěn)定社會經(jīng)濟(jì)秩序，經(jīng)濟(jì)發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新都在次要地位，并未充分重視；從融資體系看，銀行是我國中小企業(yè)融資的主要機(jī)構(gòu)，財政以被動方式對國有中小企業(yè)資本金進(jìn)行補(bǔ)充(當(dāng)影響到中小企業(yè)生存)；從融資方式看，間接融資是我國中小企業(yè)融資的主要形式；從風(fēng)險控制看，中小企業(yè)融資風(fēng)險沒有一個完善的釋放和控制體系。

二、國外中小企業(yè)融資制度分析

(一)美國中小企業(yè)融資體系的主要構(gòu)成

1．政策性金融機(jī)構(gòu)。美國中小企業(yè)管理局(SBA)是美國對中小企業(yè)進(jìn)行間接融資扶持的主要政策性金融機(jī)構(gòu)。

2．商業(yè)性的融資機(jī)構(gòu)。在美國，由于受到法律限制，地方商業(yè)銀行必須將融資額度的25％左右投向中小企業(yè)，除了商業(yè)銀行以外，互助基金也是中小企業(yè)的重要融資渠道，個人和中小企業(yè)投資入股形成的這種機(jī)構(gòu)，可以看作合作社，主要為成員提供貸款，儲蓄是貸款的先決條件。

3．風(fēng)險投資公司。之所以將風(fēng)險投資公司與政策性金融機(jī)構(gòu)和商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)分開，是因?yàn)轱L(fēng)險投資公司的性質(zhì)介于政策性與商業(yè)性之間。美國的風(fēng)險投資公司的特點(diǎn)是：勇于對新建企業(yè)投資，在首次公開招股的企業(yè)中，約有1／3是風(fēng)險投資公司的投資對象。

(二)日本中小企業(yè)融資體系的構(gòu)成

1．政策性的融資機(jī)構(gòu)。日本中小企業(yè)金融公庫、國民金融公庫、環(huán)境衛(wèi)生公庫、商工組合中央金庫以及中小企業(yè)信用保險公庫均為中小企業(yè)政策性金融機(jī)構(gòu)，它們具有不同的分工。目的和宗旨都是為保證中小企業(yè)獲得充足資金。

2．商業(yè)性的融資機(jī)構(gòu)。在日本，從20世紀(jì)80—90年代開始，商業(yè)銀行逐漸向中小企業(yè)增加貸款發(fā)放，到20世紀(jì)90年代初，對中小企業(yè)融資額度占融資總額的65．8％，比20世紀(jì)8O年代增加了25個百分點(diǎn)，以后隨著泡沫經(jīng)濟(jì)的破滅，該比率略有下降。除了商業(yè)銀行體系，日本也有專門為中小企業(yè)服務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)，即互助銀行、信用金庫等，這些金融機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)是：地方性強(qiáng)；互助、合作性質(zhì)強(qiáng)。

(三)美國中小企業(yè)的主要融資方式

1．進(jìn)入金融市場進(jìn)行直接融資。與其它國家中小企業(yè)資金來源結(jié)構(gòu)比較，美國中小企業(yè)發(fā)行有價證券(公司債券、股票)的比例最高。美國中小企業(yè)長期資金的供給主要來源于公司債券，短期資金則依賴于銀行信貸。這與美國資本市場的發(fā)達(dá)程度不無關(guān)系。

美國的公司債券發(fā)行市場發(fā)展較早，規(guī)模較大，企業(yè)籌資的順序?yàn)楣緜?、股票、銀行貸款，債券發(fā)行的比例大大超過銀行融資。這是因?yàn)椋撼虡I(yè)銀行、公共事業(yè)外，企業(yè)發(fā)行債券的原則比較自由，在法律上對發(fā)行債券形成的負(fù)債總額不作限制；可發(fā)行債券種類多，中小企業(yè)能夠方便地發(fā)行資信評估低等級或無等級債券；企業(yè)與作為主承銷商的證券公司對發(fā)行總額、發(fā)行條件進(jìn)行協(xié)商，即可作出發(fā)行決定。

中小企業(yè)由于受企業(yè)形態(tài)、組織規(guī)模、股東人數(shù)、資本金規(guī)模等各種條件限制，其股票往往不能在證券交易所上市，但具有一定規(guī)模的中小企業(yè)仍可以在柜臺市場進(jìn)行交易。柜臺市場相對于組織嚴(yán)密的證券交易市場而言，通常被稱為非組織的市場。柜臺市場的主要經(jīng)濟(jì)功能有：非上市企業(yè)可以通過將其股份在柜臺市場上公開出售以獲得資本，增加資本金；為一些在證券交易所下市的企業(yè)提供一定期間的流動性。

美國的中小企業(yè)股權(quán)融資主要通過柜臺市場。中小企業(yè)柜臺市場包括：通過計(jì)算機(jī)中心。把各證券公司用通信網(wǎng)絡(luò)相聯(lián)系的NASTAQ系統(tǒng)；柜臺交易市場主要由全美證券協(xié)會(NASD)管理。在該協(xié)會開發(fā)的NASrAQ系統(tǒng)上登記的企業(yè)，分為NMS和SMALLCAP。引入NASTAQ系統(tǒng)以前，主要由PINKSHEET傳播股價、成交量等信息，1972年引入NASTAQ系統(tǒng)之后，實(shí)現(xiàn)了買賣自動化，大大提高了處理能力，市場規(guī)模也迅速擴(kuò)大，成交量僅次于紐約證券交易所，居全美國第二位，并在美國、日本、新加坡等國實(shí)現(xiàn)了網(wǎng)上掛牌交易。

風(fēng)險投資公司對中小企業(yè)提供的融資，從本質(zhì)上是一種股權(quán)融資。但是，風(fēng)險投資公司融資與一般上市融資存在區(qū)別：首先，風(fēng)險投資公司通常僅對創(chuàng)業(yè)或者發(fā)展期的中小企業(yè)提供融資，而上市融資的中小企業(yè)一般已經(jīng)進(jìn)入成長期；其次，風(fēng)險投資公司獲取的股權(quán)通常比較集中，有改變中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的要求，會要求對中小企業(yè)的實(shí)際控制權(quán)，而上市后新增的股權(quán)一般比較分散，不會影響原管理層的實(shí)際控制權(quán)；最后，風(fēng)險投資公司所獲取的股權(quán)一般暫時不會流通，待進(jìn)入柜臺市場或正式上市后才會流通。

2．通過銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行間接融資。商業(yè)銀行體系仍然是美國中小企業(yè)的最重要資金來源之一。商業(yè)銀行主要為美國中小企業(yè)提供短期流動資金。

(四)日本中小企業(yè)的主要融資方式

1．間接融資。日本中小企業(yè)是以銀行信貸為主要資金來源籌措長短期資金的。日本的中小企業(yè)自有資本比率平均為l3％，只相當(dāng)于大企業(yè)的60％左右，而對金融機(jī)構(gòu)的貸款依存度又比大企業(yè)高得多。

2．直接融資。日本中小企業(yè)的直接融資方式也有債券融資和股權(quán)融資兩種，不過，占主導(dǎo)地位的是債券融資。在日本，中小企業(yè)一般只具有發(fā)行私募債券的資格和能力，私募債券由于透明度低，不利于保護(hù)投資者利益，被認(rèn)為是不正規(guī)的債券。

柜臺市場在日本稱為店頭市場。1991年，日本也開始啟動本國柜臺市場網(wǎng)上交易系統(tǒng)(JASTAQ)，但在市場規(guī)模、股票流通性方面都不如美國。美國和日本的柜臺市場，對經(jīng)濟(jì)的差異影響迥異，美國新經(jīng)濟(jì)可以說是NASTAQ獨(dú)力支撐的。對高科技的發(fā)展起了至關(guān)重要的作用。日本柜臺市場與美國的區(qū)別在于：首先，管理機(jī)構(gòu)管理的側(cè)重點(diǎn)不同。美國注重資金分配的市場效率性，強(qiáng)調(diào)企業(yè)信息的公開性、規(guī)章制度的透明性和公正性，強(qiáng)調(diào)投資者自己負(fù)責(zé)的原則，從而以較低的管理成本管理市場。日本側(cè)重于行政指導(dǎo)，規(guī)范市場行為，嚴(yán)格控制進(jìn)入柜臺市場的標(biāo)準(zhǔn)，以此達(dá)到保護(hù)投資者的目的。其次，它們登記基準(zhǔn)方面的實(shí)質(zhì)性不同。日本店頭市場的登記基準(zhǔn)形式上雖與美國NASTAQ中以小規(guī)模企業(yè)為對象的SMALLCAP相近，但其實(shí)質(zhì)基準(zhǔn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于形式標(biāo)準(zhǔn)。再次，企業(yè)進(jìn)入柜臺交易的目的不同。由于企業(yè)公開發(fā)行股份的第一目的在于籌措資金，而NASTAQ的各種費(fèi)用大大低于紐約證券市場，因此，美國有大量的已經(jīng)具備進(jìn)入紐約證券交易所資格的大企業(yè)仍然留在NASTAQ的NMS柜臺市場中。在日本，只有在東京、大阪證券交易所一部或二部上市的企業(yè)，才能得到公眾的信任。進(jìn)入一部或二部，通常必須從店頭市場開始。最后，投資者觀念不同。在美國，證券持有者主要是家庭經(jīng)濟(jì)和商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)，個人金融資產(chǎn)中50％以上是投向證券和非法人企業(yè)的，其中股票約占69．9％。這種敢于冒險的投資態(tài)度，給柜臺市場帶來了活力。而在日本股市上，個人投資者所占股份只有23．5％，其余均為金融機(jī)構(gòu)、事業(yè)法人等掌握，對高風(fēng)險的柜臺市場，個人投資者很少。

日本以美國的中小企業(yè)投資法為藍(lán)本，于1963年制定了中小企業(yè)投資育成公司法。成立了三個由政府、地方公共團(tuán)體以及民間企業(yè)共同出資的中小企業(yè)投資育成公司。對于有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度化，或有助于加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)國際競爭的中小企業(yè)，經(jīng)過認(rèn)定以后，該公司實(shí)行股份投資，給以經(jīng)營、技術(shù)上的指導(dǎo)，并把企業(yè)一直扶持到能在證券市場上市籌資。日本的風(fēng)險投資公司的特點(diǎn)為：幾乎不參與創(chuàng)建企業(yè)的投資，對創(chuàng)建l0年以上的中小企業(yè)的投資約占2／3，對創(chuàng)建未滿5年的企業(yè)的投資僅占16％；參與企業(yè)投資的幾乎都是證券、金融機(jī)構(gòu)下屬的子公司型投資公司；融資比投資多；從投資領(lǐng)域看，非高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)占較大比率。由此可見，日本的風(fēng)險投資公司盡量避免風(fēng)險，力求將失敗率控制在最低程度。

三、中外中小企業(yè)融資制度的比較

(一)融資體系的比較

從直接融資看，我國中小企業(yè)的債券市場和股權(quán)交易市場發(fā)育不足，造成了中小企業(yè)融資過于依賴間接融資體系；從間接融資看，中小企業(yè)的政策性融資還未建立，直到1997年擔(dān)保機(jī)構(gòu)才剛剛發(fā)育，所以，商業(yè)銀行體系承擔(dān)了全部中小企業(yè)融資重任，這是不正?，F(xiàn)象；從商業(yè)銀行體系的運(yùn)作看，四大國有獨(dú)資商業(yè)銀行并不適應(yīng)中小企業(yè)融資的要求，因此，需要改革。

(二)融資方式的比較

到目前為止，我國股票市場的流通股總市值還不到GDP的20％，債券市場也受到嚴(yán)格的金融管制，中小企業(yè)難以通過直接融資渠道獲得資金。從間接融資看，中小企業(yè)主要通過抵押和擔(dān)保手段向商業(yè)銀行融資，并且，難以得到政策性的擔(dān)保支持，融資手段的單一，造成了中小企業(yè)的融資困難。

(三)融資風(fēng)險控制系統(tǒng)的比較