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過去幾年,中國的人民幣匯率無論在中國還是在國際金融界都是一個熱門話題，其間產(chǎn)生了很多爭議、建議和思考。尤其是人民幣匯率與美國的爭議是個最突出的問題之一，也是兩國的經(jīng)濟關(guān)系史上值得特寫的一個篇章。作者在文章“人民幣匯率與美國經(jīng)濟”中闡述了人民幣匯率問題的背景及由來，同時結(jié)合美國經(jīng)濟－石油價格－人民幣匯率論述了三者之間的你中有我、我中有你的密切關(guān)聯(lián)。

本文的中心論題為匯率與通貨膨脹的關(guān)系，其中主要闡述匯率問題、國際及中國匯率制度演變、匯率決定理論、美元匯率的走向與中國的CPI（全國居民消費指數(shù)）走向的驚人一致性及其內(nèi)在機制、提出匯率決定的“價值統(tǒng)一說”，并預測了人民幣匯率走向與中國的通貨膨脹或通貨緊縮的關(guān)聯(lián)。

1、匯率制度簡介

隨著生產(chǎn)和貿(mào)易的國際化、全球化，世界各國開始意識到國際“清償力”及其“穩(wěn)定”越來越成為國際貨幣體系的追求目標。國際貨幣體系也就是狹義上的國際金融體系，即由國際間資本流動及貨幣往來而引起的貨幣兌換關(guān)系，以及相應的國際規(guī)則或慣例組成的有機整體。國際金融體系的核心層是國際匯率制度。

國際匯率制度自從1880年的國際金本位制以來經(jīng)過了125年的風風雨雨，經(jīng)過了無數(shù)的創(chuàng)新、衰落和摸索，其間經(jīng)歷了金本位制、布雷頓森林體系、牙買加體系以及現(xiàn)在的區(qū)域貨幣一體化，并且整個金融世界依然在絞盡腦汁、窮盡智慧，力圖尋找更加穩(wěn)定的并能夠滿足不斷發(fā)展和變化的世界經(jīng)濟要求的國際匯率制度。

1.1國際匯率制度的演進

1）金本位制

是一種以一定成色及重量的黃金為本位貨幣的貨幣制度，它包括三種形式：

金幣本位制、金塊本位制和金匯兌本位制，其中金幣本位制是金本位制的典型形式。國際金本位體系開始于1880年，與1936年隨著英國、美國、法國等的放棄而徹底崩潰。國際金本位制要求各國遵守三條原則：

①貨幣自由兌換黃金，其含量保持穩(wěn)定；

②黃金自由輸出入，對外匯或黃金的買賣不加限制；

③貨幣發(fā)行必須有一定的黃金準備。

2）布雷頓森林體系

固定匯率的紙幣制度(1944年~1973)：第二次大戰(zhàn)中的44個同盟國的代表于1944年7月1～22日在美國的新罕布什爾州的布雷頓森林召開了“聯(lián)合和聯(lián)盟國家國際貨幣金融會議”，通過了以懷特計劃（懷特系美國財長助理）為基礎(chǔ)并參照了凱恩斯計劃（凱恩斯系英國著名經(jīng)濟學家）的《國際貨幣基金組織協(xié)定》和《國際復興開發(fā)銀行協(xié)定》，總稱布雷頓森林協(xié)定。布雷頓森林體系的主要內(nèi)容和問題：

建立以美元為中心的匯兌平價體系。所規(guī)定的美元與黃金掛鉤，各國貨幣與美元掛鉤的原則使美元等同于黃金，成為黃金的等價物，這實際上是一種美元—黃金本位制，美元成為實際的國際貨幣。

該協(xié)定主要通過三條途徑解決國際收支失衡問題：依靠國內(nèi)經(jīng)濟政策、依靠國際貨幣基金組織的貸款、依靠匯率變動。

特里芬難題和布雷頓森林體系的崩潰：美國經(jīng)濟學家特里芬在對布雷頓森林體系進行分析研究后指出，如果沒有別的儲備貨幣來取代美元，以美元為中心的匯兌平價體系必將崩潰。其原因是美元承擔了相互矛盾的雙重職能：一方面，美元為世界經(jīng)濟和貿(mào)易發(fā)展提供清償能力和儲備的需要、保持美元的信用并且維持美元按照官價可兌換黃金；為了滿足上述各國清償力及儲備需要，美國只能通過對外負債的形式提供美元，即美國必須保持國際逆差。另一方面，美元的持續(xù)國際收支逆差，必然導致美元的貶值危機，從而不能按照官價兌換黃金，所以為了維持美元的信用及可兌換性，美國必須保持國際順差。這種在布雷頓森林體系下的美元處境，被稱為“特里芬難題”。

3）牙買加體系

紙幣制度下的浮動匯率制(1976年以后)：1971年開始美元兌換危機不斷加深，加上接踵而來的石油危機，使得建立穩(wěn)定并可調(diào)整的匯兌平價體系的希望徹底破滅。1976年1月，IMF國際貨幣制度臨時委員會達成《牙買加協(xié)定》，同年4月，IMF理事會通過《IMF協(xié)定第二次修正案》，對國際金融體系做出新的規(guī)定，認可了1971年以來國際金融的重大變化，從此國際貨幣關(guān)系進入“牙買加體系”時代。

1）牙買加體系的主要內(nèi)容

①成員國可以自由選擇匯率安排，固定匯率制與浮動匯率制并存。

②廢除黃金官價，取消成員國之間或成員國與IMF之間以黃金清償債權(quán)債務的義務。

③增加IMF的份額，提高IMF的清償能力，使SDRs成為主要的國際儲備，降低美元的國際儲備作用。

④擴大對發(fā)展中國家的資金融通，以滿足發(fā)展中國家的特殊要求。

4）國際金融一體化

國際金融一體化主要表現(xiàn)為：各國金融政策傾向一體化；全球金融市場一體化(重點是離岸金融市場與衍生金融工具的發(fā)展、證券投資國際化)；資本流動自由化、國際化，這是世界金融一體化最突出的表現(xiàn)，它包括貨幣兌換自由、資本在行業(yè)間轉(zhuǎn)移自由和資金進出自由。

5）歐洲貨幣一體化

經(jīng)過長達45年的不懈努力，歐盟的其中12個成員國于2002年1月1日開始采用統(tǒng)一的貨幣（鈔票和硬幣）－歐元，實現(xiàn)了貨幣一體化。這十二個國家為德國、比利時、法國、意大利、西班牙、愛爾蘭、盧森堡、荷蘭、奧地利、芬蘭、葡萄牙和希臘。

1.2人民幣匯率制度的演進

人民幣是中國的官方貨幣，單位以元表示。人民幣匯率是指人民幣對外幣的比價，又稱人民幣匯價,是人民幣對外價值的體現(xiàn)。人民幣匯價通過經(jīng)營外匯業(yè)務的銀行和金融機構(gòu)掛牌公布，分為買入價、賣出價和中間價。

我認為人民幣與西方貨幣之間的匯率可以分為三個歷史性時期，即第一時期為1949年至1994年，第二時期為1994年至2005年7月21日匯率新政，第三時期為2005年7月21日以后。

第一時期（1949～1993年）：人民幣匯率在不斷的實踐和摸索中得到發(fā)展、完善，最終走出不確定的求索階段，建立了擁有中國自己特色的外匯體制。

第二時期（1994年1月1日～2005年7月21日）：自此中國的外匯體制開始步入市場化道路，確立了實現(xiàn)人民幣完全可兌換的最終目標。主要事件或特點：

（1）匯率并軌，不再實行公布匯率和調(diào)劑匯率，而實行“以市場為基礎(chǔ)的、有管理的單一浮動匯率”，起點浮動匯率為1美元＝8.70元。

（2）建立銀行間外匯交易市場，改進了匯率形成機制。

（3）1996年12月，實現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項目下的完全可兌換。

第三時期（2005年7月21日～至今）：中國人民銀行于2005年7月21日出其不意地宣布對人民幣匯率機制進行改革，從此，中國開始實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。同時人民幣升值2％，1美元＝8.11元成為7月22日銀行間外匯交易市場的中間價。自此新的匯率形成機制決定人民幣匯率。

2、紙幣制度下的匯率決定

2.1傳統(tǒng)的匯率的決定理論

傳統(tǒng)的匯率決定理論包括購買力平價理論、國際借貸理論、利率平價理論等等，它們從匯率的決定基礎(chǔ)、方向和機理等各個角度解釋匯率的決定機制。它們各有長短，但是又相互補充?，F(xiàn)簡單闡述如下：

1）購買力平價說:

購買力平價的思想起源于16世紀中葉西班牙的薩拉蒙卡(Salamanca)學派，瑞典的經(jīng)濟學家卡塞爾（K.G.Cassel）于1918年首次提出了購買力平價的概念，并于1922年在其出版的《1914年以后的貨幣與外匯》中奠定了購買力平價的基礎(chǔ)。主要觀點包括：

（1）貨幣的購買力：貨幣作價值尺度和支付手段使得其具有購買力，即購買商品和服

務的能力。人們需求貨幣，根本上是因為其具有購買力。貨幣購買力與物價成反比，是一般物價指數(shù)的倒數(shù)。購買力平價理論認為兩國貨幣匯率應該由兩國貨幣的購買力比決定，或者說由兩國物價水平之比決定。

(2）絕對購買力平價：匯率被定義為兩國價格水平的比率。例如“巨無霸指數(shù)”：一

個巨無霸面包價格在美國是2.49美元,在中國是10.5元人民幣,那么美元對人民幣的匯率為1$=4.22CNY(10.5/2.49)。這是一個簡單化的例子。

（3）相對購買力平價：匯率（E）被定義為基期匯率(E0)與兩國價格指數(shù)的乘積，即

E=E0*(1+Ih)/(1+If),其中，Ih和If分別為本國和外國的通貨膨脹率。

同時可以得到：匯率變化率＝Ih－If，即兩國的通貨膨脹率之差決定匯率變化走向和幅度。

2）國際借貸說

由英國經(jīng)濟學家戈森（G.L.Goschen）在1861年出版的《外匯理論》（TheoryofForeignExchange）中系統(tǒng)地解釋了金本位制下匯率變動的主要原因，提出了國際借貸說。國際借貸說的主要觀點：

（1）國際借貸指一國的國際收支狀況，經(jīng)常項目和資本項目差額構(gòu)成國際借貸差額。在一定時期內(nèi)（如一年），國際收支順差稱為國際借貸出超，出超數(shù)額為該國對其他國家的凈債權(quán)；國際收支逆差稱為國際借貸入超，入超數(shù)額為該國對其他國家的凈債務。國際借貸反映一國國際收支的動態(tài)差量關(guān)系。戈森認為引發(fā)國際借貸的因素主要有商品的輸入和輸出、股票和債權(quán)的買賣、利潤和捐贈的收付、資本交易等。

（2）戈森認為，匯率直接取決于外匯供求關(guān)系，國際借貸關(guān)系是影響匯率波動的關(guān)鍵。一國國際借貸出超，國際市場上該國貨幣供不應求，該國貨幣升值；反之，一國國際借貸入超，國際市場上該國貨幣供大于求，該國貨幣貶值。

（3）戈森將國際借貸分為固定借貸和流動借貸。前者指借貸關(guān)系已經(jīng)形成，但是尚未進入實際收付階段的借貸，相當于長期債權(quán)債務關(guān)系；后者是指已經(jīng)進入實際收付階段的借貸，相當于經(jīng)常項目收支。戈森認為固定借貸對當期資本流動、外匯供求的影響具有較大的不確定性，只有流動借貸的改變才會對外匯供求產(chǎn)生影響。

（4）戈森認為，其他因素如物價、黃金存量、利率水平、信用狀況等也會對匯率產(chǎn)生一定的影響，但是決定匯率漲落的最重要因素仍是國際借貸關(guān)系。

3）利率平價理論

利率平價理論揭示了兩個國家的利率水平的差異與兩國的即期匯率和遠期匯率及預期的即期匯率的密切關(guān)系。利率平價理論最早由英國著名的經(jīng)濟學家約翰.凱恩斯于1923年在《貨幣改革論》中首次提出，被稱為古典利率平價理論。后來經(jīng)過英國經(jīng)濟學家保羅.艾因齊格于20世紀50年代從動態(tài)角度提出了利率和匯率的關(guān)系，提出動態(tài)利率平價理論（或稱為“交互原理”）。隨后（20實際50～70年代）由于歐洲美元市場及離岸金融市場的興起，使得國際金融格局和資本流動出現(xiàn)了不同的特點，并對匯率決定產(chǎn)生了深遠的影響，由此產(chǎn)生了現(xiàn)代利率平價理論。主要包括：無拋補利率平價理論、拋補利率平價理論、動態(tài)利率平價理論、現(xiàn)代利率平價理論等。

2.2價值統(tǒng)一規(guī)律

1）貨幣的對內(nèi)價值與對外價值

貨幣具有的購買能力也稱為對內(nèi)價值，相當于物價的倒數(shù)（物價越高，貨幣購買力越低，反之亦然）；以另外一國貨幣表示的本幣價值（間接標價法）即為匯率，這也被稱為貨幣的對外價值。

理論上貨幣的對內(nèi)與對外價值應該一致。作者相信：就如同自由落體會在沒有阻力的情況下會被地球引力拉向地球，貨幣本身也會自然地追求對內(nèi)與對外價值的一致。

1）多種主客觀因素會使得貨幣的對內(nèi)與對外價值偏離，包括：

（1）外匯在外匯市場上作為一種商品受到供求關(guān)系的影響并發(fā)生波動，從而導致貨幣的對內(nèi)和對外價值發(fā)生偏離，甚至長期和大幅度的偏離。

（2）通貨膨脹會降低貨幣的對內(nèi)價值，從而使價值分離。

（3）利率的提高會提升貨幣的對內(nèi)價值，會產(chǎn)生價值分離。

（4）在釘住及聯(lián)系匯率時，被釘住的貨幣升值或貶值從而使釘住貨幣發(fā)生內(nèi)外價值偏離。

（5）其他各種因素，如政府管制、投機及心理因素，等等。

2）作者關(guān)于匯率決定的認識

作者認為，上述三種匯率決定理論都是在不同的歷史時期，在特定的經(jīng)濟、金融和政治背景下對當時的匯率機制的最充分、最有效和最接近的描述。由于經(jīng)濟、金融和政治環(huán)境的不斷變化和發(fā)展，出現(xiàn)了新的情況和問題，原有的模式以及相關(guān)的邊界條件需要重新界定，從而出現(xiàn)了新的理論。尤其是隨著二十世紀以來突飛猛進的信息化、金融一體化浪潮覆蓋地球的每一個角落，使得浮動匯率體系變得更加復雜，瞬間萬變。

絕對購買力反映了匯率的決定基礎(chǔ)，是匯率的理論上的基礎(chǔ)，拋開各種其他因素的影響，購買力應該是兩種貨幣交換的基礎(chǔ)。但是由于實際操作中產(chǎn)品和價格的復雜性、動態(tài)性和相對性，很難絕對地確定兩種貨幣的匯率比價。相對購買力平價反映了匯率的變化趨勢與價格水平的關(guān)系，或者說與通貨膨脹水平的關(guān)系，可以動態(tài)地反映匯率的走向，但是基期匯率水平的確定是個問題。物價水平主要決定于供求關(guān)系和一國的貨幣供應量。供不應求時，物價上升；貨幣供應量增加過快，物價就會上漲。

國際借貸說從貨幣的國際支付的功能的角度來說明匯率的走向。外匯的一個根本的用途就是支付手段，即用以購買外國的產(chǎn)品、服務和資產(chǎn)（如房地產(chǎn)、債券等）。在過去的封閉經(jīng)濟時代，沒有國際借貸的問題，因為人們自給自足，無需購買外國的產(chǎn)品和服務，所以也就沒有這么復雜的匯率問題。從這個角度而言，國際借貸所揭示的國際收支對于匯率的影響是必然的、也是顯而易見的。確實當今各國的匯率在很大程度上受制于一國的國際收支，包括經(jīng)常項目和資本項目下的收支平衡，而且有時候資本項下的劇烈的短暫的失衡會對一國的金融體系造成災難性的打擊，如1997年的泰國等國的金融危機，香港1998年的金融保衛(wèi)戰(zhàn)等。一國的出口競爭力和吸引外資的能力往往影響其國際收支條件。出口競爭力強、吸引外資能力強，就會改善國際收支，出現(xiàn)出超；反之出現(xiàn)入超。

利率平價理論反映了利率這個重要的金融指標對于匯率的影響。各國貨幣之間利率的差異引起套利行為，從而出現(xiàn)遠期升貼水和匯率浮動。同時利率的變動也受資本流動的影響，比如在出超時，本幣匯率上升,外匯大量流入，基礎(chǔ)貨幣增加，貨幣供應量大幅上升，使得市場利率下降,市場利率下降必然使得套利資金減少流入,減少貨幣供應量或者減緩貨幣供應量的增加速度。

3）價值統(tǒng)一規(guī)律

雖然影響匯率水平的因素很多，除了上述因素外，還包括一國的貨幣政策、利率政策、心理因素、一國與匯率直接相關(guān)的政策（匯率非自由浮動國家的匯率決策如升值或貶值決定）、政治因素以及其他非人為因素等。但是所有的因素最終將影響貨幣的對內(nèi)價值與對外價值的關(guān)系和比率。我認為匯率是一個各種因素作用于貨幣的對內(nèi)價值和對外價值的結(jié)果，而貨幣的對內(nèi)與對外價值最終總是趨于一致和平衡。但是匯率的動態(tài)波動并非毫無方向、毫無規(guī)律的，而是追隨一種自然的經(jīng)濟規(guī)律，那就是對內(nèi)價值和對外價值的統(tǒng)一，如同一價定律，貨幣的對內(nèi)價值和對外價值自然地趨向統(tǒng)一，就如同自由落體在沒有阻力干擾時自由地落向地面一樣，而阻力（如風向、空氣浮力等）只是改變落體下落的速度、方向及路徑，但是那并未改變自由落體的自然規(guī)律。作者稱此為“價值統(tǒng)一說”或“價值統(tǒng)一規(guī)律”。

盡管兩種貨幣的匯率取決于諸多因素并且很難量化,但我認為決定匯率及其運行方向的根本因素主要為兩方面：

第一、購買力平價定律。即兩種貨幣的購買力之比率是匯率決定的基礎(chǔ)。貨幣的購買力決定于貨幣的價格水平、通貨膨脹因素、一國的經(jīng)濟實力（如一國能夠以低成本、高效率地生產(chǎn)產(chǎn)品會使得其貨幣購買力相對提高）、資源充裕度、生產(chǎn)力水平，等等。

第二、兩種貨幣的供求關(guān)系。如上述的國際借貸說、利率平價理論的本質(zhì)是通過改變兩種

貨幣在國際金融市場（廣義的非特定地理區(qū)域的）的供求關(guān)系而影響兩種貨幣的相對價格，這有點類似普通商品的供求關(guān)系決定價格，如同“一只無形的手”作用于外匯市場。只不過引起兩種貨幣供求變化的因素是多種的，包括國際貿(mào)易、資本流動（直接投資、證券市場融資、國際轉(zhuǎn)移支付等）、利率差導致的套利行為、金融投機行為等等。

4）價值統(tǒng)一說的傳導機制

由于貨幣追求對內(nèi)和對外價值的統(tǒng)一，當任何經(jīng)濟因素使得對內(nèi)和對外價值偏離時，貨幣就會通過升值、貶值或其他行為是的內(nèi)外價值趨向一致。比如在釘住匯率制情況下，外幣的不斷貶值使得對外價值下降，本幣也會對內(nèi)貶值，結(jié)果表現(xiàn)為通貨膨脹；反之當外幣升值時，可能會導致本幣對內(nèi)升值，出現(xiàn)通貨緊縮的壓力。理論上而言，當一國貨幣的對內(nèi)價值與對外價值達到一致和平衡時，該國的通貨膨脹應該為零－即不發(fā)生通貨膨脹也不發(fā)生通貨緊縮。

5）價值統(tǒng)一說的幾個例證

在本幣與外幣采取釘住或者準釘?。筛臃秶苄。┣闆r下，當外幣發(fā)生大幅度貶值時或者出現(xiàn)比較大的通貨膨脹時，本幣為了追求內(nèi)外價值統(tǒng)一，本幣也會出現(xiàn)貶值即發(fā)生通貨膨脹。2003年和2004年，美元對歐元和日元連續(xù)貶值(見圖2.1和2.2)，而中國匯率與美元釘住掛鉤，結(jié)果使得人民幣由過去一年多的通貨緊縮轉(zhuǎn)為通貨膨脹。

一價定律:簡而言之,就是同種商品無論出現(xiàn)在哪里都是同一價格。據(jù)此定律，同一種商品在兩地的價格差不能超過兩地間的商品運費，否則會引發(fā)商品套利行為。

1997～1998年的東南亞金融危機，中國人民幣堅持高位而沒有跟隨其它亞洲貨幣進行貶值，由于人民幣釘住美元使得人民幣對外價值高于對內(nèi)價值，結(jié)果導致了此后的低通脹和通貨緊縮（2001～2002年）。

著名經(jīng)濟學家、諾貝爾經(jīng)濟學獎得主蒙代爾認為，2005年中國通貨膨脹率大大低于年初預期的原因，他認為這是因為今年中期開始的強勢美元造成的。美元貶值，中國通脹；美元升值，中國則通縮。

3、美元匯率走向與中國的CPI

作者通過對中國2001～2005年11月的CPI（全國居民消費價格指數(shù)）列出表格制圖發(fā)現(xiàn)：中國的CPI與美元匯率的走向驚人的一致，似乎存在著內(nèi)在的關(guān)聯(lián)。在此，作者采用了美元兌歐元的匯率來作為分析，因為歐元是世界上除美元以外最具有代表性的貨幣。

圖4.1:中國2001年～2005年11月份的CPI數(shù)據(jù)及走向。

圖4.2:歐元兌美元匯率（2001～2005年）的匯率數(shù)據(jù)及走向。

我們不難發(fā)現(xiàn)如下規(guī)律：

1）CPI與美元/歐元匯率走向非常一致。

2）美元兌歐元匯率于2004年1季度跌至新低谷（歐元兌美元達到1.2～1.3之間），同期中國的CPI創(chuàng)新高（超過103）。

3）2004年的3季度和4季度美元兌歐元創(chuàng)新低谷（歐元兌美元達到1.2～1.4之間），同期中國的CPI一路超過1.05,創(chuàng)造過去5年的最高點。

4）2005年2季度以來，美元兌歐元一路走強攀升(歐元兌美元從大約1.35跌至大約1.17),同期中國的CPI一路走低，徘徊在101和102左右。

另外，中國從2001年9月至2002年12月的16個月的期間處于通貨緊縮的陰影之中（其間只有01年10月CPI為100.2和02年2月CPI為100，其余月份CPI均為100以下）。但是中國從2003年1月起走出通貨緊縮通道，從此逐步步入通貨膨脹通道。此時（2003年1月）歐元兌美元大約在1.02～1.03左右，這是一個重要的轉(zhuǎn)折點。根據(jù)價值統(tǒng)一論，此時人民幣不存在通貨膨脹或通貨緊縮，也就是人民幣對內(nèi)與對外價值基本一致。粗略言之，當歐元兌美元處于1左右的時候，美元兌人民幣處在8.3的時候，人民幣的內(nèi)外價值統(tǒng)一。如果美元繼續(xù)貶值，人民幣對內(nèi)將跟著對內(nèi)貶值，中國將面臨通貨膨脹壓力；如果美元出現(xiàn)升值，則中國將面臨通貨緊縮的壓力。事實上，美元兌歐元自從2002年1月份后持續(xù)貶值，直到2005年的一季度達到最低谷（歐元兌美元在1.35左右），此后開始反彈，但是目前依然維持在較高的水平（歐元兌美元在1.18左右）。

目前的美元兌人民幣匯率水平在8.07左右，人民幣相對2005年7月21日前的水平升值了大約2.6%。

根據(jù)設(shè)在美國華盛頓的“國際經(jīng)濟研究所”的經(jīng)濟師高士登(MorrisGoldstein)于2004年5月在大連的國際貨幣基金組織關(guān)于中國外匯體制研討會上提出的“調(diào)整中國的匯率政策”（AdjustingChina’sExchangeRatePolicies）文章中提出，根據(jù)各種平衡模式計算，人民幣被低估程度為15％～25％之間。其實我認為，在評估人民幣被低估水平的時候應該考慮一個三角關(guān)系：美元、歐元及人民幣。當美元相對于歐元和日元不斷貶值的時候，人民幣相對美元的高估程度也會是動態(tài)的，當然關(guān)鍵是如何確立中間水平－即美元兌歐元處在何種水平的時候，人民幣的對內(nèi)與對外價值趨于一致，或者說中國的通貨膨脹水平接近于零。事實上從2002年初到2005年1季度期間，美元相對歐元貶值了大約40％，這大大提高了人民幣升值壓力。

當歐元兌美元處于1.0水平左右時，美元兌人民幣為8.3（釘?。藭r中國處于通貨膨脹和通貨緊縮的臨界點，根據(jù)上述“價值統(tǒng)一說”，此時人民幣對內(nèi)對外價值相等。

整個2004年，歐元兌美元匯率處于1.2～1.35之間，相對于2003年1月的1.0的水平美元貶值為17%～26％。由于2004年人民幣釘住美元，匯率維持不變，也意味著人民幣也無條件地隨著美元貶值相同的幅度。所以如果在2004年以后美國抱怨人民幣被低估是可以被接受的。并且相對于2003年初，美元2004年以來的貶值幅度確實接近于上述高士登所證明的15％～25％的水平。

2005年以來，隨著美元利息上升以及經(jīng)濟的走強，美元相對于歐元及日元反彈，歐元兌美元最近水平處于1.18左右，也就是說自2005年初以來美元對歐元已經(jīng)升值約14％（這也無形中緩解人民幣的升值壓力），同期中國的CPI也從2005年2月的3.9%下滑到9、10、11月份的0.9%、1.2%和1.3%的水平。作者認為根據(jù)價值統(tǒng)一說規(guī)律，人民幣隨著美元的升值，對內(nèi)價值提高，對內(nèi)進行升值，CPI幅度逐漸減小。

隨著人民幣相對美元的逐漸升值（目前已經(jīng)升值約2.6%），以及美元對歐元的逐漸反彈，人民幣的升值壓力逐漸減小。人民幣將之間提升對外價值，對內(nèi)貶值壓力減小，通脹壓力緩解。如果美元持續(xù)走強，歐元兌美元達到1.0甚至更低水平，由于人民幣已經(jīng)升值并且逐步上升，則可能導致人民幣對外價值高于對內(nèi)價值之慮，從而引起人民幣對內(nèi)價值提升即對內(nèi)升值并出現(xiàn)通貨緊縮的壓力。反之，如果美元兌歐元持續(xù)走低并維持較低水平，人民幣需要逐漸升值緩解通脹壓力。從目前的CPI水平（101.3）而言，如果人民幣的持續(xù)升值與美元走強同時持續(xù)發(fā)生，則中國會有發(fā)生通貨緊縮之慮。

中國的人民幣匯率將在未來時間內(nèi)逐步穩(wěn)定升值－這是政府和商界的共識，但是作者在此提醒：人民幣逐步穩(wěn)定升值的同時必須觀察美元對歐元和日元的走勢，如果出現(xiàn)美元對歐元大幅升值，則人民幣的升值策略必須慎重，應該本著綜合平衡、權(quán)衡利弊的精神適當取舍，選擇有利于中國經(jīng)濟長期可持續(xù)發(fā)展的道路。

上述假設(shè)或推測是給予過去的實際經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)，而當時的經(jīng)濟數(shù)據(jù)與當時特殊的經(jīng)濟環(huán)境相關(guān)，并且作者不排除其中的偶然性巧合的存在。況且經(jīng)濟問題本身是個無法百分之百定量的問題，存在著無數(shù)的變量以和不確定性，所以關(guān)于未來的經(jīng)濟走勢，作者只是謹做推測，不敢妄加預言。

參考文獻：

1、“國際金融”，陳雨露主編，中國人民大學出版社

2、“AdjustingChina’sForeignExchangePolicies”,MorrisGoldstein(高士登)，（美國）國際經(jīng)濟研究所(InstituteofInternationalEconomics)

3、雅虎財經(jīng)網(wǎng)站

4、中國統(tǒng)計局網(wǎng)站