前言：本站為你精心整理了實(shí)物期權(quán)法管理范文，希望能為你的創(chuàng)作提供參考價(jià)值，我們的客服老師可以幫助你提供個(gè)性化的參考范文，歡迎咨詢。

摘要分析了R&D項(xiàng)目特點(diǎn)，詳細(xì)對(duì)比實(shí)物期權(quán)法與傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法在評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目的不同，并舉例說明兩種方法在R&D項(xiàng)目中的應(yīng)用。

關(guān)鍵詞R&D項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)凈現(xiàn)值法

1R&D項(xiàng)目特點(diǎn)以及凈現(xiàn)值法評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目的優(yōu)劣

現(xiàn)代市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，很多企業(yè)在不斷探索新的制高點(diǎn)來獲取核心競(jìng)爭(zhēng)力和經(jīng)濟(jì)效益。索洛研究指出，在1909~1949年期間美國(guó)非農(nóng)業(yè)部門人均產(chǎn)出翻出一番，其中90%是依靠技術(shù)進(jìn)步，而余下的10%則是每個(gè)工人使用資本增量的貢獻(xiàn)。研究與開發(fā)（researchanddevel?鄄opment,R&D）是技術(shù)進(jìn)步和技術(shù)創(chuàng)新的源泉，是企業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略的重要組成部分。但是R&D項(xiàng)目取得成功并非易事，Crawford研究表明，技術(shù)創(chuàng)新中產(chǎn)品創(chuàng)新的失敗率范圍在30%~95%，而公認(rèn)的平均失敗率為38%。所以如何選取R&D項(xiàng)目非常關(guān)鍵的。

R&D項(xiàng)目的評(píng)價(jià)具有復(fù)雜性。這是因?yàn)椋菏紫?，R&D項(xiàng)目本身具有很大的不確定性，除了創(chuàng)新活動(dòng)本身的不確定性外，還有許多不確定性因素影響企業(yè)R&D的成??；其次，R&D過程不是一個(gè)可以預(yù)知結(jié)果的簡(jiǎn)單線性過程，而是包括發(fā)散思維、知識(shí)的延伸的綜合、直覺的驅(qū)動(dòng)和好奇心等因素的不確定性的非線性組合，是多種科學(xué)理論、邊緣學(xué)科知識(shí)和跨領(lǐng)域技術(shù)成果聚集升華積累的復(fù)雜過程，它的技術(shù)水平含量高，加之周期長(zhǎng)使得其過程更為復(fù)雜；再次，企業(yè)R&D是不斷試錯(cuò)、不斷超越、不斷學(xué)習(xí)的從量變到質(zhì)變的過程，各種資源的投入非常巨大。隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，企業(yè)為了增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，形成自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在R&D上的投入會(huì)越來越多，所以它的風(fēng)險(xiǎn)很大；最后，投資高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的動(dòng)機(jī)就是想獲取高額的回報(bào)。R&D項(xiàng)目的技術(shù)含量之高為其在競(jìng)爭(zhēng)中領(lǐng)先奠定了一定的基礎(chǔ)，同時(shí)高風(fēng)險(xiǎn)性導(dǎo)致成功率必然低，所以少數(shù)成功的R&D項(xiàng)目又可以在一定時(shí)期內(nèi)占據(jù)市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，所以R&D項(xiàng)目具有高效益的特征。

最常用的R&D項(xiàng)目評(píng)價(jià)的方法是DCF(折現(xiàn)現(xiàn)金流法)，也就是凈現(xiàn)值方法。該方法是按設(shè)定的折現(xiàn)率，對(duì)未來的現(xiàn)金流作一個(gè)預(yù)計(jì)，如果NPV為正值就采納項(xiàng)目，否則就舍棄。NPV法的優(yōu)點(diǎn)在于簡(jiǎn)單適用，考慮了資金的時(shí)間價(jià)值。給出了一個(gè)表示單一款項(xiàng)的現(xiàn)值，經(jīng)濟(jì)意義明確；其次一方面通過調(diào)節(jié)折現(xiàn)律的水平來考慮風(fēng)險(xiǎn)的影響，另一方面，它假設(shè)企業(yè)在做再投資時(shí)可以收回資金成本。但是將這種方法用于評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目有很大的局限性：①該方法是以決策的剛性為前提的。投資要么舍棄要么進(jìn)行，不考慮未來的情況與預(yù)期的情形不同時(shí)期也具有等待或更改最初投資決策的權(quán)力；②只能表示項(xiàng)目的盈利能力超過、等于或達(dá)不到要求的水平，而項(xiàng)目的盈利能力究竟比要求高多少則不能表示。通常容易選取投資額較大的項(xiàng)目；③由于折現(xiàn)率要預(yù)先設(shè)定，所以在高度不確定的市場(chǎng)環(huán)境下要正確的對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估很難。同時(shí)它害怕風(fēng)險(xiǎn)，所以NPV法所選取的折現(xiàn)率往往比一般項(xiàng)目高出很多，這與風(fēng)險(xiǎn)本身具有價(jià)值相違背。同時(shí)高的折現(xiàn)率必然導(dǎo)致很多項(xiàng)目被拒之門外，其中可能有一些很有戰(zhàn)略意義的項(xiàng)目；④NPV法假設(shè)投資是可逆的，而現(xiàn)實(shí)中，大多數(shù)投資具有不可逆性。

由此看來以NPV為代表的傳統(tǒng)財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)方法不適用于風(fēng)險(xiǎn)和不確定條件下的R&D項(xiàng)目的評(píng)價(jià)。為解決這一問題，引入了實(shí)物期權(quán)的方法。

2實(shí)物期權(quán)簡(jiǎn)介以及用期權(quán)法評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目的特點(diǎn)

20世紀(jì)70年代以來，隨著理論與實(shí)踐的不斷發(fā)展，期權(quán)所包含的概念已經(jīng)不僅僅局限于金融衍生工具，它還代表一種新的財(cái)務(wù)金融理論或思想，即所謂的“期權(quán)理論”，并顯示出廣泛的應(yīng)用前景。將期權(quán)的思想及方法應(yīng)用于現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)，就稱之為實(shí)物期權(quán)，它是相對(duì)于金融期權(quán)而言的。

期權(quán)是指未來的選擇權(quán)，持有者通過付出一定成本而擁有一項(xiàng)在到期日或到期日之前根據(jù)具體情況做出具體選擇的權(quán)利。它賦予期權(quán)的持有者（購(gòu)買者，或多頭）一種權(quán)利而不必承擔(dān)義務(wù)，在某個(gè)日期或某日期前可以按預(yù)先敲定的價(jià)格購(gòu)買或者出售一定數(shù)量的一定品質(zhì)的資產(chǎn)。期權(quán)通常被分成兩種類型：買權(quán)和賣權(quán)。買權(quán)賦予所有者按預(yù)定價(jià)格購(gòu)買某項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。如果到期日資產(chǎn)價(jià)值小于預(yù)定價(jià)格，期權(quán)所有者可以放棄行權(quán)，反之期權(quán)被執(zhí)行，資產(chǎn)價(jià)值與預(yù)定價(jià)格之間的差構(gòu)成投資獲利。同理，賣權(quán)賦予所有者按預(yù)定價(jià)格出售某項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。如果資產(chǎn)價(jià)值大于預(yù)定價(jià)格，則期權(quán)不被執(zhí)行且其價(jià)值為零，如果資產(chǎn)價(jià)值小于預(yù)定價(jià)格，則執(zhí)行期權(quán)，所有者從中獲利。又因?yàn)閳?zhí)行日的不同，期權(quán)又分為美式期權(quán)和歐式期權(quán)。美式期權(quán)可以在期權(quán)有效期內(nèi)任何時(shí)候執(zhí)行，而歐式期權(quán)只能在到期日?qǐng)?zhí)行。

實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展，它是一種把金融市場(chǎng)的規(guī)則引入企業(yè)戰(zhàn)略投資決策中的新型思維。管理者不僅需要對(duì)是否投資進(jìn)行決策，而且需要在項(xiàng)目進(jìn)行過程中控制管理，根據(jù)變化趨利避害。按復(fù)雜程度分類，實(shí)物期權(quán)可以分為單一期權(quán)、復(fù)合期權(quán)和彩虹期權(quán)。單一期權(quán)一般分為三大類，即增長(zhǎng)期權(quán)、放棄期權(quán)、延遲/學(xué)習(xí)期權(quán)。各種期權(quán)相對(duì)獨(dú)立，它們可以組合形成多種不同的期權(quán)，即所謂的復(fù)合期權(quán)。當(dāng)期權(quán)的價(jià)值給予多種來源的不確定性的，這種期權(quán)就稱為彩虹期權(quán)。

期權(quán)的思想與方法。實(shí)物期權(quán)理論是建立在無套利定價(jià)原理基礎(chǔ)之上的，我們可以將期權(quán)的思想歸納為以下三點(diǎn)：①期權(quán)中蘊(yùn)涵的權(quán)利和義務(wù)不對(duì)稱。擁有期權(quán)者的義務(wù)是支付期權(quán)費(fèi)，之后獲得一個(gè)選擇權(quán)，既可以在有利的條件下實(shí)施約定的行為(行使權(quán)力)，也可以當(dāng)條件不利時(shí)不實(shí)施約定的行為(放棄期權(quán))，賣出期權(quán)者則相反。②期權(quán)的成本(風(fēng)險(xiǎn))與收益不對(duì)稱。投資者著眼于未來的高收益，只需要支付一定成本(期權(quán)費(fèi))就可以獲得期權(quán)，當(dāng)條件不利時(shí)，不執(zhí)行權(quán)力，收益為零，只損失購(gòu)買期權(quán)的成本；當(dāng)條件有利時(shí)，行使權(quán)力，獲得差價(jià)收益(總收入——購(gòu)買成本)。因此不管情況如何變化，至多損失購(gòu)買期權(quán)的費(fèi)用，成本是固定的，而收益是不固定的，可能為零，也可能很大。③期權(quán)是有價(jià)值的，因此創(chuàng)造、識(shí)別和利用期權(quán)將在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)給投資者帶來更高的收益。付出一定成本獲得期權(quán)后，未來的不確定性是期權(quán)價(jià)值的源泉，不確定性越大，期權(quán)的價(jià)值越大。因?yàn)閾p失是固定的，但是收益可能非常大。期權(quán)具有不確定性，雖然期權(quán)能否獲利事先難以確定，但獲利的概率可以從對(duì)應(yīng)資產(chǎn)價(jià)格的歷史變動(dòng)中分析得出。

面對(duì)預(yù)先不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的環(huán)境(不確定性)，只要期權(quán)價(jià)值對(duì)持有者不是最優(yōu)，持有者就有權(quán)力（但是沒有義務(wù)）行使期權(quán)，但是這種權(quán)力的實(shí)施要求期權(quán)持有者付出一定的成本(不可逆性)。R&D項(xiàng)目本身就具有的一些期權(quán)特性可使實(shí)物期權(quán)得到更好的發(fā)揮，具體特征如下：

（1）R&D項(xiàng)目的具有高度不確定性，項(xiàng)目的發(fā)展是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過程，從進(jìn)一步的研發(fā)角度看，R&D項(xiàng)目開始投資后，管理者能夠收集到更多的關(guān)于項(xiàng)目進(jìn)程和最終產(chǎn)品市場(chǎng)特征的信息，并且后繼的商業(yè)化過程是在前期的研發(fā)成功的基礎(chǔ)上實(shí)施的，是可以選擇的。

（2）當(dāng)R&D投入與后期產(chǎn)業(yè)化時(shí)所需要的生產(chǎn)、市場(chǎng)費(fèi)用相比較低時(shí)，企業(yè)通常具有選擇余地，這就相當(dāng)于持有一份金融買權(quán)的期權(quán)；當(dāng)新的信息到達(dá)，項(xiàng)目投資的回報(bào)率的不確定性逐漸消失時(shí)，管理者擁有修改最初投資策略的靈活性。通過改善項(xiàng)目升值的潛力和限制損失，這種靈活性增加了R&D的價(jià)值。

（3）如果項(xiàng)目成功，則企業(yè)能從中獲得巨大的收益，如果不成功，企業(yè)至多也只是損失項(xiàng)目投入成本，即沉沒成本。

從實(shí)際來講，隨著項(xiàng)目的進(jìn)行，管理者掌握的信息會(huì)越來越多，所以他可以根據(jù)實(shí)際情況來調(diào)整計(jì)劃。因此，R&D的管理進(jìn)程具有期權(quán)的特征：依據(jù)未來影響研發(fā)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的各種信息的變化，發(fā)揮管理者的靈活性，在研發(fā)項(xiàng)目的進(jìn)程中放棄、推遲或擴(kuò)展研發(fā)項(xiàng)目，或者研發(fā)結(jié)束后選擇最佳商業(yè)化時(shí)機(jī)。

由此可見，用實(shí)物期權(quán)的方法評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目不僅可行，而且是一種很好的選擇。

3實(shí)例分析

為了更好的說明實(shí)物期權(quán)法和凈現(xiàn)值法在評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目中的不同，特用以下事例來說明。某公司投資100萬元到創(chuàng)新項(xiàng)目，壽命期5年，預(yù)計(jì)今后每年的凈現(xiàn)值為25萬元（假設(shè)要求收益率為10%），用凈現(xiàn)值法評(píng)估該項(xiàng)目。

NPV=-100+25(P/A,10%,5)=-5.2-?覺<0

所以該項(xiàng)目被否決。但是由于這個(gè)創(chuàng)新項(xiàng)目的產(chǎn)品被大眾所接受，如果2年后在此基礎(chǔ)上追加投資50萬元投資另一新產(chǎn)品，在以后的連續(xù)3年里每年的凈現(xiàn)值可以達(dá)到40萬元，如果用期權(quán)的觀點(diǎn)來看待這個(gè)項(xiàng)目就應(yīng)該考慮它的期權(quán)價(jià)值。后來連續(xù)3年的現(xiàn)金流可以看作是最開始的100萬元所創(chuàng)造的期權(quán)價(jià)值，追加的50萬元是執(zhí)行價(jià)格，用B-S法來評(píng)估該項(xiàng)目則有：假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率r為5%，資產(chǎn)波動(dòng)率?滓為20%，則有：S=40（P/A，10%，3）（P/F，10%，2）=82.2102

d==0.3560

d=d-?滓＝0.0732

查正態(tài)分布表得：

N（d1）=0.6506N（d2）=0.0732

C=S×N(d)-keN(d)=29.6028

調(diào)整后的凈現(xiàn)值為：

C+NPV=29.6028-5.2250=24.3778萬

由此可見，凈現(xiàn)值法沒有考慮到項(xiàng)目的管理柔性，也沒有考慮到以后可能的投資機(jī)會(huì)所帶來的收益，這樣就會(huì)將一部分有價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目拒之門外。

4結(jié)論

很多相關(guān)文獻(xiàn)都指出，以NPV為代表的傳統(tǒng)資本預(yù)算方法不能適應(yīng)現(xiàn)在多變的外部環(huán)境，容易導(dǎo)致錯(cuò)誤的投資決策。這似乎會(huì)給人一種錯(cuò)覺，以NPV為代表的傳統(tǒng)預(yù)測(cè)方法應(yīng)該退出歷史舞臺(tái)了。而在現(xiàn)實(shí)中，很多決策者仍然在使用它。這說明了什么呢？除了傳統(tǒng)方式的簡(jiǎn)潔之外，其實(shí)還有更多的理論支持。實(shí)物期權(quán)法必須配合NPV指標(biāo)才能加以使用，它只是NPV法的一個(gè)補(bǔ)充。很多情況下，期權(quán)價(jià)值的高低并不能滿足最佳投資決策的需要，判斷是否投資，還需要通過考查項(xiàng)目的NPV指標(biāo)和用動(dòng)態(tài)規(guī)劃來判斷等待的最佳時(shí)機(jī)。實(shí)物期權(quán)的引入，根本價(jià)值就在于將傳統(tǒng)的評(píng)價(jià)方法從二值判斷（投資和不投資）擴(kuò)充到三維選擇，即現(xiàn)在馬上投資、采取保留措施在以后適當(dāng)?shù)臅r(shí)間投資和不投資3種情況。充分考慮了管理柔性，使投資者對(duì)投資決策作出更有效的把握。

參考文獻(xiàn)

1宋逢明.金融工程原理———無套利均衡分析[M].北京：清華大學(xué)出版社，2002

2李啟才.研究與開發(fā)投資的多階段實(shí)物期權(quán)分析[J].經(jīng)濟(jì)數(shù)學(xué)，2004（6）

3杜永怡.實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的對(duì)比分析[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)，2004（2）

4李鳳英.期權(quán)定價(jià)理論與實(shí)物期權(quán)估價(jià)[J].統(tǒng)計(jì)與決策，2001（6）

5胡燕京.實(shí)物期權(quán)在R&D項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)中的應(yīng)用[J].東方論壇，2004（6）