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摘要金融創(chuàng)新所產(chǎn)生的效應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響顯而易見(jiàn)。但并非在任何國(guó)情下就能一味倡導(dǎo)金融創(chuàng)新的快速深入。文章對(duì)我國(guó)金融創(chuàng)新過(guò)程中各個(gè)層面所體現(xiàn)出的特點(diǎn)從積極、消極兩方面進(jìn)行分析，并對(duì)其相關(guān)因素進(jìn)行聯(lián)動(dòng)效應(yīng)思考，最后得出適用于我國(guó)的啟示建議。

關(guān)鍵詞金融創(chuàng)新聯(lián)動(dòng)效應(yīng)啟示

為促進(jìn)改革的鞏固深化、以及應(yīng)對(duì)入世后的挑戰(zhàn)，特別是金融領(lǐng)域受到的沖擊，我國(guó)政府采取了一系列包括金融創(chuàng)新在內(nèi)的措施。要建設(shè)成為新的國(guó)際金融中心，同樣不可或缺的是一個(gè)鼓勵(lì)創(chuàng)新的政策環(huán)境。隨著若干年來(lái)的發(fā)展，我國(guó)的金融創(chuàng)新已有諸多表現(xiàn)，主要體現(xiàn)在：金融工具的創(chuàng)新；金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新；金融市場(chǎng)的創(chuàng)新；金融制度的創(chuàng)新。

1金融創(chuàng)新的積極聯(lián)動(dòng)效應(yīng)

1.1金融創(chuàng)新與其構(gòu)成因素的聯(lián)動(dòng)影響

狹義的金融創(chuàng)新僅指金融工具的創(chuàng)新；廣義的金融創(chuàng)新包括金融工具、金融機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)以及金融制度的創(chuàng)新。而其中金融工具創(chuàng)新構(gòu)成金融創(chuàng)新的核心內(nèi)容；金融制度創(chuàng)新為新的金融資產(chǎn)和金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)提供了發(fā)展空間及保證；金融市場(chǎng)的創(chuàng)新則是新的金融資產(chǎn)和金融機(jī)構(gòu)運(yùn)作的場(chǎng)所，而金融工具與金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新直接豐富了金融資產(chǎn)和金融機(jī)構(gòu)的種類。金融工具、金融市場(chǎng)與金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新是互動(dòng)的，同時(shí)配之與其適應(yīng)的金融制度，提供相應(yīng)的金融技術(shù)支持，構(gòu)成了一個(gè)較為完整的金融創(chuàng)新系統(tǒng)。

1.2金融創(chuàng)新對(duì)金融市場(chǎng)的影響

金融創(chuàng)新對(duì)金融市場(chǎng)的發(fā)展發(fā)揮了重要作用。從轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的角度分析，如果沒(méi)有金融創(chuàng)新所產(chǎn)生的轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的金融工具，那么廠商從債務(wù)市場(chǎng)進(jìn)行融資或是在外匯市場(chǎng)進(jìn)行外匯兌換時(shí)，都面臨著很大的利率或匯率風(fēng)險(xiǎn)，這樣將對(duì)傳統(tǒng)意義上的廠商生產(chǎn)商品和對(duì)外貿(mào)易產(chǎn)生不利影響。另外，若沒(méi)有這些金融工具，在金融市場(chǎng)上進(jìn)行金融資產(chǎn)的投資同樣面臨著很大的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，這會(huì)對(duì)資金的融通和金融市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生不良影響。從增加資產(chǎn)流動(dòng)性的信用工具和權(quán)益工具的創(chuàng)造的角度分析，將不能流動(dòng)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢粤鲃?dòng)的證券提高了銀行資金的效率，新的信用工具和權(quán)益工具挖掘了金融市場(chǎng)一切可以贏利的機(jī)會(huì)，也提高了金融市場(chǎng)的效率。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，商品價(jià)格機(jī)制對(duì)社會(huì)資源配置的調(diào)節(jié)往往是通過(guò)資金融通來(lái)實(shí)現(xiàn)的，資金融通效率和金融市場(chǎng)效率的提高促進(jìn)了社會(huì)發(fā)展。正因?yàn)檫@樣，金融市場(chǎng)的發(fā)展與金融創(chuàng)新存在正相關(guān)的關(guān)系：金融創(chuàng)新越多,金融市場(chǎng)就越發(fā)達(dá)；同時(shí)，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與金融市場(chǎng)的發(fā)展也存在正相關(guān)的關(guān)系：金融市場(chǎng)越發(fā)達(dá)，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平就越高。

1.3金融創(chuàng)新資產(chǎn)財(cái)富信用化的聯(lián)動(dòng)影響

體現(xiàn)在為社會(huì)提供了新的投資與融資渠道，一方面金融創(chuàng)新的保值避險(xiǎn)功能，能使不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的交易者選擇合適的金融資產(chǎn)進(jìn)行交易，擴(kuò)大了信用規(guī)模；另一方面金融創(chuàng)新的降低成本功能，也使一些規(guī)模小、利潤(rùn)率低的企業(yè)進(jìn)入金融市場(chǎng)進(jìn)行融資。此外，各種金融資產(chǎn)所包含的信息正是信用形成的基礎(chǔ)，由此人們又會(huì)產(chǎn)生各種預(yù)期，預(yù)期又會(huì)影響金融資產(chǎn)價(jià)格的形成。金融創(chuàng)新的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能緩解了信息不對(duì)稱，加強(qiáng)了信用形成的基礎(chǔ)。而信用的不斷加強(qiáng)又促進(jìn)了金融領(lǐng)域的層出創(chuàng)新。

2金融創(chuàng)新的消極聯(lián)動(dòng)效應(yīng)

2.1我國(guó)金融創(chuàng)新的規(guī)范性分析

根據(jù)戈德斯密斯的金融發(fā)展理論以及麥金農(nóng)和肖的金融深化理論，應(yīng)該在金融深化過(guò)程中大力發(fā)展非銀行金融機(jī)構(gòu)和資本市場(chǎng)。相比較西方成熟的貨幣市場(chǎng)，我國(guó)貨幣市場(chǎng)上金融工具種類稀少，且規(guī)則不完善，應(yīng)該說(shuō)還處于不斷探索完善中。在這個(gè)時(shí)候?yàn)槊つ恐v求大而全而將金融創(chuàng)新拓展到資本市場(chǎng)，無(wú)疑相當(dāng)于要在沒(méi)有穩(wěn)固的地基上修建一座摩天大樓，其結(jié)果不言而喻。西方國(guó)家金融市場(chǎng)的發(fā)展多遵循“先貨幣市場(chǎng)，后資本市場(chǎng)；資本市場(chǎng)中先債券市場(chǎng)，后股票市場(chǎng)”的發(fā)展順序。我國(guó)發(fā)展金融市場(chǎng)時(shí)卻采取資本市場(chǎng)先行且優(yōu)先發(fā)展股票市場(chǎng)的策略，結(jié)構(gòu)導(dǎo)致股市結(jié)構(gòu)失衡、投機(jī)盛行、秩序混亂。又如金融期貨市場(chǎng)，不過(guò)我國(guó)政府債券現(xiàn)貨品種稀、規(guī)模小的國(guó)情，在1992年盲目國(guó)債期貨，終于在1995年釀出“3.27”風(fēng)波后而草草收?qǐng)觥?/p>

我國(guó)存在的事實(shí)是：直接融資的比重從2000年以來(lái)逐漸下降，原先我們有的就是一個(gè)以銀行為主的（間接融資）金融體系，這種金融體系的缺陷談得很多，亞洲金融危機(jī)使它暴露得更為充分，亞洲金融危機(jī)以后，我們金融界特別是亞洲地區(qū)的金融界最大的任務(wù)是要改變銀行融資為主的金融結(jié)構(gòu)，要改革這個(gè)結(jié)構(gòu)必然的內(nèi)容是要擴(kuò)大直接融資，而在我國(guó)，直接融資的比重卻是逐漸下降的。原因是什么？正是由于人們判斷資本市場(chǎng)新的金融工具根基不牢因而回歸最原始卻相對(duì)穩(wěn)妥的銀行借貸。

2.2金融創(chuàng)新對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)穩(wěn)定性的影響

雖然金融市場(chǎng)的發(fā)展與金融創(chuàng)新存在著主要是上文中提到的正相關(guān)關(guān)系，但同樣存在著不可避免的沖突。金融工具本身存在著內(nèi)在的矛盾,就是避險(xiǎn)和投機(jī)的功能并存。如果一種金融工具只能用于避險(xiǎn)，那么在金融市場(chǎng)上往往只出現(xiàn)買方或賣方。這種金融工具難以形成市場(chǎng),也就難以用這種金融工具避險(xiǎn)。如果一種金融工具只能用于投機(jī)，那么金融市場(chǎng)將成為賭場(chǎng)，金融市場(chǎng)也就失去了它存在的意義和作用。正由于金融工具同時(shí)具有避險(xiǎn)和投機(jī)兩種功能，它就可以形成活躍的市場(chǎng)，避險(xiǎn)者和投機(jī)者都通過(guò)這種金融工具的交易實(shí)現(xiàn)自己的目的。并且，金融市場(chǎng)具有一種金融杠桿放大作用的機(jī)制，一方面成倍放大潛在收益，同時(shí)也將風(fēng)險(xiǎn)成倍放大。這意味著金融創(chuàng)新在使人們有更有效的方法避免風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也將使金融市場(chǎng)存在更強(qiáng)的投機(jī)性。這也意味著金融創(chuàng)新在促進(jìn)金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，也加劇金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)體系內(nèi)在的不穩(wěn)定性。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化、金融自由化的發(fā)展加深，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)完善發(fā)展也顯得尤為重要。一方面金融創(chuàng)新優(yōu)化金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高其定價(jià)的有效性，對(duì)其發(fā)展規(guī)范化產(chǎn)生了正面影響。但另一方面，金融創(chuàng)新增加了市場(chǎng)的投機(jī)行為，加重經(jīng)濟(jì)中的泡沫極沖擊金融體系的穩(wěn)定性，這些都是對(duì)金融資產(chǎn)發(fā)展規(guī)范化造成的負(fù)面影響。

2.3我國(guó)金融創(chuàng)新下金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分析

不言而喻金融創(chuàng)新帶來(lái)了大量新的金融產(chǎn)品和服務(wù)，這提高了金融機(jī)構(gòu)獲利的可能，但同時(shí)，也使它面臨更大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。我們知道，金融創(chuàng)新在轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)方面已起到很大的作用。金融機(jī)構(gòu)通過(guò)各種金融創(chuàng)新工具和業(yè)務(wù)把所有風(fēng)險(xiǎn)或部分風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給愿意承擔(dān)的一方，使得金融風(fēng)險(xiǎn)得以轉(zhuǎn)移或適當(dāng)?shù)姆稚ⅰ５?，從全球的角度看，金融?chuàng)新僅僅是轉(zhuǎn)移或分散了某種風(fēng)險(xiǎn)，并不意味著就消滅減少了此風(fēng)險(xiǎn)；相反金融機(jī)構(gòu)在利益機(jī)制驅(qū)動(dòng)下可能會(huì)在更廣的范圍內(nèi)和更大數(shù)量上承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，一旦潛在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)損失，其破壞性遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了傳統(tǒng)意義上金融風(fēng)險(xiǎn)。這主要體現(xiàn)在金融創(chuàng)新的重要指標(biāo)—金融工具上。

其一，創(chuàng)新工具在消除市場(chǎng)阻礙的同時(shí)也強(qiáng)化了因市場(chǎng)依存性的增強(qiáng)而增加的脆弱性。因?yàn)槿魏卧从谀骋皇袌?chǎng)的沖擊將會(huì)被快速地傳遞到其他市場(chǎng)；其二，創(chuàng)新工具交易多為表外業(yè)務(wù)形式進(jìn)行，這使投資者和管理當(dāng)局難以對(duì)發(fā)行機(jī)構(gòu)準(zhǔn)確的評(píng)估和監(jiān)控；其三，在競(jìng)爭(zhēng)中為了吸引客戶，許多場(chǎng)外交易實(shí)際上已經(jīng)成為無(wú)保證金交易。過(guò)度的競(jìng)爭(zhēng)，往往引起錯(cuò)誤的合同定價(jià)，由此帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)是很難控制的；第四，創(chuàng)新工具場(chǎng)外交易的規(guī)模不斷擴(kuò)大，一些傳統(tǒng)上在場(chǎng)內(nèi)交易的產(chǎn)品，如與股權(quán)相連的創(chuàng)新工具將會(huì)更多的在場(chǎng)外進(jìn)行交易，由此發(fā)展帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也越來(lái)越明顯。

3對(duì)我國(guó)金融改革的啟示

（1）上面對(duì)金融創(chuàng)新缺乏規(guī)范性的分析，我們可以得出：我國(guó)金融創(chuàng)新，應(yīng)該優(yōu)先選擇銀行業(yè)的發(fā)展，相機(jī)選擇非銀行金融機(jī)構(gòu)、證券市場(chǎng)的發(fā)展。放緩對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)和資本市場(chǎng)制度、工具等的創(chuàng)新，待前者實(shí)力逐漸增強(qiáng)之后，在加快后者的創(chuàng)新發(fā)展步伐。而金融制度的規(guī)范化創(chuàng)新，其關(guān)鍵不在于排斥政府而依賴自由放任制度下的市場(chǎng)力量，而在于改革政府介入金融的方式和職能。

（2）從創(chuàng)新金融工具的方面來(lái)看：我國(guó)利率尚未市場(chǎng)化，股票市場(chǎng)還有待完善，目前不宜恢復(fù)利率期貨市場(chǎng)和建立股票指數(shù)期貨市場(chǎng)。從政府的角度來(lái)說(shuō)，在現(xiàn)階段應(yīng)鼓勵(lì)和支持目的在于增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性和提高金融市場(chǎng)效率的金融創(chuàng)新。最近一個(gè)時(shí)期，建立我國(guó)金融期貨市場(chǎng)的呼聲又開(kāi)始出現(xiàn)。人們認(rèn)為應(yīng)該考慮恢復(fù)國(guó)債期貨市場(chǎng)和建立股票指數(shù)期貨市場(chǎng)，理由是前者可以為國(guó)庫(kù)券的投資提供一個(gè)保值的手段，后者可以使保險(xiǎn)公司資金和其他基金進(jìn)入股票市場(chǎng)。尤其是不久前，股票市場(chǎng)向保險(xiǎn)資金敞開(kāi)了大門，這一變革更是提升了人們的上述預(yù)期。

先來(lái)考慮恢復(fù)國(guó)債期貨市場(chǎng)的問(wèn)題：在目前的條件下，我國(guó)利率已部分上調(diào)0.29個(gè)百分點(diǎn)，且還有上升的潛力空間。解決這種市場(chǎng)利率趨向于上升給國(guó)債投資者帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，以浮動(dòng)利率發(fā)行國(guó)債比建立國(guó)債期貨市場(chǎng)簡(jiǎn)單易行得多。因此,雖然我國(guó)建立利率期貨市場(chǎng)的必要性比以前增大了，但條件尚未成熟。建立利率期貨市場(chǎng)的合適時(shí)機(jī)，是利率市場(chǎng)化已經(jīng)發(fā)展到一定程度，避免利率風(fēng)險(xiǎn)成為確有必要的時(shí)候。

再來(lái)討論建立股票指數(shù)期貨市場(chǎng)的問(wèn)題：建立股票指數(shù)期貨市場(chǎng)有助于保險(xiǎn)資金和其他基金入股票市場(chǎng)，這從理論上來(lái)說(shuō)是成立的。但是在我國(guó)現(xiàn)實(shí)的股票市場(chǎng)上，股票的市盈率普遍高于0甚至高于50。這意味著人們買賣股票主要是獲股票的差價(jià)而不是股息，股票具有投機(jī)的價(jià)值而沒(méi)有多少投資的價(jià)值，保險(xiǎn)公司資金和其他基金以期保值的方式進(jìn)入股票市場(chǎng)意義不大。再者，我國(guó)上市公司的質(zhì)量不高、投機(jī)性過(guò)強(qiáng)，因此，我國(guó)股票市場(chǎng)目前的首要任務(wù)是規(guī)范和完善現(xiàn)有的市場(chǎng)而不是去建立新的衍生金融工具市場(chǎng)。如果在現(xiàn)在這種情況下再推出股票指數(shù)期貨合同交易，將為一個(gè)投機(jī)性已很強(qiáng)的股票市場(chǎng)再提供一種投機(jī)性更強(qiáng)的金融工具。

（3）筆者認(rèn)為，剔除以上觀念外，對(duì)于提高資產(chǎn)流動(dòng)性、增進(jìn)金融市場(chǎng)效率的金融創(chuàng)新則不必嚴(yán)格管制，由金融市場(chǎng)進(jìn)行選擇。2004年2月2日，國(guó)務(wù)院了《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》，其中就正確提出：研究和開(kāi)發(fā)與股票和債券相關(guān)的新品種及其衍生產(chǎn)品。加大風(fēng)險(xiǎn)較低的固定收益類證券產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)力度，為投資者提供儲(chǔ)蓄替代型證券投資品種。積極探索并開(kāi)發(fā)資產(chǎn)證券化品種。

縱觀全局，金融改革的首要任務(wù)是深化金融企業(yè)的改革，以提高其效益，降低風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)盡可能逐步實(shí)現(xiàn)金融企業(yè)市場(chǎng)化。金融改革還要建立多層次的金融市場(chǎng)，包括建立資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)等，這樣才能夠真正優(yōu)化配置金融資源。

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