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一、為什么各國的公司治理機制不一樣?

我研究公司治理問題10余年，越研究越覺得自己無知，因為我在比較各國的治理機制時，總會發(fā)現(xiàn)很多差異、甚至矛盾的現(xiàn)象。比如，在大型公司處理董事長和最高執(zhí)行者的關(guān)系時，美國公司里董事長兼任CEO的超過70%;而英國的公司董事長和CEO合二為一的卻不到10%。在經(jīng)理報酬的設(shè)置上，美國的上市公司在很大程度上依賴于期權(quán)等長期形式，而在日本絕大多數(shù)企業(yè)中用期權(quán)來做報酬的幾乎聞所未聞。在美國的上市公司中，大量的董事是外部董事，一份調(diào)查顯示，在標準普爾500家企業(yè)中，董事會的平均人數(shù)是13人，外部董事約10人，而在日本同種規(guī)模的企業(yè)，董事會幾乎全部是內(nèi)部董事，最多的可以達到50人。同樣是現(xiàn)代公司，同樣是經(jīng)營，為什么會有這樣大的差異呢?

這是由于治理機制的使用是有收益和成本比較問題的。也就是說，既然是"招"，不同的人用起來，可能覺得"順手"、好用的招就會不一樣;在不同的環(huán)境下，可以有效使用的招也可能不一樣。所以，公司治理機制不可能是千篇一律的，而應(yīng)該是權(quán)變的、是有選擇的。我過去在讀威廉姆森的"合同關(guān)系的治理"一文時，對他的有效率治理的概念缺乏認識，直到后來一個意想不到的經(jīng)歷，才突然使我明白了治理機制為什么會存在差異、以及治理機制絕對不可以復(fù)制的道理。

1993年，在全民經(jīng)商的熱潮中，我的一個朋友有了一個不錯的發(fā)明，估計一旦商品化，可能潛在的市場會不錯，但他沒有錢投資。這個項目的總投資量不算太大，大約兩千萬左右就可以達到生產(chǎn)上比較經(jīng)濟的規(guī)模，可是前期投資還是不少，大約需要1000萬多一點，而且是一次性投資。我的朋友找到我，說你在企業(yè)界的朋友不少，能不能在民營企業(yè)這個圈子里幫我找一個肯投資的人，將來我們把事情做出來，大家三七分帳，我拿三，投資者拿七。

當(dāng)時還不流行爆炒高科技概念，市場經(jīng)濟主要處于跑馬圈地的狀況，常規(guī)性的投資項目不少，所以，在當(dāng)時的情況下，找民營資本家進行風(fēng)險投資還是很有難度的。費了一些周折，總算找到一個企業(yè)家有興趣，我陪著他們談了一天。當(dāng)其它問題幾乎都得到解決的時候，企業(yè)家提出了一個最棘手的問題。他說，在我投資之后，我的錢都變成了設(shè)備和產(chǎn)品，這個企業(yè)又是個高科技企業(yè)，在你沒有進入到規(guī)范運營階段，我不僅管不了，而且你的經(jīng)營決策我都沒有辦法發(fā)表意見，我怎么知道你是為了我們兩個人的利益服務(wù)呢?為此，我們討論了很多機制，試圖解決這個問題。我們甚至提出找一些專家來做董事會成員，也就是聘請外部董事。但那位企業(yè)家還是覺得放心不下。最后他對我的朋友說，其實也沒有必要太復(fù)雜了，你有一個女兒，我也有一個女兒，千脆你把女兒送到我這里來，我供她吃，供她上學(xué)，你踏踏實實地搞你的經(jīng)營，別的你就不用操心了。

對于這個"人質(zhì)"方案，我開始一直當(dāng)個笑話來講。后來，我突然意識到這是一種治理機制，一個經(jīng)濟學(xué)上講的"篩選"過程(通過你是否有膽量把女兒送來，判斷我的朋友對項目最后能否開發(fā)成功的信心和把握);一種這位企業(yè)家認為效率最高，收益和成本比較最劃算的治理機制。我當(dāng)時提出的設(shè)置董事會的方式固然最規(guī)范，但是，無論從董事會成員的聘請、還是從董事會的運作上，這位企業(yè)家能夠掌控的東西都會很有限，內(nèi)部人控制都會不可避免。對他來說，都不是一個好方式。

從這個例子中，我悟出了一個道理，天下從來就沒有一個規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)這回事。不同的公司要根據(jù)自己國家的企業(yè)文化和人們習(xí)慣的行為方式來尋找對其最為有效、也最為劃算的治理機制，也就是在特定約束條件下的最優(yōu)治理機制。放之四海而皆準的公司治理模式歷史上不存在，未來也不會有。這里，有兩點含義是耍緊的。第一，公司治理機制是路徑依賴的，企業(yè)管理的實踐和歷史傳統(tǒng)在公司治理機制的確立和演進中是至關(guān)重要的。這也就是為什么各國的公司治理機制非常的不同，有些甚至看上去根本不"現(xiàn)代"的原因。比如，在華人社會的公司里、在像意大利這樣的歐洲國家的公司里，治理機制非常獨特。盡管從外面看，公司法所規(guī)定的治理結(jié)構(gòu)都存在，但公司實際的治理機制是完全另外的一回事。第二，治理機制的選擇是要進行成本和收益比較的，一個好的治理機制組合，一定是在特定環(huán)境下凈收益最大的組合。不過，對于如何判斷治理機制的凈收益、以及如何進行不同治理機制的組合，按照權(quán)威的Palgrave詞典在2000年綜述性詞條中的說法，我們還知之甚少。

二、為什么要"治理"公司?

中國的公司治理實踐，雷聲大，雨點稀;舉措不少，收獲卻一般。為什么會這樣?一個重要的原因，在于改革的研究不夠深入，太注重借鑒國外公司治理的形式，而不知其存在的理由。結(jié)果，在形式上越學(xué)越像的同時，一切還是老樣子，在有些方面甚至還出現(xiàn)了新的更難解決的問題。所以，在我看來，現(xiàn)在實在是到了該認真反思的時候了。

什么是公司治理(corporategvernance)呢?為什么經(jīng)濟學(xué)家放著一個現(xiàn)成的"管理"概念不用，偏偏又創(chuàng)造一個新詞，叫"治理"呢?公司治理就是"法人治理結(jié)構(gòu)"嗎?公司治理機制真的就像中國某些大牌經(jīng)濟學(xué)家所謂的是處理"股東大會、董事會和經(jīng)理班子的責(zé)任、權(quán)利和關(guān)系問題"嗎?這些問題不討論清楚，申國的公司治理實踐就很難有實質(zhì)性的進展。

其實，"治理"從最本質(zhì)的意義上講，就是約束經(jīng)理的"招"。在經(jīng)營的情況下，股東拿出錢來投資，但企業(yè)通常是交給職業(yè)經(jīng)理經(jīng)營的。而經(jīng)理的利益又與股東的利益不一致，他們之間的信息也不對稱，沒辦法及時監(jiān)督，怎么辦呢?股東就要想出"招"來約束和監(jiān)督經(jīng)理?？梢哉f，這個"招"，就是"公司治理"最基本的含義。

現(xiàn)代公司是個法人實體，是廣大的股東拿出錢來投資到一起，按照事先約定的公司章程來獨立運作的盈利性組織。對于公司法人而言，股東是出資人，但他們中間的絕大多數(shù)人不直接參與經(jīng)營，只是依法享有企業(yè)經(jīng)營成果的收益權(quán)、剩余財產(chǎn)索取權(quán)和重大經(jīng)營活動知情權(quán)。公司的經(jīng)營活動由職業(yè)經(jīng)理班子來組織進行，并且關(guān)于經(jīng)營活動的細節(jié)，經(jīng)營班子沒有向大股東事前征求意見的必要。

經(jīng)理班子有其自己的利益，他們的利益與公司法人的利益(實際上就是股東的利益)是不一致的。股東希望的是：通過經(jīng)營班子的工作，企業(yè)法人可以長期存續(xù)經(jīng)營，并實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化。經(jīng)濟學(xué)家證明，企業(yè)價值的最大化與我們平時所講的利潤最大化是一致的。但是，經(jīng)理們的利益卻不是這樣，企業(yè)價值最大化并不一定是經(jīng)理們想要的。經(jīng)理們需要的是他們個人收益的最大化，是他們在職支配資源滿足個人需要、獲得效用的最大化，是他們借助于運作公司，實現(xiàn)自我價值的最大化，是他們營造個人帝國，身價的最大化。經(jīng)理們?nèi)绻谶@些最大化的驅(qū)動下，可能就不再盡職地為股東的利益工作了，他們或直接、或間接地要為自己服務(wù)。而且，經(jīng)理們的活動是沒有辦法監(jiān)督的，他們的行動是隱蔽行動。當(dāng)他們大肆花費公司的錢財進行某種活動時，你常常很難說的清他是為自己的利益服務(wù)，還是為公司的利益效勞。這就叫做信息不對稱。

顯然，如果經(jīng)理們的上述行為不能得到控制，現(xiàn)代股份公司制度就不可能存在了。股東們不是傻子，決不會白白拿出錢來，交給經(jīng)理們揮霍。于是，股東們就想出各種各樣的控制辦法來激勵和約束職業(yè)經(jīng)理，這些機制的總稱就叫做"公司治理"，英文原文為Corporategovernance。按照美國大經(jīng)濟學(xué)家威廉姆森用學(xué)術(shù)性的語言進行的權(quán)威定義，"公司治理就是限制針對事后產(chǎn)生的準租金分配的種種約束方式的總和，包括:所有權(quán)的配置、企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、對管理者的激勵機制，公司接管，董事會制度，來自機構(gòu)投資者的壓力，產(chǎn)品市場的競爭，勞動力市場的競爭，組織結(jié)構(gòu)等等"。1997年，哈佛大學(xué)的經(jīng)濟學(xué)家石雷佛(Shleifer)和魏施尼(Vishny)進一步把公司治理定義為"是要研究如何保證公司的出資人可以獲得他們投資所帶來的收益，研究出資人怎樣可以使經(jīng)理將資本收益的一部分作為紅利返還給他們，研究怎樣可以保證經(jīng)理不吞掉他們所提供的資金、不將資金投資于壞項目。一句話，公司治理就是要解決出資者應(yīng)該怎樣控制經(jīng)理、以使他們?yōu)樽砸训睦娣?wù)"。

三、美式公司治理的五道防線

國內(nèi)現(xiàn)在作為規(guī)范公司治理模式來推行的，或者說在我們的改革設(shè)計中有意無意中作為參照的，實際上是美國式的一套公司治理機制。美式公司治理機制經(jīng)過了100多年的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)展成相當(dāng)復(fù)雜的一套體系。根據(jù)防御經(jīng)理損害股東利益這個最狹義、但也是最基本的動因，我把美式公司治理體系概括成"五道防線"。我們常常抱怨中國上市公司的治理機制不健全，并不斷下決心要建立好的申國的公司治理機制。其實，一一比較中國和美國在這五道防線上的現(xiàn)狀，至少可以讓我們在兩方面進行思考:第一，美式機制我們在多大程度上學(xué)得來;第二，如果學(xué)，什么是必要的前提條件。

美式公司治理體系的第一道防線是經(jīng)理報酬。中國有句古話，叫"天下熙熙，皆為利來:

天下攘攘，皆為利往"，說的是人們的一切經(jīng)濟活動本質(zhì)上是為自己利益服務(wù)的道理。對這樣簡單的道理，美國人焉能不知。美國的股東們非常清楚經(jīng)理的利益與自己的利益是不一致的，于是，他們想出的最簡單的招法就是通過巧妙的經(jīng)理報酬設(shè)計，把經(jīng)理的個人利益與股東的利益(也就是公司價值)掛起鉤來，讓經(jīng)理在追求他個人經(jīng)濟利益的同時，為公司和股東創(chuàng)造財富。開始的時候，股東主要給經(jīng)理獎金。公司年度業(yè)績越好，經(jīng)理按一定規(guī)則得到的獎勵就越多，股東的收益也就越大。但是，股東隨后發(fā)現(xiàn)，在很多情況下，光是把報酬與短期的年度業(yè)績掛鉤還不行。經(jīng)理們會通過短期行為在支配資源的過程中占盡好處，而使公司的長遠發(fā)展受到損害。于是，股東們又創(chuàng)造了種種形式的長期激勵性報酬，從而使經(jīng)理報酬不僅與公司短期業(yè)績相關(guān)，而且也要有與公司的長期業(yè)績掛鉤。現(xiàn)在被炒的沸沸揚揚的股票認購期權(quán)，就是經(jīng)理長期激勵性報酬的一種形式?？梢哉f，經(jīng)理報酬是公司治理的第一道防線，也是最具有積極意義的防線，是整個公司激勵機制的核心。俗話說，強扭的瓜不甜。監(jiān)督固然重要，但如果能通過適當(dāng)?shù)募钍侄巫尳?jīng)理自己就把屁股坐到股東一邊來，那才是上策。

不過，激勵和約束總是彼此相關(guān)的，光有激勵，沒有約束，是行不通的，激勵的效果也要大打折扣。膛蜘捕蟬，黃雀在后。在現(xiàn)代公司中，當(dāng)經(jīng)理為了業(yè)績目標而努力的時候，在后面監(jiān)督和約束著他的，就是公司的董事會。所以，董事會制度，我稱之為美式公司治理體系的第二道防線。

美國公司的董事會是在股東大會上選出來的，其主要工作就是受股東之托，對公司大政方針進行決策，對公司的經(jīng)營過程進行監(jiān)督。董事會是股東的信任托管機構(gòu)，因為股東不直接參加經(jīng)營，所以，他們要選舉自己信得過的人代表自己管理公司。最初，他們選舉大股東來參加董事會，他們認為，大股東股份多，如果公司經(jīng)營成功，他們得到的就多，所以，在絕大多數(shù)股東看來，大股東不會拿自己的利益開玩笑，所以，在同股同權(quán)的制度下，大股東是可以信賴的。但是后來股東們逐漸認識到，大股東在控制公司的過程中可能會損害小股東的利益，所以，建立一個獨立、公正的董事會，成了董事會改革的方向。從20世紀60年代開始，越來越多的美國公司開始聘任外部董事。他們中絕大多數(shù)是與企業(yè)沒有任何關(guān)系的獨立董事。獨立董事被認為是最中立的，他們在企業(yè)里面沒有任何利益，他們已經(jīng)具有了一定的社會身份和社會地位，因此被認為不會被經(jīng)理班子收買，可以維護股東的合法權(quán)益。美國公司的董事會下設(shè)若干委員會，執(zhí)行著不同的功能。比如，完全有獨立董事組成的薪酬委員會，決定著經(jīng)理報酬的水平相結(jié)構(gòu)，力求最大限度地激發(fā)經(jīng)理人的工作動機。

然而，董事會畢竟只是受托機構(gòu)、而不是公司的所有者，他們可能會不盡職。在這種情況下，股東會怎么辦呢?他們就會親自出馬，在股東大會上行使自己的表決權(quán)，提出更換、或者投票改選董事會。這是美國公司治理體系的第三道防線。股東大會的斗爭、股東之間對于表決權(quán)的爭奪，在很大程度上會對董事會和經(jīng)理形成壓力，如果由于董事會的懈怠和經(jīng)理人員的瀆職而使公司業(yè)績下降，有關(guān)當(dāng)事人往往會被股東大會趕走，他們的聲譽會一落千丈。在美國社會非常注重信譽、注重職業(yè)記錄的環(huán)境下，被趕走是個人價值的最大貶值。在這個意義上，我們說，股東的壓力是公司治理結(jié)構(gòu)的原動力，企業(yè)價值、公司業(yè)績和分紅是股東衡量所有問題的基礎(chǔ)，也是企業(yè)運作的最終動力。

那么，這樣一條防線是否永遠守得住呢?答案是否定的。如果公司里的小股東多了，股東大會表決的時候就會出現(xiàn)搭便車的現(xiàn)象，每個人都不愿意出頭，都希望沾別人努力的光。當(dāng)然，也可能出現(xiàn)公司里大股東一手遮天的情況，這都會導(dǎo)致正確的意見在企業(yè)內(nèi)部不能被通過，經(jīng)理人員敗德行為不能及時得到糾正的情況。在這種情況下，股東只能"三十六計走為上"，在資本市場上出售股票走人。當(dāng)股東大量出售股票的時候，公司的股價下跌，這就可能會引起資本市場上戰(zhàn)略投資者的注意，引發(fā)一個購并過程。購并和接管活動，以及隨之而來的董事會改組和經(jīng)理班子變動，是美式公司治理機制的第四道防線。

在美國的資本市場上，存在著一批投資銀行家和戰(zhàn)略投資者，他們的一個重要的工作就是糾正市場中各種無效率的情況，并從套利活動中獲取利潤。這批人每天都在尋找著價值被低估的東西。當(dāng)一個企業(yè)因為經(jīng)營過程效率低下、或者是經(jīng)理人員敗德行為過多時，股東一定會因為不滿而"用腳投票"，這必然會導(dǎo)致企業(yè)價值的低估。于是，對于這批人來說，這就是獲利機會。他們會著手收購公司，然后，通過改組董事會或經(jīng)理班子對企業(yè)的經(jīng)營方向和格局進行調(diào)整，使企業(yè)的低效率情況得到矯正。之后，公司的價值一定會出現(xiàn)增加，他們就在這個價值增加的過程中分一杯羹。無疑，對于不稱職的董事會和經(jīng)理來說，這就是可能會危及他們飯碗和聲譽的"接管威脅"。對于股東來說，這是保證他們利益不受侵犯的有效機制。

除了上述四道防線之外，整個社會輿論的監(jiān)督和證券監(jiān)管機構(gòu)的規(guī)制，也構(gòu)成了保證股東利益的一條防線，我們把它排在第五。美國證券市場有很多法律，美國證券監(jiān)管委員會(SEC)也有很多規(guī)制上市公司的規(guī)則，這些內(nèi)容都有效地約束了經(jīng)理行為，保護了股東的利益。我們這里只通過一個例子，就可以看到美國公眾巨大的社會約束力量，看出第五道防線的力量。按照美國證監(jiān)會的要求，所有的上市公司都必須披露它在每個年度收入水平列前五名的經(jīng)理人員的詳細資料。披露出來的資料對于糾正公司治理上的問題是非常有意義的。依靠這些數(shù)據(jù)，經(jīng)濟學(xué)家或金融學(xué)家就可以比較出公司業(yè)績和經(jīng)理報酬之間的關(guān)系，揭示其中的問題和不合理之處。這就為董事會、股東、甚至是戰(zhàn)略投資者的決策提供了必要的依據(jù)。為前面四條防線的工作提供堅實的支持?？傊?，上面五條防線渾然一體，共同發(fā)揮著保證股東利益、激勵和約束經(jīng)理人員的作用。

四、我國上市公司治理問題的癥結(jié)

在美式治理體系中，股東很顯然是一個中心環(huán)節(jié)，股東的努力是一切機制作用的基礎(chǔ)。沒有股東關(guān)鍵性的努力，治理機制的有效作用是不可想象的。對比國外的經(jīng)驗，我認為，中國上市公司不是在治理機制上有問題，而是治理動力根本就不足。換句話說，中國上市公司的治理機制不健全，盡管方方面面的問題都有，但核心問題還是出在股東層面，在于國有股東無法有效維護自己的利益，在于國有產(chǎn)權(quán)的特殊關(guān)系沒有得到有效的處理。我經(jīng)常問自己兩個問題：第一，國有資產(chǎn)是否可以通過以私有財產(chǎn)為基礎(chǔ)的那種公司治理機制來保證使用效率；第二，如果不行，什么是在國有財產(chǎn)占公司財產(chǎn)很大比例的情況下的最佳治理機制。坦率地講，在這些問題上，我還沒有找到答案。我也發(fā)現(xiàn)，研究者和政策制定者對這些問題都是持回避態(tài)度的。

企業(yè)就像是一個機器，它運轉(zhuǎn)得是否有效率，在很大程度上要看它的動力系統(tǒng)是否能夠有效工作。一部機器設(shè)計得再巧妙，制作得再精良，只要它的動力系統(tǒng)有問題，這個機器就不可能有效工作。企業(yè)股東為了財產(chǎn)增值而進行的種種努力，就像機器中的動力，而治理機制，則是動力傳導(dǎo)和帶動機器運轉(zhuǎn)的部件。私營經(jīng)濟之所以能有效率，與總是有人關(guān)心企業(yè)價值的增加、并有一個機制保證企業(yè)員工努力的投入直接相關(guān)。而相比之下，國有企業(yè)就是一個動力有問題的機器。在動力問題不解決的前提下，任何形式的治理機制都是無法有效工作的。

在我看來，直到現(xiàn)在，我國國有資產(chǎn)管理體制上一直沒有找到行之有效的改革路徑，這使得以國有資產(chǎn)為主體的上市公司的動力不足，便公司治理機制有效運作缺乏了最基本的條件。這種狀況不得到解決，建立什么樣的"法人治理結(jié)構(gòu)"都是不可能解決問題的。"法人治理結(jié)構(gòu)"的目的是要解決"問題"，保證委托人利益。它好比是機器內(nèi)部結(jié)構(gòu)的一個設(shè)計，要解決的是有效傳動的問題。但動力問題不解決，傳動機制設(shè)計得再好都沒有用。而且，在沒有符合要求的動力驅(qū)動的情況下，人們也無法正確判斷一個傳動機制是否有效，是否符合要求。所以，從這個意義上講，國有資產(chǎn)為主導(dǎo)的上市公司核心是要塑造出動力機制來。這個問題不得到解決、或改善，任何其它改革可能都是避重就輕，都會事倍功半。

應(yīng)該看到，國有資產(chǎn)管理的上述問題，實際上早在很多年前，人們就已經(jīng)認識到了。但是，由于涉及到國有企業(yè)的性質(zhì)問題、黨的領(lǐng)導(dǎo)問題、政權(quán)的穩(wěn)固性問題、干部人事制度改革問題等，一直沒有得到正視，或認真研究。人們似乎總是希望能夠繞過這個彎子來解決這個。今大看，這個彎子是繞不過去的。