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「人生易老」是古人常感嘆的，老有所靠乃是人之常情、常理。中國社會正在轉型，養(yǎng)老方式和養(yǎng)老金的來源也在變。國務院1991年頒行《國務院關于城鎮(zhèn)企業(yè)職工養(yǎng)老保險制度改革的決定》，開始建立新的多層次養(yǎng)老保險制度，即養(yǎng)老保險費用由國家、企業(yè)、個人三方面共同負擔；實行個人繳納養(yǎng)老保險費、養(yǎng)老保險基金，實行社會統(tǒng)籌，勞動合同制工人和原固定職工養(yǎng)老保險基金合并調劑使用，明確勞動部和地方各級勞動部門負責管理城鎮(zhèn)企業(yè)職工的養(yǎng)老保險工作。簡單地說，這一改革要求個人和企業(yè)定額定時拿出一筆收入，存在政府管理的國家基本養(yǎng)老保險基金中。職工到了退休年齡，該基金按一定的計算公式，逐月將這筆存款（包括利息）發(fā)放給職工和家屬，直至領款職工死亡并款盡為止。于是，如何管理國家基本養(yǎng)老保險基金中的資金，成為政府和有關專業(yè)人士的新課題，其中該資金與宏觀經濟和金融市場的關系尤為突出。這一關系錯綜復雜，動一發(fā)則可能直接或間接地牽動全社會每一份子的切身利益和經濟機制的各個環(huán)節(jié)。中國養(yǎng)老保險制度改革的成功與否，很大程度取決于我們對該關系的深入研究和謹慎決策。

一新系統(tǒng)中的老問題

「政府系統(tǒng)之完美在于『為人民』孕育最大的幸福、最可靠的社會保障和最安定的政治局面?！鼓厦馈附夥耪摺共ɡ邔④姡⊿imonBolivar，1783-1830）1819年的這段話，第一次提出「社會保障」，并把社會保障同人民幸福和政治安定并列，當作完美政府的三個標志。近兩個世紀過去了，波利瓦的烏托邦式完美政府并沒有實現(xiàn)，但人類社會為此作出了不懈的探索和努力。各國退休養(yǎng)老保險系統(tǒng)的不斷改革，就是這一探索和努力的重要組成部分。

政府建立國家養(yǎng)老保險系統(tǒng)、提供良好的養(yǎng)老保險安排容易得民心。但因為政府官員為此所作的財政承諾要等若干年后（職工退休時）才需支付兌現(xiàn)，沒有現(xiàn)時的資金壓力，所以往往自覺或不自覺地向職工和家屬許諾過高的退休養(yǎng)老保險金額，或答應過高的養(yǎng)老金投資回報。久而久之，過高的許諾造成過高的期待。等到國家財政負擔不起的時候，便引發(fā)養(yǎng)老保險償付能力的危機、人民生活和政治局勢的動蕩。許多國家都發(fā)生過這樣的困境，我們決不能掉以輕心。

1949年以來，很長一段時間里，中國的國家職工退休養(yǎng)老金系統(tǒng)采取現(xiàn)收現(xiàn)付式（pay-as-you-go），無備資（unfunded）限定福利額式（definedbenefit）養(yǎng)老金體系，國家或企業(yè)將養(yǎng)老金直接納入當年的操作預算。職工退休以后，從單位領取本人原工資85%或更高的比例作為退休金。雖然國情不同（社會主義計劃經濟下的低工資制），但跟一些發(fā)達國家相比，這仍是很高的許諾。表1比較不同國家的工資替代率，即退休養(yǎng)老金與原工資之比。

表190年代初六國退休養(yǎng)老金系統(tǒng)平均工資替代率比較（單位%）

中國瑞典美國英國日本德國

工資替代率85.9（1993年）57.0449.543.241.934.4

資料來源：中國人民大學勞動人事學院和比利時根特大學法學院：《歐盟一體化過程中的勞動力市場與社會保障政策：中歐比較研究》（北京：中國人民大學勞動人事學院，1999），頁136。

進入改革開放時期，繼續(xù)維持如此高的平均工資替代率，不免大大降低了企業(yè)競爭力，給國家經濟發(fā)展帶來沉重的財政負擔。雪上加霜的是，以后，中國人口老齡化速度加快，國有企業(yè)效益低落，致使原有的退休養(yǎng)老金系統(tǒng)瀕臨崩潰。據(jù)世界銀行的報告，中國政府的懸置養(yǎng)老金債務（pensiondebtoverhang）在90年代初已經達到295%（以折扣率8%計算，懸置債務超過200%即表示債務嚴重）。到2000年，中國的隱性養(yǎng)老金債務將高達79,243-118,864億人民幣。

但中國的情況并不特殊。全世界約有150個國家實行過限定福利額式養(yǎng)老金，都曾經在不同時期、不同程度上面臨相似的問題。解決方案，多半是終止或改造舊的系統(tǒng)，逐漸從現(xiàn)收現(xiàn)付限定福利額式養(yǎng)老金形式向備資（funded）限定撥款額式（definedcontribution）養(yǎng)老金轉型。中國現(xiàn)行的國家基本養(yǎng)老保險與企業(yè)補充養(yǎng)老保險、個人儲蓄養(yǎng)老保險以及商業(yè)人壽保險相結合的多層次養(yǎng)老保險體系，就是遵循這一通行的改革模式的結果。

可是我們必須注意到，這一通行的改革模式并非在任何時候都是靈丹妙藥。所有退休養(yǎng)老保險系統(tǒng)的有效運作，都基于一個簡單的道理，即：

養(yǎng)老金總額=投入資金+投資回報

無論模式如何改，這個等式都不變。其中一個量的變化，必然引起其它量的相應變化。養(yǎng)老金總額只會等于投入資金和投資回報之和，除此之外，別無奇跡可言。這張底牌，不僅政府官員和專業(yè)人士要牢記，也應當讓職工、家屬和退休人士明白這個道理。這樣，各方都朝同一個方向努力，轉型才有準星。對上述公式中任何一個量，我們都必須謹慎地防止過度承諾和盲目樂觀。

二國家基本養(yǎng)老保險基金、社會儲蓄消費行為和國家財政負擔

儲蓄和消費是國家經濟發(fā)展動力的兩個不同側面。沒有儲蓄，無法擴大再生產；消費低，則缺乏對生產的需求。因此，尋求兩者之間的平衡是決策者經常關心的問題。養(yǎng)老金是社會的一個巨大資金源，直接影響儲蓄和消費的動向，因而養(yǎng)老金政策與國家總經濟政策息息相關。

新的國家基本養(yǎng)老保險系統(tǒng)是一個備資的系統(tǒng)，它逐年逐月從個人和企業(yè)那里收納法定的養(yǎng)老金稅，聚集一大筆基金，供若干年后職工退休養(yǎng)老之用，爭取做到有備無患，減輕國家和企業(yè)的預算負擔。這意味著，當前的改革是將退休人員養(yǎng)老金的來源，從國家和企業(yè)出資、現(xiàn)金發(fā)放向個人和企業(yè)出資、建立基金轉變。國家則以免緩養(yǎng)老基金稅收的形式間接出資，充分發(fā)揮政策和法律的引導鼓勵管理功能，從一開始就將養(yǎng)老金面臨的風險分散，讓有關三方共同承擔。這樣一個符合風險保險基本原則的國家養(yǎng)老金系統(tǒng)，有較強的抵御風險的能力。

但這一改革并不是無代價的。備資養(yǎng)老金系統(tǒng)實際上是幫助勞動者有計劃地平均使用一生的勞動所得，促使他們在勞動力旺盛的青年和壯年節(jié)省一些，以便在勞動力減退和喪失的晚年得到適當?shù)纳顏碓幢Ｕ稀€人、企業(yè)和國家繳納資金入養(yǎng)老基金之舉，將一部分本可用于目前消費的收入節(jié)省下來，變成儲蓄，供職工退休后使用。從現(xiàn)階段來看，這一變化降低了全社會當前的消費能力；在理論上，則增加了社會總積蓄。當前中國的經濟政策，是希望刺激消費，提高經濟增長速度，因而不鼓勵高儲蓄。從這個角度看，正在建立的國家基本養(yǎng)老保險備資系統(tǒng)，實際上起到一個相反的效果。故應當注意把養(yǎng)老金政策納入總的經濟政策，透徹理解、全盤把握它可能帶來的正負兩方面的影響。最近頒布的征收銀行存款利息稅的法規(guī)，體現(xiàn)了政府為降低個人儲蓄、刺激消費的努力，同時也區(qū)別了不同性質的儲蓄。以國家基本養(yǎng)老保險基金為代表的養(yǎng)老金定向儲蓄得到政策獎勵，享受稅收優(yōu)惠；個人的無定向儲蓄則不受鼓勵，必須納利息稅。政府用這一經濟政策指導人民的經濟行為，以達到在強制養(yǎng)老金儲蓄的同時，降低養(yǎng)老金儲蓄對消費水平的消極影響。但該經濟政策是否會產生預期的效果，則在很大程度上取決于人民對經濟發(fā)展和就業(yè)前景的信心，以及他們對新的國家基本養(yǎng)老保險系統(tǒng)的態(tài)度。密切注視社會上自發(fā)的無定向儲蓄率的走向，可以幫助我們把握上述經濟政策和養(yǎng)老金系統(tǒng)轉型的社會環(huán)境。

國家基本養(yǎng)老保險基金對政府財政狀況也有直接影響。新舊養(yǎng)老金系統(tǒng)轉型期間，政府養(yǎng)老金支出不會、也不應該隨著備資養(yǎng)老金系統(tǒng)的財產積累而減少；相反，政府財政負擔只會更重。首先，在新系統(tǒng)中，政府使用稅收優(yōu)惠政策鼓勵各類養(yǎng)老金儲蓄，國家稅收收入將減少。如果稅收減少量大于備資養(yǎng)老金系統(tǒng)帶來的純養(yǎng)老金積蓄，政府財政赤字將增大。同時，限定撥款額式養(yǎng)老金個人帳戶的儲蓄方式使新系統(tǒng)中的資金的所有權完全屬于個人，縮小了國家基本養(yǎng)老金系統(tǒng)中的實際共濟資金。所以，無論政府是否向國家基本養(yǎng)老金系統(tǒng)中的私人帳戶借款，以繼續(xù)履行自己的現(xiàn)行退休養(yǎng)老金責任，轉型期間政府財政負擔加重幾乎是不可避免的。

上述政府財政負擔和赤字會引起社會總儲蓄量的下降，社會的投資能力隨之降低，拖經濟發(fā)展的后腿。但社會經濟的發(fā)展，是養(yǎng)老金保值和升值努力是否有效的決定因素。人們之所以愿意減少目前消費，加大養(yǎng)老儲蓄，其前提是相信儲蓄能夠養(yǎng)老。因而這一目標實際指望的是社會經濟的持續(xù)增長，從而帶動勞動者收入的增長、刺激消費、擴大投資，達到一個高層次上的消費和儲蓄平衡，最終形成經濟發(fā)展的良性循環(huán)。因此，政府和專業(yè)人士除了要關注養(yǎng)老基金本身的直接目的之外，還必須深入探討由養(yǎng)老金問題引起的政府財政負擔和基金保值和升值的途徑，避免亡羊補牢。

三國家基本養(yǎng)老金的管理和證券市場的回報

一般說來，如果社會儲蓄增高，那么進入金融市場投資的資金便相應增加，在一段時間內會加速社會的經濟發(fā)展。國家基本養(yǎng)老基金這一大筆資金，當然是證券市場想要吸引的資源。但由于該基金著眼于長期積蓄，因此需要承受包括通貨膨脹、經濟發(fā)展周期、生活水平變化及管理者效率等眾多因子的影響和沖擊，如果得不到妥善的管理，它就有貶值和破產的危險。因此，新系統(tǒng)必須把建立完整的基金管理機制當作首要任務。管理者根據(jù)法律和財經制度，擔負起國家基本養(yǎng)老基金的受托人（trustee）的義務或信托責任（fiduciaryduty），實現(xiàn)基金透明管理，本著對職工和企業(yè)負責的原則，處理該基金的保值和增值，即投資問題。在沒有嚴格的法律和財經制度情況下，目前地方勞動部門分散管理該基金的隱患不少，應迅速改變。

在國家基本養(yǎng)老基金尚待完善管理機制的狀況下，中國政府采取十分謹慎的態(tài)度，保障基金的資產安全，規(guī)定該基金80%的資金只能投資在風險最低的國債，20%存入銀行。政府還專門了長期高息的特種國債券，幫助國家基本養(yǎng)老基金抵御高通脹的壓力。但是，隨著國內金融市場的發(fā)展和基金保值、增值日漸困難，起用共同基金和股票作為國家基本養(yǎng)老基金投資途徑的呼聲日益高漲。《人民日報》（海外版）1999年11月6日第八版有文章樂觀地預計：「隨著中國證券市場和保險事業(yè)的發(fā)展以及商業(yè)保險資金入市的成功，在不遠的將來，社會保險資金也會逐步投向證券市場，實現(xiàn)證券市場和保險市場的雙贏?！?/p>

這一立場的基點，是相信證券市場雖然風險大，卻能提供較國債券更高的回報，幫助基金獲得迫切需要的增值率；又進一步推論，商業(yè)保險資金成功入市，提供了國家基本養(yǎng)老基金入市的依據(jù)和保障。這顯然把問題簡單化了。投資證券市場是否一定能獲取高于國債券的回報，在理論和實踐上都是未知數(shù)；而作為社會保險資金一部分的國家基本養(yǎng)老基金，無論在性質和功能上，都與商業(yè)保險資金相距甚遠。作為一項改革策略，我們必須充分預計到國家基本養(yǎng)老基金進入證券市場后的中長期的影響和后果。具體說，有以下幾個問題。

甲利益沖突

從管理的角度看，企業(yè)和個人定期向國家基本養(yǎng)老基金交納規(guī)定的養(yǎng)老費后，這筆基金就成了國家財產的一部分。到1998年年底，此基金已達700億人民幣。掌管這筆資金的政府機構，在法律上成為基金的受托人，必須承擔受托人的義務，以基金受益人，即職工和退休人員的利益為唯一行動準則。可是，目前中國以《民法通則》為基礎框架的民法尚無規(guī)定信托義務的概念、成立條件、范圍及救濟等等。但毫無疑問，黨和國家長期以來的政策，是承認并承擔「為人民服務」的理財義務，包括「不拿群眾一針一線」的賠償責任的。

然而，政府部門主要是一個執(zhí)法和管理機構，擔負著眾多復雜的功能和職責。在管理、保護國家利益的同時，各部門還不免伸張、維持自己的利益。且不說政府部門本身的利益可能與國家和公民個人的利益沖突，國家和公民個人的利益之間在證券市場上也可能發(fā)生沖突，難以調和。例如，政府從一開始就會遇到買哪家公司股票的問題。政府作為市場的最大管理者和投資者，它的購買意向和決定肯定會對股市走向和公司行為起引導作用。國家基本養(yǎng)老基金購買了上市公司的股票，成為其股東（所有人），一旦這些公司出現(xiàn)財政問題，政府如何處理就會受到其雙重角色的限制，在理論和實踐上都難對任何一方盡責。即使在正常情況下，有些公司也可以藉政府的股東地位在商業(yè)活動中獲取利益，而其它公司則難以對抗，造成不公平競爭。另外，龐大的國家基本養(yǎng)老基金很可能成為股市上最大的投資者，足以左右市場，使證券市場喪失其應有的獨立。這些都是我們不愿意看到的結果。

在近年股市持續(xù)高漲的美國，1996年美國社會保障顧問委員會正式向國會建議將一部分社會保障資金投入股票市場，克林頓總統(tǒng)并且在1998年再度動議，但都被國會否決了。美國聯(lián)邦儲備局董事會主席格林斯潘在反對此動議時指出，若將國家管理的養(yǎng)老基金投資于股票市場，長此以往，將給聯(lián)邦政府以力量左右股票市場。這是市場經濟十分忌諱而不能容忍的。

乙個人帳戶

為了避免政府直接涉足股票市場，有論者建議，國家基本養(yǎng)老基金既然設有個人帳戶，不妨讓職工個人控制自己的帳戶，作投資決定。這樣既避免政府直接涉足股票市場，又使國家基本養(yǎng)老基金得以進入股市，一舉兩得。這個方案有兩個問題需要考慮，一是金融市場成熟穩(wěn)定的程度，二是個人帳戶對股市波動的承受力。

（1）「安全原則是養(yǎng)老保險基金投資運營的首要原則」，這是國內專業(yè)人士和政府從理論上都接受的。因此，金融市場的成熟穩(wěn)定程度是國家基本養(yǎng)老基金必須參照的系數(shù)。中國的股票市場剛剛起步，僅有不足十年的歷史；上市公司數(shù)量有限，有關立法尚待改善；財務數(shù)據(jù)不夠翔實，投資者沒有足夠的、可信賴的數(shù)據(jù)作投資依據(jù)，加之上市公司對投資者承擔的義務不明確，市場上投機傾向嚴重，股市波幅和風險很大。根據(jù)《人民日報》（海外版）1999年11月6日第五版報道，「現(xiàn)在投資者多數(shù)已虧損10%-30%」。國家基本養(yǎng)老基金代表的是大多數(shù)人的利益，它進入股市的時機似乎還不成熟。

（2）個人帳戶對股市波動的承受力，是較前者更為重要的一個問題，因為它不會隨金融市場的成熟而消失。歸根結柢，股票市場的走向不是理性分析可以預測和安排的。否則，就不是人們想要的市場經濟。允許職工為自己的個人帳戶中的基金作投資決定，等于要求他們單槍匹馬對付股市風險，承擔自己投資決定的后果。養(yǎng)老金投資是長線行為，與股市的長期表現(xiàn)直接相關。從比較成熟的美國股票市場的歷史數(shù)據(jù)看，自1900年至今，二十年平均實際總回報在三個時期曾接近零，即1901-21年，1928-48年，1962-82年。在這三個時期內，如果個人帳戶投資股市，可能僅獲零增長或（考慮到通貨膨脹）負增長。我們沒有理由認為這種情況不會發(fā)生在中國。在股市持續(xù)大幅度下降期間，已退休和接近退休年齡的職工的個人帳戶極易受到不可恢復的傷害，因為他們需要或即將需要提取個人帳戶中的資金供給日用，很可能等不到股市的下一次復元。結果，一批真正需要國家基本養(yǎng)老基金保護的對象會變得束手無策、等待救濟。

除了股市的客觀波動特性帶來的問題外，個人投資能力也能決定個人帳戶對股市波動的承受力大小。因此，政府必須有系統(tǒng)地普及基本投資知識和技能。同時，還應該認識到教育水平和經濟地位低的職工在掌握上述的知識和技能、獲取投資信息方面，處于劣勢地位。他們的普遍投資能力可能低于教育水平和經濟地位較高的那一部分職工，因而他們的個人帳戶投資股市后達到平均回報水平的可能性也低，從而導致最終積累的養(yǎng)老金大大低于政府預計的積累水平。這一差額因其人員基數(shù)龐大而膨脹，極可能成為國家基本養(yǎng)老基金的共濟基金的沉重負擔。

國家基本養(yǎng)老基金的主要宗旨之一，是為保障和接濟社會中的弱者。建立個人帳戶，則是允許人們獨立地妥善安排退休養(yǎng)老金的風險。但個人帳戶投資股市，客觀上將形成個人單獨面對養(yǎng)老金投資風險的局面，不利于保護弱者的利益，無形中加大他們對共濟金的依賴，這并不符合國家基本養(yǎng)老基金的初衷。另外，國家基本養(yǎng)老基金的共濟金不是為投資失敗設立的保險，無法承擔接濟個人帳戶投資失敗的退休職工的功能。一旦投資失敗的個人帳戶達到一定數(shù)量，國家基本養(yǎng)老基金可提供的唯一解救辦法，無非是讓年輕一代分擔上一代的養(yǎng)老金投資的失敗。但這是一副一人養(yǎng)兩人（甚至三人）的沉重擔子，只會進一步惡性循環(huán)，使得當前改革退休養(yǎng)老金系統(tǒng)的嘗試失敗。

四管理費用和養(yǎng)老金金額

最后，還應當指出，國家基本養(yǎng)老基金的管理不是免費的，其費用將由基金本身承擔?；鸾Y構越復雜，管理費用就越高，退休人員能享有的養(yǎng)老金金額也就越低。因此，降低管理費用應是國家基本養(yǎng)老基金的主要目標之一。一般說來，采取統(tǒng)一帳戶的國家養(yǎng)老基金系統(tǒng)的管理費用較低，而采用個人帳戶、分散管理的系統(tǒng)費用較高。例如，智利國家養(yǎng)老金系統(tǒng)實行個人帳戶，1991年每個參加者的戶頭管理費用是90美元。美國貫徹統(tǒng)一養(yǎng)老金稅率、統(tǒng)一帳戶，不詳細考慮個人情況的養(yǎng)老金發(fā)放的系統(tǒng)，同年每個參加者的管理費用只有15美元。以美國和智利的職工收入和退休生活水準之差異計，智利系統(tǒng)的費用之昂貴的確驚人。中國的國家基本養(yǎng)老基金采取個人帳戶的方式，應是考慮到政治和社會各方面的因素和需要，為此付出較高管理費用的代價在目前情況下是可以解釋的。但我們必須清楚地看到這一事實及將來可能面臨的風險和負擔，將此費用盡量保持在一個低水平上。

綜上所述，不難想見，國家基本養(yǎng)老基金的管理和投資股市可能帶來的利弊平衡，是一個非常復雜而且敏感的問題，必須結合社會、政局、宏觀經濟以及基金本身全盤考慮、審慎行事，方能達到預期目標。因此在改革轉型期間，政府有關部門和學術界應該調查研究，拿出數(shù)據(jù)，并在此基礎上充分預計到國家基本養(yǎng)老保險基金入市可能帶來的各方面巨大沖擊，才能維持人民對國家基本養(yǎng)老保險基金的信賴和支持，保證改革的成功。